存款基准利率会降吗?国盛宏观:预计分3个步骤执行

1评论 2020-03-26 07:42:40 来源:金融界网站 作者:熊园、何宁 华资实业20%大肉分享

存款基准利率可能怎么降?国盛宏观预计分3个步骤执行:压降不规范存款创新产品,下调存款利率上浮比例限制,分期限降低存款基准利率。

  近来,市场就是否会调降存款基准利率分歧较大。本文从原因、改革进程、制约和手段等方面,剖析降低存款基准利率的迫切性、可行性和可能节奏。

  核心观点:

  1、为何要降存款利率

  1)稳增长和降成本诉求需要央行降息。一季度GDP增速为负已无悬念,可能的区间:乐观,-5.3%;中性:-7.5%;悲观:-12.6%(附测算表)

  2)多种货币政策工具配合,降低存款利率重要性开始凸显。降成本有两条可用途径:一是引导银行让利给实体企业,这在Q4央行货币政策报告中已有提及,但非长久之计。二是通过降准、降MLF/OMO利率等方式降低银行负债端成本,引导贷款利率下降。其中:纵向横向看,后续降准空间较为有限,预计再降空间在50BP-150BPMLF/OMO利率调降空间虽有(预计短端下调空间在15-40BP),但对降低银行负债成本效果有限。测算表明,央行降低OMO/MLF利率15BP,仅可降低银行增量负债成本0.4BP-4.1BP

  3)全球的低利率/负利率环境创造了条件,尤其是美联储重回零利率。

  2、降准、降息对银行净息差有何影响?(后附详细测算)

  总体看,贷款利率下降大幅压缩银行净息差,降低存款基准利率能有较好的对冲效果。测算表明,如果贷款利率下降20BP,同时MLF利率下降20BP,再结合降准50BP,根据MLF向货币市场利率、同业利率、债券利率传导效果的差别,合计拖累银行净息差7BP-11BP;如果在此基础上降低银行定期存款利率20BP,对银行净息差的影响可能在-2BP2BP;如果进一步对所有银行存款利率下调20BP,银行净息差将上升4BP-10BP

  3、利率市场化背景下,存款基准利率还有意义吗?

  调整存款基准利率与深化利率市场化改革并不矛盾。

  1存款利率管制名义上已被放开,但为避免过度竞争,仍存在利率上浮限制(一般30%-40%)。

  2央行多次表示存款基准利率将长期保留,发挥压舱石作用,适时适度进行调整。

  3取消存款基准利率可能引发存款加息和加大银行资产负债管理压力。因此,从央行计划路径、银行应对风险能力等角度来看,当前不宜取消存款基准利率和上浮限制。同时,调整存款基准,也不会对利率市场化造成过大的负面影响。

  4、降存款基准利率有哪些制约?如何突破?

  制约一:货币政策空间有限。央行短期不会优先采取零利率和负利率政策,但综合央行相关论文,央行已为打破存款利率零下限做好了理论准备。

  制约二:高通胀之下,可能加剧存款流失。下半年猪价下行将缓解CPI结构性通胀,油价下行和疫情影响也将持续拖累PPI,因此通胀对利率制约逐渐下降。同时,防止存款流失关键在于刺激贷款需求和疏通货币政策传导,后续可通过刺激贷款需求、降准、提高银行资产质量等方式缓解。

  5、存款基准利率可能怎么降?预计分3个步骤执行:

  1)压降不规范存款创新产品,规范结构性存款利率和靠档计息定期存款。基于央行310日颁布的“关于加强存款利率管理的通知”,预计未来大额存单、结构性存款等产品收益率将最先下降。

  2)下调存款利率上浮比例限制。一般来说,银行大额存单在存款基准利率基础上上浮40%-50%;定期存款较基准上浮30%-40%。降低上浮比例限制也可实现调降存款利率的目的。

  3)分期限降低存款基准利率:我们预计,活期不动或最多降10BP3月期6月期1年期定存利率年内可能最多降25BP2年期3年期定存利率年内调降幅度可在25BP-50BP

  风险提示:经济下行超预期,货币政策执行力度不及预期。

  正文如下:


  近来,市场就是否应该调降存款基准利率引起广泛讨论,支持一方认为央行应降低存款基准利率来缓解银行负债压力,从而更好地引导贷款利率下降;反对一方则认为降存款基准利率面临通胀、利率市场化改革、政策空间、存款流失等多重约束,作用有限且可能加剧存款争夺。我们从原因、改革进程、制约和手段等方面,全面剖析降低存款基准利率的迫切性、可行性和可能节奏,以期为市场提供参考。

  一、为何要降存款利率?

  稳增长和降成本诉求需央行降息。1-2月经济数据显示经济下行压力加大,一季度GDP负增已无悬念。3月生产虽有所改观,但拉动幅度预计有限。高频数据显示3月加权平均复工率可能为81%。一个简单的逻辑,假设由于技术进步带来的日产量同比增速是8%左右,那么由于复工率只能达到81%3月同比增速或许为1.08*81%/1-1=-12.5%。结合3月经济在Q1经济比重40%左右,可推算Q1 GDP增速。

  根据日产量增幅差异,分三种情况假设:①乐观情形下3月二、三产增长5%-6%,对应Q1GDP增速-5.3%;②中性情形下3月二、三产零增长,对应Q1GDP增速-7.5%;③悲观情形下3月与1-2月增速相同,对应Q1GDP增速-12.6%。如果按照前述复工率测算的3-12.5%的增速来看,Q1GDP增速落在悲观和中性之间的可能性最大。

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  318日政治局常委会会议再提建成小康,对应Q2-Q4GDP平均增速可能要8.5%-9.9%,稳增长压力加大。结合去年以来高层多次提出要给实体企业降成本,特别是中小微企业;同时专项债扩容大背景下政府债发行降成本诉求提升,需要货币市场利率、贷款利率、债券市场利率同步下行。

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  多种货币政策工具配合,降低存款利率重要性开始凸显。降成本有两条可用途径:

  一是引导银行让利给实体企业,这在Q4央行货币政策报告中已有提及,但非长久之计。20198LPR改革以来,LPR累计下降26BP,对应MLF只调降了15BP,大幅拖累银行净息差。因此,短期还可依靠银行让利,但并非长久之计。

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  二是通过降准、降MLF/OMO利率等方式降低银行负债端成本,引导贷款利率下降。

  1)后续降准空间较为有限,预计再降空间在50BP-150BP

  纵向看,本轮降准持续时间、次数已是历史之最,降准幅度距离1998年的历史最高还差50BP;虽然法定存款准备金率较历史最低值6%还有较大差距,但是当时7%的超额存款准备金率明显高于当前2%左右的水平,我国综合的准备金率水平较历史低位也只差50BP左右(这里不考虑普惠金融定向降准和三档利率的最低档)。

  横向看,去年3月央行提出我国三档准备金率加权平均的法定存款准备金率是11%,银行清算用的超额准备金率只有1%左右。所以,我国银行的总准备金率在12%左右,接近欧美,大幅低于日本。我们简单测算,如果仅按照法定准备金率中小行10.5%,大行12.5%(不考虑三档最低档中农村信用社等更低的准备金率),再加上2019年金融机构平均的超额准备金率1.9%,粗略估计当前总准备金率水平在13.4%,与欧美国家12%对照,空间还剩150BP左右。需要指出的是,如果考虑普惠金融定向降准和20195月的并档降准,我国实际的综合准备金率要低于上述测算结果,也更接近欧美水平。

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  2MLF/OMO利率调降空间虽有,但对降低银行负债成本效果有限。当前1年期MLF利率为3.15%,较20163.0%的低点还有15BP空间;7天逆回购利率为2.40%,较20021.97%的低点还有约40BP空间。总体看,短端政策利率下调空间在15-40BP之间。但事实上,MLFOMO利率调整对降低银行负债成本效果十分有限。

  OMO/MLF/TMLF调整直接影响的是银行向央行借款的成本,约占银行计息负债的2.9%;另外,央行公开市场操作利率的调整,会传导至短端市场利率、同业存单/存款利率、债券发行利率等,因此会间接影响银行负债端的同业存放、拆入资金、卖出回购、吸收存款、应付债券等分项,合计占比可提升到27.5%因此,在央行降低OMO/MLF利率15BP的情况下,可降低银行增量负债成本0.4BP-4.1BP,总体幅度较小。

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  此外,全球进入新一轮降息潮,为我国创造了宽松的货币环境。为应对疫情的负面冲击,3月以来包括美联储在内的主要央行相继降息,低利率和负利率再成“潮流”,其中:美联储于33日和316日两次紧急降息,已重回零利率水平。

  基于上述分析,降低银行存款基准利率已成为可选项,主因有三:稳增长和降成本诉求需要央行降息;压降银行息差和降准的空间较为有限,降MLF/OMO利率对降低银行负债成本的效果也不明显;全球低利率和负利率的环境提供了条件,尤其是美联储重回零利率。

  二、降准、降息对银行净息差有何影响?

  

  本小节我们借鉴国盛金融组中的方法(报告《多因素共振下,银行的净息差到底会下降多少?》),更新数据并详细拆分不同情形下,降OMO/MLF利率、降存款基准利率、降准和降贷款利率对银行净息差的影响。

  结论如下:1)资产端:贷款利率下降20BP,银行净息差向下拖累13BP2)负债端:降息对净息差影响分四种假设:①乐观情形:全部存款利率下降20BPMLF降息20BP传导至货币市场、同业、债券利率,对应回补净息差22BP;②中性情形:定期存款利率下降20BPMLF降息20BP传导至货币市场、同业、债券利率,对应回补净息差14BP;③中性偏悲观情形:定期存款利率下降20BPMLF降息20BP,但只影响向央行借款成本,对应回补净息差10BP;④悲观情形下存款基准利率不下降,MLF降息20BP,且只影响向中央银行借款成本,对应回补净息差1BP3)降准50BP,对应净息差回补1BP

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  总体看,贷款利率下降大幅压缩银行净息差,只有降低存款基准利率,才能有一个较好的对冲效果:如果贷款利率下降20BP,同时MLF利率下降20BP,再结合降准50BP,根据MLF向货币市场利率、同业利率、债券利率传导效果的差别,合计拖累银行净息差7BP-11BP;如果在此基础上降低银行定期存款利率20BP,对银行净息差的影响可能在-2BP2BP;如果进一步对所有银行存款利率下调20BP,银行净息差将上升4BP-10BP由此看,如果为引导银行降低贷款成本,同时又不对银行净息差产生较大拖累,降低存款基准利率是必要之举。

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  三、利率市场化背景下,存款基准还有意义吗?

  调整存款基准利率与深化利率市场化改革并不矛盾。

  1)存款利率管制名义上已被放开,但为避免过度竞争,仍存在利率上浮限制。2014年到2015年,央行密集调节金融机构存款利率浮动区间,直至201510月取消商业银行和农村合作金融机构的存款利率浮动上限。不过,为了保证有序竞争,央行推出了行业协会《利率自律公约》和MPA定价考核来规范存款业务定价,设置不同规模银行的存款利率指导浮动上限。按照市场利率定价自律机制的要求,目前国有行一般最高上浮30%,股份行是40%

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  2)央行表示存款基准利率将长期保留,发挥压舱石作用。20195月以来,央行多次表示在利率市场化进程中,存款基准利率还将长期保留,发挥利率体系压舱石作用,以免出现存款大战。2020315日,孙司长再次明确指出“继续发挥存款基准利率作为整个利率体系压舱石作用”,同时提出“压降银行不规范存款创新产品,将结构性存款保底收益率纳入宏观审慎评估,维护存款市场竞争秩序,稳定银行负债端成本”,也就是变相压降存款产品利率。

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  3)取消存款基准利率可能引发存款加息和加大银行资产负债管理压力。从海外经验来看,同时放开存贷利率管制对银行资产负债管理提出了较高的要求,处置不当可能引发银行业风险。利率市场化往往意味着放开贷款利率下限,放开存款利率上限,银行净息差可能存在被动压缩的压力。一方面,存款利率上限被放开,商业银行可能进一步上调存款利率浮动高度,造成存款加息。另一方面,银行资产端可能提高风险溢价,投放高风险领域信贷。若资产负债管理不当,就可能引发类似20世纪80年代美国储贷危机的风险(详细请参见《利率“两轨并一轨”怎么并?》)。

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  因此,从央行计划路径、银行应对风险能力等角度来看,当前不宜取消存款基准利率和上浮限制。调整存款基准利率,也不会对利率市场化进程造成过大的负面影响。

  四、降存款基准利率有哪些制约?如何突破?

  制约一:货币政策空间有限:全球逐步进入负利率,中国降息空间也逐渐缩小,存款利率已经较低,还有降存款利率的空间吗?

  央行短期不会搞竞争性零利率,但已经为存款利率下降(甚至负利率)做好理论和心理准备。2019121日易纲行长在《求是》撰文指出“即使世界主要经济体的货币政策向零利率方向趋近,我们也不搞竞争性零利率或量化宽松政策”,可以见得央行较为珍惜我国正常的货币政策空间。不过,孙国峰司长在2017年第12期《经济研究》中也曾分析了《存款利率零下限与负利率传导机制》,文中认为“发行数字货币是大势所趋,中央银行可以在需要时将数字货币设为负值,以突破存款利率零下限的制约。银行本质上可以对零售存款实施负利率,并且负利率有助于避免信贷紧缩和通货紧缩”。由此来看,央行短期不会优先采取零利率甚至负利率政策,但是对于打破存款利率零下限已经做好了理论准备。

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  制约二:通胀高位情况下,降低存款基准利率可能导致存款加剧流失?

  首先,通胀对利率制约逐渐下降。受油价暴跌和疫情影响,全球可能面临经济衰退、物价通缩的风险;对于我国,下半年猪价下行将缓解CPI结构性通胀,油价下行将持续对PPI构成通缩压力。数据显示,2月核心CPIPPI均走低,反映内外需环境恶化。稳增长重要性凸显。

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  其次,防止存款流失关键在于刺激贷款需求和疏通货币政策传导。根据“贷款创造存款”理论(孙国峰19962001),银行通过资产扩张创造存款货币存在四个约束(孙国峰2019),即贷款需求约束、流动性约束、银行内部风险管理约束和外部资本约束。因此,要保证银行资产负债表的平衡,可以通过政策利率影响贷款利率,来刺激贷款需求(当前MLF下调引导LPR降成本)并疏通货币政策的传导;定向降准和全面降准;提高银行贷款质量和资本充足率等。

  五、存款基准利率可能怎么降?

  鉴于降低存款利率的空间和银行存款流失压力限制,预计降低存款利率可能分三个步骤:

  第一,压降不规范存款创新产品,规范结构性存款利率和靠档计息定期存款。近两年在货币基金爆发和资管新规冲击下,银行开展存款创新以实现揽储,包括计息付息方式,定期存款收益权转让和特定客户群体产品等创新。其中,结构性存款和靠档计息的定期存款成为银行重要的吸储来源。2020310日,央行印发《中国人民银行关于加强存款利率管理的通知》:一是强化对结构性存款保底收益率的监管;二是明确提前支取靠档计息的定存产品违反了《储蓄管理条例》的相关条款。这两条措施均旨在降低银行负债成本。与此相对应的,未来大额存单、结构性存款等产品收益率将最先下降。

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  第二,下调存款利率上浮比例限制。一般来说,银行大额存单较存款基准利率上浮40%-50%;定期存款较基准上浮30%-40%。降低上浮比例限制也可实现调降存款利率的目的。

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  第三,分期限降低存款基准利率。201510月降息之后,目前我国活期存款利率为0.35%,已是历史最低且再下调幅度有限,根据2002年以来单次降息5-36BP的降幅来看,本次可能不动,或最多下调10BP2015103个月、6个月、1年、2年、3年定存利率分别下调25BP1.1%1.3%1.5%2.1%2.75%2002年以来单次降息均值分别是29.9BP31.3BP32BP33.6BP34.6BP。鉴于3个月、6个月、1年定存利率已经较低,年内可能最多下调25BP2年和3年期存款利率年内调降幅度或可在25BP-50BP

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  风险提示:

  1、经济下行超预期:海外疫情大幅扩散,对国内负面冲击超预期,可能引发更大幅度的经济下行,货币政策宽松力度可能超预期。

  2、货币政策执行力度不及预期:考虑通胀、存款流失等制约,存款利率调整也存在不及预期的风险。

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