中信证券明明:如何判断今年的M2增速?

1评论 2019-05-08 08:44:42 来源:金融界网站 感谢300643

  丨明明债券研究团队

  报告要点

  目前,M2体现明显的结构性特征,预计M2增速在二季度将大体维稳,M2增速动力主要来自于企业部门固定资产投资企稳和生产转好的逐步确认,但个人购房贷款、消费信贷或不及预期以及企业经营转好带来的个人部门存款流入减缓,可能给未来M2增速走势带来不确定性。

  一季度M2为何大增?财政支出带动的财政存款变动并非M2结构化变动的主因,2019年一季度,财政性存款环比减少6,927.31亿元,与一季度基建发力、财政支出发力相符合;而机关团体存款一季度环比增加7,667.66亿元,数量上大体冲抵了财政发力带来的财政存款减少。企业资金向个人存款的转化主导当前M2结构,由于金融机构有价证券投资债券投资以及股票投资环比增加不大,目前企业信贷向个人部门存款的转移可能能够解释目前M2增速的结构化现象。

  未来影响M2的主要因素分解。首先,前期经营活动减弱推动资金转移,经营性信贷触底或预示单位存款仍有压力,如果后续企业经营性信贷需求旺盛,存货补库行为积极,单位存款预计维持低位,但个人存款将不会再得到企业资金的支持。其次,企业经营型贷款对工业企业存货具有领先作用,企业利润转移或决定后市单位存款稳定性,如果企业固定资产贷款维持稳定,M2中单位存款部分或将不会受到企业固定资产投资部分的较大影响。此外,持币倾向明显,个人部门存款有一定支撑,房地产预期估值因素或是居民消费、购房行为的原由之一,针对房地产购房意愿进一步承压的态势,我们或许将会面对居民部门信贷需求下滑、个人存款规模进一步扩大的结构性局面。

  M2走势预判。根据M2增速与名义GDP增速相匹配计算,2019年M2增量在13.2-14.2万亿元左右。而2019年一季度新增M2占比较高,后期增长空间有限。同时,面对内外经济冲击,央行的政策运作也是M2分析的边际信息点。另外,还需警惕外部冲击引起的贸易收缩

  债市策略:预计M2增速在二季度将大体维稳,M2增速动力主要来自于企业部门固定资产投资企稳和生产转好的逐步确认,但个人购房贷款、消费信贷或不及预期以及企业经营转好带来的个人部门存款流入减缓,构成个人存款下行动力。但值得注意的是,经济转好尚需不断确认,对货币量判断应保持弹性思维。综上,我们认为10年期国债利率将在3.2%~3.6%区间内波动,在外部因素的影响下或将回落至下限附近。

  正文

  一季度M2环比增加62667.92亿元,同比多增13043.76亿元。观察M2结构,个人存款大增60,917.55亿元,同比多增17,695.36亿元。而单位活期存款、单位定期存款环比分别降5843.53亿元、增18,836.57亿元,增速同比上基本保持不变。同时,非银存款环比降10411.94亿元,同比多降177.74亿元。一季度M2增速超预期,但内部结构似乎有所扭曲。自2018年7月起,个人存款环比增速相对单位存款持续拉大,目前该增速差已经达到历史最高水平。在企业部门存款增速不及个人部门,非银存款大幅萎缩的状态下,如果2019年内居民消费情势有所不振,M2的增长前景将有所承压。根据M2增速与名义GDP增速相匹配计算,2019年M2增量在13.2-14.2万亿元左右,增速在8%-9%左右。

一季度M2为何大增?

  一季度M2为何大增?

  财政支出带动的财政存款变动并非M2结构化变动的主因。我国金融机构政府存款由机关团体存款以及财政性存款组成。我国机关团体存款是指机关、军队、团体等等国有法人机构存放银行或者委托银行形成的沉淀资金,目前主要包括社保基金存款以及各类机关单位自有收支导致的存款。机关团体存款虽然在会计核算上仍属于政府存款,但囿于其资金性质,难于直接用于财政,使其和政府财政收支关系不密切。财政性存款即为政府财政行为结束后的留存存款,其增减与政府财政支出变化是密切相关的。2019年一季度,财政性存款环比减少6,927.31亿元,与一季度基建发力、财政支出发力相符合;而机关团体团体存款一季度环比增加7,667.66亿元,数量上大体冲抵了财政发力带来的财政存款减少。政府存款内部的结构性因素导致一季度财政稳增长措施并没有对M2带来直接的结构性影响。

  企业资金向个人存款的转化主导当前M2结构。在现行的信用货币创造体系下,社会融资和M2是一枚硬币的两面,社融以M2为最终存在形式,M2以社融作为货币来源。观察2019年一季度M2来源,金融机构对住户贷款环比增18,135.30亿元,同比多增453.17亿元;金融机构对非金融企业贷款环比增44473.35亿元,同比多增13977.19亿元;金融机构政府存款环比增加1651亿元,同比多增1931亿元。考虑到对公信贷投放相对个人信贷更加活跃,企业存款理应相对个人存款多增。由于金融机构有价证券投资、债券投资以及股票投资环比增加不大,目前企业信贷向个人部门存款的转移可能能够解释目前M2增速的结构化现象。

未来影响M2的主要因素分解

  未来影响M2的主要因素分解

  前期经营活动减弱推动资金转移,经营性信贷触底或预示单位存款仍有压力。2019年一季度,企业部门中长期贷款同比增速录得11.91%,基本持平历史中游水平。2018年年初开始,经营性贷款增速持续降低拖累了单位存款增速。由于企业部门往往运用经营性信贷支持短期存货周转以及组织生产活动,自2017年10月起企业经营信贷需求即开始见顶下行,企业生产活动资金需求不旺盛,随即带动工业企业存货不断下降,结合经济逐渐探底的经济形势,可以认为这一库存去化进程主要来自企业经营活动的减缓。我们认为这一主动去化过程带来的生产经营活动减弱是造成企业存款增速降低的理由之一。2018年三季度起,企业中长期信贷维持稳定,而经营性资金需求不旺盛可能导致了企业资金逐渐向个人存款的转移。2019年一季度经济复苏态势显现,企业尚未完全动员生产,企业经营性贷款开始触底,但库存依旧开始被动去化。由于企业生产行为直接涉及存货购置,历史上企业存货增速同单位存款增速有较为密切的反向相关关系。目前,企业经营性贷款已经有触底回升趋势,结合企业投资性信贷的稳定趋势,企业生产经营活动有望转暖,企业存货可能得到补充,使得单位存款增速受到抑制,这也同时将使得企业资金流向个人部门的趋势减缓。如果后续企业经营性信贷需求旺盛,存货补库行为积极,单位存款预计维持低位,但个人存款将不会再得到企业资金的支持。

  企业经营型贷款对工业企业存货具有领先作用,企业利润转移或决定后市单位存款稳定性。观察企业部门经营性贷款与工业企业存货增速的关系,发现企业部门经营性贷款对存货、产成品存货均有约1个季度的领先作用。企业经营性贷款预示着短期的企业的生产经营行为,目前企业部门经营性贷款增速仍处地位但增速有上升态势,叠加近期工业企业存货增速的减少,或许预示着2019年2、3季度工业企业生产补库行为的转好,对单位存款提供一定支持。目前,观察CPI与PPI增速差情况以及工业企业利润,可以发现一季度经济转好背景下上游企业利润并未得到明显提升,企业部门利润分配趋于结构化驱动了一季度企业部门固定资产融资行业分化。由于企业固定资产投资决策具有往往带来长期负债压力,故而企业往往待PMI指数增速拐点出现2-3个季度后,才会完全确认中长期投融资决策的拐点。目前,PMI增速似乎伴随经济复苏有底部确认的态势,我们预计企业固定资产融资增速将在2019年中有一定的底部支持。如果企业固定资产贷款维持稳定,M2中单位存款部分或将不会受到企业固定资产投资部分的较大影响。

  持币倾向明显,个人部门存款有一定支撑。与企业利润分配相对应,个人部门消费、购置住房以及金融产品投资是个人存款转回企业存款的主要途径。2019年一季度,居民部门消费同样呈现结构性特征,以日用品、网上购物为代表的必要消费增速开始回升,但以汽车、珠宝为代表的非必要消费增速则进一步回落。一季度M2组成中个人部门存款高增,仅带动了日常用品消费,个人部门表现出了对必要消费品的消费倾向。一季度,商品房销售跨线分化,同时个人购房贷款增速并无起色。但值得注意的是,2018年商品房销售的负增长造成了基数效应,目前一、三线城市的商品房销售增速实际上并不像想象中那样有起色。2019年一季度,个人存款向单位存款的转化并不顺畅,造成了M2的结构化现象。截止3月,房地产市场未见升温,房地产企业一季度土地购置意愿并不显积极,3月土地购置和房地产新开工虽小有反弹,未来房市供给或许同样是个人购房贷款增加的约束点。房地产预期估值因素或是居民消费、购房行为的原由之一。目前个人部门针对必要商品的消费倾向可以部分上解释目前企业部门利润分配逆转的形势。同时居民对房产估值的产生了悲观预期,其相伴随的财富效应是居民部门持币远离大额消费的一大驱动力。针对大额非必需品消费可能继续萎缩、房地产购房意愿进一步承压的态势,我们或许将会面对居民部门信贷需求下滑、个人存款规模进一步扩大的结构性局面。

M2走势预判

  M2走势预判

  根据M2增速与名义GDP增速相匹配计算,2019年M2增量在13.2-14.2万亿元左右。2019年3月5日,《2019年政府工作报告》发布,货币政策部分首次提出“稳健的货币政策要松紧适度,广义货币M2和社融规模增速与国内生产总值名义增速相匹配,以更好满足经济运行保持在合理区间的需要”,这也是政府工作报告中首次未设定M2及社融增长目标。在名义GDP同M2增速要求匹配的背景下,全年M2增速应维持于8%-9%区间。2018年年末M2存量规模为1,889,412.14亿元,预计全年M2增量为15.12万亿元至17万亿元区间内。鉴于2019年一季度M2增量已达到62,667.92亿元,占据较大额度,预计2019年年内M2后续增量将不会维持一季度形势,应保持在8.49万亿元至10.7万亿元区间内。

  2019年一季度新增M2占比较高,后期增长空间有限。2010-2018年间,1-3月新增M2占全年M2增量在34%-47%之间,年均36.38%。按照名义GDP增速维持9.5%来计算,2019年1-3月新增M2全年占比为38.98%,按照名义GDP增速维持9%来计算,2019年1-3月新增M2全年占比为43.83%,均高于36.38%的平均占比率。前期M2增速过高会压缩后期M2增长空间。

  面对内外经济冲击,央行的政策运作也是M2分析的边际信息点。5月6日,人民银行意外于开盘前33秒宣布宣布于5月15日开始下调部分农商行存款准备金率。本次定向降准是在外部突发冲击以及国内生产似有放缓的背景下做出的,实质上凸显了央行熨平市场突发波动,坚持逆周期调控的决心。虽然本次定向降准总体规模不大,但在国家推进小微企业信贷支持的背景下,或仍将产生有影响力的M2创造。后续如果经济复苏不及预期,不排除央行采取超预期的降准、公开市场操作等方式实施宽松,这也是M2分析的重要边际信息。

  债市策略

  目前,M2体现明显的结构性特征,企业部门观望情绪明显,经营信贷需求减弱;个人部门消费需求有所偏向,购房需求或将承压。在前期经济不断触底的进程中,M2结构整体上由单位存款向个人存款趋势推动。目前生产转好情势将会抑制企业资金向个人部门的转移过程,后续单位存款预计将得到支撑,后续M2分析着重于经济复苏底部确认、生产转暖持续性确认,预计居民购房信贷和企业部门固定资产投资在1个季度内不会有较大变化,M2增长或主要由短期经济行为驱动。预计M2增速在二季度将大体维稳,M2增速动力主要来自于企业部门固定资产投资企稳和生产转好的逐步确认,但个人购房贷款、消费信贷或不及预期以及企业经营转好带来的个人部门存款流入减缓,构成个人存款下行动力。在以稳健为核心的货币政策目标下,央行对经济内外冲击引致的超预期降准、OMO操作可能导致M2的增速提升,同时针对小微企业的信贷扶持同样是M2的驱动因素,但值得注意的是,经济转好尚需不断确认,对货币量判断应保持弹性思维。综上,我们认为10年期国债利率将在3.2%~3.6%区间内波动,在外部因素的影响下或将回落至下限附近。

  市场回顾

  利率债

  2019年5月7日,银存间质押式回购加权利率全面下行,隔夜、7天、14天、21天和1个月分别变动了-14.11bps、1.48bps、-10.95bps、0.39bps和20.13bps至1.64%、2.42%、2.34%、2.36%和2.58%。国债到期收益率涨跌互现,1年、3年、5年、10年分别变动-0.30bps、7.58bps、1.61bps、0.01bps 至2.68%、3.05%、3.16%、3.36%。上证综指收涨0.69%至2,926.39,深证成指收涨1.63%至9089.46,创业板指收跌0.62%至1,504.16。

  周二央行开展200亿元7天逆回购操作,无逆回购到期。此外,本周无逆回购到期,无MLF到期。

  【流动性动态监测】我们对市场流动性情况进行跟踪,观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面,我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量;减量方面,我们根据2018年3月对比2016年12月M0累计增加4388.8亿元,外汇占款累计下降4473.2亿元、财政存款累计增加5562.4亿元,粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性,并考虑公开市场操作到期情况,计算每日流动性减少总量。同时,我们对公开市场操作到期情况进行监控。

可转债

  可转债

  可转债市场回顾

  5月7日转债市场,平价指数收于93.37点,上涨0.73%,转债指数收于105.71点,下跌1.18%。156支上市可交易转债,除机电转债、兄弟转债横盘外,119支上涨,35支下跌。其中司尔转债(8.00%)、明泰转债(7.00%)、天马转债(6.67%)领涨,东音转债(-15.12%)、盛路转债(-3.00%)、国祯转债(-2.29%)领跌。156支可转债正股,除雪迪龙(行情002658,诊股)、久其软件(行情002279,诊股)、凯发电气(行情300407,诊股)、铁汉生态(行情300197,诊股)、光大银行(行情601818,诊股)横盘外,121支上涨,29支下跌。其中,亚太药业(行情002370,诊股)(10.01%)、钧达股份(行情002865,诊股)(10.01%)、凯中精密(行情002823,诊股)(7.70%)领涨,泰晶科技(行情603738,诊股)(-9.92%)、蓝思科技(行情300433,诊股)(-6.68%)、奇精机械(行情603677,诊股)(-5.58%)领跌。

  可转债市场周观点

  节前两个交易日转债市场整体表现平淡,中证转债指数基本收平,成交量也小幅下跌;个券层面分化逐渐趋严,新上市个券也出现破发现象。

  在上周周报中我们分别从不同时间长度的视角讨论了当下转债市场的潜在机会,短期内我们依旧维持这一判断不变。从中期角度看,在权益市场预期偏强的背景下对转债市场无需过度悲观,而随着市场震荡转债价格所带来的安全垫已经愈发明显,多数标的价格的回落恰好为投资者提供了更为广阔的潜在空间。倘若在这一时间窗口能够把握低吸机会,后期权益市场的回暖有望带动新一轮转债市场行情。从性质而言,市场普涨的持续性可能偏弱,建议投资者结合基本面与溢价率挑选标的。

  短周期视角下转股溢价率的压缩是市场较为关注的话题,前期部分获利资金的离场一定程度冲击了转股溢价率,也使得其回到接近年初的水准;但这一阶段已经告一段落,上周溢价率也出现了修复趋势。这也同我们的判断基本契合,溢价率的压缩空间相对有限,短期内较难提供过多机会。从更长的视角看,溢价率有望维持一个合理区间,难以成为左右市场长期趋势的关键因素,仅能提供一些修复的短期交易窗口。

  落地至策略层面,我们认为由价格出发优化结构依旧是主要方向,部分前期正股遭遇不小调整但基本面相对优质的标的值得关注;而权益市场回暖预期下alpha机会有望重回舞台,针对此类收益不妨从由上至下的视角出发,重点关注减税降费政策刺激下的中下游以及大消费版块;与此同时主题性机会依旧存在红利,重点关注5G新能源等版块的相关标的。

  高弹性组合建议重点关注佳都转债、星源转债、顾家转债、绝味转债、国祯转债、冰轮转债、万信转2、洲明转债、启明转债、天康转债以及金融转债。

  稳健弹性组合建议关注海尔转债、电气转债、拓邦转债、机电转债、亨通转债、长久转债、参林转债、通威转债、桐昆转债、长信转债和大银行转债。

  股票市场

转债市场

  转债市场

中信证券明明研究团队

  来源为金融界财经频道的作品,均为版权作品,未经书面授权禁止任何媒体转载,否则视为侵权!

关键词阅读:转债市场 中信证券 凯中 蓝思 周期调控

责任编辑:汪丽 RF12967
快来分享:
评论 已有 0 条评论
精彩推荐
创年内纪录!新房房价下跌的大中城市增至21个 上涨城市减少至44个

2019-12-16 12:57:50来源:中国证券报

11月一大波经济数据向好 对A股投资者发出什么信号?

2019-12-16 12:58:05来源:中国证券报

十三届全国人大常委会第15次会议审议证券法修订草案等

2019-12-16 16:14:28来源:新华社

纪委出手 6000亿银行首任董事长"栽了":长期赌博、靠山吃山

2019-12-16 06:32:25来源:中国基金报

点名10个城市 传递重磅信号!

2019-12-16 07:52:15来源:刘晓博说财经

光大固收:2020年1月初降准概率较大

2019-12-16 12:31:45来源:金融界网站

马云小伙伴大撤退!孙正义套现近800亿 张近东赚140亿 郭台铭也出手

2019-12-16 07:57:20来源:中国基金报

A股有了慢牛味道?174股年内翻倍 去年仅有1只!这些机构赚翻了

2019-12-16 06:32:00来源:券商中国

又见银行“萝卜章”案 套取汇票贴现款42.8亿

2019-12-16 08:02:50来源:上海证券报

再来3000亿“麻辣粉”!前次操作A股曾连续反弹 元旦前后降准仍可期

2019-12-16 14:03:30来源:证券时报网

国家电投引入战略投资人 电力央企混改最大单落地

2019-12-16 03:39:26来源:中国证券报

11月主要经济指标好于预期 汽车产量增速14个月来首次转正

2019-12-16 14:03:40来源:证券时报网

银行理财子公司正大举“抢人” 最吃香的竟是这样的

2019-12-16 08:07:10来源:中国基金报

统计局回应“保6”争论

2019-12-16 11:34:36来源:金融界网站

任泽平:该出手了 保的不是6 是信心和希望!

2019-12-13 14:21:05来源:金融界网站

聂梅生:政策能拖 人不能等 养老要趁早

2019-12-03 18:15:11来源:金融界网站

新增产能管控力度或加大 明年钢市要“爬坡过坎”

2019-12-16 07:11:35来源:上海证券报

止步“三连涨” 国内成品油价或年内第四次搁浅

2019-12-16 06:55:16来源:中新经纬

大树:定了!中央经济工作会议如何影响我们2020年的理财投资

2019-12-13 09:55:40来源:金融界网站

这座城市10万套二手房待接盘 300万的房255万就卖

2019-12-01 22:21:25来源:每日经济新闻

加载更多

更多>> 以下为您的最近访问股
全网|财经|股票|理财 24小时点击排行
实时热点