邓海清:经济增长下行成定局 债券牛市基础依然稳固

1评论 2018-04-17 11:36:25 来源:海清FICC频道 作者:邓海清 陈曦 刘伟 "A股豪门"操盘术曝光!

  邓海清,“海清FICC频道”全球首席经济学家,人民大学客座教授;陈曦,“海清FICC”大资管频道研究员

  中国一季度GDP同比6.8%,预期6.8%,去年四季度6.8%,去年全年为6.9%。中国3月规模以上工业增加值同比6%,预期6.3%。中国3月社会消费品零售总额同比10.1%,预期9.7%。一季度房地产开发投资2.13万亿元,同比增长10.4%,增速创三年新高,比1-2月份提高0.5个百分点。中国1至3月城镇固定资产投资同比7.5%,预期7.7%,前值7.9%。民间固定资产投资62386亿元,同比增长8.9%,1-2月份民间固定资产投资增速8.1%。

  1、一季度GDP同比6.8%,较去年全年略为下行,证伪“2018年新周期开启”、“GDP将破7”等观点。从此次经济数据上看,工业增加值、固定资产投资有所下行,社会消费、房地产投资、民间投资有所回升,一季度经济总体表现平稳,并未出现明显回升的局面,“2018年GDP回升破7”可能性几乎不存在,且全年实际GDP增速大概率低于2017年,名义GDP下行幅度将更大。

  展望未来,考虑到2018年社融数据收缩明显、居民负债高位制约消费增速、政府财政约束趋严、贸易战存在发酵可能性,2018年经济基本面下行压力仍然巨大。

  2、3月工业增加值同比6%,明显低于前值和市场预期,反映出1-2月工业增加值大幅回升确为春节因素,也符合我们之前对3月工业增加值较前值大幅下滑的预期。3月工业增加值下行的原因包括:其一,春节因素导致1-2月虚高,3月回落至常态;其二,严冬取暖因素消除,电力、热力生产和供应业增加值大幅下行;其三,3月工业增加值面临去年3月高基数问题。

  3、3月社会消费零售同比10.1%,超出市场预期,反映出消费对经济的拉动作用并没有市场和我们想的那样弱。此外,社会消费属于名义值,在3月CPI数据下行的情况下,消费依然出现回升0.4个百分点,反映出实际消费水平并不低。

  4、3月房地产投资同比10.4%,再次超市场预期,且为三年新高。房地产投资回升主要在于两方面因素:一是房地产存在购置费递延,助力开年的房地产投资回升;二是房地产商低库存下的补库存需要,3月房地产销售下滑背景下,3月房地产土地购置面积增速有所回升,投资与购置面积回升与房地产补库存有关。

  5、1-3月固定资产投资同比7.5%,出现一定下滑,反映出固定投资并未明显回升,再次证伪市场热炒的“朱格拉周期”或者“产能周期”。我们认为,固定投资的回落可能与政府财政约束趋严的情况下,政府投资大幅下行对整体投资形成拖累。基建投资的明显回落,也同样验证了政府财政政策有所边际收紧,这与叫停部分PPP、加强地方政府约束等一脉相承。

  此外,1-3月民间投资同比8.9%,较前值出现回升,反映为民间投资走好,符合政策层引导下“投资更多依赖民间资本”的方向。

  6、2017年底以来,作为“中国债市第一多头”,海清FICC频道作出重要研判:“2018年最好、最确定的机会是利率债”、“10年国债3.8%以上闭着眼睛买”,目前10年期国债收益率已经下降至3.65%附近,且在贸易战爆发之前,我们的判断国债必破3.8%就已经得到充分验证。

  展望2018年债券市场,我们维持“两阶段行情”判断不变:

  第一阶段:十年国债收益率4%→3.7%,这一阶段核心是监管冲击消除,货币政策拐点验证,紧货币担忧消退,收益率回归合理区间,该阶段并不依赖于基本面的经济下行。这一阶段的具体逻辑是:货币政策边际变化,流动性拐点出现,监管对债市冲击高峰已过,银行“资产负债表再平衡”初见成效,债市从超调向均衡价值区间回归。

  第二阶段:十年国债收益率3.7%→3.4%,这一阶段是收益率在合理区间内的进一步下行,需要基本面向下拐点确认的配合,以及不确定性冲击的结束,目前看进入这一阶段的可能性在增大。这一阶段的核心驱动逻辑是:基本面拐点充分验证,通胀担忧消退,大资管新规落地,存款加息不确定性消失,债券市场在价值区间内进一步走牛。

关键词阅读:经济增长 邓海清

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