中泰宏观:实现GDP翻番目标 或需6-8万亿刺激

1评论 2020-03-31 07:41:25 来源:金融界网站 作者:中泰宏观研究团队 3天狂撸22%利润!

如果需要财政发力来弥补缺口、实现翻番目标,即使财政赤字率上调至3.5%,专项债额度提高到3万亿,名义GDP仍然有4.4-6.5万亿的缺口,意味着相比去年要追加6-8万亿的政策刺激,完成目标确实需要更加努力。

  李迅雷金融与投资

  国内疫情的拐点已经过去一个多月,但从高频数据来看,经济恢复至正常水平仍需时间;而海外疫情的发酵和防控,在未来几个月都会明显冲击外需。在这种情况下,如果需要实现翻番目标,会有多少GDP缺口?需要多少刺激?我们对主要的需求端指标进行了估算。

  摘要

  1消费:可选消费压力最大。短期内限制人员聚集的措施很难完全取消,甚至有可能边际加强。即使限制集聚措施解除,从高频数据来看,居民打消顾虑并恢复消费也需要一定的时间,尤其是可选消费冲击较大。考虑到主要消费品类,消费或拖累2季度名义GDP增速4-5个百分点。居民收入减少和失业增加带来的乘数效应,也不容忽视,对三四季度消费也不宜太乐观。

  2投资:全年制造业或现负增长。综合分析我国房地产本身的回落压力,内外需的冲击,财政的边际发力,我们预计今年全年房地产投资增速或回落至零值附近,制造业投资增速可能降至-4.0%附近,基建增速有望回升至8%。预计今年固定资产投资增速将继续回落至2.5%左右,制造业和房地产投资是主要拖累。

  3外需:拖累GDP一个点以上。利用我们修正后的外贸影响测算方法,一单位出口可以拉动0.8单位的GDP,出口损失将导致1季度GDP损失约5200亿元,2季度GDP损失约4490~7310亿元,合计拖累全年名义GDP增速1.0-1.3个百分点。

  4如果实现翻番:还需多少刺激?悲观情况下,我国全年GDP或在0增长附近;乐观情况下,全年GDP增速或在2%-3%附近。如果需要财政发力来弥补缺口、实现翻番目标,即使财政赤字率上调至3.5%,专项债额度提高到3万亿,名义GDP仍然有4.4-6.5万亿的缺口,意味着相比去年要追加6-8万亿的政策刺激,完成目标确实需要更加努力。

  1

  消费:可选消费压力最大

  目前国内疫情虽有所缓解,但海外疫情仍在发酵,仍然要警惕因为海外输入导致的疫情反弹。因此,短期内限制人员聚集的措施很难完全取消,甚至有可能边际加强。例如3月27日国家电影总局通知,全国所有影院暂不复业,已复业的也要立即暂停营业。另外从其他高频指标来看,经济活动恢复缓慢,比如一线城市平均地铁出行人数仅达到平时的50%左右,全国旅客运量也不足去年同期的40%。

  GDP翻番:或需6-8万亿刺激(中泰宏观 梁中华、吴嘉璐、张陈、李俊)

  消费受损严重,服务和可选耐用品是重灾区。从1-2月社会消费品零售数据来看,商品零售下降18.5%,而餐饮收入则大幅下降42%。在商品消费中进一步细分,可选的耐用品下降更多,比如珠宝、娱乐用品同比下降35%,家具汽车等耐用品下降32%,而食品饮料这种生活必需品仅小幅下降4%。

  GDP翻番:或需6-8万亿刺激(中泰宏观 梁中华、吴嘉璐、张陈、李俊)

  我们估计,即使到了二季度,消费整体或仍将拖累名义GDP达到4-5个百分点。只要疫情和限制集聚措施还在,服务和可选消费就很难完全恢复。并且即使限制集聚措施解除了,居民打消顾虑并恢复消费也需要一定的时间。若各项消费在5月初开始快速修复,到6月初修复完毕,那么2季度旅游仍然会损失近9000亿收入,交通运输约2300亿,餐饮约3000亿,商品零售约2900亿,折算成GDP总共为1.1万亿,与去年2季度的现价GDP相比,拖累增速达到了4.6%。

  GDP翻番:或需6-8万亿刺激(中泰宏观 梁中华、吴嘉璐、张陈、李俊)

  居民收入减少和失业增加带来的乘数效应,也不容忽视,三四季度消费的恢复程度也不宜太乐观。因为决定居民消费最根本的是收入水平,居民收入减少,失业问题发酵,这些因素对居民消费的影响不仅仅在一两个季度。我国2月份失业率飙升至6.2%的历史高位,从历史上来看,我国发电量增速与新增非农就业人数高度相关,而目前扣除居民用电后的发电量不足去年同期9成,海内外需求走弱势必会对就业产生冲击,进而影响消费行为。

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  2

  投资:全年制造业或现负增长

  今年1-2月固定资产投资增速也降至了-24.5%,主要是因为在疫情的冲击下,各项投资活动基本暂停。那么,随着近期复工复产持续推进,是否会出现投资节奏补偿性地加快,从而对GDP形成一定支撑?

  先从地产来看:今年地产本就面临均值回归的压力。即使没有疫情,地产周期也会回落,疫情的冲击只不过是加速了地产下行的速度。当前30大中城市的商品房销售仅恢复到节前水平的65%,而销售领先房地产投资大概半年,销售还未完全恢复至正常,房企的资金回笼面临困难。今年以来百城土地成交面积相比去年同期回落了23%,相比前五年均值回落了28%,也会对未来地产投资构成制约。

  GDP翻番:或需6-8万亿刺激(中泰宏观 梁中华、吴嘉璐、张陈、李俊)

  我们预计今年全年房地产投资增速或回落至零值附近。结合全年增长情况以及投资节奏的安排,一季度受到复工延迟的拖累,地产投资增速预计降至-13%;而二季度开工逐渐恢复正常,跌幅小幅收窄,但全年需求下行或制约下半年投资进度。

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  其次是制造业。去年制造业投资增速大幅回落至3.1%,今年低位回升的希望也很渺茫。一方面,主要工业品库存水平仍在高位。我们观察的钢铁社会库存升至去年同期的1.5倍,主要化工品中涤纶长丝POY、PTA和聚酯切片的库存天数分别是去年同期的3.5倍、2.6倍和2.8倍。之前是国内疫情影响需求回落,推升库存;而现在海外疫情蔓延,外需又在走差,预计库存回落至正常水平还需要一段时间。

  另外企业盈利往往是投资的领先指标,前两月我国工业企业利润总额大幅回落38%。考虑到未来内外需的冲击,我们预计今年制造业投资增速可能降至-4.0%附近。

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  基建增速大概率回升,但稳增长作用不宜高估。从今年的大环境来看,减税降费继续巩固,土地财政延续降温,地方隐性负债监管仍难明显放松,未来广义财政收入仍会持续受到影响,因此资金来源是基建投资回升的主要限制。不过考虑到财政赤字率有望上调,专项债限额放宽,特别国债的发行,我们预计今年整体基建增速可能会回升至8%详见报告:《并没有“基建潮”》)。

  从节奏上来说,前两月基建投资大减主要还是因为疫情之下复工延迟。随着后续复工加快,基建投资还是有望快速回升的。按照往年财政节奏前移的情况,预计二季度基建增速或回升至9%,略超全年平均增速。

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  从结构上来说,传统基建仍是主力,或拉动今年名义GDP增长0.9个百分点;而新基建虽然发展较快,但由于目前体量仍然较小,拉动作用并不明显。预计狭义新基建对名义GDP增长的拉动或只有0.1个百分点,广义新基建拉动作用也只有0.6个百分点。

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  结合我们前面对地产、制造业和基建投资的增速预测,预计今年我国固定资产投资增速将继续回落至2.5%左右,其中制造业和房地产投资是主要拖累。

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  3

  外需:拖累GDP一个点以上

  2月下旬以来,海外疫情持续发酵,我国外需压力明显增大。我国主要出口国美、德、法、英、韩等疫情均较为严峻,而这些国家的产品需求占我国出口比重高达30%。海外疫情防控升级,预计接下来海外经济会面临较大压力。根据IHS Markit公布的3月PMI初值,美国、日本、欧洲等主要经济体PMI均大幅回落,其中服务业PMI回落至比08年金融危机期间还要低的位置。

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  我们首先估算了我国主要出口对象的经济增速,基于相关领先指数,如美国ECRI领先指标、欧洲主要国家的经济预期指数和消费者信心指数、日本的消费者信心指数等,分别对各经济体一二季度的经济做了预测。预计一季度海外经济体已经负增长,而二季度跌幅还会扩大。乐观情况下美国、欧元区和日本的GDP增速或分别回落至-10%、-5.5%和-7.2%;悲观情况下分别为-17.4%、-7.5%和-10.7%。

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  基于海外经济增长的预判,我们进一步估算了外需的影响程度。其中1-2月我国人民币计价的出口大降15.9%,出口累计损失3867亿元,预计3月出口同比继续下滑20%左右,那么今年一季度出口损失约6500亿元。

  根据中国服装协会3月14日调研发现,46%的调查企业反映订单数量减少,该比例较前一周上升了16.6%。考虑到出口一般滞后于订单量,加之欧美等主要出口国疫情仍在发酵,二季度出口仍不容乐观。在悲观情形下,预计二季度出口损失9137亿元,同比下滑21.4%;乐观情形下,二季度出口将损失5613亿元,同比下滑13.1%。

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  在国内外疫情影响下,出口下滑或导致我国今年上半年GDP减少1.25万亿。通过我们修正后的测算方法,一单位出口可以拉动0.8单位的GDP。那么,出口损失将导致1季度GDP损失约5200亿元,2季度GDP损失约4490~7310亿元,合计拖累全年名义GDP增速1.0-1.3个百分点。

  GDP翻番:或需6-8万亿刺激(中泰宏观 梁中华、吴嘉璐、张陈、李俊)

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  如果实现翻番:还需多少刺激?

  根据我们对消费、投资和净出口的预测,一季度名义GDP同比或下跌10%左右。而二季度外需和消费继续拖累经济,名义GDP跌幅收窄,但可能会延续负增长。

  关于全年的经济增速,我们分两种情形进行了估算。悲观情况下,一季度经济损失已成事实,二季度出口和服务业消费也有压力,三四季度经济继续恢复,维持中等增速,全年GDP或在0增长附近。

  乐观情况下,上半年压抑的消费需求会部分在下半年释放;外部需求改善,经济会报复性反弹,全年GDP增速或在2%-3%附近。

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  如果需要财政发力来弥补缺口、实现翻番目标,需要多大量呢?我们在前面预估两种情形下GDP增速时,已经考虑了财政赤字率上调至3.5%,专项债额度提高到3万亿,所以如果要在当前形势下完成目标,名义GDP仍然有4.4-6.5万亿的缺口,需要再额外追加政策刺激。这意味着,要完成目标,今年相比去年要追加6-8万亿的政策刺激,难度确实比较大。

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  风险提示:疫情扩散,贸易问题,经济下行

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