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  主题:反思与前行:A股重构进行中

  时间:2016年7月8日

  地点:北京开元名都大酒店

  主持人:尊敬的各位领导、各位来宾,亲爱的朋友们,大家下午好!我是金融界网站的主持人刘迪,非常欢迎大家参加金融界网站和金融界爱投顾共同举办的中国金融证券研究所所长论坛,就反思与前行A股重构进行中这个话题进行深入地探讨。去年的一场股灾,几乎触及了金融安全底线,也让26岁的A股系统性风险凸显,反思才能更好的前行,但是反思什么是个技术活,同时这个投资环境的变化又会给我们带来什么样的影响?如何投资,也不是一个简单的事儿。其实比反思更重要的是预见性,在去年的所长论坛当中有专家提出,担心将A股涨的过猛,必然有系统性的风险。今年嘉宾又带来什么样的思想启迪?我们拭目以待!

  主持人:首先介绍一下出席本次论坛的各位嘉宾,他们是中国证监会研究中心正局级研究员黄运成;中华保险研究所总经理郝联峰;湘财证券副总裁兼研究所所长、首席经济学家李康;武汉科技大学金融证券研究所所长董登新;Upright Capital全球宏观对冲基金董事长刘陈杰;银河证券首席策略分析师孙建波;西南证券首席经济学家张仕元;中投证券研究所资深策略分析师黄君杰;爱投顾2016实盘邀请赛冠军叶智华;北京问天律师事务所主任张远忠;中国金融在线集团副总裁马勇;金融界网站总编辑巫云峰;让我们以热烈的掌声欢迎各位嘉宾的到来。同时在这些感谢本次论坛合作伙伴上海证券报、证券日报、证券时报、第一财经、等媒体的大力支持,首先让我们掌声有请中国金融在线集团副总裁马勇先生为论坛致辞。

  马勇:尊敬的各位来宾、各位朋友,大家下午好!感谢大家参加由金融界网站和金融界爱投顾联合主办的中国金融证券研究所所长论坛2016年夏季专场我谨代表主办方热烈欢迎与会的来宾,谢谢大家。

  这次论坛的主题和这个时间点应该说很有深意,去年此时此刻A股深陷股灾和救市之中,这场股灾我想不论对于监管层还有市场人士都没有预料到市场性的风险,影响非常大,我们从上半年振荡的市场行情当中感受到重构的艰难,但是危机是否真的无法预料?在去年的所长论坛上,吴晓求教授和诸多学者、分析师的提醒,让我们看到了专业和独立性的重要性,同时未来应该如何参与我们认为在后股灾时代的A股市场中,专业性、持有相关牌照的互联网平台发挥更大的作用,作为市场中的服务提供者我们旗下有数千万用户,金融界网站也有与深度服务中小投资者的爱投顾平台,整个事情正在发生变化。这一年来,无论是问计A股振兴之路当中情深意切,还是股王争霸赛里面诸多达人,我们看到了投资者的进步也看到了活跃在其中的众多的人才和市场高手。今天我们在此共聚一堂,让这份力量继续延伸,让这种理性持续壮大,期待能与各位业内精英碰撞出更加精彩的火花,为A股良性发展,为投资者踏实的投资奉上独到实用的观点和分析。谢谢大家!

  主持人:谢谢马总精彩的致辞,其实股灾引起的反思有很多,不仅仅监管层面的问题,投资者的声音也是非常重要,为此金融界网站今年2月份特意举办了问计A股振兴之路的正文活动,200多条建言可以看到一线参与者对市场的热点话题的一些理解和认识。我们经过网友的投票和专家的评审选出了代表性的优秀的获奖作品,接下来邀请优秀征文作品的作者代表上台领奖,同时有请吴晓求和马总上台为他们颁奖。有请六位获奖代表上台,有请吴晓求院长和马总。这六位获奖代表建言献策,受了很多关于自己A股方面的认识和认知,也是众多的优秀作品当中选出来非常优秀的代表。让我们再次以热烈的掌声恭喜六位获奖代表。有请张新恕先生留步,您是被我们选中作为优秀征文的代表,能不能跟大家说一下您现在的感想以及参加征文活动的一些感想和想法。

  张新恕:我来自湖南省岳阳市麋鹿江湾我是一名普通的中学老师,在这里有一个发言的稿子给大家读一下。各位领导、专家媒体记者及股民朋友们,大家好!我很荣幸以获奖者的身份参加了这次论坛,非常感谢主办方金融界网站领导员工对我的支持和帮助,作为一介草根,我把我对股市的建设性经验,包括分红解禁原始股份和增发股份、对大股东增设缩股处罚追究其失职,在此次征文活动中没想到得到金融界网站领导们的认识,得到各界朋友的关爱,得到专家们的厚爱,得到网民朋友的好评了,获得了至诚观点的奖励,深感荣幸和惊喜。这次奖项给我们普通投资者,让我们草根获得荣誉,充分体现了金融界网站对广大投资者的诚意和关怀,对国家、民族经济建设的关注,也充分展示了金融界网站团队上下一致,团结一心,锐意进取。我们真诚祝福金融界网站蒸蒸日上,越办越好。

  张新恕:当今中国股市在国家经济建设事业中的越来越重要,但中国股市离成熟的资本市场差距却很大,建设一个良性有序的股市体系,一个公平正义造福股民的投资场所是所有股民的美好愿望。我们愿意改革和创新,使中国股市能够完成制度上的蜕变,变"圈钱市"为融资市,化赌博市为投资市,还我们一个公平公正透明的自由资本市场,掀起真正的改革牛、制度牛。

  主持人:说得特别好,谢谢张先生。我们发现高手真的是在民间,从张先生这番感慨当中,我也是感慨万千,其实中国的股民数量过亿,很多的普通投资者他们大多数是存了几乎自己一辈子的血汗钱投资到资本市场当中,理应得到公平的对待。所以我们金融界网站和金融界爱投顾秉承着真诚服务给大家,希望大家能够常回家看看。接下来到了大家非常期待的环节主题演讲环节,欢迎主讲嘉宾中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求,吴晓求的演讲主题是“股市波动是金融风险释放的重要机制”。有请吴所长。

  吴晓求:非常荣幸第二次参加论坛,这个论坛有它的特点,金融证券研究所所长论坛,金融证券研究所追溯历史应该说我是最早提出这个词的,因为我1996年在人民大学成立一个研究资本市场的研究机构,当时也有人说搞金融研究所,后来我说就叫金融与证券研究所或者说金融证券研究所。我说股灾“挺好”,主要是让大家明白我们研究资本市场或研究证券,它不仅仅是一个单一的研究领域,它必须要放在大的金融框架下来现在资本市场、来研究金融。我们要知道资本市场或者说证券的重要性。如果离开了大的金融背景和结构,其研究资本市场就会变成一个股评,在浩瀚的森林中不了解这片小森林出现了什么问题。而且这片小森林使得这个浩瀚森林里面最具有生机勃勃,最具有核心竞争力。长期以来,我研究资本市场都是站在中国金融战略角度上研究市场,研究整个市场的发展,一些技术性的问题,明天会涨还是会跌,并不在我的研究范围内。所以看来很多的地方都有这样一个研究机构,我认为很有趣,这是感到非常兴奋。

  吴晓求:现在我不认为需要修改,刚才讲的是第一点。第二,股灾之后,在我所有的论文里面不会用“股灾”这两个词,这两个词不应该生活化或者说它的理论逻辑还不够,我更愿意用“危机”。这是有内涵的,也有它的尺度。在这个市场中波动达到什么程度时候,我们说出现了危机,这是在学术上的标识。我们说股市的异常波动,当然这两个如果太异常了,也就是危机了。

  吴晓求:现在对我们来说,我们经常对历史上出现的一些大的事件把握得不够,我所希望我们这个国家、这个民族要反思,反思最大的目的就是少走弯路,从历史事件中总结教训,让未来更少的付出成本,让人们更少的经历一些灾难。所以反思对一个民族来说是极其重要的,反思实际上未来是大事,因为很多历史事件在不断的重复,在一个国家如果历史事件不断的重复,说明这个国家的很多人没有反思的精神。金融危机大箫条以来,1933年以来,第一次真正意义上的危机的市场状态是1987年10月19号,1933年到1987年之间已经过去了半个多世纪了,半个多世纪这个全球市场第一次出现了真正的危机,这个危机意味着金融市场的演变,意味着对大萧条以来所形成所有证券市场规则的重新反思,那些规则在运行了50年之后发现它有重大的危机,因为这50年来最重要的是市场规模扩大了,而且专业技术得到了系统的发展,专业技术的发展对规则的冲击是非常大的。所以说1987年1月19号黑色星期一,在全球的金融市场,特别是股票市场进入到现代时期,美国市场先导市场修订了一系列完全资本主义的规则,包括我们大家熟知的垄断机制,之后对不同时期的帮助,这都是一个重大的成果。

  吴晓求:特别像美国这样的国家,每次的危机意味着法律的进步、完善、规则更加公平。无论是刚才说的1987年10月19号的黑色星期一,还是2000年的纳斯达克的泡沫危机,还是2008年的次贷危机,全球金融危机,这些在美国推动了法制的完善,这个法制的完善以反思为前提,没有反思不可能有法制的完善。所以他们时至今日,他们对这三次,从大萧条以来,三次美国的金融动荡金融危机都仍然处在不断的反思之中。从全球来看,美国的金融市场,也包括股票市场是全球最高的国家,但是它也是最有效率的一个金融市场,也是最具有投资价值的一个市场,同时也是做得最好的一个市场,这等于是反思,反思基础上的规则的完善。中国在这点上,我们要学习,我们要善于反思,要认真总结,要有这样一种勇敢的精神,直面的精神。对一年前的东西,这种事件总体来看,我们反思的不够,有我们研究者的素养以及研究者的信心,这样一种意志,我们很多还是希望说好话,研究大事件首先不是说好话,这需要研究坚定的力量,坚定的信念,当然还有环境,必须要给予一个比较好的环境,让他能够获取相关的信息,没有相关信息的就是拍脑袋,不是臆断,我们有很多臆断,没有数据、也没有证据,这个环境有时候也有条件。

  吴晓求:我带了一个团队就在反思,我们全面的思考哪些问题需要重新思考,所以中国资本市场发展的历史,的确有很多重大的问题,我们并没有想到或者想的并不是很正确,有的完全是实用主义的东西,没有逻辑。我刚才坐在底下,这个题目是昨天提出的,刚才听主持人说,我们要有反思,说股市波动是金融风险释放的重要机制,这也是一种反思,实际上告诉大家股市波动是一种常态,不要对它过于敏感,因为过于的敏感不好,像中国这样的大国家,特别是在不断开放的今天,乃至于未来,金融风险是存在的。金融改革的核心目的是要创造一种金融风险能够有序的释放的机制,这是金融改革最终目的,不可能把金融风险完全覆盖掉,完全控制住,表面上非常好,实际上底下也不行的,我不希望这样,我希望有风险可以通过在透明度的基础上,来释放它,管理好服务系统,市场和制度应该提供一种管理风险的手段和机制,包括工具,这个非常重要。这就涉及到金融一系列制度和金融工具的创新,你要给投资者提供一个管理风险的机制和工具,很多人知道这里有风险,但是找不到办法,这就是我们的问题。

  吴晓求:我的主题是说这个意思,而且在所有的金融危机的形态中,股市的波动是可以接受的,不可以接受货币的大规模变动,我认为这是我们很重要的底线,我也不能接受银行出现了流动性的危机,这个肯定是不允许的。可是我们在金融改革的问题上,股市的波动,只要在透明度的基础上,不是在欺诈的基础上,我认为都是可以的。一个现代化的国家,尤其在中国市场很发达的国家,金融体系有时候会有波动,特别是在金融市场越来越发达的国家,像中国或许未来会出现资产价格的一些比较大幅度的波动,这是正常现象,但是会对冲掉物价的一些问题。你们要发现这样一个规律,在金融市场内涵越来越丰富的情况里面物价会下降,对资产价格,因为大的货币背景导致的会引起一些波动,这实际上是一个非常有趣的现象,这是一个大的理论问题。我们要反思什么?

  吴晓求:我认为当前还需有五点反思,第一点,资本市场有灵魂的,这个灵魂不能偏离,我认为资本市场上的灵魂是透明的,也就是我们一切的法律监管的重点都是要维护市场的透明度,所以说所有危害透明度的东西,我们都是不符合资本市场的要求。所以我经常说资本市场是整个现在金融制度体系里面,它的要求最高的一种金融制度安排,这个透明度和商业银行是不一样的,这个透明度对市场公开的,点对多的一个透明机制,商业银行就是点对点,我知道了就行,你是否被社会知道,没关系。而且透明度也是资本市场公平公正的来源、起点,离开了透明度,资本市场一切无从谈起,无论它的效率还是它的公平都无从谈起,所以我认为这是最重要的,来到了这个市场,你要切忌,你要说真话,要保持足够的透明度,就是从这个意义上来说,这就有一个万科事件,万科事件的核心是透明度,几方透明度不够,这是资本市场的基本要求,这是资本市场制度建设的起点,从这里开始,我看刘士余主席做了这些事情,我认为这是正确的。

  吴晓求:第二,资本市场能做什么?不能做什么?这个要搞清楚,可不是说包罗万象,什么都可以做,赋予它巨大的功能,恨不得中国经济走出这样一个低迷就靠它了,它做不了这样的事情,它没有这么大的规模,虽然资本市场发展在构建金融体系的过程中,起着核心的和决定性的作用,但是很多问题靠它来解决不太现实,也没有必要,也会歪曲了它的功能。我理解资本市场最重要的功能就是几个,第一,它是一个风险定价的机制这个非常重要,没有资本市场,没有风险定价机制是不行的,把人和人的差别通过价格体现出来,这指的是企业,区别开来了,说实话企业和企业周期不一样,处在的行业不一样,管理的团队不一样,理念不一样,为什么它们两个不一样?它们两个不一样,不一样通过谁来说呢?通过资本市场,它是风险定价,也是一个资产定价,这个非常重要,这是金融结构升级至今最重要的一个进度。金融没有市场之前金融风险定价功能的,它是一个融资的功能,没有财富管理功能,有了资本市场这两个功能凸显出来了,推动了整个金融的进步,我认为这是非常重要的,我们要理解。

  吴晓求:同时,还有财富管理的问题,越来越多的通过资本市场来配置,从这个意义来说,这个市场不是资金池,我们过多的把这个市场理解成资金池,我们说的最多的是融资,融资歪曲了这个市场的基础,把这个市场理解成一个资金池,有了资金池才能融资,其本质是资产池。所以说融资基本不是它最核心的功能,财富才是最核心的功能,不是大家都去买房子和黄金,那就说明这个国家非常落后。我们需要深刻的理解,在中国资本市场的功能真的理解的太差了,融资可以解决一部分问题,这是不正确的。我们的规则制定出来有巨大的偏差,我们规则的制定相当多的精力放在IPO上,讨论是IPO、规则也是IPO,也是不对的,更多的放在财富管理上,IPO虽然重要,但是在这里不那么重要,存量变得很重要,增量变得不那么重要。

  吴晓求:第三大点,我们要深刻的理解监管的职责是什么?我们过去对监管赋予了太多的职能,一方面既要保持市场的透明度,又要让它推动市场化,我们相当长的时期了,招商引资推动亿万经济发展以后,证监会也给了一个推动市场的发展,一般哲学意义来说,如何变成一个推动指数的成长,这就有问题了,所以说实际上跟监管者没关系,指数高低跟监管没有关系的,指数高低是一个逻辑,跟监管者没有关系,监管者受到大家的谩和指责,我认为不对的,市场不能下跌了,就指责这个证监会主席,上涨了就说他多么了不起,我不认为这是正确的想法,监管职责的核心,第一是保持市场的透明度,这是十分重要,采取一系列的规则,保证市场有足够的透明度。第二,要依据法律打击一切违规违法行为,特别三大违规违法行为,如虚假信息披露,把各种的东西影响市场公平性的东西,我们在相当一段时间里出现了双重目标,既要有市场成长的目标,还要有市场排兵布阵的目标。如果市场下跌了,明明看到这些人违法违规也不查他,真的查违规违法,存在市场是否成长非常重要的一个工具了,这个就有问题了,失去了公平性。监管的职责究竟是什么?是保证市场的透明度,同时打击一切违规违法的行为,特别是刚才说的三大违规违法行为。

  吴晓求:第四大点,我们还要反思市场成长的逻辑是什么?这个要反思,市场从来不可以依据市场以外的力量控制市场,让市场成长说起来就起来,说下来就下来,市场成长的逻辑不是外部来控制的,是内生决定的,取决于这个国家整个经济的周期,取决于产业的周期性,取决于管理团队,取决于资本结构的安全,取决于国际市场的影响以及宏观经济的变化。我们任何市场以外的力量牵引这个市场走,最终这个市场带来灾难,深刻的牢记明白市场的逻辑在哪里,来自企业、来自于经济的变量,不来自于忽悠,如果大家都忽悠了,那就麻烦了,实体经济繁荣一定是市场繁荣的基石,现在两者之间没有特别对应的高度的线性关系,但是它们之间有一种逻辑关系。

  吴晓求:第五大点,我们要反思市场的规则的核心内涵是什么?这个市场要发展起来,我们要构建一个非常完整的市场规则,除了A股的具体规则,我们在规则的基础上有内在的关系,比如说今年年初万科事件,这是没有理解规则本质的内涵,并不是说所有的成熟市场国家的规则都可以完全拿到中国来,因为中国是一个大国,它的金融文化非常特殊,需要慢慢的理解,如果咱们是微观信息的披露窗口,通过这个市场了解信息,而我们没有这个机制,让谁去说?所以我们有微观的机制,我们宏观机制需要审批,特别麻烦。所以我希望靠一个综合特殊的情怀,而且这里面出现最大偏差的,我们对供需治理缺乏非常重要的理解,我们基本上是这套逻辑,谁钱多谁来做我们嫁接在资本市场基础上的上市公司的核心要义是利益均衡,从这里可以看出所谓的万科事件里面对公司治理的理解出现了重大的差别,无论是管理的团队还是大股东,他们都没有正确理解作为一个上市公司的规则的坚守,不能说不喜欢谁,这不行的,你没有权力,他们缺乏深度的理解,这个规则是核心。

  同时也不能无视其他人的权益,我是大股东,什么都听我的,这也是非常糟糕,这是土豪的思想,这些东西都要反思。一定要理解上市公司的公司治理是利益均衡体系,需要平衡各方利益,不可以利用你现在掌控的权力或者说资本的权力去让公司治理的其他方受到因为的损害,不可以,一切都在妥协和协商之中,这是基本的原则。但是在我们国家的确这两个关系的后面,有钱说了算那个土豪实际上是最严重的,一个上市公司究竟是有的大股东好还是没有大股东好,内部人管理好,没有定义的,每个上市公司相当多的都是内部人控制,也没说他有什么问题,这里面没有一个明确的谁优谁劣,一切都要遵守在现有的规则基础上,要深度在现代公司治理价格理念基础上思考问题。如果我来想我们这一年来反思什么?这五大方面需要反思的,这五个方面反思清楚了,中国资本市场一定有一个广阔的未来。我要讲的就这些,谢谢大家!

  主持人:谢谢吴所长精彩的演讲,再次把掌声送给他。有了吴所长精彩演讲之后,我们把更具矛盾和热点的话题推给圆桌讨论一,后股灾时代的A股建设。接下来有圆桌讨论主持人武汉科技大学金融证券研究所所长董登新先生,董先生也是非常的务实,非常的接地气,他这次来主持我们这个圆桌讨论一,就是代表我们普通的中小投资者来进行提问的,接下来有请圆桌讨论一的各位嘉宾,他们分别是:中国证监会研究中心正局级研究员黄运成;中央财经大学金融学院教授、证券期货研究所所长贺强;中华保险研究所总经理郝联峰;湘财证券副总裁兼研究所所长、首席经济学家李康;北京市问天律师事务所主任张远忠;接下来我们把话筒交给董所长。

  董登新:各位来宾、各位同仁,新闻媒体朋友,大家下午好,下面到了第一场讨论环节。大家知道,2015年的大牛市出现了两个新的特征,一个就是我们投资者结构复杂多元化,2013年的互联网金融和私募市场的崛起,应该说给我们市场带来了结构性的生态变化,2015年中国的资管业务的总规模达到了93万亿,这是一个庞大的数字,如果扣除通道业务差不多还有60万亿到70万亿。另外一个很新的特征是,我们交易方式的杠杆化,融资融券和场外配资交相辉映,应该说极大的放大了我们沪深交易所的交易量,去年我们沪深交易所总量超过一万亿,后面的沪深交易所总的日交易额也突破两万亿,很显然有杠杆的功能。应该说在这样一个新的市场生态下面,中国的牛市在2015年轰轰烈烈展开,但那就是短牛、快牛的节奏。2014年7月底牛市从熊市底部2000点出来步入新的通道,2015年6月份就结束了,就这么轰轰烈烈而短暂,接下来杠杆的熊市比杠杆牛市更可怕,国务院动用了大量的力量来救市,应该说这个教训是非常深刻的,值得我们反思,反思才就进步的余地。下面我们第一个话题,对去年以来的中国股市怎么看,按照我们的排序就从我身边来说,每位嘉宾用5分钟的时间发表自己的看法。

 

  郝联峰:我谈谈杠杆牛,我觉得对股市如果提什么建议的话,我觉得最重要的是三个。第一个,股市包括金融市场首要是支持实体经济,不能偏离这个方向,如果只是被一些投资者炒起来,这个市场价值要大打折扣了,如果把实体经济搞好了,像股票市场、房地产市场,这些市场长期收益率会很好,就不用担心跌。第二个,我们这么多证监会领导,都是怕股市跌,跌的时候来救市,涨的时候很开心,这个导向是不太好的,没有暴涨就不会暴跌,就跟北京房价一样,2014年市场在2000点的时候,大量的发行新股,大量的控制杠杆资金,这样还会暴跌吗?第三个,这个市场要支持直接融资的相关机构,尤其是支持股权融资的相关机构做大做强,不要老是支持银行,银行上市的越多,做得越大做强,债权融资就越大,而中国现在最大的问题宏观负债率太高,把相关的宏观负债率降下来了,支持保险公司,支持股权融资机构做大,他做得越大,这个宏观负债率才能降低下来。谢谢。

 

  张远忠:我想聊一下2015年的股市波动到底有没有制度层面的问题,正好有机会到台湾访学,台湾本身证券市场比较好,这个平台对西方制度建设的文化传承也比较好。通过将近两个月的时间,我搜集了大量的资料,跟台交所相关的监管机构进行了交流,最后形成了初步的调查报告,大约5万字,现在正好借这个机会跟专家和领导们简单地汇报一下。

  我通过对比我们的制度和我们的若干次股市的波动跟西方的制度构建之后,我的报告题目是《台湾证券监管体制的有效性元素及对中国证监会的改革建议》通过对比之后,我发现2015年股灾当中有一个重要原因是我们监管体制造成了的股市问题。什么体制呢?我们的分业监管,把去年股灾的原因归结为证监会,我在媒体的采访公开地讲,确实不公平,是我们的体制造成的,因为我们的体制是在混业监管之下仍然实行分业监管,这样的监管制度在西方的历史上、在台湾的历史上有很多灾难的,有很多漏洞,有很多问题也是于此。在问题当中也进行了归纳,混业之下分业监管导致监管的问题,尤其对于私募基金,对于引资银行,因为股市导致整个国家资金流的市场,如果证券监管机构都无法把握这个问题的话,是无法采取有效的对策,这个情况之下,去年采取了各种对策,在我看来的确有点问题了,责任不在证监会。

  最近的典型万科事件,我看到一行三会对私募事情进行了调查,一行三会通过各自的职权调查到最后的时候无法深入下去,无法穿透、无法交叉。在这样的情况之下,调查资金的合法性,是不可能的,台湾和欧美地区证明对私募基金的调查是非常困难的,司法净值调查都非常困难,去年调查私募事件都没有结论,调查私募基金的穿透很难,在国外来讲,一个私募基金在银行开户的时候必须披露所有的股东,股东必须穿透到里面去,必须披露社会信托,可以通过信托的规避来监管所以说穿透性的审查是非常重要的。关于影子银行也是一样根据国际的分析,它的体量大于国内的体量,占到我们资金流融资市场的三分之一的市场,差不多是50万个亿。这样的一个资金流,他们在分业监管的时候很容易进行监管套利,风险高度集中或者说违法的尽管套利是打击的,但是我们现在无法打击影子银行的监管套利。2008年危机之后,美国意识到危机资源是杠杆过高,同时缺少监管,对杠杆进行了有效的制止。

  第二,分业监管没法形成监管信息的共享,一行三会监管信息是什么信息呢?大家有急事的时候到国务院开会,无论分业监管的美国还是英国、台湾,2008年之后一个重要的工作建立监管信息共享,美国成立监察委员会,英国成立金融政策委员会,台湾成立金管会,他们在重要的时候宏观的审慎把各种监管信息进行分享,及时建立预警机制及时采取有效举措对付危机,这是一个问题。

  第三,分业监管职责不清,在美国也一样,美联储、英国的FSA,他们也存在这个问题,怎么办呢?英国形成一种新的监管构架,在财政部之下有一个英格兰银行,英格兰银行是一个货币政策体制机构,无论美国、英国、台湾都把央行货币政策的功能和监管层分开,英格兰银行只负责审慎监管,但是金融行为这些事情交由下面的金融监督协会来做,直接对财政部负责,不对英格兰负责。所以我觉得将来一行三会改革的时候,应该要把这些问题说清楚,无论是哪种体制,有几点是共通的。

  我的改革建议:第一,一元化改革是必须的,如果像现在这样分业监管,将来的问题还会重复出现。第二,我觉得就证监会建设加强独立性建设,实行委员制。第三,经费的改革,我们是搞预算,应该变为收取会员费,这样费用就有保障了。

 

  黄运成:感谢会议主办方的邀请,我感觉今天这个会议是非常有意义的一件事情,我想谈三点看法:

  第一,2015年是一个资本市场的分水岭,我们要充分的分析、认识和反思2015年各种情况。表明在几个方面,第一个,市场的规模已经达到空前的水平。第二个,刚才大家讲了很多,杠杆,以前这个市场杠杆没有这么大的比重,2015年杠杆有这么高的比重,问题不仅是杠杆。第三个,参与者结构,从机构的角度来讲,私募基金、民营力量已经是这个市场的主要力量。第四个,监管的思路和一些相关的政策远远跟不上市场发展。所以说2015年是中国资本市场一个分水岭,这是谈的第一个观点。

  第二,借这个机会再呼应一下吴晓求教授,他刚才说了一句话,在更大的框架下讨论资本市场的问题,我们必须在更广阔的范围内讨论资本市场的监管改革和一些其他的改进措施问题,这些问题反映在这个层面上,但是根源可能有更深刻的背景。回顾一下,2013年十八届三中全会提出了两个目标:第一个目标,市场在资源配置中起决定性作用,对这个目标从2013年以来,到现在无论是媒体还是各个方面都在讨论,都在深化,都在采取具体的措施。第二个目标,政府治理水平的提高,对于这个问题的认识,对于这个问题推进的措施都是远远不够的。十八届三中全会提出的这两个目标是有机联系的,如果没有政府治理水平的提高,市场在资源配置中起决定性作用,这个目标的落地或者这个目标真正的实现是很难达到的。所以说要把政府治理水平提高放在一个非常重要的位置,讨论资本市场的问题,讨论监管的问题,不完全是一个监管机构的问题,我们要在更广阔的背景下来讨论它的问题。

  现在具体到股灾的问题,具体到股市波动这个问题,现在并没有非常权威的报道,公开的材料,从反思来讲、从认识来讲、从评价来讲,这个事件是什么,我们怎么认识,发生的原因是什么,怎么来认识它,市场的原因、制度的原因、体制的原因,未来这些措施等,现在谈各种各样的问题,具体的问题谈的太多,一些制度上、本质上、体制上大的问题没有谈到,有关方面对情况了解,加上披露、公开都不够,使得大家的认识很受局限。

  第三,我们要更好的认识资本市场在风险定价,在风险管理当中的一些作用,这个认识应该有一个更强的法规保证,认识不断的变化、不断的深化,但是没有一个很好的法律保障,很多问题就会变。我一直在说,就跟我们对研究工作的认识一样,说研究说的很重要,但是事情忙起来,调查研究就不重要了,很多最后为什么权力任性,权力本质上任性,如果没有约束权力就按照任性的特征走了,我们缺乏保障。谢谢大家。

 

  董登新:下面有请湘财证券副总裁兼研究所所长、首席经济学家李康。

  李康:今天很高兴受金融界的邀请参加这个会,刚才说得都非常透彻,这个问题挺有意义的,“反思与前行”,我现在有个问题。第一,我们不知道反思,到现在为止没有一个权威性的部门,对去年这么大的股灾有一个全面而准确的认识,如果没有一个认识,下次再发生该怎么办?我觉得这是一个非常大的问题,如果没有反思,就没有前行。美国几次大的金融危机以后,美国议会都出了很多报告,大家回去都看一看,一个民族如果不会反思,我觉得这是悲哀的,我们现在恰恰缺乏反思的精神。

  我们应该讨论清楚几个问题,第一,去年的“大跌”是不是股灾;第二,如果出现了股灾该不该救呢?这个问题讨论清楚,否则下次再有这个情况怎么办?第三,在那个点位该不该救市?有人说进去太早了,有人说进去太晚了,至少要有一个结论,是哪个部门来组织,应不应该证监会组织,还有更加公正的平台组织;第五,钱从哪儿来?第六,下次出现这个问题的时候怎么办?

  今天因为时间关系,我谈两点,第一,去年在那种场合,我觉得政府及时出手完全正确,这没什么好讨论。现在说粗暴式救市都是废话,在那个场合2000点合适还是2500点合适,至少在连续下跌,金融风波会蔓延到其他部门去,这个后果不堪设想的。

  现在我们也许要讨论,怎么样在法律上能再健全一下?比如说台湾有这种国安基金,我们能不能借用,救市采取什么样的措施,这是可以讨论的。我认为应该搞小盘股,搞流动性的,股指期货应不应这么粗暴的讨论掉,我们应该善于利用股指期货,不是所有的问题都归在股指期货上面。如果救市可以把香港的那个脚本拿出来,当时救市的时候,我们有关操作具体的人能够好好的学习一下,股市也不会跌得那么惨,现在只能说惨。

  贺强:刚才李康所长说了反思,确实非常对,作为投资者只有总结不断的经验才可以,但是很可惜的看到,去年股市暴跌,称之为股灾,暴跌了一年到现在还在下跌,我认为反思不够,确实做得不算太理想,包括媒体上面股市的节目,还是那样,一模一样,去年跟今天没有改变。所以再有暴跌会怎样?

  今天这个话题是反思,时间关系,我讲一点,去年的股市为什么暴涨?有很多专家学者也在探讨原因,认为杠杆推动了股市的暴涨,去杠杆推动了股市的暴跌,关键是场外的资金,场外的配资,这杠杆1:8、1:10,过去是从来没有的,短期大量的资金融入股市引起了它的爆发,气球迅速会被吹大,5000多点,政策态度一改变,去杠杆,气球肯定一下就爆裂了,而且暴跌中,必然形成了一些问题,不救市就不是股灾了,全方位的金融风险。

  在暴涨、暴跌之中,现在市场急需我们的监管者彻底改变,要实行联合监管、统一监管,去年暴涨、暴跌可以看得出来,仅仅证监会一家,不可能把这么复杂,规模这么大的股市管好了,因为去年股市在券商板块连续涨停的带领下,一口气突破了3000点。突然有一天证监会宣布查证券公司的,这个消息一宣布,券商板块从涨停板打到跌停板,说明证监会采取的行动,也看到涨的太急了,想制约一下,没想到场外的配资力量太强大了,结果很快一下从3000点推到5000点。场外的配资证监会管不了,场外的配资追根溯源,资金的主要来源就是银行,银行的理财资金,证监会管不了,而且场外配资合理不合理、合法不合法,应该通过什么渠道来配资,配资的杠杆需不需要控制,说实在到现在没有人认真研究和思考。

  1999年以后,全世界都在混业,而我们金融机构业务不断的拓展,我们资金流动的自由性不断的提高,货币市场、资本市场不断的流入资金,现在整个金融市场都在朝着混业的方向在发展,可是我们监管没有跟上。所以去年暴涨暴跌是一个重要的经验教训,所以我认为我们应该痛下决心,我们金融应该尽快的进入混业经营。

 

  董登新:刚才各位把自己的精华观点给大家做了分享,其中都提到了监管,监管确实是一个难题,证监会的监管权力有多大,监管职责、范围,监管的模式,不是一个单边的变量,监管的模式,我认为跟市场化、法制化程度息息相关的,市场化、法制化程度越高的地方,去行政化就越有成效,市场化、法制化程度越低的话,市场不管不行的。所以我们下面讨论的问题就是在中国来讲,注册制改革和证券法的修订,是不是市场化和法制化两个里程碑?中国市场化和法制化为什么这么困难的推进呢?我们这几任证监会主席一致提倡,中国资本上改革方向红线就有三条,万变不离,市场化、法制化、国际化,但在中国推行为什么这么难?这是第二个问题。

 

  贺强:实际上各国的证券监管都是依法监管,所以一个完善的证券法律体系非常重要,各国的证券法律的核心是保护投资者利益,但是我们现在天天喊保护投资者利益,特别是天天喊保护中小散户的投资者利益,可实际做的怎么样呢?我觉得大相径庭。去年9、10月份,肖钢还担任证监会主席的时候就到证监会开会,提过这个问题,为什么咱们中国股市每次暴涨暴跌,最后看结果,都是广大中小散户亏损累累,中国股市25年,说实在的,经历了多少暴涨暴跌,每次为什么都是这种结果,这种市场能健康、能完善吗?所以这个问题是一个非常根本的问题,证券的监管其实最重要的就是保护投资者利益,我们现在说得多、做得少。

  李康:我们这个股市很奇怪,涨的时候打压,跌的时候没人管。股市目的是融资,但是股市更重要的功能是让中国广大投资者分享中国改革开放的成果,而不仅仅为了国有企业解决困难,为了实体经济服务。

  你说通胀好还是通缩好?有人说,既不要通胀,也不要通缩,经济学就三个,通胀、通缩、滞胀,通缩很可怕,通胀我们反对恶性通胀,涨3%、5%,这算通胀吗?这是物价上涨,如果一个生产者自己生产的产品不停的下跌,生产者第一个考虑的就是要裁员,关闭生产线,大家动不动就这样,我记得1993年那时候通胀到了24%,也没人哭着喊着受不了,前几年一到5%大家说受不了,真的受不了吗?适度通胀是对经济有利的,觉得涨了可怕,跌了不可怕,这就是一个常识问题了。股市不断的上涨,如果疯涨怎么管呢?融资者得到必要融资,投资者分享到必要的收益,你非要打压他,就怕风险,跌了就没有风险吗?这股市怎么发展过来的,我觉得应该想清楚,股市干什么用的,它的终极目的是什么。我一直认为股市就应该让广大的消费者、投资者分享到中国经济发展与中国改革开放的成果,这个一定要解决好,同时为经济服务,是不是这样更全面一点?

  黄运成:我们谈监管问题是一个很复杂的问题,推进这个问题讲三个观点,第一个观点,根本问题还是在行政体制改革,这个问题如果不解决,单纯的就事论事,就技术问题谈技术问题达不到,刚才大家谈了很多分业监管和混业监管好处的问题,分业监管有很多问题,向混业监管去迈进,都是我们的一些想法,也是我们的一些目标。但关键分业和混业都要人来做,人的行为不改变,人的行为的约束不改变,你能保证换一个机构就能改变了吗?关键是行政体制的改革。

  第二个观点,地方监管和监管本身的问题,我们应该从一个更大的法律体系来推进,整个中国本身的法律体系的建设要推进,如果没有整体的法律体系的推进,单纯依靠资本市场的法律体系来抑制,这是不可能的。资本市场一定是中国整体经济当中的一块,是一部分,不管这一部分有多么重要,肯定是一部分,但在法律体系上来讲,法律的立法程序,立法的过程来讲都要依赖于整体法律建设的推进。

  第三个观点,这个法规建设,监管问题是一个很庞大的体系,关键的环节,一些重要机构去行政化,我们一直期望达到,但是很难推进,我们国有的机构,在地方上还在强化它的行政化的色彩,我们在资本市场一些核心的部门,还在强化它的行政化的色彩,赋予它一些行政的职责,这完全是和未来的改革是背道而驰的。所以去行政化这个东西如果不能推进,我们很多的良好愿望,仅仅在愿望基础上。

 

  张远忠:这个话题的确是很大的话题,也是很敏感的话题,从国家宏观到资本市场微观,道理是一样的,都属于一个问题,首先大家对法制的认识恐怕没有达成多数的状态。第二点,从证券资本市场角度来说,能不能从微观的角度在力所能及的范围之内,做一些我们微观的推动。在我看来,这么一种推动,在美国《证券法》历史上起一个积极的推动立法工作的作用,加强沟通,形成很好的判例,法院认可,最后逐步的形成了这么一个证券法制进程的一个状态。

  我们是人大立法、证监会立规范性文件,我上次也提了,其实我们现在证监会的很多规范性文件,可以把它进行总结提炼的,向国务院法制局提出来,能不能上升为行政法规,这样的话,证监会的执法权限就加强了,权力也扩展了,这个事情证监会是可以做的,积极总结行政法规,最后形成证券法。

  第三个,对证券市场定位,证券市场是一个融资平台,为地方政府解困的平台,这样的定位是一个行政化的机构,从国际证监会组织的角度来看,其实证监会是保护投资者去风险化,这实际上是三个主要目标之二,但我们现在没有把证券法把投资者保护作为第一项规定,我们还需要落实。

  郝联峰:我有三点谈,第一个是认识问题,第二个是利益问题,主要是政府掌握的资源太大,第三个,国情的问题,中国国情跟发达国家不一样,已经告诉你这是皮包公司,散户一样买,我就告诉你5块钱发行,要不要,不要2块,马上就来了,该审的还得审,该管的还得观,三板比较好,500万以上才能开户,市场化程度比主板大多了,是中国国情不一样。

 

  董登新:谢谢五位嘉宾,下面有十分钟跟台下嘉宾进行互动,能提两到三个问题。
  提问1:我来自华夏时报。我想提一下万科的问题,我们注意到这次在买入万科股份的时候引用了大量的杠杆资金,先通过股权质押,通过国际化的资管,基本是杠杆上面加杠杆,表面来看所有运作都是合理的,请问台上各位老师如何看待看似合理的资本市场的行为,我们对这种行为是否应该予以一定的规范?谢谢。

 

  贺强:首先,资本市场一个重要的功能,就是并购,有利于产业结构调整,并购是鼓励和支持的。另外,股权分散化确实是我们治理的方向,这个无可厚非,但是提问者提到了杠杆的并购,我也关注到了这一点,我们的监管者应该了解一下杠杆有多大,风险有多大,最起码掌握一些情况。

  张远忠:我是做这方面业务的律师,简单说一下,宝能并购万科也是典型的西方国家的并购套路,我用监管的宽松、用杠杆产品去进行融资,收买目标公司的股权,目标公司上涨之后抛空获利。就我们国家而言,目前的确是有监管套利的空间,这个产品应该说从合规性看,我觉得应该没问题,产品都是金融资金,都是宝能的关系和客户进行融资的。它做了两点,第一,公开募集;第二,人员不超过200人。对于杠杆,目前为止,国家没有对杠杆进行限制,如果要进行风险的匹配,对投资者进行适当的告知,把合格产品推广给合格投资者,投资者如果从这方面了解应该没问题。关于资金来源上,我也看到很多人质疑合法性的问题,商业前提上,宝能没有义务澄清,没有义务主动的澄清资金的合法性,监管者要调查,我接受调查,没问题,而且更何况宝能这个产品的资料应该说都在保监会、银监会有备案的,相关的文件加上银行的资金流,我觉得它的合法和合规性,尽管在各自的范围之内没有进行交叉,但是这个东西我认为还是合法合规的。

  提问2:各位专家好,我来自证券时报。最近比较热烈的讨论是关于监管层对并购的一些监管新政策,各位觉得对这些事件有什么评价?

  张远忠:万科这个事件不是治理结构有问题,是中国A股市场上治理结构最好的公司,问题在于章程当中没有设置好反并购条款,包括王石出事之后,这么一种分散的股权结构,其实当年的君万之争就有这样一个启示,这样的话,在章程当中设置各种反并购条款,把它设置好,现在没有设置的话,我觉得不能怪他治理结构,应该怪章程上面的问题。第二点,并购政策没有新的规定,我觉得管理层高度关注这个事情,最核心的希望通过宝能事件推进中国的金融改革,如果说宝能涉及暴仓,我觉得不可能,之前肯定宝能做了详细的规划。如果说宝能暴仓,如果说到了这个之下,多少老百姓几百亿在里面,会不会到一行三会来闹事儿,这多大的事情。所以我觉得宝能不会暴仓。

  董登新:谢谢五位嘉宾为我们贡献他们精彩的观点和智慧,谢谢各位嘉宾的互动。中国股市存在或多或少的缺陷和不足,它才26岁,应该说是一个充满活力,富有魅力的一个年龄,“十三五”这五年非常关键,“十三五”后A股市场三十而立,到那个时候,中国的股市能不能做大做强,屹立于资本市场,政府力量非常重要,政府的改革对中国下一个三十年非常重要,我希望政策改革带来的明天会更好,我们投资者明天更幸福,第一场讨论环节到此结束,谢谢各位。

  主持人:投资离不开大环境,在当前的大环境下如何投资,当然是需要冷静的偷拿和敏锐的慧眼,今天在座的各位嘉宾有判断策略的大牛有行业分析的明星还有实际操盘的冠军,在他们讨论之前提一个小小的建议,很多证券的说辞是比较有套路的,对于很多普通投资者来说听不懂,我在这儿建议接下来要讨论的各位嘉宾,希望大家少点套路,多点干货。接下来就让我们有请Upright Capital全球宏观对冲基金董事长刘陈杰,为我们进行第二个主题演讲“经济新格局 投资新对策”,刘总在世界银行等机构任职,他认为下半年的投资机会在哪里?让我们掌声有请刘总。

  刘陈杰:非常感谢大家,今天有机会跟大家汇报下半年经济和金融市场的一些看法,特别是股市的。今天的题目叫“经济新格局 投资新对策”。首先我们来看一下经济出现了什么样新的格局?过去的股灾和新一轮的波动,会不会出现问题?第一,是审视新格局、重视新风险,这是我们自己内部的研究,基于这个研究,我认为今后五年的中国金融市场、证券市场一定会非常灿烂。

  刘陈杰:第一,潜在的金融风险值得高度重视。金融风险这个问题被真正的完全注意到从去年开始,现在来看,从实体经济的角度来讲,分成国内和国外两部分的风险,一是国内的风险,主要是四部分,非金融企业的高负债、地方融资平台、房地产高库存、新兴金融业态。其中有一个调研数据,当期的金融信贷有52%用于还本付息,流动性的增加是进入到实体经济的部分比较少的。现在的解决问题是什么呢?大家说的比较多的是财政政策来托底,财政政策真的有很大的空间吗?如果只是看它的赤字,现在赤字是3%,但广义的赤字已经接近10%了。广义的赤字里面包括土地财政、地方政府发债等等一些其他的融资渠道获得的资金,这是财政,它的空间不大。对于基建,前一段著名的经济学家来说,我们继续加大基金对基建的力度,基建的力度有多大?我们是通过测算把它反推,今后十年的基建增速跟十年前相比,应该说下降了一半。货币政策的宽松货币效率如何?现在来看,效率是比较差的。我们可以很明显的看到,下面这个图,两者的裂开,说明很难带动经济的发展。

  刘陈杰:第二,从细节到总结,我们是金融从业者,很容易观察到一些比较有意思的现象。第一个很有意思的现象,股市跟宏观经济之间的关系。以前讨论市场的时候,宏观经济分析师去一个机构,谈谈宏观还是比较重要,到2014年之前股市跟经济基本面的相关性是正的57%,但是2014年以后,两者是负的52%,这是不寻常之一,2014年股市跟实体经济的破裂。第二个不寻常是房地产市场,它在2014年已经出现一个拐点,2014年以后整体中国房地产市场是供需之间的力量发生了一些转变。我们详细的有一个短期房地产投资和房价的预测,所以不寻常之二是2014年以后全国整体的房地产市场变质了,以前房地产市场是很大的居民财富池子,2014年以后它的加速度已经在减缓。第三个不寻常,是货币政策的效率问题,资金的密度在2013、2014年以后出现加速度上升。所以说每单位GDP需要信贷的力量都在加速度,对实体经济的支持力度在加大。去年M2是12,今年M2也是12,同样的12对经济支持力度在减弱,因为资金量是一样的。三个不寻常,首先从金融市场,第二个是房地产市场,第三个是货币政策。背后有一些深层次的一些原因。首先,是资金不愿意进入实体经济。不论怎样的政策引导也好,怎样的监管体系也好,实体经济不支持资金的进入。

  刘陈杰:第二个原因是,结构性的分化。像一些比较旧的经济,像有色、钢铁,回报率更低一些。第三个原因,现在整个资本市场的情况是怎样的,资本市场主要受到流动性和风险偏好推动,而不是基本面,资本市场波动性加大。整体来看,未来五年经济形势还有一个周期性的上升,能够保持这个就不错了。

  刘陈杰:第二部分,供给侧改革面临的“断层线”。我们为什么叫断层线呢?其实就是一些不协调的矛盾,第一部分,是金融稳定与结构性改革之间的矛盾。第一点,中国现在的金融周期处于非常高的事情,这个时候要做金融监管体制的改革或者其他方面的改革,波动性就非常大。在这之前,大家总体上还是抱着多一种保障的状态,这种微小的变化使得金融市场有很大的波动,就是因为中国处于高涨阶段。从国际来看,处在高涨阶段的金融体系冒然进行改革风险非常高。

  刘陈杰:第二点,金融稳定主要依靠流动性管理的宏观审慎框架维持,金融风险决定了危机是一个概率事件,危机救助决定了道德风险是必然事件,金融系统稳定、金融创新和零道德风险是金融稳定的新“不可能三角”。

  第三点,股市要稳定,如果保持它的稳定有什么东西可以保持呢?因为现在混业监管也好、分业监管也好,非常简单,就是流动性,如果不断的用流动性管理这个问题,不管分业监管、混业监管总要有工具应对这个金融风险的,流动性管理上的主要工具。但是如果是从治标的角度来讲,流动性确实能够保持住比较高的金融周期或者比较高的估值在那边。但是如果是不断的有流动性,有可能成为供给侧改革的阻碍。所以我们处在两难。

  第二部分矛盾,是去杠杆、去产能与宏观经济增长和就业的矛盾。针对供给侧改革提出的去杠杆、去产能,我们重点测算了一下有几个结论。第一,我们检验的方法算了一下产能的利用率,现在产能利用率能够实现新低。第二,主要集中在四个行业,钢铁、水泥、煤炭、有色。第三,如果说去5%的产能,对GDP的影响不能说很多,但是也不少,为-0.23个百分点。所以,一方面我们要去产能,但这里面有一定矛盾的。

  去杠杆,我们通过实践和理论证明,如果说保增长,中国的整体杠杆率是不会降的,这是第一个结论。大概一两周之前,国务院出来降杠杆其实是降的非金融企业的杠杆,并没有总体杠杆,因为这已经是一个可预见的,如果保增长,保持6.5%增长,杠杆是不会降低的,有可能非金融起义的杠杆会降。如果说非金融企业要去杠杆的话或者完全市场化去杠杆的话,对现在高涨的金融周期,如果哪里出现比较大的金融信用违约,对整个金融市场的冲击非常大。

  刘陈杰:第三部分矛盾,是金融市场脱离基本面,很难支持实体经济改革。这是我们做的几个对股市的一个监测,在股灾之前已经更新了,这是自然流到股市的资金的图,这个图有两个点,第一,这个在里面有一些资金通过这个模型可以算出来。第二,如果没有国家队进去支撑这部分估值,整个市场指数的中枢可能在5400左右,这是一个理论值,不一定。那么这么一个市场已经缺乏了它的融资功能,很难支持它的实体经济。

  第四个矛盾,财政体制的改革,但是财政体制现在从十八大三中全会以后,变化不是太大,财政应该分开来看,如果改革政那边不动,那是很困难的,这个不动直接影响中央政府以及中央相关机构的改革动力,激励机制会出现大的变化,这是财政之间的问题。

  第五个,短期资本外流和人民币汇率影响正常货币政策 。我们可以看到,最大的两个月份,一个是去年8月份和今年的1月份,汇率波动比较大,昨天报的数据展示了一些,里面很可能因为估值的原因,短期资本流动也会影响正常的货币政策的情况。所以我们有一个结论,金融风险包括股市的风险,不能仅仅从股市来考虑,也不能仅仅从金融领域来考虑,而应该从整个宏观环境一个阶段来考虑,如果不改变整个改革的进程的缓慢,股市的波动性加大,包括出现一些波动过大的时候,整体来讲,整体股市会出现泡沫。提示一点,如果看到日本的交差点是1985年,1985年到1990年,股市包括整个日本国内的资产价格都经历了暴涨,但是1990年出现了巨大的金融危机,这就是一个教训。

  刘陈杰:第三部分、对经济短期的预测。国际经济部分,美国我们判断整个2016年会加息,关于人民币汇率,这个其实也可以讨论很久,我们也做了分析,整体来讲,下半年资本账户和资本的管制会非常的严格,更加严格。中国经济预测,待会儿会详细来讲。这是美国的情况,他们的库存以及设备投资的情况。

  这是加息的预测,市场调查来讲整体是下降的。这是欧洲,有一点比较有意思,整体上欧洲比咱们想象的要悲观一些,老百姓现在英国脱欧之后,英国大陆包括英国本身,我们也跟他们有交流,有点失望,整体来讲处在一个阵痛的环境当中。这是中国热钱的模型,总体的结论是热钱对资金的压力会缓解一些,降准的必要性是有的,但是没有像以前那么强烈。这是日本,我们觉得还会继续宽松,包括日本的经济预测。这是新兴市场经济体。

  总结一下,第一,美国2016年不加息或者象征加一次。第二,主要发达国家经济非常脆弱,阶层矛盾加剧,全球化的趋势在高转的。第三,全球都在等待经济基本面的变化,宽松货币继续,长期等待是在等待下一个制造者的出现,现在来看印度相当于中国2003、2004年的情况,从经济总量来讲,全球处于不断的释放流动性,维持这么一个格局,但是在不断的等待的状态下,还需要持续的来看。

  这是我们的房地产领先指标,目前一些指标显示,下半年房地产投资比较平稳,2017年政策效应的释放包括未来收益率的下降会遇到一些问题,这是短期的判断,我们来展示一下它的情况。这是房地产去库存的情况,比较复杂,我们经过了比较长时间的计算。目前来讲,现在中国房地产存量,住宅和商用1:1,今年销售到13亿或者13.5亿级,回归到正常水平还需要两三年。这是基建,我们这边保持在20%的增速情况,也是一个支撑经济的重要支撑点。这是一个出口,全球经济都不好,同时中国的汇率又有一点波动。我们为什么用出口和投资来看中国经济?出口和投资对经济的影响还是非常大的,0.24%到0.19%。这是我们对更短期通胀和经济的预测,上面这个图我们用的是一个方法,领先一个季度,3月份大家还担心是不是滞胀出现了,我的模型明显的感受到,跟第一季度经济往上走的一个冲动,但三季度以后经济从需求方面有些压力,这是第一张图。第二张图是短期有效性通胀的预测,大家可以发现,今后解决通胀并不是很大的问题。这两个问题都是我们做投资用得比较多的图,这个东西引用出来之后,对市场配置有一定的决定性作用。

  刘陈杰:第四部分、人民币没有大幅贬值的基础。第一个,我们要改变我们的观念,大家看到现在是流动性和风险偏好决定,与经济基本面脱节,流动性是央行的一个情况,风险偏好跟政治、历史、环境都有关系,所以这是一个资本市场新的框架,这是股市的估值,我们把估值和风险溢价都算出来了,总体来讲是不贵,但是也没有到底部,按照现在的流动性和这个水平大概这么一个程度。

  现在来看,从年初至今各个行业的涨跌幅,今年表现还行,但是过去我们认为带着新经济的东西表现还是比较差的。最后我跟大家分享一下,这些不一定对,跟大家分享一下。第一个,资产配置,首先是股票,区间震荡,大家发现这是一个突破的线,有人猜测也是一个政策线,如果突破2800,从金融风险的角度来讲有多少风险,现在的证监会能不能受得了这个,所以我们觉得是一个区间震荡,再往上必须有一些超出预料的东西出现,下半年寻找基本面改善的子行业。比如,医药、小金属、化工子行业、军工、食品饮料,股价涨5%或者10%,大家都没看上,在经济往下走的情况下,基本面有改善就非常难能可贵了,资本市场抓住这一点,因为现在钱不缺,茅台都过了300了。所以按照这个思路,我们寻找新的主题,基本面改善的行业都有所改善。

  第二债券,信用风险、经济示弱,通胀不高,避险情绪增强。第三汇率,人民币汇率缓慢小幅贬值,资本管制加强,日元和欧元波动加大。第四是大宗商品,黄金价格,美国实际利率的倒数,一个是美国通胀的情况,目前来看,保持了仓位,持续看看有没有什么变化。最后,感谢大家的时间,说的不一定对,谢谢大家。

  主持人:感谢刘总精彩的演讲,通过审视新格局 重视新风险,刘总梳理了当前的投资环境还有其中的一些新的变化以及他对于2016年下半年的看法,谢谢刘总。接下来我们继续围绕着A股下半年展望和机会进行圆桌讨论,让我们有请圆桌讨论二的各位嘉宾,有请圆桌讨论主持人金融界网站总编辑巫云峰先生;银河证券首席策略分析师孙建波;西南证券首席经济学家张仕元;中投证券研究所资深策略分析师黄君杰;爱投顾2016实盘邀请赛冠军叶智华; 招商证券新能源行业首席分析师游家训。

  巫云峰:大家好,其实第一场圆桌高屋建瓴的对于去年的股市大幅异常波动做了一个反思,我们这一场圆桌,我们会脚踏实地的来看一看我们如何继续前行,首先我想有请台上的各位嘉宾,先聊一聊我们现在所面临的环境,大家都知道,股市是经济的晴雨表,股市的发展是离不开经济的,现在我们面临什么样的经济?请各位的专家来聊一聊,当然我们简单总结了一下,首先我们经济今年有一个特别有意思的论调,L型,这个可能以前大家都没见到过这种形状,要么V、W,刘总提到人民币的贬值,实际上人民币的升值和贬值对于资本市场的影响,其实是非常的深远,去杠杆只是今年年初下跌的一个触发因素,实际上背后人民币贬值有直接的影响。我们得聊一聊海外的脱欧,全世界最重要的一个经济结构出现了平衡被打破了,会对中国产生什么样的影响?下面请各位嘉宾在三个背景下聊一聊,你们认为我们现在面临什么样的环境,首先是招商证券新能源的首席分析师游家训,游总。

  游家训:话题比较大,我是做行业研究的,这个问题对我来讲太大。我谈一下自己的感受,我们主要是电器新能源制造业,大家讲经济研判,感受应该差不多了,没有特别大的分歧。在我们这儿能感觉到一点,有一些不错的民营企业,去年出现了历史上第一次业绩下降。我谈一点自己的感受,中国过去一年制造业的企业靠控成本,靠制造业红利,控成本做营销,这些企业经历了20多年的红利发展时期,现在都遇到瓶颈了,大部分浙江企业都迷路了。江浙人做得好的企业,第一个精细化,第二个是做品牌,特别是浙江,没有真正意义上的做科技的公司。真正做得好的企业,因为背后的本质一个是中国背后好的红利。

  现在这一批企业都遇到瓶颈了,江浙企业搞并购很厉害,很多企业要求做B2B领域的科技品牌,做真正的创新公司。事实上做不出来,一方面跟它的管理有关系,原来是做商贸;另一方面跟这代企业的认知,不是长期的科技类的公司,他们的认识和逻辑跟不上,所以江浙的制造业迷路了。

  刚才讲的是模式,现在我讲讲自己的观点。现在很多人还在讲智能电网投资观,电网仍然需要大扩张、大膨胀,这是为什么?所有的制造业不能脱离需求,制造业为需求服务。“我们要给客户各种需求”,这句话是有水平的口号。再讲需求,去年全国增速在0.5%,今年增速肯定不会超过2%,从这两个指标大家来看,0.5%用电量增速是什么意义?按指标来看,这是1979年用电增速水平。新中国自建国以来,20世纪50年代是用电量最低的时间,这是需求增速。第二个是讲供给方,火电发电小时数现在是4320多个小时。大家要知道,1971年时比较好的是8760小时。这反映了有电量的指数,这个很难造假,功率可以造假,最高负荷可以造假。很多优秀的制造业这几年都有微增长,电力装备和电力需求都有很多的改革。现状是企业微增长,而这个微增长不是一年两年,而是三年、四年。我有两个观点,第一个,以江浙优秀的民营企业的代表公司迷路了,第二个是用电量的装备,东方电器2013年20亿,去年40多亿,在重资产里面看中期,这是讲研究的,跟董事长关系也会好亏大钱。

  巫云峰:游总直接从公司产业的角度,从一个微观的层面向我们展示了现在经济的低迷,下面有请中投的黄总。

  黄君杰:刚才主持人提到了几个问题,一个是宏观的问题,第二个是人民币的问题,第三个是脱欧。这几个问题是一个大背景里面整个长周期的问题,首先,我个人觉得宏观很重要的长周期,在趋势投资里面是最长的,所有的小趋势我们来判断或者来做,这个大趋势决定了整个大的资产收益环境,整个康复周期,分别都是由技术引发的,上一轮大概1990年结束了,一般第一个阶段大概有小20年,如果对应到现在大概2007年左右,第二个阶段是衰退期大概有十年,如果往后看,我个人觉得很有可能是处在一个衰退跟箫条之间的一个门槛期。类似的情况来看,这个时期往往是非常动荡,黑天鹅频出,而且整个时期,未来十年下来很有可能结果估值达到比较低的位置,这是当前面临未来的一个长期的环境,全球如果打破这个环境,一方面靠信用货币,会引发货币危机,带动这个周期新的技术周期。

  第二个,对中国经济来讲,事实上中长期的经济增长模式,基本上有三个变量,一个是效率的改进,还有一个是资本的增长,还有就是人口增长,因为中国经济来讲,效率的改进是很慢的,依赖于大的技术周期,所以这个变量不用过于寄予希望,在预期上有很大的改动,实际上不用寄予过于的期望邑。第二个,资本的增长,刚才刘总演讲了,我们目前所处的一个环境,整个金融收益率高于实体的收益率,整个状态是资本的空转,回报率是下行的,它的资本增长应该是向下的。我们可以看到,我们的M2跟外汇储备的比值2014年出现一个扩张,这个扩张意味着经济的一面表明,居民对外的配置压力是比较大的,说明资本增长速度有下降的压力。

  另外一面,整个汇率是存在贬值压力的。回到汇率这个层面,我个人觉得,目前整个资产的价格状态是处在相对偏高甚至局部过热的状态,主要的原因是这个效应,外汇管制,最终产生效果中长期的人民币压力会持续存在。所以在投资上,我建议特别关注每年的额度,这个点很有可能每年都像2013年钱荒的概念,因为它会极大的影响到它的稳定性,从价格的意义上影响国内资产价格的变化,最敏感的股票就是在今年1月份出现一个比较大的空档,很大程度上就是这个问题。刚才中长期经济K这部分,大家知道中国现在中长期都是一个逐步老龄化的一部分,中国经济这个大格局,包括长周期来看,都是没有很乐观的预期在这里面,如果市场有这种预期的话,这是一种机会,这是我对宏观和汇率的一点看法。

  巫云峰:谢谢黄总,黄总看得还真是比较悲观。下面请交银国际董事总经理洪灝,洪总。

  洪灝:谢谢巫总。第一,千万不要看用二十年的周期逻辑来看一周的波动。在长周期里,做长周期最大的挑战就是不知道长周期的起点在哪里,长周期类似于波浪,最大的弱点就是谦让,每个人站在不同的起点,数出来不同的波浪,有的波浪特别大,有的波浪特别小。长周期的波浪一个计算错误就可以让你丧失五到十年的投资机会,千万不要用长周期逻辑来看A股短期的波动性。

  第二点,我们中国的经济这种形状是L型是比较乐观的。我们做市场的人并不特别关心经济未来的走势怎么走。所以有人告诉你,中国的经济走势跟中国的股市、基本面一点不相关,这是非常不正确的。中国的股市,尤其是当你考虑到经济数据将在每一个季度结束的下一个季度中告诉你上一季度发生什么事,这些数据的前瞻性非常不靠谱。我们可以很简单的证明,中国经济在过去,有历史以来,从90年代开启到现在一直领先中国经济的走势至少6到12个月。所以现在市场告诉你,新的市场就是L型,经过几亿股民的积极投票,我们认为经济就是一个L型,这个L型是最好的、也是乐观的情况。

  对于汇率和脱欧,我觉得脱欧反映的是今年以来最重要的交易的原则,今年最重要的交易原则就是市场共识和股市相反,在脱欧的前一个小时,博彩公司下注的脱欧赢面的概率还是90%,结果最后公投数据慢慢显示出来之后,6月23号,在所有的国家,所有的资产,包括股票、债券、汇率市场、黄金以及大宗商品,我们看到那个盘面是30多年来的一次,是我们做金融的人这辈子所遇到的,还有它的波动性基本上史无前例,后面就不知道了,至少是史无前例的。如果从传统的角度来考虑,这些事件发生的概率是亿万年一次。所以脱欧事件显示的并不是说脱欧对经济产生什么样的影响,我们知道它会产生非常大的影响,甚至对于我们中国经济资本市场相对关闭,脱欧对我们的影响非常大,很简单,因为我们中国是欧洲最大的直接投资国,同时我们中国准备开人民币离岸中心,我们各大商业银行都在那里有做,对我们影响肯定是有的。所以在脱欧之后,我们总结了经验,今年的交易很简单,如果还记得2015年12月的时候,大家说美元要加息了,这个新市场撤离了新市场表现肯定不好,但是经过了一段时间,我们看到信市场的债券和股票市场最好的远远跑赢了那个市场,黄金表现最好的,黄金不能卖,资产裂变。所以今年的交易很容易追随这个逻辑,只要我们看到市场的估值是什么。

  巫云峰:洪总提出的观点反其道而行。下面请西南证券的张总。

  张仕元:这两年多我一直在各种场合灌输这三句话。第一,世界处于一个非常动荡的时期,这不是一个太平盛世,全球都在找一个再在平衡;第二,中国经济处于一个非常关键的时期,如果我们转型成功,中国将会进入一个高等的收入国家,也就是说真正的富起来,而不是说现在是假富裕;第三句话,中国的资本市场是一个伟大的时代。

  为什么这么讲呢?大家看,不管从英国的脱欧还是从最近的中东、欧洲还是整个东亚的事件来看,整个事件因为经济没有领头羊,以前是中国2001加入WTO,通过这种方式成功的在全球制造品中占据了一定的优势,所以成为世界上大宗经济增长最快的一个国家。但现在来看,我们中国和美国对全球经济贡献度不相上下,2014年还高一个多点,但是2015年两个国家差不多。但是这个事情有没有亮点?有,我去年底提出一个新的概念,亚洲经济等于从缅甸、印度、到伊朗,这三个国家加起来13.9亿,比中国多,经济总量相当于法国,这三个国家加起来的经济增长速度现在在7.9%以上,今年是比较高的,去年7.6%。如果讲世界未来的经济还有希望,我觉得就需要这些新的经济体能够快速的稳定的增长。在这个过程中间,中国的机会在哪里?中国经济处于一个非常关键的时期,对于传统产业的转型希望是越来越小,所以钢铁、煤炭、有色包括建材,该“死”的都得“死”。

  去年在重庆给国资委讲课,我就提到,传统企业现在卖还能卖个好价钱,再过两年,这个价格就卖不出去。因为中国的人口红利丧失以后,在劳动生产率没有显著提高的背景之下,中国经济面临很大的压力,但传统产业一旦和工业化和城镇化推动的这些产业,它的增长就会很差。所以今年讲供给侧改革,说白了就是我们以最开始提的依靠新型城镇化,依靠走出去也不成功,没办法,我们回来自己砍自己两刀。为什么讲中国经济的希望在于经济的转型,这个转型需要资本的推动,2009年提出一个观点,资本推动成为经济增长真正的痛点,现在真正站起来的都是玩资本的,包括券商、私募,中国需要这个,现在中国钱多,中国人民币成为SDR一揽子货币以后,中国将面临新的竞争格局,这就是我们的人民币走出去。

  按照现在来看,刚才刘陈杰总讲得很好,我们的资金成本很高,但是实际上我们投资回报率比较低。要提高投资回报率,只有两个方式,一种是劳动生产率提高,这是一个根本的,也就是说,大家要用资本的力量、用脑袋智慧的力量把劳动生产率快速提高。第二个我们收购,收别人估值比较低的,好的资产,估值比较低的如果收了,毫无疑问,人民币就不行了,第二个收有核心技术的企业,经济结构转型的准备更多的技术储备。我觉得只有做好这两点,我觉得中国经济才真正有希望,而做好这两点的前提,让我们的资本充分发挥作用。

  巫云峰:下面先请银河证券的孙总。

  孙建波:中国经济的格局,我们中国在脱欧的大环境之下,L型我还是比较赞同几位的看法,我们不是L,是一个爆发期,如果这个时期比较长,比较平缓,我们现在正在做一个事情叫保增长,让这个开始一段比较平的,如果我们经济不断的保增长,最后就变成倒L型了,如果现在不去管保增长的事情就是爆发期,为什么开始会高增长,一个股价是高增长,因为我们需要做中国基础的事情,所以我们高增长。后来为什么低增长了,因为我们路修好了,房子盖够了,家里面衣服也穿不玩了,是不是这样的?我记得以前背后有一个基本的事实,小的时候,30年前能够记得家里有几件衣服,现在谁还能够记得家里有几件衣服,因为我们的衣服太多了,现在很富裕了,今后不用再盖那么多房子了,都有房子了,这是我对经济的基本看法,我不是一个悲观者,我是认为经济增速下降的判断人,为什么这样判断呢?因为我们有基础了不用修路、盖大房子了。

  对于脱欧这个事件跟大家看法不太一样,正像刚才洪总所说的,开始的时候总是错误的观点容易传播,我们认为脱欧不重要,并且认为英国迟早是要脱欧的,这不会传播,但后来会传播。为什么说英国脱欧不重要呢,从事后说起,脱欧是逆时代潮流,逆全球化,与趋势抗逆的东西。为什么脱欧呢?我觉得网上有一个图解释的非常好,英国人本来欧洲小伙伴一起交份子钱,后来发现自己跟欧洲小伙伴没什么好玩的,我就不交份子钱了,这些小伙伴跟他经济、政治联系还存在,几乎什么联系都没断,就是财政的协调性,人家不跟你协调了,说的好听一定叫财政协调性,说的不好听就是人家跟你欧洲本来没占什么便宜,还交份子钱,法国、德国占便宜了,就像中国的东部和西部一样,西部地区说东部地区吃亏,每年都是东部地区交那么多钱,没想一想,东部地区用了西部地区多少资源,用了西部地区多少人口劳动力,都是西部地区的贡献,德国、法国跟欧洲的小国就是这样的关系,所以德国、法国交份子钱是应该的,但是英国人可没有这些瓜葛,人家不愿意交份子钱,不交份子钱的事情当然没什么大不了的事,无非德国人、跟法国人承担更多的责任而已,这是处于制度对他的基本理解。

  英国脱欧之后对中国影响怎样呢?好比你面对一个美国的敌人更有优势,安全一点,还是面对多个敌人更安全一点,这样想就麻烦了,这样想你的竞争对手和合作伙伴们,这种博弈的人多了一个好还是少了一个好,还是多了一个好,多了一个英国之后,我们在国际上好多谈判好做得多,至于英国的中心地位我觉得几乎不受什么影响,不会说英国脱欧了,欧洲的事情跟他没什么关系了,没这么回事,人家该进来拿的还是进来拿的,今后产生一系列的脱欧程序,你会发现几乎大多数我们所理解的生活性的事件跟脱欧几乎没什么关系,日子照过,就是人家不交这个份子钱了。

  人民币贬值,我们要相信党,相信国家,能够有序的控制好这个汇率,你算一算,20年后贬值50%,如果说就买我们的理财,现在是4%,算不算20年的收益率有多少,所以我们要相信党、相信国家,中国不会出现恶性通胀,不会出现人民币断崖式的贬值,我们党完全有能力控制好通货膨胀。说到通货膨胀,我回到第一个问题经济形势的判断,正在从滞胀向通缩过渡,一个国家经济为什么后来发展速度越来越慢,是因为经济生产产能越来越过剩了,所以发展的越来越慢,政府不甘心,我给你钱,让你把这个东西生产的更多一点,这就是过去几个月当产能又上升的原因,人家过剩产能因为过剩了,但是我给钱让你生产的更多,这产生了一个问题叫滞胀。

  这些问题就来了,这些问题本来应该减少的,让它不减少,总有一天会减少的,减少那一天就会产生通缩,那就不明白的,为什么减少了就产生通缩了,从货币发放说起,我们要放货币,不是直升机从天上撒钱,放货币一定通过一个渠道放货币,我们中国过去放货币有几个渠道,一个是通过信贷,政府给你所有的基建信贷,实际上都是信贷,一个是给基建或者给房地产、国有企业现在突然发现,修的铁路更多了,再放给房地产,房地产不能放那么多钱了,因为房子过剩了,三四线城市过剩了,三四线城市不重要吗?问题是人家的占比百分之七八十,他们钱少,大家从就业程度来讲,不是按这个房子来算的。我觉得未来我们会迎来类似于欧洲1900年前后的大通缩,大通缩也是生产太过剩了,不是因为不好。所以说通胀怎么发生的,通胀除了放钱,还有一个原因发生恶性通胀,像津巴布、越南都发生过恶性通胀,还有中国在二战期间也有恶性通胀,因为工业生产严重不足,导致工业品严重匮乏,尤其像越南前几年工业品匮乏的时候进口,没有钱进口只能靠本地生产,这样中国的工业企业非常健全,所以不会发生恶性通胀,反而是通缩可能会影响我们将来健康的事件,股市由滞胀向通缩过渡,我们还有下一轮的反弹迎来滞胀的一个反弹,我们货币继续宽松,短期当中经济虽然滞,但是没有大幅度的下去。所以我们今年的中期策略会,大家都觉得很奇怪,一个大空投居然这么成功,当年6月23号,市场处于底部一直在反弹着,我们看到一点,虽然经济长期,但是我们还有一个反弹所在,所在的基础就是大家对经济还没有那么悲观,还没有预期通缩,还没有都承认索罗斯是对的,如果等到明年的某一天承认索罗斯是对的,就证明我们是对的,还有八年时间狭路相逢勇者胜,管理一年后怎么样,至少半年我们可以做,这是我对于股市短期的判断。

  巫云峰:孙总这是一气呵成,您对下半年还是有预期的,有没有大概的区间的预测?

  孙建波:大家如果看我们报告,2012年11月份有一个报告,无抵抗下面底线,2012年12月份,所有指标都是差的,最后我要看多,古今中外所有的证券史没有持续超过23个月的,如果反弹超过23个月,历史上从来没有超过的,就连大家说日本失去的十年,人家股市反弹还是20%多,我们正在酝酿20%实现一次,微信里面有一个说法,至少这一轮的上涨不会20%的,因为我们处于所有入市当中,所有入市振荡不会超过20%,今年3月份反弹17%,如果从去年9月3号大反弹算起,类似反弹高点是11月份,马上就快一年了,一直不给他一次20%,实现一次,需要我们的市场悲观的情绪实现一次,做反弹的人实现一次,这是我对市场基本的判断,20%从哪儿算起,经常有人从今天算起,那不对,结构上任何市场别指望大小通吃,一说大盘先涨买大盘,后来小盘涨,买小盘,有部分灵活的思路是可以的,但对于几乎所有人只能吃到一段,有吃小盘的,因为每个人上涨到最后都是认为小盘弹性更大,小盘不卖掉出现的问题更多,买股票不是为了扫黑钱,买大盘股不是怕跌吗?我们为了多赚钱,一定要知道我们的目标是什么,你的目标多赚钱多买小盘股,如果少赚钱就买证券。

  巫云峰:下面这位是叶智华,智华是爱投顾实盘大赛的冠军,在41个交易日,在今年上半年应该是获取了超过了40%的收益,实战型的市场人士怎么看接下来的市场?

  叶智华:主持人刚才问了宏观经济以及汇率、脱欧的一些问题,我主要从具体投资的角度谈一下我的看法。关于宏观经济,权威人士的定调是目前的经济形势处于L型,这个L型还有一个比较长的时期,大家都知道,投资出口消费是拉动经济的三驾马车,在2008年金融危机的时候,我们国家为了稳定经济推出了一系列通过投资拉动经济的政策,包括4万亿。但是通过投资拉动带来一种后果,造成了我们现在巨大地方债。通过这种形势拉动经济,造成了后遗症也是非常明显的。十八大提出了经济结构转型,我认为经济L型周期和这种经济结构的转型,应该是紧密相连的,如果说这个经济结构还是按照以前主要靠投资拉动的方式,以后很可能造成进一步的经济金融危机。国家为实现经济结构转型,提出发展战略性新兴产业的一系统政策措施,但这种转型是需要一个较长周期的。

  我们应该知道国内的一些高科技企业,战略性新兴产业的企业,跟欧美发达国家的企业相比,主要受制于资金、人才、技术的瓶颈因素。举一个简单例子,我们买手机的话,更倾向买苹果、三星等国外品牌的手机,买国产手机的就比较少了。比如,买汽车的话,同样的道理,比较倾向国外的或合资品牌,买国产品牌的比较少。原因很简单,因为国产品牌的产品,在技术含量上,与发达国家企业生产的产品,的确是有差距的。因此,要发展战略性新兴产业,发展高科技企业,肯定需要一个比较长的过程,这个过程跟经济L型的周期是紧密相连的。英国脱欧来看,造成最明显的后果,就是货币宽松将持续。但英国脱欧之后,欧盟一些国家可能效仿,可能会造成欧盟在世界经济中的影响力下降,从投资角度上,这对国内有自主定价能力的一些产业是有利好的。

  巫云峰:刚才聊完了宏观和经济环境,我们回到市场,您对下半年市场有什么样的看法?

  张仕元:今年的行情应该是在6月底开始到10月上旬结束,美国很有可能在12月份把加息拎出来。从我们的研判来看,美国核心CPI迅速飙升,而且美国经济总体来讲还不错。从最近的很多指标来看,整个欧洲的主要经济体的经济在明显的向好,但是这些问题与中国没有太大关系,因为发达经济体2008年以后对中国做一个贸易的保护,所以我们的出口不一定好到哪儿去。在这种背景之下,中国的经济是比较艰难的,靠稳经济的很多措施把经济稳在6.6%左右,我觉得是最大的希望。

  但对于股市来讲,我觉得三季度适当的行情往上走。往上不敢看太高,毕竟有太多问题还待大家去解决。当然A股能走到3400点,是因为有些确定性的因素还不错。我的判断是一个小反弹,比如说有些周期性的收益标的一定要及时的来做好,有些成长性比较好的新兴行业,如果企业确实不错可以拿一拿。

  巫云峰:刚才张总提到了对Q4不看好,而洪总今年也发表对伟大的泡沫的一些观点,其中其实也提到了对市场的看法,我知道洪总您认为现在值依旧是偏高,对于我们在Q4市场有自己的一个判断,请洪总讲一讲你的观点。

  洪灝:中国股市比想象中震荡。中国股市从1996年开始,在20年间每年以平均负荷增长率7%的数字在增长,这意味着每10年我们股指翻一番。1996年股市处于500点,2005年六七月份股市处于1000点左右,目前沪指在3000点左右。每十年翻一番,每年以平均7%的速度在增长,与经济增长速度相比,大家会认为7%这个数字是个巧合。我认为这绝不是巧合,7%恰恰等于我们每一个五年计划里头国民经济增长速度,国民收入的增长速度。简单的概括是十年翻一番,十年翻一番隐含的意义就是增长率保持在7%。当一个资产它的净收入每年增长7%的话,如果估值不变的话,这个资产的价格每年增长7%。如果我们经济增长速度不变的话,我们可以很简单以7%的斜率来测算市场的底部。常有人问我市场底部在哪里?市场寻找底部主要在水平线上寻找底部,这是特别奇怪的。中国市场的底部是斜线向上倾斜,每年7%的斜率,不是一个水平线。假如我们7%增速持续的话,今年四季度股市底部的区间在2500点,大家注意是区间,因为底部是一个范围,是一个时间的范围和空间的范围,并不是一个点。

  为什么我们最近市场对经济增长的路径非常敏感?权威人士说,中国经济是L型的增长,甚至长期增长预期要调低的时候,A股市场反应非常大。如果能够7%的斜率变成5%,每20年股市才能够翻一倍。每一个百分点虽然看着很小,但是每一个百分点的改变都会让股市的底部下降很多。这是对底部区间的估算,是有逻辑性的也是被历史证明过的。当然有这样的测算标准,并不能够告诉我们股市什么时候会震荡,但是释放了重要的信息,股市什么时候便宜、什么时候贵。

  巫云峰:黄总,去年3月份所长论坛上,您当时明确过说接下来市场会出现特别剧烈的波动,实际上后面市场走势也一直按照你的判断走,在今年这样一个点位上,今天大盘收2.88点,在这样一个时点上,您觉得接下来市场会什么样的情况?

  黄君杰:实际上,我们的市场跟经济有很大的差别,我们看市场一般经济是很小的一部分。刚才我说了一下经济的看法,整个周期我个人觉得处在这样一个位置,这个位置对我们股票投资者来讲,很大一部分时间,你的仓位应该是清仓或者是空仓的状态,只是在有机会的时候参与市场。另外,每年年底居民外汇资产对外配置的压力会造成国内资产的价格动荡。目前的资产价格跟汇率肯定有一个是错的,从中国的体制来讲,最终是会保资产价格,不会保汇率,汇率肯定向下的。所以每逢年底的时候,肯定是空仓清仓的一个点。

  至于期间这个市场怎么波动,从2014年、2013年、2012年形成了非常重要的底部区域,2000点到2400点,这个位置经历了若干年,如果这个系统没有出现大的风险,大的断崖式的变化情况下,这个位置可以认为是底部的。所以在2014年的时候11月份见到第一次降息,到目前为止,利润从2014年负增长变成现在的正增长,我们有理由认为市场是在2400多点以上这个位置的。而且,从历史的数据来看,整个市场的波动率是低于30%的,所以我倾向于认为市场大致的波动范围是在2500到3200点左右,也就是3200点,现在年限的位置。

  另外,从市场的节奏来看,事实上每一次熊市的过程中,整个节奏有三拨改进斜率的过程。目前我的判断是存在第三拨改进斜率的过程,这个特点是反弹周期会比较长,但是它的高点是下移的。2009年的时候,反弹了大概10个月,这一次我觉得2月份低点出来之后,风险偏好之后,看多之后大概维持9、10月份。如果考虑年底的因素,今年的高点应该是要比往年提前的。为什么会形成这个高点呢?我自己的分析有两种因素,一种是政治的风险偏好,政治不确定性因素下降,包括十九大的一些事情,第二种是伴随现在主动的人民币贬值,后续经济的状态是缓慢下滑的。经济会见到一个货币基金信号,一次降准货币基金信号,从而形成一个风险偏好的高点。这是我对事件判断的方向。

  这个市场是一个交易性市场。目前这个市场是比较好判断的,现在不是不弱不强的状态,存量博弈的主要重心是由散户的交易决定的,散户的保证金成为这个交易量风险偏好重要的参考指标。现在保证金一直在一点五几万亿左右,保证金除2是极高点,保证金除4是风险偏好的极低点,按这个操作去年年底空仓,现在正在接近2的过程中,如果风险偏好、交易量跟事件共振,交易量进一步碰到2这个位置,我建议是空仓,这是我的一个态度。所以对于目前的市场,从长周期短的因素来看,我建议大家主要参与结构性的机会,事实的规避风险。

  巫云峰:游总,您是我们新能源方面的首席分析师,请您分析,接下来新能源板块包括锂电,它的情况会怎样?

  游家训:下半年锂电池是热点。大家看一些公司,比如说天赐材料。去年10月份之前,这些公司涨到这个位置,我估计他们自己也无法理解。从长远来看,我对新能源汽车有几个简单的观点。第一个,从目前情况来看,考虑到市场对下半年的催化剂或者变化来讲,可能这个板块还有一次机会。原因有二,第一,对于去年的补贴,我们估计整治的面不会扩太大。第二,补贴目录还没有出来,还有大家关注的物流车,都是很强的实践。再向后,物流车最早会在八九月份出现。前几个月的销量会很夸张,现在数据已经出人意料。据我们了解,终端消费者是接受的。

  从投资上来选择,不知道市场是什么样的投资构成,是机构投资者还是散户?股票面选择很复杂,有可能是估值的关系。从原来的估值来看,比如说国轩高科今年利润能够到10亿元以上。整个锂电池行业,虽然现在规模很大了,中国市场去年将近一千亿,而且这个市场过去十年里面没有特别大的颠覆式的进步,都是渐进式的进步,龙头企业强者更强。

  第二个,刚才大家讲存量博弈,实际上市场最欢迎是什么?每次出新标的时,那一轮非常夸张,比如说年初3月,天际股份宣布收购江苏新泰,市场收益很不错。也就是说,当市场出现新的不错公司的时收益极其夸张,一个是贴息股份还有一个公司市场给它带来的溢价。原来靠谱的公司深下去肯定有机会,关注市场新的公司。尤其资本市场上牛逼的人,一定会在二级市场投资,一定会实现证券化。

  第三个,整个新能源汽车,除了电池还有很多配套,DCDC,直流控制器件等,这些领域很多边缘性的领域,性价比很高。这种公司在细分行业或者全球市场都有竞争力,这些企业管理很清晰,有清晰的发展轨迹。

  巫云峰:接下来请四位嘉宾每一位最简单的说一说您建议在接下来半年,大家可以去关注的方向。

  黄君杰:整个市场目前到3000点,高度不高。首先,建议大家关注结构,结构里面个股肯定是最重要的,一些稳定增长,而且风险比较好的环境,医药和传媒、电子可以重点关注的。第二个,我认为最终整个货币体系会有一次危机,整个物价的方向是中长期通胀,短期是一个微调。所以大家会发现市场上通胀概念的相关股票是非常强的,我觉得可以持续的拿,这里面比较稳的是食品、饮料、黄金,也可以关注一下煤炭、有色、化工行业。第三个,上半年主题是很强的,有电池特斯拉、物联网。但是在下半年这个可能不是很好的标的,我现在比较看好的是军工,因为综合联合公报之后标志着全球的地缘政治事件会明显的上身。现在经济不好PPP相关的比较看好海绵城市。

  洪灝:我个人认为黄金、大宗商品以及今年上半年表现出色的医疗、军工、电子、汽车,这都是非常好的标的。这是第一个比较简单的核心的投资策略。第二个,关注外汇市场的变化。当前国内市场由于资本账户的关闭,资本市场没有完全放开。在过去30年里,在历史的每一个顶部,包括2000年的TNT、2007年11月全球的金融危机以及2015年五六月份,A股都有巨大泡沫。有人说美国股市特别安全,我觉得美国特别危险,我认为当美国股市出现回调的时候,A股会是比较好的地方,因为我们离底部的距离比他们近。

  张仕元:中国市场还是很有效的,任何上涨都是有逻辑的,比如今年新能源、锂电池。去年10月29号推出的政策,这对中国的一个大事件,我最看好是军工。第二个,大家可以重点关注TMT与电子信息化,包括和科技相关的。第三个,大家可以关注一下农产品价格上涨带来的机会。还有,第三季度如果市场持续上涨三个月,我觉得大家要关注国企改革。中国国有企业改革再不改真不行了,中国会发生大问题,必须要破釜沉舟。所以,三季度我们期待在国企改革方面有新的大的动作。

  今年下半年整体来说,我认为是存量的市场,这个市场有点类似2012年到2014年年中。从指数角度来说,我认为不太可能单边大幅上涨和下跌,但是这个过程中有很多板块的机会。我刚才讲到一个经济结构和改革的问题,围绕经济结构和改革,围绕中国政策支持和市场成长空间和板块股价适中这三个角度来说,主要看好今年下半年有三条主线:

  第一条主线是军工。军工是国企改革和军改的叠加概念板块。从2015年国企改革顶层设计方案到今年4月份各省市的国企改革方案,具体提出了国企改革国资的证券化率以及具体的落实时间表。对于国资证券化率,设定的目标是50%,而目前十大军工集团是的证券化率是30%,而国外的一些成熟国家是70%到80%,这个成长空间有一倍的空间。下半年随着周边局势、太空站建设等事件的发生,军工板块有望出现比较好的投资机会。在具体投资上可以关注一下北斗导航产业链,大飞机产业链、国防信息化、量子通信、海工装备这几个细分板块。

  第二条主线是人工智能,作为《中国制造2025》的一个亮点,人工智能越来越受到国家的战略重视,包括国家四部委将人工智能单独列出发文,7月5号又将人工智能列入战略性新兴产业。从市场空间来说,我们现在看到无人驾驶、智能穿戴、虚拟与现实,智能安防、智能医疗、智能服务机器人等,五到十年之后,很可能都是很平常的东西,这个市场发展空间是非常大的。在具体投资上,一是可以关注一下技术支撑板块,包括物联网、大数据、云计算等。二是应用终端设备。可以关注一下智能安防、智能医疗、虚拟现实,无人驾驶、智能机器人等。

  第三条主线是体育板块。随着人均可支配收入和消费主体结构的变化,一些新型的消费板块进入了快速的发展周期。近年来体育产业进入到快速的发展阶段,2015年体育产业的产值是4000亿,而国家的目标是2025年达到5万亿以上。在具体投资上,我们可以关注五个细分板块,第一是体育赛事,第二是体育场馆建设和体育器材,第三是职业俱乐部,第四是体育传媒,第五是体育彩票。

  巫云峰:感谢五位嘉宾的观点。

  刘迪:谢谢各位嘉宾精彩的讨论,这次的讨论真的是干货很多,套路很少。接下来到激动人心的抽奖环节了,今天的奖品是一千元的现金红包,真正的是真金白银,接下来让我们有请抽奖嘉宾叶智华先生、巫总、马总,一起为大家抽奖,总共有三位幸运观众获得一千元的现金红包。

  (抽奖环节)

  刘迪:刚才抽奖就是为了让大家开心一下。在这儿我还是要提醒大家一下,投资有风险,入市需谨慎,我们金融界网站、金融界爱投顾还是秉承着真诚和专业的原则,希望能够伴随着用户快速的投资。

  今天我们的论坛到此结束了,感谢各位的参与。在这儿祝愿各位能够投资一帆风顺,收获满满,万事如意。我们今天的论坛在金融界网站进行全程的直播,大家如果想回去消化一下,可以再看一下直播的回放,希望大家能够分享到您的朋友圈。谢谢大家!

  ——结束——