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市场将重回震荡寻底(201008)

2011年11月01日 14:01 来源: 金融界网站 【字体:

  二次去库存:从去投机到滞胀博弈》——中信建投2010年8月策略配置报告

  二次去库存下的经济回落和宽松货币环境下的资产价格上涨成为当前最主要的经济特征,在宽松货币的扰动下,价格的回落一波三折,而真实需求的回落是显见的,二次去库存自发的供需调整受到宽松货币环境的影响,无疑被延展了,这也凸显了底部的复杂性,市场对于二次去库存过后复苏的憧憬将不得不面对类滞胀的现实环境考验。

  主要观点:

  近期政策的真空和市场调整幅度较大为市场的反弹提供了契机,貌似逼空和趋势反转式的上涨背后,却难以掩盖上涨因素中博弈成分远多于基本面因素,而支撑反弹的基金仓位调整、中报业绩和政策放松等因素,却在逐步进入衰减期。

  二次去库存的本质是通胀问题,因此,其第一阶段是中上游价格下跌所反映出的去投机过程,第二阶段则是需求倒逼价格下的真实供需调试过程。

  当前中国的二次去库存已经从去投机过渡到需求倒逼,即从价到量的过程,美国则表现出购买力不足下的弱势复苏特征。

  在流动性过于宽松和总需求不足的双重作用下,美国正走向通缩,复胀是政策的必然选择,而在资产负债表未被破坏的中国,政府正试图控制资产价格泡沫并维持经济增速。

  在滞胀博弈政策下,全球和中国的二次去库存快速见底的可能性在降低,经济调整时间的拉长意味着,资本市场中系统性机会的时点将被延后。

  经典的二次去库存顺序是沿着中上游投资品价格率先回落,中游制造业成本和需求优势减缓,而后消费滞后回落的路径展开。当前,受08年经济剧烈衰退的影响,企业对于库存和生产的管理要明显谨慎,需求温和回落状态可能是二次去库存进入真实的供需调试进程后的景象,当前出现的上游价格的反弹显然对经济基本面而言是一大利空,炒作通胀无异于重复通胀是增长的掘墓人的逻辑。

  配置策略:

  由于宽松货币带来的通胀成为二次去库存中最大的扰动因素,二次去库存无疑被延长了,在这样一个滞胀与衰退次第运行的进程下,不变的是真实需求的回落,这也表明市场的底部也将呈现复杂的形态。对于新起点而言,中国和世界经济在这样的价格水平下展开一轮有力度的中期上升是有相当难度的,短期来看,滞胀之后的衰退特征才是检验经济和企业二次探底程度的起点,也是市场预期逐步转向库存重建和中周期波动的开始,那么,就8 月份市场所面临的经济和政策环境而言,市场将重回震荡寻底的态势。

  底部的复杂性使得配置的前提是行业比较下的相对收益和部分行业左侧布局式的投资。就行业选择来看,对于二次去库存过程中的的领先行业,典型的如中游投资品行业,尤其是设备类企业,虽然短期的原材料价格上涨会造成成本优势的削弱,但也值得忍受,对于滞后回落的消费品行业和上游的重化工类行业,基于短期产品价格上涨的投资逻辑持续性值得警惕,而布局式投资的重点依然在产业升级和中低端消费领域。

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