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招商证券洪锦屏:券商杠杆和roe提升的逻辑与路径

白银大赛千万实盘资金派送中 2013年09月12日 14:30   来源: 金融界网站   网友评论(人参与

  美国投资银行ROE 演变路径。文章通过研究美国投资银行的发展路径,剖析其ROE 的演变路径。以杜邦分析法分解ROE 的驱动因素,销售净利率、资产周转率和权益乘数三因素在不同阶段推动ROE 提升。以传统通道业务为主初级阶段,销售净利率是提升ROE 的关键因素;资本中介业务的全面发展阶段,资产周转率是提升ROE 的主要因素;资本中介和投资业务成熟阶段,杠杆率是提升ROE 的核心因素。

  杠杆是美国投资银行ROE 的持续驱动力。2001-2010 年间美国投资银行业进入发展的成熟时期,其权益乘数较高,平均杠杆倍数为28.35 倍,虽然在次贷危机后美国投资银行出现明显的降低杠杆率的过程,但仍显著高于中国的水平;10 年间除次贷危机影响下的2007 和2008 年,美国投资银行的ROE在10%的幅度上下波动,最高点位2009 年的24.44%,正是高权益乘数保证美国投资银行业ROE 的较高水平。当投资银行业进入一个成熟的、良性循环的发展阶段时,杠杆是拉动ROE 的主要动力。

  我国证券业进入杠杆提升的黄金时期。目前我国证券行业正处于从传统通道业务向全面中介和投资业务转型时期,已具备杠杆提升条件。业务模式创新为杠杆提升创造前提条件。股指期货、融资融券、约定购回、股票质押等业务的推进了我国券商杠杆提升的新进程;尤其是转融通的推出,将大幅提高券商杠杆率水平。未来做市商、衍生品交易等业务将有效提升内部杠杆。监管放松提供了杠杆提升的外部环境。在行业进入创新发展时期,行业监管也逐渐放松,降低资本监管要求的政策陆续出台。目前监管指标的最高行业杠杆上限是6 倍。资本来源多元化是杠杆提升的必备条件:监管层重新启动了券商的短期融资券、公司债和次级债等融资工具,拓宽券商债券融资渠道,有利推动资本杠杆率提升。

  未来证券业ROE 有望达20%。当前我国证券行业正处于业务规模快速增长阶段,随着业务放量,明年证券行业将迎来资本来源多样化时期,预计2-3 年后将是监管标准进一步放宽时期。未来证券公司杠杆的提升并不仅是券商资产负债率的提升,更重要的是通过借助外部资源,在自身资源有限的条件下获得更大的收益,而这种外部资源可以是有形资产,也可以是渠道和模式等无形资产。我国证券行业正进入业务创新和政策放宽推动的ROE 上升新周期,未来证券行业总体ROE 波动中枢有望达到20%左右。继续强烈推荐业绩稳定+创新准备充分的中信和海通证券(行情,问诊),同时推荐看好基本面和新业务弹性兼具的宏源和广发证券(行情,问诊)。风险因素:交易量萎缩,创新不如预期

(责任编辑:曹久强)

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