靳毅:美国国债200年——两次世界大战

1评论 2020-03-26 09:48:05 来源:金融界网站 作者:靳毅 华资实业20%大肉分享

  投资要点

  两次世界大战期间,美国GDP增长迅猛,政府开支与军需品出口在战争期间迅速增长,成为了经济的主要推动力。受战争生产与出口的影响,国际黄金流入加快,美国民众收入水平上升,为战后繁荣奠定了基础。

  美国政府均采取了扩张型的财政政策和货币政策,国债余额和货币供应量成倍上涨。一战期间,由于国际黄金的流入,美国黄金储备充足,金本位制度得以维持。二战时期美元已经成为信用货币

  两次世界大战期间,美国国债利率表现出不同的走势:主要源于两个原因:一、两次战争对美国民众的心理影响不同;二、两次战争期间政府统制经济的程度有差异

  风险提示

  市场波动风险

  《美国国债200年》系列专题之三

  美国国债200年:两次世界大战

  一、引言

  近期伴随着“新冠”肺炎疫情在全球的持续发酵,全球股市暴跌,美联储紧急降息,美债收益率创下了美国建国以来的最低记录

  如此低的美债收益率,反映出美债市场中存在哪些长期变化?美国这个世界上最大的经济体,当下又处于什么样的历史环境中?

  为了回答这些问题,我们梳理了美国建国后,其国债市场长达230余年的历史,试图从利率的角度,解析美国人口、产业、政策、金融环境、价格等多方面的演变。在历史的长河中,探寻未来美国经济的行进方向。

  以上梳理,形成了《美国国债200年》系列报告。本篇报告为这一系列的第3篇,探讨了美国债券市场在两次世界大战期间的异同。

  二、两次世界大战前后

  (1913年-1919年/1940年-1945年)

  2.1时代背景

  南北战争结束之后,美国迈向了工业化(详情参看系列第二篇)。到第一次世界大战之前,美国先后经历了钢铁技术革命与电气革命,成为了世界上最大的工业国家(若将英国及其殖民地分别计算)。

  然而,此时的英国仍在军事实力与金融实力上主导着世界秩序。与美国几乎同期崛起的另一个工业国家——德国,不断地向英国的霸权地位发起挑战,并由此引发了两次世界大战。

  借由英德冲突以及两次世界大战带来的机遇,美国“渔翁得利”,军事、经济、金融实力大幅增长,欧洲国家则因战争受损严重。在两次大战之后,世界的中心由欧洲转移至美国,由美国所领导的战后新秩序延续至今。

  2.2基本面:战争开支与出口驱动增长

  第一次世界大战与第二次世界大战期间,美国GDP增长迅猛,其经济驱动模式非常的相似。

  首先,由于美国均参加了两次战争,政府的军费开支大幅增长。一战时期,1919财年(包括1918年下半年与1919年上半年)美国联邦政府支出达到了185亿美元,等于当年美国GDP的23.4%。军事相关开支(武器购买、士兵工资)占到了政府开支中的约一半。二战时期,1944财年美国联邦政府支出达到913亿美元,等于当年美国GDP的40.7%,军费开支占到了其中的近8成。

  相比较而言,两次世界大战开战前,美国政府的军费开支占GDP的比重仅为0.56%(1914年)、1.74%(1940年)。短短数年内军费的爆炸式增长,成为了美国产出增长的最主要推动力。

  美国国债200年:两次世界大战

  美国国债200年:两次世界大战

  除政府开支外,两次世界大战期间美国向欧洲国家大量出口军需用品,同样促进了美国工业产出的增长。1919年与1944年,美国的净出口占当年GDP的比重分别达到了13.6%与9.6%。

  战争期间大量的商品出口,让国际黄金源源不断地流入美国。一战后,美国由世界上最大债务国变为债权国;二战后,美国拥有了世界上3/4的黄金储备。

  美国国债200年:两次世界大战

  战争期间,美国的工业产能得到充分利用并快速扩张,使得本国失业率降至历史最低水平,美国工人的名义与实际工资在战争期间有效上涨。民众收入上涨积累起来的消费潜力,成为了一战后“咆哮的二十年代”与二战后“战后繁荣”的重要贡献因素。

  美国国债200年:两次世界大战

  2.3、政策面:扩张型的财政、货币政策

  货币制度方面:1913年美联储成立。成立之初,美联储的货币政策工具仅有票据、债券贴现,20年代发明了公开市场操作工具。两次世界大战期间,美联储基本上没有独立性,为了配合财政部的国债发行的需求,降低政府付息成本,美联储采用了较低的贴现、公开操作利率,导致货币供应大幅上升。

  值得一提的是,一战期间,尽管货币供应大幅增加,但由于国际黄金的流入,美国的黄金储备依然充足,美国成为了当时少数坚守金本位的主要国家之一,英国则由于黄金流失,于一战期间放弃了金本位。二战时期,美国已退出了金本位(大萧条期间退出)。

  财政制度方面:战争期间政府支出需求巨大,尽管通过加税、征收企业多余利润等手段,增加了政府部分收入,但依然存在大量赤字需要依靠发债来弥补。一战前后,美国国债余额增长了8.4倍;二战前后,美国国债余额增长了4.5倍。

  美国国债200年:两次世界大战

  统制经济制度:两次世界大战期间,美国联邦政府均实行了一些经济管制制度,以利于战争生产,如为工厂下达生产指标、征收企业多余利润,管控重要物资价格等。但相比于一战而言,二战的经济管制制度更加严格,美国对部分食品、金属制品、橡胶等重要物资均采用了限量配给制度,极大地限制了居民消费,但同时也抑制了通货膨胀的快速上行

  美国国债200年:两次世界大战

  2.4、国债市场:两次世界大战的不同演绎

  两次世界大战期间,美国国债利率表现出不同的走势:

  一战前期,美国国债基本上保持了平稳。但在1916年之后,国债利率逐渐上行,由1916年的4.05%上行至1918年的4.57%;二战前期,美国国债收益率有所下行,之后快速回升。但在二战中后期,美国国债利率基本上保持了平稳。

  虽然两次战争期间,美国的经济增长模式与财政货币制度相似,但国债市场却表现出了不同的走势,主要源于两个原因:一、两次战争对美国民众的心理影响不同;二、两次战争期间政府统制经济的程度有差异。

  一战前期,因为美国保持中立,大洋对岸的战争对美国的影响较小,因此美债利率波动不大。但随着1916年后战争的白热化,以及1917年美国亲自介入战争,美国对外出口与政府开支大增,通货膨胀率的上行以及国债供给的增加,逐渐推高了国债利率水平。

  二战前期,美国在太平洋(行情601099,诊股)战场上失利,民众对于日本袭击到美国本土的担忧,提升了金融市场上的避险情绪,因此压低了国债利率。但与一战后期类似的,1942年通货膨胀率的上行与国债发行量的增加,带动国债利率快速回升。然而,1942年之后美国政府采取了严格的统制措施,压低了物价上涨速度,打断了美债利率的上行趋势,使得利率在二战中后期保持了平稳。

  美国国债200年:两次世界大战

  三、风险提示

  市场波动风险。

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责任编辑:曹静
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