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证监会闭门会议明确改革方向 机构调整铺路注册制

白银大赛千万实盘资金派送中 2013年11月19日 07:31   来源: 21世纪经济报道   网友评论(人参与

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  当所有人都对某一项改革形成共识,那么达成目标的距离也就不远了。A股市场IPO注册制无疑正是这样一项改革内容。

  事实上,改革对于A股投资者而言并不陌生,A股市场诞生23年来,仅大规模的新股发行制度改革有近十次之多,与之相关的IPO暂停多达八次。

  但频繁改革并未让饱受诟病的IPO“三高”稍有缓解,垃圾股备受追捧而蓝筹股乏人问津的畸形局面也一直存在。问题根源盖因过往改革只改皮毛未触发行审核根本。

  注册制对于这一切将是个崭新的答案。对此,市场又会有怎样的解读,无疑值得关注。

  拨云见日

  404天的“史上最长IPO停摆”下,似乎预示着新一轮“大刀阔斧”的改革即将开始。

  据一位接近监管层人士透露,在10月一次证监会闭门会议中,肖钢主席即已明确表态,“新股发行体制改革方向就是IPO注册制度。”

  颇受争议的是,在市场人士看来,注册制的成功落地,需要较高的市场化程度、规范市场运作机制、有较完善的法律法规作为保障、发行人和承销商等中介机构有较强的自律能力、投资者需具备比较成熟的投资理念、管理层的市场化监管手段比较成熟等,相比之下,目前A股市场情况显然相差较远。

  “任何政策的出台、推动都不是水到渠成的,推行注册制,是新股发行体制改革接近尾声的临门一脚。”11月18日,武汉科技大学金融证券研究所所长董登新对记者指出,“从我国资本市场20多年发展演变来看,充分学习西方先进市场运作经验是发展主流,目前注册制已经不存在任何制度上的障碍。”

  注册制酝酿

  在本届政府简化行政监管的改革背景下,“去行政化”已成为当前中国股市最重大的改革任务。在董登新看来,一级市场IPO是过度行政干预的重灾区,因此,推行IPO注册制将是唯一选项。

  从前期监管层改革路径来看,“注册制”推出或并不意外。今年9月份券商高层会议中,肖钢主席就曾透露,2015年IPO过渡到注册制。

  而此后不久的一次媒体通气会上,监管层亦坦承“必须对过去IPO的办法进行较大的改革,重启IPO必须与体制机制改革相结合,重在改革,重在理顺新股发行体制中政府和市场的关系,促进市场参与各方归位尽责”。

  种种迹象显示,在IPO404天的超长停摆中,监管层已经着手为后续改革作出铺垫。作为新制度推出的立法基础,证券法修改已经被列入全国人大立法规划。

  此前,证监会新闻发言人亦表示,证监会将在分析汇总各方建议意见的基础上,研究提出关于证券法修改草案建议稿,报送立法机关,争取将证券法修改纳入2014年度立法工作计划。

  “可以说,以中央报告方式倒逼了IPO注册制度的推出,作为注册制度施行的两项基础,目前以信息披露为中心的改革监管体制已经建立得较为成熟;另一项立法修改,则需要明年人大正式启动。”董登新指出。

  另一边,肖钢主席上任以来,着力进行的证监会的内部整合,或为未来改革方向先行做出监管准备。此前有传闻指出,证监会内部会议确定了机构调整的方案:发行部和创业板部合并;上市一部和二部合并;基金部、机构部和期货二部合并。此外再新设再融资监管办、债券监管办、私募基金监管办和产品创新监管办。

  在业内人士看来,肖钢上任证监会后的一系列简政放权和转变行政职能的措施背后,是将监管重心从事前审核向事中、事后监管转移的重要举措。

  “注册制度施行后,监管层主要精力由IPO审核转移到完善市场监管上来,执法重心转移到事后监督和信息披露上。注册制度将降低IPO门槛,有利于新股发行效率的提高,这一切跟国务院去行政化、取消审批制的改革思路是相符合的。”董登新进一步对记者指出。

  需完善配套立法

  尽管新股改革方向逐渐明朗,但现行体制下,“新股业绩造假、上市圈钱”是业内人士对放开注册制度最大担忧。

  “在原来审批制的严格审核下尚有大量变脸公司,更别说制度放开后依靠自律遏制业绩造假。”深圳一家公募基金经理颇为担忧地向记者表示。

  此外,发行定价环节也成为市场人士担忧重点,一位投行人士对记者表示,目前国内机构投资者投机性太强,做价值投资的机构寥寥无几,注册制是基于成熟市场、成熟机构投资者来定价的,但市场环境和投资者素质普遍低于国外水平,所以现阶段搞注册制,说不定弊大于利。

  “公开透明的信息披露是注册制度最核心保证。为保证注册制推行,监管层一定要配合严格市场监管、健全事后监督机制,修改立法以明确违法违规处置。”董登新对记者指出。

  不过在前述基金经理看来,推行注册制不能太快,要等配套的法律法规完善,对业绩变脸公司管理层和相关责任人严厉处罚,触及刑法要依法处理,才能起到震慑作用。

  事实上,近期监管层对证券违法犯罪打击愈发严厉。其中,在加大执法打击力度下,稽查案件数量已呈井喷式增长。证监会官方网站披露,2013年9月,单月新启动案件调查39件,为前8个月月平均值的1.5倍。若以此粗略推测,则2013年前九个月,新启动调查案件约247件。已接近证监会稽查执法案件最多的2012年,当年新增调查案件256起。

  而与之配套的稽查人员扩编,亦为监管向后端转移作出准备。根据肖钢主席此前透露,新增600名稽查执法人员,实现全系统稽查执法队伍在现有基础上翻一番。而且这些新增人员将会进入6个证券期货交易所与中证登公司以及沪深支队等相关执法部门。

  与此同时,上市公司为主体的违法违规案件成为监管层关注重点,证监会稽查局负责人曾指出,近期对于欺诈上市、信息披露违规的立案稽查力度明显加强。从胜景山河、万福生科行情问诊)等事件处罚结果来看,对保荐等中介机构处罚力度进一步提高。

  不过,在前述公募基金经理看来,尽管监管层在信息披露和事后监管上已经愈加完善,但综合A股各方面情况来看,短期推出注册制度可能性并不大,“注册制推动应该是逐步渐进的,极有可能采取折中方式,如采取注册制但会控制每月上市融资额等。”

  IPO注册制首度写入中央文件,被指直击中国股市要害。这意味着监管层对A股发审制度改革已渐成共识。

  按现行《证券法》、《公司法》等法律法规,我国股票发行审核采取“核准制”。而近年来,IPO过程中“高发行价、高市盈率、高超额募集资金”等三高问题,以及层出不穷的IPO造假上市问题都令目前的发审制度备受诟病。

  针对IPO由核准制走向注册制的改革路径,注册制带给资本市场的影响,以及未来A股市场格局和生态的转变等问题,本报记者采访了全国人大财经委法案室主任朱少平、中国政法大学研究生院常务副院长李曙光教授、中国社科院金融研究所金融市场研究室副主任尹中立以及中央财经大学证券期货研究所所长贺强等专家学者,对上述问题进行详细阐述。

  IPO注册制仍临难题

  《21世纪》:IPO从核准制走向注册制,是否意味着以后上市不再审核?

  朱少平:毫无疑问,监管部门一定会根据三中全会要求,实施注册制。注册制如果实施,肯定不存在批的问题,但并非你一报你就注册。

  目前符合大条件的公司有两三万家,显然不可能都上市。纾解这一问题,只能用各类条件来卡,如资金规模、销售额、盈利水平、可持续发展等指标。目前已经细化成40多个指标,将来如何实施,先行法律对此还未有规定,监管层应该会有自己的考量。

  李曙光:预计未来证监会仍会规定一些必要条件,企业为取得发行资格,需要通过证监会审核。不过证监会审核的重心将会发生变化,主要围绕企业信披是否完善,是否履行相应的程序。其中比较关键的还有监管层如何考量市场的容量问题,不过这一类问题也可以交给市场去解决。

  尹中立:这基于我们对“审核”的含义解读。IPO实施注册制之后,将是一个简政放权的过程,人为的行政控制,譬如控制发行价格、控制发行时间等将不复存在。不过,这一政策是否符合事实条件,如何实施都有待观望。

  《21世纪》:IPO实施注册制的推进方式将如何展开?有没有时间表?

  李曙光:应该是阶段性实施。三中全会是十年的改革方案,不能期待一蹴而就,具体还将依赖实践的结果。

  此前,证监会对IPO进行了一次大规模检查,已经是IPO新政的一个示范过程。也不排除,部分满足相应条件的企业,IPO过程中率先试点的可能。

  尹中立:时间表不好预测,注册制改革涉及A股定价机制发生改变,直击中国股市要害。自股市建立以来,新股发行制度改革已反复了近十次,每次改革都没有实现预期目标,真正的难点就在于此。

  实施注册制之后,垃圾股赖以生存的“壳价值”将不复存在,股价将会出现大跌,在A股市场以维稳为目标的体制下,现阶段尚不具备可行性。

  《21世纪》:IPO从核准制到注册制的过渡期内,监管层及市场各方应该为之作出哪些准备?

  朱少平:目前有几个问题需要率先厘清。一是核准制取消后,通过什么方式加以明确未来的上市标准?对标准的审核实施怎样的程序?监管机构审查发现问题后,对上市公司如何处理?这些问题还有待监管部门,甚至是国务院在细则里进行明确。

  其中一个原则性问题是,不管什么制度,既要方便企业融资,更要保护投资者利益。绝对不会拿投资者保护问题向企业融资让步。

  李曙光:未来还需要三个条件,一是信披是否越来越规范,二是中介机构把关是否越来越严格,三是司法配套措施能否跟上。

  其中,最大一个问题是,发行人中介机构自律性是否到一定水平,如果发行人和中介机构自律程度较高,企业满足注册的一系列规定,监管层根本不需要审核。这也使得过渡期内,监管部门在实施相关法律法规的过程中,需要更加严格、严谨和细致。此外还需要连带的要素进行增长,相应的司法诉讼体系、投资者教育和保护体系等也需要随之完善。

  尹中立:目前A股一些操纵市场、信息披露不规范的现象频发,在这一背景下盲目放宽IPO标准,将形成博弈经济学里的“柠檬市场”,这种市场将不具备生命力。

  譬如注册制实施的过渡期,需要将退市制度纳入新股发行的制度框架之中,完成相关制度建设并严格执行。之前监管层虽然多次强调严格执行退市制度,但最终还是雷声大雨点小。

  政府不再背书令市场归位

  《21世纪》:监管层、中介机构和投资人的市场角色如何再定位?

  李曙光:监管层注重上市以后的企业表现,是否存在误导、披露不真实,是否存在欺诈等。加强对这一类案件的处罚力度。未来应该建立发行人和中介机构自负其责的制度。

  监管部门在必须披露的一些必要条件,一些标准上,需要更加准确和完善。

  而对于投资者来说,政府对于风险的背书将消失,这是一个市场归位的过程。在整个链条去行政化的过程中,核准制时期的权利、义务和责任的匹配都将发生变化,监管机构、中介机构和投资人在过渡期都需要调试。

  尹中立: 监管者对股票发行过程过度的行政干预带来了很多不良后果。例如,因为上市是受到人为控制的,出现了所谓的上市公司的“稀缺性”,导致了上市公司的壳价值,使得股票价格出现扭曲。

  譬如2012年市场大跌,IPO旋即暂停,这是此前很典型的市场反馈机制。

  中小投资者需要率先做出转变,从投资者分布看,散户投资者对垃圾股的投资占主导地位。如果下一步退市制度也随即推出,有些股价甚至会出现超过50%以上的下跌,这类投资者将出现较大损失。但另一方面,蓝筹股的投资价值会相对凸显。

  《21世纪》:各位对未来A股利益新格局转变预期及政策建议有哪些?

  李曙光:市场化,估值会更加靠近市场,某种程度上,有利于机构投资者的发展,机构对于企业价格的判断会比散户和单个投资人研究能力更强,对机构投资者是个利好。

  尹中立:壳价值消退,PE将不存在暴利空间。由于“壳资源价值”的存在,证券市场出现价值扭曲,上市就像中奖的盈利模式将会消失。

  中国股价扭曲主要表现是:大盘蓝筹股的定价偏低,而小盘股的定价偏高或严重偏高。同时,退市制度缺位,亏损的公司经过重组后立即可以成为一个优质的公司,股价出现飞涨。假如废除新股发行的核准制,真正实行注册制,则股市定价机制将重新改写,垃圾股将“血流成河”,投资者应该为此做出准备,逐步调整自己的投资策略。

  贺强:此前的制度不合理,因此要全面改革,我的建议只有一条,一二级市场直接对接。股票从发行市场到交易市场存在一段时间间隔,切断了股票价格在时间上的连续性,形成两个市场之间很大的价差及巨大的利益诱惑,并随之出现“高发行价、高市盈率、高超额募集资金”的三高问题。

  昨日,两市双双高开,早盘震荡上行,午后涨幅扩大。权重股和概念股同时表现活跃,唯有ST板块逆市走弱,ST明科行情问诊)等4只ST股报收跌停。

  消息面上,《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》提出,“推进股票发行注册制改革”。作为决定上市公司来源的基础性制度,由审核制转向注册制,无疑会对A股市场带来极为深远的影响。从盘面语言看,几个新动向值得关注:

  一是蓝筹修复估值。周一,A股市场5个主要指数涨跌排序发生了变化,沪深300指数上涨3.33%,涨幅列第一;其余依次为:沪指涨2.87%,深成指涨2.62%,中小板指涨1.91%,创业板指涨1.74%。这表明注册制将对存量股票的估值产生影响,投资者在考虑改革收益的同时也要考虑估值。

  蓝筹板块的崛起,势必会刺激场内资金的做多激情,挑动股市结构性行情的延续与深化。但由于蓝筹对资金的吸纳过于庞大,势必也会引发资金从其他板块中流出。历史上,蓝筹板块的脉冲行情的持续性都不强。投资者应关注量能与幅度的配合。

  二是壳资源大幅贬值。昨日,概念股方面,二胎概念、国安概念、民营银行等《决定》中涉及到的内容全线大涨。按证监会行业板块分类,保险板块涨近9%,领涨两市,券商板块涨近7%,信托、银行涨近4%,网络金融概念股大涨5.58%,民营银行概念股涨4.32%。最大亮点是反映人口政策改革的“二胎概念”股爆发,多只个股报收涨停。相比之下,ST板块涨幅仅0.87%,列倒数第三。

  分析人士认为,随着新股发行(IPO)市场化程度的逐步提高,股市“壳资源”的稀缺性会降低,脱离基本面的题材炒作风险大增。但也有分析师认为,A股新股发行短期内仍不具备立即实施注册制的条件,后续IPO重启也很可能继续维持现有的审核制,而非立即发生重大政策转变。

  三是新政预期催生A股市场化退市。昨日摘帽概念指数涨幅为0.87%,与ST板块指数并列倒数第三,摘帽概念股炒作退烧。推进注册制改革绝非新股发行制度本身单兵突进就能实现,更是一项涉及资本市场各层次之间有机衔接、中介机构和投资者的系统工程,市场化发行必须以市场化退市为前提。摘帽概念的数字游戏终将结束。

  三中全会《决定》提出“推进股票发行注册制改革”,这是发展方向。

  今年IPO开闸希望不大,明年开闸要解决的是已通过审核的800家左右的公司、建立注册制的基础制度,后年实行注册制,已经快马加鞭。

  推进股票发行注册制,需要前提条件,否则将成为股市的又一场灾难。必须先对制度土壤“改性”,才能从审核制走向注册制。

  成熟市场经济国家普遍实行注册制上市,各国有形式审核与实质审核,总体而言,上市权应该放在交易所,证监会应该起到监管作用,协会起自律作用,法律起底线救济作用。注册制需要市场化的上市退市机制、对造假者的严惩、对非流通股权力的限制。否则,从前门放手的审批,从后门又会飞回。

  实行注册制意味着必须有正常的退市机制,只吃不拉后果严重。接触过退市公司的人都清楚,一家公司退市等于一次小型地震。滋生在壳资源链条上的利益群体盘根错节,有急于保壳的地方政府、公司大股东、提前埋伏的知情者,甚至有火中取栗的普通散户,一旦按照流程准备退市,各种声音此起彼伏,大叫不公者有之、搬运救兵者有之、扬言自杀者有之,甚是热闹,结果就是退市停留在口头上。这不是改革者不懂市场,而是改革者拗不过现实。

  股票市场发端二十年,沪深两市退市公司仅70余家,其中,因连续亏损而退市的49家,其余则因被吸收合并。相比而言,在美国上市的中概股,2011年8月到2012年8月,仅一年中就有23家退市。市场不相信眼泪,造假、资产没有价值,唯一的价值就是给空头提供做空标的。

  我国在新退市制度发布后,2013年春节前最后一个交易日2月8日,深市10家暂停上市公司集体“回归”,沪市暂停上市公司星ST宏盛行情问诊)恢复上市,市场戏称为不死鸟集体回归,除了倒霉的ST创智、ST炎黄。很容易理解,如果造假者少、公司质地高,退出市场的只是部分腐烂的肌肉,如果溃烂到动刀,就等于自杀,只好采取保守疗法。现在又有33家ST公司处于退市边缘,交易所如何处置?

  现实选择是,大幅降低退市条件,但“光荣达标”者非退不可。注册制上市的前提是有正常的退市制度,反过来说,注册上市后壳资源溢价消失,满地都是上市公司,圈钱也圈不到了,这会成为退市制度的重要推动力。

  实行注册制还应给监管者更大的权利,证监会不再管理发审,腾出手肃清市场秩序。证监会的行政执法权限有必要增加,建立着眼于民事赔偿的股票案件集体诉讼制度,建立投资者保护赔偿基金。以退市的创智为例,《新金融观察报》披露,仍有上万创智股民在为公司退市所造成的损失而维权,要求证监会追讨被侵吞的7亿多巨额资金,返还被划走的5亿元资产,并将相关责任人移送司法机关。

  相比而言,面临退市风险的万福生科行情问诊),由于平安证券在证监会支持下设立专项补偿基金,效果极佳,今年5月20日开放适格投资者网签以来,截至6月11日晚11点,超过93%的适格投资者已经通过专项补偿基金网站点击确认《和解承诺函》,和解金额超过补偿总额的99%。补偿、赔偿专项基金作为适合我国国情的方式,弥补民事赔偿的不足,可以大量运用。

  肖钢先生提出三项措施保护中小股东利益,一是健全控股股东、实际控制人的治理规范。给中小股东投票便利、不准设立门槛;二是确立控股股东、实际控制人信息披露义务,维护中小股东平等获取信息的权利;三是建立控股股东、实际控制人背信违约民事赔偿制度,使那些在发行融资、并购重组中作出公开承诺,事后却不履行、逃避责任的控股股东付出失信成本。这三条切中弊端,如果能落实到位,注册制也就水到渠成。

  沉疴的股票市场,需要猛药、需要摘去吸血管、需要公平的市场机制长补,任何试图以各种名义在股票市场圈钱的做法,已经走到了尽头。制度、市场已经没有空间。

  2013年下半年以来,投行“已经不再等待IPO开闸”了。

  昨日,《金证券》记者从北京资深投行人士口中获悉,半数券商投行部门已经拉开转型大旗,忙着重新组建团队、建立新的业务体系。“不再依赖牌照生存”、“要将来自证监会通道审核的业务收入比重下降到50%以下”成为投行们的“新共识”。

  态度变化

  “三个月前你还会看到时不时有券商、投行人士出来喊IPO什么时候开闸,现在大家不叫了,因为开不开,我们已经觉得无所谓了。”昨日,北京资深投行人士对《金证券》说。

  事实上,投行对IPO的态度经历了明显的变化。2012年10月,IPO暂停,券商投行业务陷入停滞期,但仍对重启后的保荐业务充满希望;2013年上半年,券商投行预测IPO将于下半年重启;如今,券商投行人士会告诉你,“我们对年内IPO重启已经不抱什么希望了”。

  态度转变的背后是投行转型的全面开启。《金证券》记者获悉,下半年以来,半数券商投行部门加入转型大军中。

  “之前投行也在做转型,但动力不足,IPO的长期暂停终于把投行逼到这条路上。”上述投行资深人士说。

  两个共识

  所谓转型,即在保荐业务之外,发展其他的业务。“不再依赖牌照生存”、“要将来自证监会通道审核的业务收入比重降低到50%一下”成为券商投行的“新共识”。

  另一知名券商人士对《金证券》记者称,一直以来投行都掌握大量客户资源,以前因为通过“签字”就能挣钱,所以从来没有想过如何利用客户资源,“我们现在做的就是把客户资源拿出来重新梳理,寻找业务空间。并购重组只是新业务之一,未来包括和银行信托的合作,关键是看手中这些客户资源有哪些需求。”

  据了解,由于IPO暂停过程中,各家券商投行部门都走了很多人,因此近期多家券商在重新组建团队、建立新的业务体系。

  承诺转型

  前述北京投行资深人士预测,即便IPO重启,相关制度也将发生变化,未来一单IPO业务,保荐人的收入最高不会超过五十万。而此前,保荐人只要动动手、签个字就能拿到几百万收入。收入的锐减也迫使许多从业人员开始转行。

  《金证券》记者从原东证花旗一位保荐人口中了解到,为了留住一些年轻的投行从业人员,个别券商投行部门领导在公司内部会议中保证,IPO暂停后收入减少只是暂时的,并承诺在多长时间内将完成转型,降低证监会通道审核的业务的收入比重,稳定大家的收入。

  不过,市场人士仍担心,一直吃牌照饭的投行部门,在新业务上是否具有与其他部门竞争的能力。

  {新闻链接}

  “实业家后代”辞职最多

  昨日,《金证券》记者从投行圈中获悉,今年投行离职人员中,年轻人占比最大,一部分资深的老投行人也选择了离开,较为稳定的是“中间层”。记者了解到,资深的老投行人一般会选择去上市公司、银行投行部门,而年轻的投行人则“五花八门”。

  值得关注的是,在离职的年轻投行人中,约有5%-10%属于“实业家后代”。投行圈中人士介绍,近年来,越来越多的实业家将子女送入投行锻炼。IPO暂停后,投行日子不好过,这部分年轻投行人恰恰成为流失最为严重的一个群体。这一情况,对未来投行在聘用人员的选择上有着直接的影响。

  “我们希望组建的新团队成员,尽量少一些这部分群体。”上述投行圈中人士对《金证券》记者说。

(责任编辑:唐飞)

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