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华泰证券俞平康:四季度若无大的政策发力 GDP难保7.5

2014-09-25 21:24:45 来源: 金融界网站

  金融界网站讯中国首席经济学家论坛于9月21日下午在北京召开。此次论坛的主题为新常态与稳增长。论坛由中国首席经济学家论坛主办,交通银行(行情,问诊)《新金融》期刊协办,是中国经济金融政策研究的高端咨询智囊。中国经济领域众多金融界首席经济学家们的精彩演讲,政商名流与智库专家、业内人士等群体共聚论坛,共享商机、共谋发展。金融界网站为本次论坛独家合作财经门户。   

  华泰证券(行情,问诊)首席经济学家俞平康出席并发言,以下为论坛实录:   

  俞平康:大家好,我叫俞平康,我是新任的华泰证券的经济学家,5月15号上任,我非常感谢有这个论坛,然后感谢夏老师连老师给我这个机会,能够在这个论坛里面发表一下自己的意见,我也觉得幸运在中国这样目前一个经济转型的关键的时期,能够近距离的观察中国的经济,能够贡献自己的一点间接,能够为国家的进一步发展做出一点贡献。而且我的前任刘老师也在这,所以我班门弄斧了,我为什么下面要接着讲,我接着沈老师的话,我觉得沈老师观测非常的敏锐,中国短期波动,一个季度下一个季度上,在今年也表现的特别的明显,就是我们第一季度下行,第二季度就开始政策发力上行。在这里面我给大家看一下这张图,所以说我个人的见解在我的PPT里面,就是根据我个人对目前的观测,可以用三个字来表述,大调整,小波动,慢复苏,我们数量化的预测,和依靠经济原理的分析判断整个2014年2015年都处于大周期的底部的调整时期,在这样非常小的波动的表面,其实下面孕育着一个波涛汹涌大的结构化的改革。所以回答夏老师的问题,能否完成7.5,除非第四季度有大的政策的发力,否则依靠市场是不可能的。

  那为什么,比如说我们第三季度的话,我们看到接近尾声,我们8月份的数据已经知道非常的差,那9月份前两周微观的数据,水泥钢材等等方面也是表现非常的疲软,除非我们在后两周有非常大的刺激措施,目前还没有这样的迹象,到底需不需要我们呆会儿再讨论。这个是中国的季度的GDP的数据,其实如果对中国经济不了解的人,如果乍一看不认为这是中国GDP增速的数据,是一张股票的指数,为什么呢?他波动非常的频繁,一个季度上一个季度下,这是90年代的,就是我们现在的。当然可能也并不这么严格,可能上一到两个季度,下来一到两个季度,然后又有一个通道。一般来说大家觉得只有在股票的指数里面这个才会看到一个通道,因为通道是来自于心理的作用,那我们为什么会有这样一种模式,那就是因为我说了在短周期的框架之内的话,我们的经济的波动由政府的参与这样一种作用表现的非常的明显,当然一方面是政府的参与,另外一方面我们市场创造的动力是非常的惊人的。那所以在目前这个情况之下,到2012年到2013年到2014年最高7.3,最高7.8,2014年现在到目前为止第三季度之前,上下只有0.1%,这是一个非常的一个惊人的现象,那我把他归置为是市场下行的压力和政府的向上的托力之间稳态的均衡。

  并不是说我自己个人在美国呆了12年,我并不是说完全说是经济必须要完全由市场来运作的,而政府在市场当中起到一个非常关键的作用,而且我们社会主义市场经济,政府可以起到更大的作用,那在这样稳态的均衡的情况之下,8月份的现象就非常的明显,当政府的刺激力度开始减弱的时候,我们的经济就开始下行了,为什么我们来判断是政府减弱了呢?刚才我们讲到8月份的事,那我们来看一下8月份一方面是政府的刺激力度开始减弱,但另外一方面是这样一种减弱刺激的力度,影响了整个的市场的预期,所以导致了所有产业的下滑,这条红线是铁公鸡与基础建设相关的,那大家可以清楚的看到,从4月份开始发力,他突然往上走了,那这个时候为什么突然往上走,很明显是因为我们财政刺激了。然后所有其他行业,我选了几个和市场相关的行业,那其实这个许多行业都显示出相同的模式,就比如医疗设备,通用设备,然后高端制造业设备,有专业设备,还有汽车等等,虽然汽车我们现在政府大力扶持新能源汽车,但是新能源汽车在市场里面占了非常小的份额。那你们看到所有其他的产业,从5月份或者6月份,当预期改善的时候,他就往上走了,到了8月份的时候,为什么全面下跌,全面下跌是整个市场预期开始恶化,他的原因来自于这条红线,到7月份达到最高点,那这是一个从下往上的分析框架。

  那就是我们房地产还没有企稳,我们房地产的投资还在往下走,那右边显示出来我们原来的经济比重的话,特别是今年,非常的清楚,就是房地产制造业的增速都在下滑,那这个时候经济当中的话,唯一的一个最大的动力是什么,是基础设施建设,那基础设施建设和政府的在政刺激相关,他本来是往上走的,结果到了六七月份的时候,他增速开始下行了,那这个时候三大产业或者投资的话,他都市区了向上的动力,这就是为什么8月份的数据这么难看的原因。我补充一点,当然我们现在经济下行最大的风险来自于房地产,房地产什么时候能够企稳,大家说我们的经济什么时候能够企稳,我要提醒大家的是,房地产的投资放在长周期的角度来看,他是经济发展获得预期改善的结果,并不是原因。然后所以说当然我们可以希望金九银十,我们房地产下行遇到了阻遏,如果我们的服务业负责得到改善的话,就可以说房地产一枝独秀他能够企稳回升,但是这个房地产业是影响我们中国经济增速的一个最大的因素之一。

  那下面这张图是我们本来做的一个,我8月份做的一个预测,数量化的预测,这是一个中长期的预测,那首先我们看到这是5月15号我加入华泰第一天做的预测,就是记录数据,前面灰颜色的是实际发生的数据,那到7月第一季度是7.4,我当时预测这条红线第二季度7.5,后来准了,第三我说是预测7.4,看来预测高了,第四季度我预测7.5,那在这种情况下第三季度达不到7.4,那8月份,整个8月份我们做一个回归可能达到7%或者是7.1%,那可能第三季度综合起来达不到7.4%。那所以说我们在第四季度不会达到7.5。那按照我们原来预测的话,2015年到2015年底的预测,他的下行风险在第一季度,当时我的推测为什么是第一季度,如果我们的房地产销售在第三季度企稳的话,还要经过1到两个季度投资才会企稳,那也就到了明年的第一季度。但是现在来看,很可能预测偏向乐观,直到我们下个月跟第三季度GDP具体的数据出来以后,我会做一个具体的调整。但是从这个预测的这个走势图来看,可能给我们一些指示,说明整个最低不低于7%,最高不高8%,我们中国在七上八下的投资之内。这个是沈老师观测到的一个季度上一个季度下的短期的波动。

  那回过来我们分析了从下往上的框架,那为什么我说8月份的数据是一个担忧,我说8月份的数据大家都是已经背都能背出来了,特别是工业增加值下降了6.9%,这预示着是一个数量集聚的收缩,同时是一个需求迅速的收缩,但是我最值得担忧的并不是总需求的迅速的收缩,而是总共几的收缩,因为总需求你可以通过政府刺激的政策把他迅速拉回,但是总供给是完全由市场的基本面来调整的,为什么会有这个判断,就从下面这张图来看,把的数量极具的缩减,然后他的通胀价格水平CPI只是小幅的下降,怎么解释这种现象?就在这。我们说蓝线代表总需求他极具缩减的同时,总供给的S这条曲线从右边移到了左边,那这个时候本来应该是A点到B点,所以他的价格下降了很少。但是这意味着什么,首先总供给曲线为什么缩减,因为我们的融资成本居高不下,因为我们总供给的曲线是编辑成本的曲线,7月份的数据,8月份的数据显示了端倪,7月份极具收缩的时候8月份没有恢复。当我们一下子恢复的时候,他对实体的投资不会有很大的影响,但是现在的话是8月份也没有恢复,而且8月份的话这样一种低的社会融资总额的增速,这样一种现状的话很可能会持续下去,因为我们对表外还是会持续的收紧,同时表内还没有放开,当然表内如何放开,这是一个社会融资成本。

  第二个市场预期的恶化,就像我刚才分析的从下往上分析的,说是因为你这个刺激力度减弱,刺激力度减弱本来大家预期你有这样刺激的措施,从二季度的经济的数据来反映来看,那结果到了8月份或者7月份开始,发现你没有这么大的刺激力度,那这个时候怎么办,整个的影响到了各个行业,那所以说就开始减产。那我们怎么知道他预期恶化了,主要是从他的原材料的库存,右边这张图是产成品的库存,就是这条红线在不断的往上升,这是一个被动的过程,他的产品卖不掉所以他库存堆积了,但是左边这张图是原材料的库存,他到8月份的时候往下降了,说明因为他预见到以后生产出来的产品卖不掉,所以他主动的减少了进货,这就说明整个预期开始恶化了。那在应对这样一种预期恶化的情况之下,我们应该采取什么样的政策,就像我刚才说的,在面对总供给曲线收缩的时候,就是迅速,迅速的刺激,把他的总需求的曲线开始往右拉,把这条红颜色的曲线迅速拉到这条虚线上来,那这意味着什么,要拉到这条蓝线的右边,就说明我们刺激的力度要比原来更大才行,才能把总的工业增加值从QC拉回来。但同时的话他的结果是什么,我们新的均衡在D点不在A点,我们的通货膨胀比原来要高。我们现在幸运的是通货膨胀的数据比原来要低,所以有很大的发力空间,另外一方面说明了在这样的框架分析下,我们的政策发力必须要迅速,防止这条总供给的曲线S过渡的收缩,因为他不停的往左收缩的话,你再刺激就已经晚了,那这个时候再刺激就是通货膨胀很高,经济速度也比较慢,那我们还远远没有达到这样的一个状况,但是我只不过是说这有一种可能性。

  那所以说我们近期观测到的周二SLF,我觉得这样一个政策是非常好的,他好在什么地方,他关键是他的速度,反映的速度超过了预期,他的总量我们总体的判断没有达到预期,但是他反应的速度超预期了。超预期一个是速度一个是总量,速度的超预期他对市场有一个提振的作用,但是他的效果消减也会比较快,那也期待其他的这样一种稳增长的措施的出台,因为我们依靠单个政策来稳增长。那稳增长和调结构并不矛盾,主要是看有没有持续的调结构,那我就说这么多,谢谢各位。

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