国盛证券:房地产开发以勾稽为“锚”,分析房企现金流量

1评论 2019-09-22 19:50:01 来源:乐居财经 完整呈现002247的打板逻辑!

乐居财经讯9月22日,国盛证券发布房地产行业研报

从常规勾稽关系出发,结合房企业务特点,对房企现金流量表中的主要项目进行了分析,在此基础上对部分房企做了还原和调整,并以此分析了样本房企回款率、外源融资依赖度、现金流出刚性等问题,主要结论是:销售商品提供劳务收到的现金:符合勾稽关系,意义明确。从表内项目回款率来看,16 年以来样本房企回款率持续下降,平均值由 2016 年的 87%下降至 2018 年的 69%,降幅达到 18%,2019 年上半年,回款率提升至 77%,下半年预计有所回落。从近三年平均回款率来看,万科 A、保利地产、招商蛇口、金科股份四家房企平均值都在 90%以上,销售回款与销售额匹配较好。19H1 回款率提升较快的是泰禾集团、滨江集团、华夏幸福、华发股份和蓝光发展,回款率相对上年的提升幅度均在 20%以上。

购买商品接受劳务支付的现金:三大原因致偏离常规勾稽关系,我们将部分房企计入投资相关的并购拿地支出还原后,勾稽关系良好。外源融资依赖度方面,样本房企对外源融资的依赖程度有所减弱,表内投资强度由 17 年的91%下降至 19H1 的 74%,招保万金等房企的外源融资依赖程度较低。支出刚性方面,从样本房企近 6 年平均只看,建安支出在经营现金流出中的平均占比约 35%到 40%,在经营现金流入中的平均占比约 25%,房企依靠在手项目的销售回款支撑被动建安支出难度不大,出现项目延迟交付等类似现金流断裂事件的概率比较低。

“收到其他与经营活动有关的现金”和“支付其他与经营活动有关的现金”:对部分房企基于可比口径进行还原后,样本房企符合简化后的勾稽关系。我们从关联借款的分析出发,解释了由于并表项目与非并表项目“纠缠”,二者均不能直接表示非并表项目的现金情况。我们基于较强的假设计算了样本房企来自非并表项目的现金流入,占收到其他与经营活动有关的现金比例在35%至 51%。

投资建议:主流房企外源融资依赖度相对 17 年明显下降,支出刚性也相对较低,样本房企现金流风险可控。融资收紧和销售下行的大背景下,推荐外源融资依赖度低、销售回款能力较好的万科 A、保利地产、招商蛇口、蓝光发展。

风险提示:勾稽关系与实际可能有偏差,房企列报口径差异,样本数量较少,融资超预期收紧。

乐居财经
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