编者按:2015年6月15日开始,A股爆发了一场前所未有的“股灾”,上证指数在不到一个月里最多暴跌1800点,跌幅约35%,大多数个股更是被“腰斩”。金融界网站7月初发起的一项调查显示,投资者损失惨重,超7成投资者不仅回吐了本轮牛市以来的利润,更陷入本金亏损超30%的困局。

股灾爆发后,市场各方掀起一场史无前例的A股保卫战,从政策、资金、措施、建言、信心等方面共同维护A股健康稳定发展。前车之鉴,后事之师,股灾带来的痛苦不该被遗忘。金融界网站推出专题策划“股灾反思录”,试图探寻股灾爆发的根源,反思中国股市制度建设存在的问题,并为打造健康A股市场建言献策。

复盘股灾(2015.6.15--2015.7.27)

(点击图片进入千点暴跌后,中国股市何去何从?专题,查看更全面市场状况)

反思一:杠杆,为何成为A股不能承受之重?

本次股灾的直接触发因素是证监会严查配资。一场由去杠杆化、反融资融券、严查场外配资开始的市场调整,演变成一场“杀人不见血”的股灾。杠杆操作包括两融、股权质押、伞形信托、单一结构信托、场外配资等渠道。值得警惕的是,本应支持实体经济的金融机构也大肆参与其中。

当一个流动性急速变化的市场里,参与者包括了金融机构时,带杠杆的调整所带来的风险就超出了大多数人的认知,市场如多米诺骨牌一样产生了连锁反应。我们试图还原“去杠杆后A股暴跌路径”——

但投资者需要明白的是,杠杆在上涨和下跌时的作用是完全相同的,杠杆它仅仅是金融工具,不会改变市场的方向,只会加剧涨跌幅度。【查看更多】

爆仓,是一种什么样的体验?

【配资公司:因为太忙 直接把股票往跌停板上扔】“交易时间电话就没断过,太多客户临近警戒线或者平仓线了,从警戒线很快就会到平仓线,要及时给客户打电话通知。因为太忙,时间太紧,为了把货出完,他们根本没有时间看盘面,就直接把股票往跌停板上扔,这样能保证把货出掉,所以这两天会有那么多的跌停板。”

“我这边听说的非常极端的例子是有客户贷款之后,再来做配资的,这相当于杠杆之后再加杠杆,这种就很恐怖了。”

【配资客:亏得一干二净 超出自己可控范围】“我父亲身边做配资的说都亏得一干二净了,有的一两百万有的三四百万,有多有少。”“太被动了,资金超出自己可控范围,警戒线以下就无法买入,大跌抛售以后无法及时挽回亏损。”

“那时候看着别人的钱都哗哗哗地像流水一样地进账,但我却赚得不多,心里很不是滋味。后来就开始加杠杆,最初天天盈利,整个人的心态瞬间就不对了。有了利润还不收手后,接下来便是噩梦的开始……按照现在这个跌法,我之前赚的钱都回去了,再不追加保证金就要面临强制平仓。”

反思二:有毒资产,为何频现?

本轮“股灾”的根本原因是“有毒资产”加杠杆(从两融到伞形信托和场外配资),由此导致市场微观结构恶化。——国泰君安证券研究所董事总经理、首席宏观分析师任泽平

“有毒资产”这个名词是从华尔街起源,原本主要指的是银行系统内资产,在市场情况良好的时候,面临的多方面的不良影响都被暂时掩盖了起来,而当危机降临的时候,潜在的所有因素就会积聚在一起爆发出来。这样的暂时稳定资产就叫做“有毒资产”。美国此前万亿买入的“毒资产”即是“遗留贷款和证券”。

什么是A股上的“有毒资产”?用国泰君安副总裁顾颉的话来讲,那就是“极高估值的股票”。

股灾爆发后,经过指数的大跌和个股的暴跌之后,市场上原来充满泡沫的有毒资产大幅减少,而估值合理或者超值的优质资产大幅增加。但作为交易的核心标的,如果有毒资产问题不解决,那么这将始终是A股市场里的“炸弹”。

那么,如何解决有毒资产?金融界网站整理了此前对于IPO虚高、信息披露欺诈以及退市等方面的建议,并摘录了任泽平在其研报《本轮股灾元凶是有毒资产加杠杆须防死灰复燃》中的建议:1、推进注册制改革。2、加强法治,打击坐庄、不法勾兑等行为,引导市场进行价值投资。3、加强信息披露管理,严惩内幕交易和操纵市场。4、加强对于财务造假的监管以及惩罚力度。5、完善并尽快实施上市公司退市制度。【查看更多】

案例:创业板“有毒资产”

股票代码 股票名称 6月5日股价 7月8日股价 期间涨跌幅
300399 京天利 271.26 76.59 -71.77%
300447 全信股份 174.35 50.22 -71.20%
300424 航新科技 136.02 48.6 -64.27%
300400 劲拓股份 66.41 25.04 -62.29%
300437 清水源 122.6 47.3 -61.42%
300364 中文在线 140.89 59.67 -57.65%
300446 乐凯新材 181.86 82.38 -54.70%
300033 同花顺 123.77 68 -45.06%

注:创业板是本轮股灾的重灾区,也是饱受“有毒资产”诟病的板块。创业板指在6月5日创下历史最高4037.96点,7月8日创下本轮调整最低2304.76点,之后触底反弹。金融界网站整理了过去一年(2014.7.1-2015.6.3)涨幅最大的创业板个股,盘点其股灾期间表现。(部分个股因为停牌,影响统计有效性,故未列入表中。)

反思三:股指期货,稳定器为何反而成了恶意做空者工具?

除配资外,衍生品市场也成为众矢之的。国内股指期货自上市以来,就被一部分人指责为“做空利器”,这种论调在近期大跌以来尤为明显。

另一方面,股指期货实行T+0的交易机制,而股票实行T+1的交易机制。此次股市大跌中可以更加清楚地看到,股票T+1的交易机制切断了当日回转链条、限制了投资者及时避险,客观上累积了风险,甚至最终出现连续跌停的踩踏发生。

对于市场的暴跌和震荡,海通期货总经理徐凌表示,从7月3日中证500主力合约当日贴水跌停就明显反映出,IC股指期货不仅承载中证500现货的套保需求,还承载了中小板、创业板的对冲压力。没有中小板、创业板股指期货这些对冲工具,机构、私募等投资者只能不借代价、蜂拥到中证500合约做套保,本质上是因为对冲工具不足造成的。

客观的说,股指期货的本质是套保,不是投机。在救市维稳过程中,股指期货更发挥了引领和中流砥柱作用。自7月8日起,交易所提高了卖单保证金,“国家队”通过平准基金的方式在股票现货市场做多,对指标股和中小创跌停板扫货,同时在股指期货降低贴水拉高升水,增强机构持股信心,吸引机构和买入现货股票、卖空期指的套利资金进场,形成救市合力,极大地注入了市场流动性。【查看更多】

延伸:股指期货与股票交易制度对比

股指期货 股票
交易时间 上午:9:15-11:30
下午:13:00-15:15
上午:9:15-11:30
下午:13:00-15:00
操作 双向,可以做空,既可以先买后卖,也可以先卖后买 “单向”,只能是先买后卖
单日涨跌停板制度 涨幅和跌幅限制设置为10% 涨幅和跌幅限制设置为10%(新股、ST股等除外)
强行平仓制度 不使用杠杠交易则无
持有时间 合约有到期日 可以无限期持有
流动性 必须每日结算盈亏,账面盈利可以提走,但账面亏损第二天开盘前必须补足 卖出以前,账面盈亏都是不结算的
风险 较大

反思4:监管之责

本次股灾的直接触发因素是证监会严查配资,一个出发点良善的监管行为为什么会导致股灾?股灾爆发后没有第一时间遏制灾情,反而迅速蔓延,造成极为严重的后果,监管缺位是否该问责?

而在这些原因之外,证监会也有自己的为难之处。银行资金入股市热潮是证监会无能为力的,同时,清理时的不同步,暴露了监管协调方面的缺陷。从体制上找原因,则这也是一本发展中“理还乱”的账。

交通银行首席经济学家连平表示,首先,容易出现监管空白和监管重叠。“有的地方没人管,有的地方都想管。”如果要通过协商解决问题,在各自为政的条件下很难实现。其次,多个金融领域出现竞争性的监管或放松现象。在各自平行的监管体系中,按照管理层制定的总方针,各自为政的监管可能导致竞争性心理。

中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军也曾公开表示:“三会分业监管的格局,必然会带来不同行业监管存在不同的差异,这种差异化的监管,在金融机构综合经营越来越明显的趋势下,会形成监管套利,风险也有可能相互渗透。”

一位曾参与关于此次股灾内部讨论的资深金融专家称,部门利益过重也制约了监管机构协调。A股市场是证监会的职责范围,证监会一方面希望财政货币出钱救市,但另一方面又不希望财政货币插手具体事务。

股灾再次说明,加强监管协调、打破部门之间的藩篱已经刻不容缓。【查看更多】

延伸:我国金融监管模式与现状

金融混业经营即银行、保险、证券、信托机构等金融机构都可以进入上述任一业务领域甚至非金融领域,进行业务多元化经营。

显然,金融机构混业经营给我国“一行三会”的分业监管带来巨大挑战。

反思五:股民,你的记忆不该只有6秒……

在动物世界里,鱼的记忆只有7秒,7秒之后它就不会记得过去的事情,一切又将都变成新的。而在人的世界里,股民的记忆或许只有6秒,一个涨停就能让他们忘记连续五个跌停的绝望。

今年6月15日爆发“股灾”以来,沪指不到一个月跌逾30%,两市市值蒸发近4万亿美元,股民也“伤亡惨重”。很多投资者信誓旦旦的说“不再炒股”,然后,7月9日上证指数探底回升后,之前“割肉”黯然离场的投资者大多满血复活。

扬子晚报报道了一个股民的真实经历——股民雷先生8日割肉、将筹码扔在地板上,当日表示“非常受伤,再也不炒股了”。9日看到不少个股从跌停到涨停惊天逆转后,他便开始念叨,“可以抄底了吧?”10日,看到复牌的股票飙涨停,他再也忍不住,直接满仓杀入,理由是“得赶快把割肉的损失赚回来!”更疯狂的是股市里的融资客,随着股市企稳,杠杆尤其是场外配资也跃跃欲试……

黑格尔曾说过,人类从历史所得到的教训就是,人类从来不汲取历史的教训。在股市生存,无论是经验丰富的老股民,还是初生牛犊不怕虎的新股民,都要时刻提醒自己——股市有风险,投资需谨慎。股民的记忆不该只有6秒。【查看更多】

穿越牛熊,成熟投资者这样建议

对于炒股目的和心态,中国证监会提醒投资者——不少新投资者只看到炒股赚钱的可能,忽视了炒股赔钱的风险,对股市涨跌缺乏经验和感受,对股市风险缺少足够的认识和警惕。

为此,提醒广大投资者特别是新入市的中小投资者,要做足功课、理性投资,尊重市场、敬畏市场,牢记股市有风险,量力而行,不要被市场上“卖房炒股、借钱炒股”言论所误导,不要盲目跟风炒作。

对于炒股策略,大名鼎鼎的股神巴菲特表示——拥有一只股票,期待它下个星期就上涨,是十分愚蠢的。就算联储主席偷偷告诉我未来两年的货币政策,我也不会改变我的任何一个作为。不理会股市的涨跌,不担心经济情势的变化,不相信任何预测,不接受任何内幕消息,只注意两点:A.买什么股票;B.买入价格。

具体到操作手法上,金融界爱投顾建议——控制仓位,不追涨,手中股票涨多了,适当减减仓,跌多了,择机补点仓位或者盘中低吸做T+0,不贪,不恋战,不急躁。

延伸阅读:历次股灾救市、效果和启示

地域

股灾时期

背景

政府救市

救市效果与股灾后形势

美国

1929年黑色星期二

股市泡沫、经济周期反转、货币紧缩、杠杆收紧

自由放任、未及时释放流动性、信用紧缩黑洞及连锁效应

从股灾迅速蔓延成金融危机、经济危机、社会危机

1987年黑色星期一

经济周期向上、股价偏高、提高利率、汇率贬值、杠杆和程序化交易

总统声明、提供流动性、降息、保证续贷、公司回购、熔断机制

恐慌情绪缓解、未从股灾演变成金融和经济危机、创出新高、风格切换

2008年次贷危机

经济周期顶峰、股价泡沫、加息周期、次贷泡沫破裂

提供紧急流动性、接管两房、QE

危机蔓延低于预期、美国经济快速恢复

2011年主权债务危机

欧债危机爆发

基准利率维持在历史最低水平

结束调整,触底反弹

香港

1997-1998年亚洲金融风暴

热钱回流美国,国际炒家恶意做空香港

香港政府和金管局直接进入股市和汇市,限制恶意卖空行为

恒生指数逐渐企稳回升,稳定香港金融市场

台湾

1990年股灾

热钱大量涌入,本地居民纷纷投资股市,资产泡沫严重

放弃征收股票投资利得税,推动财团法人等进场护盘股市;开放外汇管制,实现利率市场化,严控地下金融

短期加剧泡沫破灭,重创经济;长期促进经济成功转型,获得稳定发展

日本

1989年股灾

泡沫经济崩溃,银行和金融机构面临生存危机

扩张性货币政策和财政政策;后期成立专门金融机构,完善金融体系

日本经济度过失去的10年,救市效果不能算好

中国

2015年股灾

股市泡沫,去杠杆

暂停IPO发行,设立平准基金,央行给证金公司提供流动性,限制做空等

探底回升

投顾看后市

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