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周金涛:经济可能加速下滑 关注基本面差的行业

2012年03月30日 10:20 来源: 金融界网站 【字体:

  近两周来市场下跌明显。2012年以来,投资者已经在渐渐放弃从正面以基本面的眼光来看待市场的逻辑,博弈或者估值修复成了市场的主要理由,在我们看来,未来一段时间的基本面确实不会再像一季度如此暧昧,二季度是一个基本面选择方向的时刻。

  市场有一股郁郁之气,人心思涨但缺乏理由,所以不得不放弃,这就是当前的市场情绪。2012 年以来,投资者已经在渐渐放弃从正面以基本面的眼光来看待市场的逻辑,博弈或者估值修复成了市场的主要理由,在我们看来,未来一段时间的基本面确实不会再像一季度如此暧昧,二季度是一个基本面选择方向的时刻。

  美欧按部就班,美元仍会强势

  我们在 2011 年底提出,2012 年世界经济的增长重心将重回美国,而由此引发的美元的趋势将成为新兴市场资产价格的关键。我们当时提出,美国本轮复苏的源动力是建筑业周期的复苏,现在来看,美国投资周期已经逐渐展开:居民去杠杆化过程基本结束,居民消费增速上升使部分行业产能紧张;信贷周期处于启动期:建筑业周期已经处于启动准备期,但建筑业周期确实没有那么迅速,预计正式启动要在今年 4 季度开始。但未来一段时间,美国的经济数据却不一定会保持如第一季度的超预期,美国经济在二季度会走平。欧洲方面,欧洲库存水平的下降已经开始,经济正在经历从 08 年金融危机之后第一个库存周期向第二个库存周期转换的过程,欧洲经济探底预期会在二季度末出现。从这种格局来看,美元仍然可以保持震荡偏强的格局。但有一点值得注意的是,二季度是美国是否继续 QE 的关键时点,如果按照预期的不会推出 QE,那么美元也不会无所作为的震荡,所以,对美元保持强势我们仍有信心。

  这些论述对中国的意义是,大概率上大宗商品没有趋势性向上的机会,所以,我们认为中国经济通胀的外部压力并不大,反而倒是无论美国 QE 与否,对中国的政策艺术都是考验,因为如果 QE,那就意味着中国的政策腾挪的空间进一步被压缩,而如果不 QE,美国经济的向好也许会从资本流动的角度压迫中国资产价格,凡此种种都意味这一个问题,二季度中国政府对国内经济已经不能作壁上观。

  从僵化到下滑

  关于国内的经济状态,我们曾经用僵局这个词来表达当前的经济特征,根据前期的库存状态和对未来国际商品价格的判断,我们对未来三个月的中国经济走势有一个基本的判断,即中国经济存在下滑加速的可能。按照我们对于滞胀周期的理解,2012 年开始,中国经济可能进入了一个新的滞胀阶段,我们称之为僵化阶段,前期中国经济半身不遂,即上游补库存,而下游继续被动累计,这必然导致上游的价格传导不畅,发展到二季度,上游价格的弹性进一步僵化,上游的库存行为将减弱,而由于成本高企的原因,下游并未出现降价保量的行为,这是一个新的僵局,这将直接导致下游去库存的缓慢,从而表面看来是总需求的进一步萎缩,实质是滞胀成本的僵局。这个状态的结果是什么,就是未来会量价齐跌,也就是中国经济在经历一个僵局之后可能进入加速下滑的阶段。

  通胀不是问题,政策需要出手

  所以,无论如何,二季度该是政策考虑出手的时刻,否则不排除经济硬着陆的风险,从这个角度看,经济虽然可以继续悲观,但股市却没必要。上述逻辑的分析隐含着另外的一个观点,即我们在整个二季度都不担心通胀问题,在如此僵硬的中国经济中,货币乘数的下降已经是一个必然,所以,在经济真正触底之前,通胀都不存在超预期风险。由此,我们认为,二季度政策真正微调是一个大概率事件,这也是市场会山重水复,柳暗花明的基础。

  越差越该受关注

  关于未来的资产配置,真正的弹性还是存在于周期品,如果按照我们上面对经济的判断,消费品的滞后回落是不可避免的,所以,当经济处于要加速向下的时候,没什么东西具有真正的防御价值,有价值的只是未来的弹性和低估值。所以,我们仍然坚持看好低估值的蓝筹周期品种,但这次的观点略有不同的是,除了券商地产之外,我们认为前期产品价格已经有了猛烈调整的一些周期品反而可能是可以关注的对象,因为一季度的早周期复苏某种程度上是被证券市场利用的假象,而此时,在量价齐跌之后,只有先期调整的彻底的,未来的弹性才会越强,所以,可能我们应该关注一些当前基本面极差的行业,甚至如化工、机械。还有一个逻辑,就是如果政策出手,基础设施投资当时首要的选择,这其中以铁路投资为首选,其他诸如能源、电网、电信等方面的投资都是值得关注的方面。

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