谢亚轩:通胀之说不足为惧 稳汇率下半年大概率会增强

摘要
通胀真的要来了吗?没有了房地产这个吸收流动性的“大杀器”,汹涌的资金是否会继续推高商品价格?《金融街会客厅》邀请业内专家详解通胀迷局。

  【本期导读】寿光的一场水灾,让全民都在担心一个问题,已经涨了的菜价会不会继续涨,涨价会不会蔓延到更基本的生活必需品中?菜价上涨的背后是什么在推动?通胀真的要来了吗?没有了房地产这个吸收流动性的“大杀器”,汹涌的资金是否会继续推高商品价格?《金融街会客厅》邀请业内专家详解通胀迷局。

  【本期嘉宾】谢亚轩,招商证券首席宏观分析师。

  【核心观点】

  1、 寿光水灾对蔬菜价格影响有限,从7月份开始的菜价上涨与今年全国多地气温较高有关。这也符合“弱拉尼娜”导致“冬冷夏热、南旱北涝”的特点。具体测算近期蔬菜价格上涨对8月CPI同比的影响幅度也较为有限。

  2、 本次寿光灾情对于蔬菜价格的影响更多体现为短期冲击,此后相关影响便会逐步消退,从季节性来看,9月蔬菜价格环比涨幅便将有所回落。极端天气对于鲜菜、鲜果价格主要仅起到短期的扰动作用,并非影响整体通胀走势的核心因素。

  3、 通胀压力将在明年上半年更加凸显。从中长期来看,未来3年可能全球的通胀水平都将呈现出一个缓慢抬升的状态,这与更加倚赖财政政策的政策倾向以及劳动力成本抬升等因素都有关系。

  4、 成本传导渠道事实上并不显著,从历史数据来看,PPI对于CPI的传导效率仅为49%左右;去年到今年以来,工业品价格的上涨与供给侧改革、环保约束等供给端的因素更加相关。

  5、 相比汇率贬值引发的输入性通胀,我可能更加担心汇率与中美利差之间的联动关系。今年上半年的组合是“汇率贬值+中美利差收窄”,为防止单边贬值预期的形成,“稳汇率”的需求在下半年大概率将有所加强,若美元指数、美债收益率进一步走高,中美利差预计难以继续维持在此前50-60bp的低位。事实上,近期中美利差已悄然反弹至81bp,重回“舒适区间”。

  第一节 谢亚轩:“拉尼娜”导致蔬菜涨价 对CPI影响有限

  金融界:涨价是最近最热的话题。对普通人来说,现在才深刻的感受到涨价。有人说,寿光水灾是此次菜价上涨的导火索,您怎么看?菜价上涨和寿光水灾关系有多大(还有哪些因素在影响菜价)?

  谢亚轩:寿光水灾并非此次菜价上涨的主要原因。

  首先,寿光地区蔬菜播种与生产在全国的占比水平并不高。根据寿光市农业局的数据,寿光市蔬菜种植面积约为60万亩,占全国蔬菜播种面积仅约为0.2%,蔬菜年产量约为450万吨,仅约占全国产量的0.6%,从上述占比情况来看,单单寿光地区的蔬菜供给变化可能难以左右全国的供求关系,对于全国蔬菜价格的刺激作用可能也将有限。

  事实上,本次寿光的灾情并非近期蔬菜价格上涨的起点,早自7月份开始,蔬菜价格便开始出现明显上涨,7月份全国高频数据已经累计上涨了12%,8月份17号之前也已累计上涨超过4%,蔬菜价格的持续上涨与今年全国多地气温较高有关,这与今年“弱拉尼娜”所导致的“冬冷夏热、南旱北涝”现象有关,并不能简单归因于寿光灾情的影响。

  第二节 谢亚轩:9月菜价或将回落 下半年通胀压力不大

  金融界:下半年蔬菜等基础消费品的价格是否会持续上涨?其它民生类产品价格是否会接力上涨?有机构统计,此次基础消费品价格上涨的幅度在30%左右,而基础消费品价格大涨,释放出什么信号?

  谢亚轩:蔬菜价格的抬升预计仅是短期扰动,其较短的生长周期是重要的约束。至于其它民生类产品,比如粮食之类的价格,可能难以出现明显抬升。

  金融界:这一波蔬菜和猪肉涨价对全年CPI走势影响如何?短期内通胀压力如何?长期看,综合国际国内因素,我国是否存在支撑通胀的因素?

  谢亚轩:具体测算近期蔬菜价格上涨对8月CPI同比的影响幅度也较为有限。从全国蔬菜价格最新的高频数据去推算CPI的环比涨幅,预计8月份将超出历史季节性接近3个百分点,换算成单月同比大约将导致鲜菜项多涨2.5个百分点,再按照2.4%的权重进行估算,预计8月CPI同比将额外抬升0.06个百分点。而如果按照灾区内的寿光蔬菜价格指数最新数据进行估算的话,8月CPI同比预计将额外抬升0.1个百分点。目前来看,8月份CPI同比高于7月份的可能性正在不断加大。

  进一步考虑蔬菜较短的生长周期(一般仅为2-3个月),本次寿光灾情对于蔬菜价格的影响更多体现为短期冲击,此后相关影响便会逐步消退,从季节性来看,9月蔬菜价格环比涨幅便将有所回落。极端天气对于鲜菜、鲜果价格主要仅起到短期的扰动作用,并非影响整体通胀走势的核心因素。

  但分项来看,今年下半年的通胀压力仍不大。刚讲了菜价主要是短期扰动,后面就会回落;而从猪价来看,此前的上涨主要受到春季仔猪发病以及疫情的刺激,但随着疫情的扩散猪价已经出现一定程度的回落,这与养殖户抛栏以及屠宰户压价等因素都有关系,加速出清之后才会重新上涨,这可能造成的一个结果是通胀压力将在明年上半年更加凸显。

  而从中长期来看,未来3年可能全球的通胀水平都将呈现出一个缓慢抬升的状态,这与更加倚赖财政政策的政策倾向以及劳动力成本抬升等因素都有关系。

  第三节 谢亚轩:所谓的涨价传导机制是伪命题

  金融界:其实这一波基础消费品涨价早就开始了,年初啤酒就开始提价,康师傅也紧跟涨价,再往前追溯,而其实,上游和中游的涨价从去年已经开始了,目前基础消费品价格的上涨是否是这样的传导的结果?这一轮从上游开始的涨价潮背后的驱动因素是什么?

  谢亚轩:成本传导渠道事实上并不显著,从历史数据来看,PPI对于CPI的传导效率仅为49%左右;去年到今年以来,工业品价格的上涨与供给侧改革、环保约束等供给端的因素更加相关。

  金融界:多年以来,我国M2增速一直保持高速增长,释放了大量的流动性,在M2和GDP比值不断上升的十几年里,虽然物价也在上涨,但是上涨速度远低于M2增速。市场主流观点认为,这些年,楼市和股市两大蓄水池,吸收了大量的流动性,锁住了大量的增发货币才使得大规模的通货膨胀没有发生,您如何看到这种观点?目前,股市萎靡不振,楼市遭受严格管控,您如何看待这些四处寻找出路的资金对经济的危害?目前我们是否有足够的能力应对这样的潜在风险?

  谢亚轩:一定程度上同意这种观点,释放的流动性并未流入实体刺激需求,而是流入了房地产等存量资产,并不推升通常意义上的通胀水平。

  目前货币宽松的问题是在于资金仅留存在银行间市场,货币传导渠道的堵塞使得实体经济难以获得所需的信用支持,货币的宽松与否一定程度上已经不是问题的核心,而且从当前的货币政策取向上来看,再度大放水也不太可能,今年是“稳杠杆”,后续3年内仍要实现“去杠杆”,这一方向目前仍没有发生改变。

  第四节 谢亚轩:滞胀无从谈起 稳汇率下半年大概率有所增强

  金融界:有专家认为,目前存在滞胀的可能,您怎么看?我们是否会出现类似美国70年代的滞胀,为什么?

  谢亚轩:近期市场较为关注“滞胀”,股债价格的波动也反映出了这样一种组合。市场担心通胀抬升的理由无非以下几种:1、汇率贬值导致进口商品价格上涨,所谓汇率传递效应;2、疫情的扩散导致猪价出现进一步明显抬升;3、夏粮为代表的农产品减产,可能导致粮食价格大幅上涨;4、房租价格的上涨;5、国际油价波动。

  从以上原因来看,真可谓“内外交困”,但仔细推敲下通胀压力真有那么大吗?对此我是不认同的。单单讨论汇率贬值导致通胀一点,理论上汇率贬值对于国内商品价格的影响是具有不确定性的,传导渠道包括了本币计价进口商品价格的抬升等刺激通胀的逻辑;也包括资本外流导致国内流动性收紧、央行干预汇率导致央行外汇占款负增长等不利于通胀抬升的因素。而从我国现实的数据出发,我们很难看出人民币汇率与我国CPI同比之间存在着什么明显的相关关系,这至少跟我国中间投入品与最终消费品较低的对外依存度(分别仅为6.4%、4.8%)是密切相关的。

  相比汇率贬值引发的输入性通胀,我可能更加担心汇率与中美利差之间的联动关系。今年上半年的组合是“汇率贬值+中美利差收窄”,为防止单边贬值预期的形成,“稳汇率”的需求在下半年大概率将有所加强,若美元指数、美债收益率进一步走高,中美利差预计难以继续维持在此前50-60bp的低位。事实上,近期中美利差已悄然反弹至81bp,重回“舒适区间”。

  所以,目前不存在滞胀的可能,通胀水平未来几年可能缓慢抬升,但看不到恶性通胀的因素。从油价未来的走势来说,进一步大幅上行的可能性并不大,美国页岩油的外运能力将在明年得到明显增强,这对于全球供给来说是重要的补充。

  金融界:目前,从投资的角度看,商品涨,股市暴跌,债券由涨转跌,这反映出了什么?您对投资者有哪些建议?

  谢亚轩:市场体现出一种较为明显的“滞胀预期”,但客观数据可能会逐步纠正过度悲观的市场预期,资本市场的回暖可能还需要继续等待利好因素。

  ——访谈结束——

关键词阅读:通胀 不足为据 稳汇率

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