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高善文:卖方分析师是怎么干的?

2011年07月25日 12:07 来源: 金融界网站 【字体:

  中国卖方分析师行业的出现和成长,是依托在以公募基金保险公司为代表的机构投资人快速崛起的基础上。这好比有了天下大乱,群雄纷起的时代,各路谋士才有了施展纵横之术、可以朝秦暮楚的舞台。这一变化主要发生在过去十年的时间。

  对于一般的公众来说,90年代的股评家和现在的分析师似乎是同一伙人,毕竟这些人每天都在媒体上口水横飞、剖析大势、预测股价。但以我之见,股评家与分析师之间并无师承关系,这两伙人之间缺乏基本的相互认同,甚至互相也看不起对方。

  站在分析师的角度看,股评家属于算命先生,分析师属于谋士;股评家看重短线预测,以技术分析为依据;分析师立足于中长线判断,以基本面分析为指南。

  然而,正如90年代盛极一时的股评家队伍日渐萧索一样,斗转星移,在过去十年,卖方分析师行业内部也经历着陆块飘移带来的撞击和阵痛,经历着气候变迁带来的兴废存绝,这一变化迄今远未结束。

  十年之前的世纪之交,中国公募基金行业初试啼声,以之为客户的券商卖方研究和机构销售业务应运而生。

  共同基金的投资方式本出现和兴起于西洋,于国人实为舶来之品。正如中国人早先学做西装,连上衣的补丁也要如法仿制一样,连同共同基金一起乘船东来的,还有价值投资的理念和信仰,这相对于90年代依靠资金优势坐庄图利的风潮而言,无疑是一种巨大的进步。

  价值投资以基本面分析为基础,立足于发现并买入被市场低估的股票,一直持有直到其价格回到合理水平;其基本信仰是股票价格在短期内由于各种原因可以严重偏离基本面,但市场迟早会自我修正,股票价格从长期来看要反映基本面。

  这样,投资过程在原理上包括两个步骤:一个是弄清楚基本面,例如经济走向、行业政策、公司前景,并体现为盈利及其趋势的动态等诸多指标的预测;二是弄清楚公司股票是否存在低估,当前是否存在恰当的、促使股价修正的催化剂。

  2003年我初入行业的时候,基本的感受是:当时在买卖方机构之间似乎存在一个基本的默契,即卖方分析师负责第一个步骤;买方投资人负责第二个步骤。

  所以当时我们常讨论一个卖方分析师职业的重大问题,即分析师到底是在“研究公司”、还是在“研究股票”?最后得出的结论是:卖方分析师是负责研究公司的;研究股票的工作交给买方投资人来做。

  基于这样的看法,当时甚至要求分析师在电脑上删除行情系统,不理会股价的涨跌,埋头研究公司和行业的情况,并提出三个判断分析师研究报告质量的标准,即“数据是否扎实可靠?逻辑是否缜密细致?看法和判断是否具有独创性?”

  回头来看,由于宏观经济周期性的原因,以及基金行业方浮海而来,正蹒跚学步的发展阶段,2003年以“五朵金花”为代表,价值投资的理念大获成功,盛极一时。

  以此为契机,专注于分析基本面的卖方研究业务也奇葩初绽、早莺鸣树。许多人同意,当时的卖方分析师总体上确实撰写了不少有创见、有深度、有启发的研究报告。

  如果以当时的行业情况作为标杆,过去八年中卖方分析师行业在快速扩张的同时,发生着两个重大而持续的系统性变化:一是研究报告的质量一降再降,以至于捕风捉影、观点雷同、论证草率、市场批评诟病日多;二是研究服务的方式争奇斗艳,以至于花样百出、竞骚弄巧、耍嗲卖呆,甚至出卖“色相”、手段无所不用其极。

  如此持续和全面的行业变化当非起源于一家机构或少数几个分析师的微观原因,必来自于地壳运动、陆块漂移等重大的环境变化,从而形成物竞天择、适者生存的演化过程。

  造成这一巨变的宏观原因,个人认为,应该是外来理念本土化过程中的适应和挣扎。

  巴菲特被公推为价值投资理念的化身,为世界各地的投资者顶礼膜拜;但他老人家也公开地认为短期股价波动难以预测。一言以蔽之,以基本面分析为基础的价值投资关键之一是时间维度,价格只有在长期内才会向价值回归。

  那么从操作上看,长期有多长呢?这方面没有权威和公认的说法,我个人认为,保守地看,不会少于一年。

  但中国投资者评判股票买卖成败的时间尺度通常有多久呢?个人感觉六个月到一年(除非深度套牢)。这形成了专业(机构)投资管理人三月一排名、一年一大考的行业规则和文化;并波及到保险公司等本来着眼长期的专业机构(这是由于基金管理人可以来回流动)。

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