王涵:A股最大风险是美元加息 明年地产最差

2015.11.04 第137期

【编者按】十月底,国内财经领域大事频发,资本市场风起云涌,十八届五中全会发布了关于十三五规划建议稿的公告全文,私募一哥徐翔突然被公安机关抓捕……经历十月反弹行情之后的A股市场再次进入盘整期,未来将何去何从?十三五规划将如何影响还在底部艰难前行的中国经济基本面?本期《金融街会客厅》特邀兴业证券首席宏观分析师王涵解读十三五改革重点方向、分析A股本轮反弹的未来走向。

王涵:十三五财政政策需要有突破 资本市场容量要扩大

金融界:上周十八届五中全会闭幕,公告中对十三五规划做了很详尽的制定建议。您对“十三五”规划建议如何解读?

王涵:建议全文首段提出“十三五时期是全面建成小康社会决胜阶段,十三五规划必须紧紧围绕实现这一奋斗目标来制定”,这意味着增长依然是首要目标。对比十二五规划,海外环境中加入”地缘政治关系复杂变化,传统安全威胁和非传统安全威胁交织,外部环境不稳定不确定因素增多”。在国内环境中,在十二五规划的描述中,积极及挑战描述对半开,但在十三五规划中,对挑战的描述占比明显提升。这说明目前的经济发展压力很重。 在具体的发展理念上,十三五规划建议中首次提出“创新、协调、绿色、开放、共享”五大基本理念,随后的内容也是按照这五大理念具体展开,最后加上“党的领导提供坚强保证”。这6大方面是全文最主要的内容。其中,创新为首,且篇幅最多(大约为协调、绿色、开放的2倍,为共享的1.5倍)。

创新这一部分篇幅最长,其中包含六大方面。我认为如果仅从经济金融的角度来看,有以下几个地方值得关注: 1) 政策上支持创新:“完善以财政政策、货币政策为主,产业政策、区域政策、投资政策、消费政策、价格政策协调配合的政策体系”。总量政策仍是首位,这意味着仍是“让市场起决定性作用”。 2) 金融上支持创新:创新部分从多个角度进行了阐述(如要素、空间、产业布局等),但基本上每个角度都提到了金融支持。而且,在金融支持方面也出现一些需要着重关注的新提法:包括 “降低杠杆率”、 “开发符合创新需求的金融服务”、 “推进高收益债及股债相结合的融资方式”、 “健全商业性金融、开发性金融、政策性金融、合作性金融分工合理、相互补充的金融机构体系”。此外,仍然保留“防止发生系统性区域性金融风险”。 3) 创新的具体措施中比较特殊的是还特意提到了农业部门,而其中最值得注意的是土地方面,提出“依法推进土地经营权有序流转”,对应三中全会“允许农村集体经营性建设用地出让、租赁、入股”,这与文中“多渠道增加居民财产性收入”相呼应。

建议全文还首次提出了共享,且篇幅不小。共享在篇幅上仅次于创新,与发展原则中首条’坚持人民主体地位”相呼应。而且全文中多次提到缩小收入分配差距,隐含在“让一部分人先富起来”实现之后,接下来扩大内需的重点可能将转向中低收入人群。

金融界:您认为十三五规划的重点和热点有哪些?

王涵: 中国经济现在肯定是处在一个转型期,有周期性的问题,但是更重要的是结构调整的问题。所以未来十三五整个大方向都是推进改革。我认为政府最关心的改革应该是两个方面,一个是金融层面,另外一个就是财政和社会保障。

在经济转型的过程中,实际上是要先有一个社会资源的转型,然后才会看到不同行业发展的差异。而社会资源里的金融资源又很重要,所以我觉得金融改革应该是一个重点。另外一个重点是社会保障,因为在转型的过程中,新的行业部门要发展起来,相应的传统行业在理论上说资源配置比例就会下降。在这个过程中,就是中央之前说过社会政策要保底,如何解决好是个很大的问题。

另外在经济结构转型的过程中,中国原本是一个全球供给的提供者,但是全球经济现在也都不好,所以肯定要更多的依赖于中国的需求。只有社会保障做好了,中国老百姓才会愿意去消费,这里面就涉及到社会保障,涉及到财政。

我们现在的财政政策是属于差额管理,或者说是赤字管理,还是一种限制的模式。那十三五能不能在一定程度上进行一些突破?比如美国是国债余额管理的模式。就是国债每年设置一个余额上限,不超过上线就可以。如果我们有类似于这样的突破,即使不一定一开始步子就迈得那么大,但对转型方面,包括需求层面上,也会有不小的正面影响。

我个人对十三五规划会比较关注上面这两方面,但是最终能不能实现就不确定了。金融层面上我倾向于能实现,因为三中全会里面提到了,我觉得这个概率会更大一点。但是财政方面的改革我不是特别确定,但是如果能够有规划出来,那肯定是很大的一个利好。p>

金融界:那您从产业这块有没有一些预期呢?

王涵:产业这一块,政府的定性是让市场起决定性作用。市场是一个最好的思考者,他会去寻找新的产业机会。另外政府主导的这种行业发展肯定会有,但现在谁都不知道中国未来的支柱行业会是什么,我个人觉得交个市场去选择会更好一些。

金融界:那您觉得资本市场在“十三五”期间,会有一些什么样重点的发展?

王涵:我觉得大方向上资本市场的容量肯定会扩大。资本市场在经济中的重要性肯定会上升。因为中国传统的经济模式是重资产,也就是高负债的这种发展模式。以前发展的行业都是出口或者房地产为主,而银行的融资模式就会比较匹配,只要有地就可以拿地抵押获得银行融资。

但是现在既然经济转型就要鼓励更多的创新,创新的企业一开始可能就只有知识产权,没有别的资产。而资本市场是最合理的融资途径,投资者不需要太多的抵押品。比如股权投资里风投(VC)的模式,常常是投完十个公司,有八个都不太成功,但剩下那两个上市了,把那八比投资损失都赚回来了。我觉得这种融资模式更适合于创新。

多层次资本市场发展是对经济转型有利的,也应该是未来的一个大方向。市场的价格有起有伏,这个过程中其实也是一个经济试错的过程,这一点我倒不是特别担心。

王涵:A股最大风险是美元加息预期 风格转换可能性小

金融界:但是我们刚刚由于这一次股灾导致IPO已经暂停了,您怎样看待这个事情?

王涵:举个例子,如果把现在的A股市场比做一个病人,从中长期来看,他身体虚弱是因为锻炼不足,但是短期之内如果说他突然之间碰到了一些问题,他已经快死了,这个时候你再让他去锻炼肯定不行,要先把眼前的事情给解决了,先把身体调养好,甚至要打点吗啡,才能确保活下去。

所以我觉得暂停IPO融资的问题,要从长期和短期两个方面来看待。政府肯定会试图先稳定市场,随着市场慢慢开始稳定起来,要给资源进行更有效的配置,这时候包括IPO之类的融资就会慢慢起来,这个中长期来看没有什么太多的问题,只是一个节奏的问题。

金融界:从现在10月份来看,A股市场是有点出乎大家意料的单边上涨,或者是这种恢复的行情。也有很多市场保守分析认为,因为现在市场还是在管制中,接下来可能在特殊时期施行的特殊政策都要慢慢退出了?您觉得现在的行情是不是已经稳定了?

王涵:我个人觉得市场的情绪肯定在恢复。之前我写过报告,认为八、九月份当时的市场下跌其实是隐含了过于悲观的预期。这就和5月份市场过于乐观是一样的,5月份的时候,市场好像觉得中国经济转型明天就能成功,每个人都可以感受到当时的狂热。然后8、9月份,大家对人民币也担心,对期货市场也担心,对经济也担心,有些人觉得中国经济好像明天就要不行了。

但是如果从一个经济转型的角度去考虑,其实经济没有那么好也没有那么差。经济转型是一个引擎动力的切换过程,所以它一定会有起有伏。从政策选择来说,新兴行业起来的慢一点,那传统行业的减法也做慢点;新兴行业要是发展很快,像上半年一样,那传统行业的这种减法也可以做得快一点。

所以10月份股票市场的上涨,我觉得更多的就是大家开始意识到其实市场与经济,可能都没有那么悲观、那么差,预期回暖了,系统性风险也就下降了。其实政府对经济、金融的稳定还是很在意的,最近一个阶段无论是央行的双降,还是财政政策的稳增长的发力,都对资本市场比较利好,所以我觉得现在的股票市场系统性风险很有限,市场此前过度悲观的预期,是存在修复的必要性的。

至于那些管制的政策,从中长期来看,有一些肯定会慢慢撤销掉,比方刚刚谈到的IPO问题。但是有一些东西从长期来看,它是有意义的,比方说对于场外配资监管,我觉得今年上半年市场涨得太猛,有一部分的原因,是互联网金融与场外配资结合在一起,监管又有点滞后,所以我觉得对于一些该监管的地方加强监管,也有它的意义,这种监管措施,就需要长期坚持下去。

金融界:近期创业板的涨幅很大,然后又有像特力A这样的妖股。您怎样看待这种情况?

王涵:最近的股票市场从数据来看,创业板的交易量占整个市场交易量的比例又回到了一个相对的高位。而去年7月份,当时股市慢慢起来了之后,其实整个创业板在整个市场交易量占比是下降的。换句话说,当时市场本身隐含的是一个系统性牛市的预期。如果是一个系统性的牛市,那么所有的股票都会涨,也就是说不是单独创业板有机会。

但是最近这段时间的创业板交易量的这种占比上升,我认为背后就是大家预期现在就是存量资金博弈的市场,如果是存量资金博弈,小盘股一般表现会好一些。从这个角度来讲,小票的确有它涨的理由,个股的泡沫在这种情况下也一定会有。市场本身的这种行为,是不是就导致了所谓的妖股反而涨得多,我觉得这可能涉及到投资者结构以及市场情绪。

但其实我自己觉得,从投资者的角度,其实在这个点上最合理的选择是选个股。从经济转型角度、从长期来看,新经济未来一定会有好的公司走出来,从其他国家的经验来看,好公司走出来的比例一般是二八开。所以我觉得从投资者的角度,理性的选择是你在这百分之百的小股票里面选出那百分之二十优质的股票。

目前这种大幅的高位震荡,其实是有助于提升市场理性投资者的比例。所有的股票只有一个方向往上涨,反而让市场的潜在风险上升。

金融界:那您觉得接下来这些小票还有空间吗?

王涵:现在处于一个比较敏感的时间点,用我同事的话说现在的市场是“非牛、非熊、非常不稳定”。

所谓的让市场起决定性作用这句话,本质上意味着这市场一定会有涨也有跌。如果未来这些行业整体转型都能成功,那中国经济将十分乐观。但全球其他经济体来看,也就是20%公司的会走出来。所以在这个震荡的过程中,那些好的股票是震荡向上,差的公司(股票)可能就是一波的行情之后就掉下来。 所以我觉得整体创业板里是会出现越来越多的好公司,但是落实到具体的个股,会不会像上半年一样整个板块所有个股都普涨?我觉得不太可能。

金融界:那有可能进行向价值股、蓝筹股的风格转换吗?

王涵:是否会风格转换要看银行和市场上相对保守的基金。我觉得不一定会有风格转换,但是大票也会体现它的价值。一般金融机构都会有配置性的需求,当国债收益率都已经跌破3的时候,而市场里有一些优质个股,它的股息率要高于国债收益率的时候,其实还是有资产配置价值的。但是那些追涨杀跌的资金会不会去炒作这些股票。

另外大票里面优质的、股息稳定的,会有类固定收益的资金愿意去追捧,但是它可能不适合市场里炒小票的这些人。然后最差的股票是企业本身是传统行业,业绩又不行,先天性很差,这种行业我觉得还是起不来。蓝筹股中必须是优质的个股才有机会。

金融界:刚才您说股市的系统性风险不大了,那是不是还会有一些风险呢?

王涵:其实股票无非来自于两种风险:一种是它的基本面不行,一种是预期太高。正常来讲应该就是这样两种风险。我觉得短期之内,市场的情绪正在逐渐的回暖。现在经济基本面可能也没有那么差。所以目前的上涨是信心修复逻辑。但是如果后面要再涨多了,又回到上半年这种疯狂的状态,又出现认为经济转型马上就能成功的那种过于乐观的情绪,这种超出预期的乐观情绪本身就肯定带来市场内生的风险。

第二个风险我觉得可能是来自在海外的影响。海外市场最近我感觉有一些微妙的变化,市场从7月份对美联储加息预期浓厚的状态,到了9月份之后,突然认为年内它一定不会加息。市场预期从过于悲观变成过于乐观的状态。但是从最近美联储的表现看,它也并不是说一定不会加息,所以我觉得这是外部市场的情绪上过于乐观的风险。

还有一个风险就是最近欧洲的货币宽松,其实从基本面来讲,有点让人觉得是因为前一段时间美元相对欧元走弱了以后,欧元它不希望自己走那么强,或者存在竞相贬值的这种意向。如果这个事情慢慢成为一种市场共识,我觉得外部的金融环境的不稳定,会反过来会传导到国内,我觉得这些可能是风险。

金融界:那您觉得现在的A股还贵吗?

王涵:我觉得总量上不贵,但是这段时间反弹又有一些高,就是你刚才说的一些妖股,我觉得站在转型的角度讲,这个股权市场的大周期肯定没走完。但是个股层面上,还是有一些股票是贵的。

王涵:人民币贬值不是股市暴跌主因 汇率稳定短期看SDR结果

金融界:人民币汇率8月11日的贬值之后,A股出现了又一轮暴跌。您觉得这一轮暴跌是因为人民币贬值直接导致的吗?另外,您觉得就是在外部环境可能出现微妙变化的背景下,人民币汇率它的稳定性会怎么样?

王涵:首先我不是特别认同你说的人民币汇率调整导致这轮暴跌,我觉得股市上面还是有很多的情绪存在。8月18日的暴跌有一些内生因素,当然因为在情绪太不稳定的时候,市场会把一些事情都往负面来解读。其实我觉得人民币汇率调整长期来看是好事。但是可能在当时那样一个脆弱的情况下,熊市里大家就会把利多解读成利空

如果这两天媒体报道的SDR确定把人民币纳入能实现,我对人民币不悲观。人民币无非是长期和短期两个问题。短期之内,主要的问题是市场对人民币的恐慌情绪是否可控。8月份的时候,可能有些人会担心这种恐慌的情绪会不会导致中国老百姓都甩卖人民币资产,然后反过来导致央行会抗不住外汇贮备减少的压力。

但是,我觉得现在股市和汇市之间慢慢形成了一种良性循环。现在股票市场在上涨,很多8月份换汇成美金的人就面临机会成本上升,持有的美金不能买股票,要换成人民币才可以买。所以反过来股市的回暖也会稳定汇率市场。所以,只要国内的老百姓不大规模抛售人民币,其实央行是有足够的能力稳定货币汇率。所以我觉得短期之内风险不是特别大。

长期可能有人会说人民币贵,加上中国的资产太贵,然后就会导致资产流出,这是很多人对人民币长期悲观的原因。但是我觉得如果人民币纳入SDR这个事情落地,那么长期来看人民币需求有可能也会有一个质的提升。

当然最大的风险就在于,人民币这次会不会被纳入SDR,如果没有纳入,我觉得情绪上就会有比较大的冲击。

王涵:转型期GDP6.9并不差 明年地产增速见底但房价或上涨

金融界:最近公布的三季度宏观经济数据,GDP是6.9,也是2009年金融危机以来首次低于7,您是怎么看这个数字,您怎么看目前的经济形势?

王涵:我对经济整体不是那么的担心,我觉得GDP6.9也许不是一件很负面的事情。中国经济现在是一个转型期,就像任何一个在转型的过程中的公司,你不可能要求它的业绩很好,而且这个点上业绩好也没有意义,因为新的那些行业和部门,它在经济中的占比现在还很少,传统部门和业务的占比很大,但是未来它们是夕阳产业。所以在这个时点上过于强调对于经济增速的要求,反而会延缓这种经济结构转型的进程。

我觉得今年GDP维持在7%左右,明年维持在6.5%,只要大概率确保经济不会出现比较大的系统性风险,这样的增速我觉得就很好。

明年经济下行的压力可能会加大,而且有可能会阶段性达到一个极大值,把经济的底部给露出来。比较值得一提的是房地产,这两年的一个问题是房地产的新开工程面积持续走低,这会导致一个问题,就是2013年是上一轮房地产开工的高峰,两年的建设期,差不多到今年年底很多的项目基本上都完工了。而过去两年,房地产的新开工又在不断地减速。在这种情况下,就会面临着一个在建项目规模萎缩的问题,这可能会带来整个投资增速比较大的一个下行压力。所以我觉得如果房地产在明年出现了在建项目比较大的下台阶之后,有可能经济的底就出来了。

金融界:那就是说房地产可能明年会是一个最差的年份是吗?

王涵:有可能。或者应该这么说,房地产行业里面,企业不一定很差,但是房地产的投资增速有可能会在明年看到一个中期的底部。所以从经济来看,无论是总量的投资增速,还是房地产投资增速,最差会差到什么程度,我们明年应该看得出来。

但企业不一定很差,因为房地产企业如果减少成本开支,把之前建好的房卖出去,从企业的角度来说反而是改善了,甚至从某种意义上来讲,如果房地产开发商继续不买地,明年房价还面临着因为供给不足带来的向上的压力。

王涵:中国不需实施零利率 接下来半年内还会降息一次

金融界:央行上周也是刚刚双降,您刚才也提到了这一点,就是其他国家的零利率,您也认同我们也会走向零利率吗?

王涵:我觉得不需要。

金融界: 不需要到零利率。但是还会降息对吗?

王涵:我觉得零利率取决于新兴行业未来发展起来的动力,因为美国零利率是在出了那么大金融危机的时候。所以我自己觉得,在现在这个时点上有可能央行会再观察一下。因为最近在信用派生和大家对实体经济的信心层面上,已经慢慢开始企稳了。 而从商业银行行为来看,最近ABS的发行量的起来,对应的也是一种信用扩张和加速。所以整体信用派生,是在改善的,但你说会不会再有个一次降息,我觉得不排除。

金融界:您说的就是年内对吗?

王涵:我觉得接下来的半年时间内。央行应该是有空间再降一次息。但具体的时点选择,可能比较微妙。比方说市场出现了比较大的动荡,那么这一次降息可以作为一个稳定市场信心的工具,但是如果说市场没有大的动荡,我觉得央行不降,其实经济有可能慢慢也会好转。

(出品:金融界网站 )

戳这里 ↓ 最低佣金开户,还有好服务!戳这里 ↓ 开启财富之旅

嘉宾简介

王涵,现任兴业证券研究所副所长、首席宏观经济分析师,主管中国宏观经济、全球宏观经济以及大类资产配置研究。2012-2014年获评新财富、水晶球最佳宏观分析师,2015年获评中国保险资产管理协会最佳卖方分析师(宏观经济)第一名。王涵博士于2007年在美国华盛顿圣路易大学获得物理学博士学位。加入兴业证券之前,王涵博士曾在莫尼塔投资发展有限公司担任经济学家,并在德国耶拿大学从事博士后研究工作。

栏目介绍

《金融街会客厅》是金融界网站打造的访谈栏目,主要访谈对象为与资本市场密切相关的政府官员、经济学家、上市公司高管、资深市场人士等,力求拓展信息,传达价值,感受睿智,折射资本前沿最真实鲜明的映像。

“首席说”系列访谈聚焦国内外知名金融机构首席经济学家。这是一群对全球及中国宏观经济、金融市场最权威的专业研究大咖们,他们会为投资者带来最新最好的国内外宏观经济、全球金融市场及A股趋势发展的最权威解读。

联系电话:010-58325388-3478

电子邮箱:junni.he@jrj.com.cn

关注我们