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  国信证券于2010年6月10日至11日在深圳大中华喜来登酒店举行,题为“转型的机遇-2010年中期投资策略会”。

  寻找转型的力量—新兴和消费行业会场

  时间:2010年6月10日下午1:30—17:40

  地点:深圳大中华喜来登酒店6楼

  主持人:各位朋友,我们下午的会议即将开始!

  今天下午的内容比较多,我们可能有13个主题报告,由于印刷的问题,我们最后5:40之后,我们还会有一个新能源的报告,是我们的分析师做演讲,给大家提醒一下。

  今天一共有13个报告,建议每个演讲人的时间控制在15分钟之内,你把自己的观点简明扼要地给嘉宾做一个介绍。因为下午演讲的题目比较多,我们现在就提前几分钟开始。首先,非常感谢各位嘉宾光临我们这个会场,我们这个会场也是这次论坛的主题,今天展示的是各个分析师对于经济转型和消费升级的一些看法和一些成果。我们这次论坛的主题,我们非常荣幸地向大家推荐我们邀请的国内研究消费领域的权威泰斗级的教授,袁志刚教授,他是复旦大学经济学院长期研究消费领域的绝对的权威,我们有请袁教授为大家演讲。

  袁志刚:各位嘉宾,女士们、先生们,大家下午好!

  有一个更改,我不是一个领域的权威,我是长期研究宏观经济学的教授,因为消费是宏观经济学里面一个非常重要的题目。消费的论文,或者宏观经济学地位是极其重要的。今年作为里程碑式的论文,非常重要的论文大概有2000多篇,如果大家有兴趣进入这个领域的话,它是一个相当大的研究领域。我今天下午讲的只是对中国消费模式的变迁的一个理解,大家都是经济展现的第一线,对于消费品,在消费上面的基金产品的开发,大家都是专家,所以请教于大家,所以请大家批评指正。今天要讲的内容是这么几个,一个是世界经济当中的非。二、美国消费模式的变迁与启示。三、过去20年中国消费模式的变迁及其成因。四、我们对未来中国消费模式变迁的展望。

  这里面我们分了北美洲、欧洲,亚洲,北美洲以美国为主,这条红线的增长,我们在30几年的时间里面是稳态的上升,欧洲也可以,但是没有美国好。所以这里面也给我们散发出很多的信息,就是这个世界其实经济增长的模式引领者应该是美国,所以美国的模式,我们被称之为消费主义的模式。所以很多产品,最初引进到经济生活当中,应该都是美国人搞的。比如说IT,比如说互联网等等,再早的还有一些其他的产品。另外,为何美国可以在整个GDP的比重当中,消费有如此高的比重。大家知道,美国通过很多种的方式,促进消费,另外从收入分配的角度来讲,美国从大的分配格局当中,劳动所占的比重一直是比较高的。再一个美国的消费也是比较发达的,大家知道世界进入到近代以来,或者说尤其是1929年、1933年以来,我们明确一点讲的话,实际上全球的生产能力都是非常的旺盛,如何消化非常旺盛的不断增长的生产能力,今天我们叫产能过剩,其实全球都有产能过剩的问题。消费始终是非常重要的课题,美国人如何来促进他的消费呢,从危机以后,大概有这么几个方式,一个方式就是搞社会保障,转移支付,这个东西非常的重要。大家知道为什么我们中国现在的储蓄率很高,原因就在于我们未来是不确定的,谨慎性储蓄比重很高。你如果社会保障搞好了,这个消费会上去。第二、大力发展信用消费。从人的每一期的流动性制约,因为很多人在年轻的时候挣得钱不多,他所拥有的东西也没有成为资产,年轻的时候,大家知道消费力是最好的,欧洲人跟东方人也有差异,东方人觉得晚年的时候不能吃亏,年轻的时候尽量储蓄。西方人不一样,所以信用消费就非常重要。第三种消费不断地通过财富膨胀的方式,就是财富效益对消费的刺激也很大。第四、美国借助于美元国际货币地位的特点,它可以通过贸易逆差的方式,就用印制美元购买世界产品消费。同时它把全世界持有美元的投资者,再把这个美元以美国国债的方式,或者华尔街衍生产品的方式吸回到美国。所以,这里面是有道理的,美国为什么会有这么高的比重这里面再对应一下,亚洲消费就不行,仅仅占50%,也不仅仅是中国,也里面也有亚洲人,储蓄率一直比较高,投资比较高,当然我们的生产结构当中,我们会看到,制造的份额也比较高。这是世界基本的状态。

  下面,我们进入美国,我们来看一下美国从1971年到2006年的数据,我们可以看到,它消费的比重很高,政府的消费,还有一个资本的形成,还有最后一块贸易的顺差和逆差的变动。从三条曲线的增长率来看,消费比较来看,消费尽管是顺周期的,就是消费跟国民收入的波动是顺周期的,消费比较平滑的。这里面大家可以看到,波动最大的是投资,投资的增长率波动是最大的。这个是美国的一个情况。美国对消费品的划分,是有不同的方式,一种划分就是他是按照耐用品和非耐用品,这里面的耐用品大家都知道,主要是家用电器等等之类的。非耐用品里面就包括大量的食品消费等等,耐用品基本上保持平稳,很平稳地的一个发展。非耐用品主要是食品,以及服装等等这一类,是处于比重不断的下降。服务是不断上升的,这里面的服务包括医疗、包括教育等等,金融、保险很多,物质性的消费所包含的内容全在服务里面,美国服务的发展,总体来说,人类的消费大概是这样,先是从食品,这是最最基本的,温饱是最基本的。然后,慢慢地到了服装类的,轻工业产品的,然后再到了耐用消费品的。物质走完的以后,他就开始走精神,比如服装可以看到,慢慢地发展为了美丽,再慢慢的,美丽也不行了,同样是服装,但是两个品牌不一样,差异很大,所以精神的分量放在里面了。这里面品牌包含着很多非常复杂的社会认同的东西,社会的关系在里面。品牌再上面是什么呢?视觉上独一无二等等这一类的东西,也是从物质到精神。我们从耐用品到非耐用品,最后到服务,所以服务的空间无限,比如对于保健、医疗的等等。

  (PPT)这个是我们另外一种细分的。大家可以看到,美国大概的情况,这个时间做得比较长了,我们从1901年到2008年100多年的一个变化,首先大家看到食品的变化是非常大的,食品从01年的时候42%,一直下降到2008年12.8%左右,中国是这样的趋势。我们现在是30%多。住房有一个非常显著的变化,从上个世纪初23%一直到现在的33.9%,也就是说,大概整个居民支出当中的1/3是花费在住房上面的。这里面有一个数字就是1934年到1936年的时候数字非常高,大家知道1934年是有危机的,危机在住房上面是刚性需求,当收入下降的时候,他节约其他的开支,这部分开支是没有办法,这是一个特殊的现象。所以依次来作为推断的话,中国的住房我个人认为,还是有相当大的空间。因为1/3是一个什么概念,中国家庭的年支出是10万元的话,3万元应该有保障。里面有很多的住房支出,按揭贷款买房付息应该算里面,也包括家具和家用电器在里面,我们是分开的,我们的数据是分开的。

  其他的大家都知道,交通是这样细分的,当今美国家庭里面17%的支出在交通上的支出,大概可以这样分,购车费用,如果一辆车是10万块钱,用10年的话每年会占到17%里面的整个数字的30%,汽油费会占到30%,在中国每一台车购车费是10万,花在汽油上面是10万,还有30%,余下的是公共交通上面的费用。

  美国为什么会有这样一个变化?首先看它的收入水平图,这是一个收入水平的图,从01年做到2008年,美国的家庭结构在变化,因为美国到2008年人均GDP是很高的,已经是4万美元了。这里面只是一个收入。还有一个重要的数字,就是劳动力参与在上升,女士参加工作的比例在上升。还有一个非常重要的,随着刚才讲的整个消费结构的发生,美国的产业结构发生的变化,服务业的比重是占到了70%。这里面我们分为三块,一块就是公共企业,一块就是私人非服务业,就是除了服务业以外,所有的东西都是在非服务业里面,这里面包括农业、渔业、包括制造业,这一块的比重迅速地在下降。另外,制造业的附加值在整个经济当中的比重,也是不断地下降。所以这个图可以看到,产业结构的变动,跟消费结构的变动实际上是同步的。这个行业的附加值里面,大家看到汽车有所下降,教育、医疗、文化从长期来看是有一个增长的。酒店、餐饮是一个比较稳定的增长。这个原因在于这个跟中国好象不一样,无论是欧洲,还是美国,去过的人都知道,他的餐饮业跟自己家里面服务的产业差距是很大的,所以这个方面的发展不是很好。如果看一下日本的餐饮业的发展,他们的劳动力贵,日本的人晚上都不大回家吃饭,年轻人基本上都是在外面,餐饮业还是蛮繁华的。与此相对应的就业结构也很厉害,制造业就业人口的比重在迅速的下降。

  我们简单讲一下美国的情况之后,我们看一下中国消费模式的变迁及其成因。

  中国消费的比重跟美国比的话,大家知道是非常的低,整个的消费比重在下降。资本形成我们这块比重是很高的。还有一块就是我们成为中国的进出口,因为我们是贸易顺差,中国为什么会有这样一种情况,就是消费比重会不断地下降,资本成本是如此之高,中国增长的模式基本上是由资本形成投资拉动、出口拉动或者说政府支出拉动,尤其是近年来,消费一直低迷,我们只要看下面这张图,我们的答案基本上也可以从中找到了。就是中国现在整个收入分配格局当中,劳动收入占比不断在下来,这是世界上很少有的一个国家,劳动占比只有40%。那么,钱到哪里去了,如果GDP如果从大的分配格局来讲,现在我们的收入分配不合理,最大的不合理是体现在整个GDP当中资本所得太高,政府所得太高。那么政府的收入,它的增长近十年来,或者说更早一点,基本上是两倍甚至于三倍的GDP的速度增长,哪怕是去年危机,所有西方的政府在减税的情况下,我们的政府增长还是很快。还有一个就是资本所得,资本所得里面既包括民营企业的资本所得,这个利润要低一点。还有我们的垄断企业最近几年在收入分配格局当中的比重会不断的上升,在座的大家也都知道,现在都在谈上市的问题,资本化的问题,国有企业通过上市,通过国有化,又是迅速壮大了他们的财力。还有就是所有的外资企业,无论是合资的,还是独资的,所有的生产要素个包括品牌,在中国GDP当中的份额还是很大。我们劳动者的收入大家都知道,显然是很低的。再加上我们的个人所得税,我们现在一直想有一个中产阶级,但是中产阶级形成很困难的,北京家庭年收入20万的家庭,我们中国必须不断地壮大这样的家庭,但是这样的家庭现在也是蛮困难的。一个家庭20万,应该不错了,仔细算一下,20万中税要交多少,买一个房子的话,环比付息应该是多少,一辆车的开销有多少,20万的家庭里面,还有小孩,他们要接受教育,教育的费用要多少,比较起来看的话,20万就不要征税了,如果20万这个钱不征税就好了。所以收入分配格局的变动,对促进中国的消费有极其重要的意义。

  还有一个讲到的是,在这样一个分配格局当中,我们的贫富差距在不断地扩大,大家知道,我们非常广大的居民,其实是没有钱消费的。你要给他钱,他怎么会不知道消费的,中国的消费品市场怎么不旺呢,做什么旺什么,我们是一个商业人口的国家,我们商业的补课都还没有补完呢,发达国家很多的东西,我们最广大的人民其实还没有,一旦经济增长方式转变,一旦收入分配格局转变,中国散发出来的这种消费的力量,消费发展的空间,是没有任何一个国家可以比的。这是我们一个最基本的判断。

  下面我们来讲一下,谈谈变迁,我们的结构变迁。结构变迁里面,大家可以看到,这里面是城镇居民,很有意思,我们从80年代初做的,80年代有一个上升,大家要注意,这个上升非常重要,所以中国的经济改革,我们回顾过去30年,其实消费很重要。80年代初搞的什么东西,很简单,我们从农村土地承包制开始,先解决中国食品消费开始,我是50年代出生的,我就感觉小时候吃牛奶、吃肉、吃鸡蛋是很困难的,现在做到什么程度,13亿人每个桌子上都有这些东西吃。原来美国的布朗先生怀疑说20世纪谁来养活中国人,好象是一个天文数字,但是告诉他,中国的温饱问题已经解决了。通过两个,家庭承包制,第二农产品价格放开,就这两个事情,解决了50、60年代中国人温饱的问题。

  (PPT)上面的这个衣服,白色和灰色这两块,这个在80年代中叶一直到90年代,中国崛起非常重要的阶段。服装和轻工业产品诞生出了相当有效益的企业,但是在90年代时候,这个东西慢慢地示威了。再紧接着是黑色和灰色的这两块,这两块一个是医疗保健,一个是交通和通讯。再上面的时候,大家知道中国的居住不断地放大,中国的居住放大是非常重要的,我们今天都在讲房地产,如果我们以1998年房地产改革做起点的话,大家知道房地产和汽车对中国的拉动是非常重要的,尤其是住房,大家做了惊天动地的事情,做了什么事情?在中国的大地上已经存在的房子,存量房子一夜之间叫产权界定,这个房子的土地现在还是国家所有的,这个使用权是70年,这个界定对中国消费是一场完全革命性的东西,带来的什么东西?大家知道原来物质形态存在的住房只有使用权,只有使用价值,一旦产权界定了以后,就开始资本化,他就可以做抵押,一做抵押以后,房地产就完全动起来。比如说原来国有分配的170平方米的房子,假如100万,买房子的人付30万,还有70万是什么,我们就要付钞票了。卖了房子拿到钱以后,作为首付买300万的房子。最近有时候我们在讲,国外的家庭年收入跟住房的价格之比,认为住房价格如果超过家庭年收入的10倍,那就是一个天文数字了,不能再高了等等,但是他就忘记了中国这12年当中,中国的家庭是从一无所有,大概花了2、3万甚至更少,挣到100万的房子,在房价上涨当中,他又弄到两三套的房子,这个资本化迅速地把这个东西放大了,这个东西大家没有看到。大家知道,随着住房价格上升以后,我们另外一个东西起来了,就是城镇化,轨道交通建设,因为同时土地的价格上涨,我这样讲,并不是说今天还继续沿着这样的路走下去,尤其像深圳、上海、北京确实价格太高了,需要控制,但是至少这10年轨迹过来非常重要。

  另外,大家知道,房地产也是一个产业链条很强的一个企业,涉及到家用电器,涉及到家居,涉及到装修。未来的空间在哪里?这是我个人的观点,就是农村居民如果把他的农村宅基地和住房产权界定了,那将会是一个非常巨大的革命。那么对中国消费的推动,对整个中国产业的推动,会是极其有利的。土地的使用权其实没有问题的,我们还是可以是国家所有,问题根本在于什么?你能不能在今后进行抵押,我们的零地是可以抵押的,大家知道是怎么抵押的?零地是山上面长了树,通过树苗来抵押的。关键就是说你要把它界定,界定的以后,会有非常重要的意义。这里面我们马上就讲到农村、农民。中国的消费的发展,我今天讲的还有一个观点,就是大家千万要注意,中国的经济是二元的经济,刚才讲到所有消费的结构,慢慢于美国接近,再看看农村,农村将来怎么释放,我个人的观点,农民最根本还是要中国继续走城市化和工业化的道路,劳动力要转移,在劳动力转移之前,土地要收,要通过市场化的方式转移和重新配置,极大地提高它的效率,而且某种意义上来讲,提高他的资本化,农民才有可能加快转移。但是我们也有一个思路,尤其1998年以后,金融危机以后,农民把多年的积蓄放在那里,开始造房子,始终从一开始占据了非常高的比重,大家可以看到(PPT)那个白的,我认为这不是一个方向。

  农村做一个好的房子,在那待着,也蛮舒服的,还有其他的优惠等等,这里要问一个问题,他们的生产劳动力有没有提高?因为回去以后,他们不能提高他们的劳动生产力,他们将来的收入怎么办?他们和城里的拉距又要拉大。劳动生产力的提高,只有一条路,他们转移出来。从事制造业或者服务业,而服务业大家知道,主要靠人力集聚,服务业就出来了。你看深圳的服务业多好了,你看香港的流动性多充裕啊。因为人口流动带来服务的机会,就会大大的提升。所以中国13亿人口,只要一集聚,只要大家一集聚到1000万、2000万的人口的城市里面,城市化在发展,服务业也迅速地在发展。劳动生产力一定会提高的。所以这是我们必须看到的问题。

  我们归纳一下,中国消费热点与消费类型的变迁,1989年到1996年是小康型,1997年至2003年是小康型。

  中国消费模式变迁的原因,收入水平和消费支出的提高,农村的收入增长过快。还有一个相对的价格水平的变化有一定的影响。但是绝对价格水平的变化不明显,因为中国有很多刚性的需求。

  (PPT)从刚才我讲的中国消费模式变迁的情况里面,我们讲的城乡居民收入水平和消费水平相差较大,大家知道改革开放以前,城乡差距是1:3,城市居民是农村居民的3倍。城里人当时生活水平的提高,主要体现在食品菜篮子里面,农民赚的钱就多。你想8亿左右的农民,去跟3、4城市的居民相比,农民根本富不起来。所以中国搞农业是非常痛苦的一件事情,农业不是劳动力阶层,农业是需要土地密集、资金密集、科技密集,美国只有2%的劳动力搞农业,全美的人吃不完,还可以出口,因为它有土地密集,科技密集,还有资本密集。所以中国从1985年之后,农民收入差距越来越大。还有一个中国的产业结构变动现在是这样一个状态,农业现在还有10%左右,实际上我们的比重还要下来。还有中国的制造业比重太大,50%多的比重。服务业比重太低,不到40%,这个还不如印度经济发展水平,人均GDP发展水平比我们低的印度的水平,我们中国今天做了那么多的制造业,在美国做了一个调研,每一个国家知道的品牌是什么?比如德国是宝马。韩国是三星,日本是什么都有,唯有中国是零,中国的品牌就是一句话,就是没有品牌。就是说中国的品牌是借用人家的,所以高端产前和产后的东西,都是世界上其他国家和地区做的。

  还有我们的人口现在在慢慢发生着变化,这里面大家要注意一下,我们的老龄化现在比较快,这是中国将来影响消费的一个非常重要的变量。由于时间关系,我就不展开讲了。

  将来变迁,变迁里面我们这里面可以看到,我前面也做过交代了,我们现在居住只有10%,美国的统计我们应该把下面家庭的配比,我们城市抵押贷款的数量,住房财富的变化,跟发达国家比我们的差距还是很大的。我这样讲,也就是说,很多的房子,很多的居民,尤其是农村居民,转移到城市里面来,整个消费当中的比重应该还是可以提高的。

  还有一个非常重要提高的,就是医疗保健,我们里面说明一个什么问题呢,说明医疗的价格最近几年的上升非常快。还有一个交通通讯,是非常重要的。教育文化的应用,这三项是未来的一个亮点。这是城镇居民的食品里面的一些变化,大家可以看到,基本上粮食在下来,家禽类、水产类等等在上去。我就不再展开了。

  (PPT)这是农村居民的一个详细的数据。这是一个耐用品消费品的变化,现在城市来讲,三样东西增长率还是很快,家用电脑、微波炉,还有家庭汽车,被我圈圈打进来的,汽车去年一年的增长率是非常快的。当然上午我听说有讲新能源汽车的,电力汽车的,圈子里画起来的,还有圈子外的增长也是很快的,增长率很高,用油量又很低,但是它的增长速度也是很快。

  (PPT)这是农村居民的,农村居民和城市居民有一点不一样的地方,他的这个数据我们看一下,对于农村居民来讲,所有这个圈圈里面画到的东西,比如像电冰箱、空调、摩托车、洗衣机等等,在农村还是有非常大的潜力但是移动电话的增长也是很快的。交通和通讯在农村也是有非常大的潜力。

  (PPT)这是医疗消费。我们可以看到,最近有下降的趋势,所以我们医疗改革方面还是有很多的工作要做。服务型消费我们增长特别慢,有很多的原因,其中有一个人口集聚的问题,城市化的问题,还有农民转移的问题,很多消费品都会有非常大的空间。由于时间关系,我就讲到这里,谢谢大家!

  主持人:非常感谢袁教授,下面我们就从理论走向实践。首先给大家讲的是我们医药行业的分析师贺平鸽。

  实际上医药行业大家知道,是一个非常具有消费特征的行业,而且都被投资者看好,市场表现也很好。作为投资者来讲,往往很困惑,买医药行业不知道买什么品种,他很复杂。这里我讲一下自己最近的一些切身的体会。我一个月以前,一直在咳嗽,非常严重的咳嗽,前前后后吃了国产的药800多块钱各种各样的药,吃到肚子里面不见好。后来到日本参加论坛,在日本的小药庄里面,买了一些药,折合人民币20块钱,吃了两片就好了。我吃了以后很困惑,到底是中国的医药行业更具有投资价值,还是日本的医药行业具有投资价值,因为花了这么多钱,为中国的医药行业做贡献。所以说一个很朴素的一个感受,我觉得医药行业要想赚钱的话,一定要买真正能生产好药的公司,当然这是一个很草根的不专业人士的感受。

  下面我们就请国信研究所首席医药分析师贺平鸽给大家做演讲,听听她带给我们医药行业带来的投资机会有哪些?大家欢迎!

  贺平鸽:各位朋友下午好!

  非常高兴在此有机会和大家探讨下半年医药行业的投资机会。我首先阐述一下我们下半年策略的一个核心观点。我们仍然非常看好医药行业,认为从09年下半年开始的行业转暖,上市公司业绩转强的这一趋势会继续延续。另外,在大盘的趋势比较迷盲的时候,药物仍然是一个非常好的避险的一个选择。

  那么医药行业在上半年演绎了一个很完美的进攻行情,下半年我们认为应该把防御放在更重要的位置上,我们希望投资者能够把握五条主线选择医药行业的投资标底。下面的内容我会围绕着投资策略和五大主线来展开。

  应该说医药行业上半年的市场表现是符合我们策略预期的,记得半年前的时候,也是在这家酒店,我们对医药行业的投资策略是蛋糕和机遇,我们认为医药行业2009年底的一个比较高的股值,需要比较高的时间的消化,医药行业会在二季度和三季度或者四季度,那么在二季度的时候,我们又出了一份策略报告,叫守候时间的玫瑰。我们认为二季度医药行业具有向上的机会,这个是因为主流的品种经过一季度的消化和修整之后,又具备了一个进攻的力量。

  下半年如何演绎呢?我们首先从三个方面来看,一个看行业基本面的情况。实际上,如果以前就关注我们的投资策略的朋友,他们会记得我们从去年开始,又提出了这样一个中长期的投资策略,叫做“长期进攻,阶段性防御”。应该说我们对医药行业进入10年黄金发展期的判断,从目前来看应该是更为坚定了。短期而言,上市公司显示出的业绩转强的趋势,我们认为也会延续。在基本面看好的情况下,第二个要素是来看上市公司的股指状态,从目前来看,绝对股指角度而言,上市公司的股指07年37倍,2011年是29倍,如果从中长期的角度来看,这样一个股指水平是合理的,但短期而言,是稍稍地偏高了一些。从相对股指的角度而言,相对于沪深300的议价率120%,这个议价率是处于历史上相对比较高的位置。因此,中长期的看好,仍然是不变的。但是就本年度特别是下半年而言,我们认为从理性股指的角度,我们的股指提升的空间很狭窄了,取决于跟大盘的搏奕,这个是要我们的基金经理短期自己来经济的。跟大盘的搏奕,另外的角度上也取决于我们投资医药股,是准备持有多长时间。刚才讲了,如果从中长期的角度来说,这个股指并不显得贵的,如果回顾一下的话药物在任何时候都是很贵的,但是我们回头一看,我们把这只股票比作时间的玫瑰,的确是他们每年都创出新高了,如果我们能够立足于长期的话,股指并不贵的,这个取决于我们将要持有的品种,准备持有多久,短期是显得贵了,但是长期而言,它是时间的玫瑰,它并不贵。另外一个很重要的因素,取决于个股的业绩是否超预期,我们给出的下半年的策略,是攻守兼备的品种,在防御中进攻下一轮进攻的力量,或许这一轮的进攻是下半年的进攻了。

  这里谈到非常重要的五条投资线之前,我想再一次跟大家分享一下我们提出来长期进攻阶段性防御的策略,这样一个策略是基于两个很核心的观点,这个也是决定了我们的投资者是否能够中长期的这样一个角度来持有,或者来买进这样一个看起来比较贵的一个板块。第一个核心观点,我们认为未来10年是中国医药行业的黄金发展时期,因为时间的原因,我在此就不展开了,有兴趣的投资者,可以翻看我们之前一系列的报告。第二个策略,我们认为目前已经在各个细分领域,确立龙头地位的上市公司,是稀缺品种。我们知道,新的医疗体制改革拉开了医药行业的有序成长的序幕,我们的上市公司目前标底有150家左右,我们认为在这10年当中,整个中国的医药工业企业,会从目前的5000多家减少到1000家左右,或者500家左右,那么中国的医药商业企业,会从目前1.3万万家左右,下降到500也是到1000家左右,在这样大的行业背景之下,我们现在的150家左右的上市公司标的,它承载了行业整合的角色,如果他能各到十年以后的话,我们可以想像,他们肯定可以比现在长得更大。在这种前提下,他们的业绩每年有一个稳定的成长,如果从投资的角度,我们会看到他们的股价,他们的股价每年创出新高,中长期期而言,是螺旋式上升的状态。那么,自然而然我们也就提出了这样一个长期进攻阶段性防御的中长期的策略,这里所说的进攻是一年一度的进攻,对各国而言,这样一次进攻它的收益应该约等于具体公司的每年的业绩增长率。

  我刚才已经说了,上半年医药行业是一个完美的一个进攻,下半年我们是更看好它防御的一个特性。我们在此也给出了半半年攻坚守的实战选择的组合建议。这里五条投资主线,相对应的有优选、可选和关注的品种。实际上这张表跟我们去年提出来的行业的成长和轮动有相似之处的,应该说列在优选这一列的品种,是中长期值得看好的,有非常好的理由,我们不建议卖掉的一类。可选方面,如果很好的时候,可以上升到优选可以珍藏的品种。

  下面我们主要来介绍一下五大投资主线和一些具体的品种的投资亮点。

  首先我们提出了量增价涨这样一个投资主题,我们一些进入基本药物目录的独家品种,他们新医改的背景下,面临销售放量。在销售放量的前提下,如果能有产品价格的提升,应该是业绩最有利的一个保证。在这样的主题下,我们优选的品种有四种,首先是天士力,其次是中恒集团,经过了2009年快速的发展,2010年会展翅腾飞。另外一只是传统的品牌中药,东阿阿胶,还有一个是云南白药。

  第二条投资主线也是我们在二季度投资策略里面提出来的,是工商一体区域龙头投资的概念,包括五只非常明确的投资标的,上海医药、一致药业、华东医药、哈药股份、云南白药,他们的共同特点,就是同时具备优良的工业基础和盈利能力,同时他们是全国性的品牌工业企业,在商业里面也面临着扩张的机遇。这样的投资主题也是在新医改的大背景下提出来,因为我们知道在现阶段实行了以省为单位的药品招标采购和配送,实际上商业的整合速度肯定会加快,对于这样一些区域的龙头来说,他们肯定面临着一个比较明确的机遇。同时工业的盈利能够差不多是商业10倍,因此工商区域龙头未来的发展前景是非常明确的。

  第三条投资主题,我们叫做产业升级。熟悉医药行业的同志都知道,全球的化学原料药已经完成了从发达国家向发展中国家的产业转移。下一轮需要实现产业转移的是全球的药品研发这样一块产业转移,中国是最大的化学原料企业,那么一个成功的案例,可能各位都知道,药明康德中国最大的做药品研发外包的企业,今年是被国外一家研发公司收购了,收购的代价是高达16亿美元,这也表明中国的药品研发外包已经走到了世界的前列。

  (PPT)这个图也显示出全球制药产业格局变化,我们看到中国的一些化学制药企业像海正、华海正在和国外进行各种合作的项目。因此,在这样一个投资主题下,我们建议重点关注三家公司,首先就是恒瑞医药,国内的增长仍然是主要业绩的推动力,2010年创新药非常值得关注。海正药业还有华海药业。

  第四条投资主线也是受益于国家对公共医疗卫生的投入。主要是指疫苗接种、体检和诊断。医疗器械专科医院等等,随着新的医疗改革的投入和进程,在这样一些细分领域,也打开了一个很大的发展空间。我们建议重点关注四只股票,包括华兰生物、是疫苗的公司。是天坛生物,科华生物,达安基因。

  第五条主线也是我们提出来的国企转折,这是在医医改大背景下提出来的,我们看到新医改为大型国有企业经营再次好转的条件和机会。我们知道这三年中国政府8500亿的投入,主要是完善基层的医疗设施,也就是说在建消费场所,另一方面是医保方面的,全民医保也提前实现了。消费场所建好,有消费能力了,翘动了中国最有潜力的市场。中国医药高增产,迎来黄金发展的最主要的推动力。

  我们也看到,基本药物目录也在推进中,我们这样一些大型的国有企业都具有品牌优势,新的体制改革也为他们提供了这样一些发展起来的一些机会。另外,我认为中国的经济转型,中国的民生工程,和政府的政绩工程的需要,我们也看到一些央企和地方的国企,他们开始大力度地整合和振兴他们所拥有的医药资源,他们也开始扶持当地的龙头企业,在全省为单位的药品招标配送这样一些模式下,这样一些国企也有一定的优势。这是两个前提,那么从行动上来看,我们看到央企的过药集团、华润今年都有大手笔购并的举措,下半年我们会重点关注华润集团对北药集团的收购和整合。再往远一点的话,我们可能需要国药集团对中国生物制药集团,也就是天坛生物为平台的这样一个大整合的进展。

  从地方政府的层面来看到,我们看到最近几年,像中新药业,华北制药也都有一些行动,总体上而言,中国的国企有了一丝转机。从投资的角度,我们建议稳健的投资者可以关注已经完成了这样一些转变,目前进入了平稳发展阶段的公司,包括像同仁堂、三九药业的公司,激进的投资者可以从经营业绩的角度,初步显露出“反转迹象的”公司,包括像华北制药、白云山等公司,行业转暖,以及他们现金流的大幅度增长,可能存在着业绩进一步好转的可能,但是他们还需要进一步的观察。

  上面我们谈了五条主线的投资的理由和主要的投资标的。我们接下来也稍微地关注一下行业政策方面的一个动态,应该说从2010年上半年来看,又出台了医疗卫生改革五项重点改革的工作安排,从政策的角度而言,在不断地推进新的医疗体制改革的五项主要工作。医药市场也会在这样的政策之下,持续扩容,持续行业的一个增长。

  另外,下半年我们需要关注生物产业“十二五”规划的出台,我们也在这里跟大家简单介绍一下,07年出台的“十一五”生物产业规划的主要内容。实际上当时我们也是写了相应的报告,也提出来,“十一五”产业规划里面提出的疫苗和诊断试剂投资专项,主要的一些目标和相应的上市公司,实际上三年时间很快过去了,国家的确在疫苗和诊断试剂这些一些领域,都有了一些重大的投入。这样一些重大的专项,下面的细分领域的龙头公司,也的的确确受益匪浅。包括我们看到华南生物、科华生物等等这样一些疫苗公司,受益于国家对疫苗行业的一个投入。像恒瑞医药,天士力受益于国家科技专项经费的投入。我们也展望,在即将出台的“十二五”规划里面,生物医药这样几项仍然是国家将大力投入和扶持的,他们相应的一些龙头公司仍然是非常明确的受益标的。

  由于时间的关系,我们下面的一些内容就不展开讲了,有兴趣的投资者可以看我们具体的报告,包括医药经济数据向好的分析,包括上市公司的业绩表现和趋势等等。

  我简要总结一下,对下半年的医药行业的投资策略,我们认为2010年医药行业的进攻性已经在上半年很完美地体现了,下半年我们需要选择一些攻守兼备的,经得起时间雕琢的具有时间的玫瑰这样一种特性的相对优质的公司,作为一个重点防御的一些品种。以时间换空间,在积蓄下一轮进攻的力量。谢谢大家!

  主持人:谢谢贺平鸽,下面我们有请通信行业的首席分析师严平做“三条主线、三个组合的演进和深化”。

  严平:各位朋友大家下午好!下面我给大家汇报一下通信行业下半年的一些看法。

  通信行业大家都知道,主要分为两块,一块是运营,一块是设备。所以,我先简单介绍一下我们的主要观点,我觉得这么三条基本上都能够把控通信行业下半年投资的情况。联通不会有太大的交易性的机会,最起码等到盈利趋势明确提升之后,才会有趋势,也就是说联通下半年的机会不大。设备这一块,我想和大家强调的是,部分公司存在下行的压力,这是下半年特别要注意的。第三个还是会有一些结构性的中小市值的,包括次新股设备行业的机会,因为科技股持续的成长是持续不变的。主要是这三条。

  我们推荐的组合有三个组合,一个是后3G的,另外一个是超募的,另外一个就是蓝筹。这是主要的观点。

  我们回顾一下上半年的走势,基本上联通是弱于大盘的,只有一些很小的波段性的机会,设备开始有一些超额收益,这两点应该符合我们过去的判断,应该是情理之中的一个表现。

  前面讲的第二部分就是讲联通这一块,其实因为前面已经讲了,下半年的机会不是很大,主要的原因,其实联通主要的驱动因素是比较好理解的,就是用户数、盈利、股值,还有成本的开支,这些东西来看,用户从去年正式推出了3G的网络之后,发展到现在已经有一年了,应该是进入了即将快速增长的一个阶段,这一点我们是确认的,我们按照套餐越来越便宜了,用户数走上一个向上的通道。这个也是下半年可能会产生一些由用户数驱动的阶段性机会的重要的一个因素。但是从成本来看,付出的成本并不低,因为从一个月前,业绩沟通会上面,公司也表示了今年手机补贴会从去年的7个亿,会上升到30、50个亿左右,用户的增长,增大了促销的成本,这是需要关注的。我们原先预计,应该在今年的三季度到四季度,基本上可以盈亏平衡了。但是手机用户的上升,使得整个盈利的上升可能要过渡到明年。联通去年的业绩是1毛多,今年不会有太大的惊喜,现在的股价在1块多,港股折过来应该是3块钱左右,还有70、80的股价,现在的股价反映了联通未来有一个良好的预期,不是说一点反映都没有。所以在这样情况下,综合前面说的用户,盈利等等的趋势,我觉得下半年有一个大的机会还是比较难的,主要还是把握大盘股的回暖,可能会有一个阶段性的机会,或者用户数的提升,会一个阶段性的机会。当然影响联通经营的因素也有很多,这个也是需要值得关注的。从负面的角度来看,三网融合之后,是不是有些运营商对现在的电信运营商产生压力,还有资费的一些动作,也就是说政策在这一块有很大的变数。但是从正面的角度来看,联通现在的盈利通过两年的下降之后,现在的盈利只有中国移动的1/15了,因为中国移动去年是1000多亿的净利润,联通只有80亿,未来3G是联通天下的话,联通的股价比现在的股价有更大的弹性,这也是我们对保持这只股票保持高度关注的原因。

  所以长远来看的话,我给大家的建议,等到我们大家都能确认后面这个盈利预期,的的确确大家都认同,能够改善的时候,出现了这个苗头之后,我们再来觉得会有一个很大趋势性的一个机会。这个是联通这一块。

  设备这一块,第一个给大家提示的是,整个行业投资的拐点,我们知道从2000年到2007年过去八年间,国内的投资一直在2200亿左右。2008年和2009年连续两年25%左右的增长,增长到3000多亿,所有的设备公司收入利润都是依靠于运营商的投资,那么投资再经过两年的增长之后,今年已经确认不会再增长,可能是一个下行的开始,明年可能会进一步的回落,包括像中国移动近期开始启动的3G的招标,因为他把三年的规划做好,今年做好了,明年可能要下去了,所以这是重点要关注的。因为沿着这条线去想,因为大家的收入都来自运营商的投资,运营商的缩减之间,不但你的收入会有问题,而且行业的竞争会更激烈,而且会影响毛利率。而且现在通信公司的盈利预测应该说都是饱满的,普遍的预测下来2010年增长30%左右,明年还有25%至30%,并没有充分显示行业投资下降的预期。

  从PE来看,现在整个的股值在30倍左右,主要是三个方面,后3G和超募和蓝筹,因为前3G是设备,后3G宽带设备的增加,以及终端的产品,以及配套的一些产品。 从光通信来看,过去几个月我们也看到,工信部也发了未来的规划,未来三年国内宽带网络投资将达1500亿元,通信运营商都增加宽带的投资,因为在消费端也有这个需求,用户在有线上网和无线上网的时候,都有越来越大数据的需求,所以光通信是未来三五年能够持续增长,或者投资能够持续增长的行业。产业链包括光纤光缆、光器件、光纤物理连接设备,介入网建设,供求关系、企业体制决定光纤物理连接设备子行业最受益。而光器件的公司主要还是国有企业,所以持续的增长动力都不是特别足,而配线这一块,持续的增长会更持续。

  网优的增长,随着3G网络的建设完成之后,市内的覆盖设备制造、测试产品开发、优化服务外包,测试产品与服务外包正逐步升温,这些都是可以预期的,在服务这一块,可能未来几年可能会出现跨区域的新兴增长很快的公司,因为服务外包也在快速增长的临界点上。

  增值服务这一块,“无线互联网”时代渐行渐近,而且是市场持续关注的一个热点。

  超募这一块,也是非常值得关注的。因为在过去半年间,通信设备应该上了7到10家公司,这些公司最大的特点,一位于后3G的区域持续增长。二、募的钱比IPO少了很多,少了超过70%,多的超过700%,这样超过的钱用于还银行贷款,扩大产能,做相关的领域,使得他们盈利的增长比现在的IPO这个时候的预期来得更高,前提是行业要有足够的需求。

  第三个组合,我想中兴通信在下半年还是有机会的,国内中兴和华为的崛起,应该是这样一个发展的过程中。

  回顾一下我讲的这些,联通可能会有一个交易性的机会,不要太乐观,等待盈利提升的拐点。设备要关注投资向下的拐点。

  重点我觉得推荐中小盘的后3G的,还有次新股的,还有中兴通信这些。谢谢大家!

  主持人:感谢严平,下面我们有请计算机及电子行业投资策略分析师段迎晟为大家演讲。大家欢迎!

  段迎晟:大家好!我今天的这个题目是“分享新兴市场带来的高成长”。首先讲一下我们认为计算机行业大部分都是下游驱动拉动的,作为工具它服务于各个行业,整个计算机行业在国际上处于落后的地位,但是在新兴市场上,大家处于同一起跑线,特别是物联网,还有相关的这些行业,就是说都处于国内自己推动的行业,所以这一块的话,国内的高铁之类,国内的公司更有优势。包括移动支付,所以我们认为这是一个蓝海市场。关键逻辑是,新兴市场的投资可以持续,这一块国家把这个作为重点项目的话,它会持续的投入,这一块会有一些比较长的机会,不是一两年,有可能是三到五年,或者是十年的机会。跟市场预期不同的地方就是,我还是推荐一些新兴的公司和新的市场,这一块的话,它受传统行业的影响比较少,基本上可以走出一部分独立的行情,可以逐渐长大。股价变化的催化因素是内外增长并举。

  IT行业是服务于各个领域,在制造领域是占20%,电信、交通之类都有占比,我们着重选一些在细分行业的龙头的标的。

  (PPT)这是我5月25号当时的一个盈利预测和评级,其中高铁板块选择了同方股份,移动股份选择了国民技术和卫士通,还有中瑞思创、远光软件、赛为智能,超图软件也是一个全新的技术软件,所以我们推荐了这几个板块。

  寻找蓝海市场,核心技术都掌握在国外的公司手里,基本上我们处于一个产业的中下游,但是如果在专业应用领域,比如电力、物联网这些领域的话,新兴市场还是一个蓝海市场,这一点我认为在这个高速增长的行业里面分享着上市公司的成长。

  高铁的话,我认为是比较确定的。因为在2012年会建成1.3万公里,在这个领域,我觉得新北洋在专业打印机市场毛利高达50%,占据国内12%份额,其余80%是EPSON等国外企业,在铁路、公路、通信等领域处于领先地位,市场空间巨大。这是新北洋的一个介绍,新北洋是做打印机的,它是和我们息息相关的,打各种票据,清单、条码什么的,他的客户资源是在餐饮领域10强中占了7家,金融领域,有15家排队机厂商。未来他在高铁领域是独家的供应商,高铁里面主要是一些制票机,有利于快速通过,跟普通的纸有很大的不同,而且可以其他通过,而且检票马上可以知道每天有多少客户上车。这一台机器大概卖1.5万到2万块钱,这个量大概有2万台左右。这就是接近3个多亿的市场,这个市场是它独占的。

  另外就是闸机,这个闸机也是检票用的,国外卖6万,他卖2万,这跟普通的客票不一样的地方,因为高铁快的话3分钟一班,慢的话半小时一班,最主要的要快速的通过,票便宜的话有70、80块钱,贵的话有800块钱,这个票比一般的票要贵。目前也有2万台的市场需求,因为整个高铁建起来大概有800个站,北京上海或者广州那些站的话,目前看都有150到200台的量,这一块也是它独家供应的,也有4个亿的市场。机心肯定是他做的,自助终端的话,整个高铁下来有1万左右,整个市场有7、8个亿的份额。对于新北洋来说,去年的收入3个亿,而且高铁的毛利率更高一些。每年以50%的速度成长,这是一个比较明确的成长。

  移动支付这一块,我是觉得国民技术2.4G有不可替代的优势,目前来看,中国移动表面传出移动暂停2.4G,但事实上我们从中国移动内部了解到,他实际上是两个并举,现在主推13.56兆的标准,但是会把2.4G作为全球标准来推广,比较一下各个行业不同。

  (PPT)这是国民技术的芯片,大家可以看到,是用两颗芯片组成的,一个是安全芯片,还有天线,还有SIM卡,使用起来非常的便利,还有钱包,还有世博会的门票,这一块使用的方便性都是非常明显的。

  (PPT)这是一个比较,贴片卡是移动搞的临时的东西,这个东西早在6、7年前大家已经在用了,但是实际效果并不好,这个贴片卡可以贴在手机书包上,这个东西任何人都可以做的。而移动需要SIM卡和它进行绑定,一块的成本大概是105块钱,如果大规模推广的话,可能做到50、60块钱,成本不是重要的因素。但是业务体现来看的话,贴片卡和手机无关,但是2.4G更换一个卡,其实在深圳和中国移动10086打一个电话的话,他有这个服务,大家可以体验,肯定比13.56兆更好。这一块的话,总体来看,13.56兆的贴片卡是无法实现空中交互,是没有任何竞争壁垒,完全不能起到绑定用户的作用。而13.56的方案,可提供的终端很少,且用户需更换手机,门槛高,尤其无法向集团客户推广,2.4G全卡方案能够完全捆绑用户,相对快速推广、建立最有效的竞争壁垒。但是长期来看,这有可能会成为一个全球的标准,目前由于负面新闻股价下来了,但是我觉得长远来看是非常好的方案,中国缺乏这种标准制定者,可以通过标准制定获得很大的销售额。简单计算一下,中国有6、7亿的用户,可以卖住50亿的销售额,说明未来的空间是很大的。

  (PPT)我们说了手机、钱包,其实还有门进卡,食堂卡,包括考勤、借书都可以用这个卡,一个卡把所有的东西都包括在内,你不需要那么多的卡片,一张卡替代了所有的卡。这一块的话,这种新的技术,最主要是能够造福于民众,民众用起来会比较方便,这一块也是他能够最终推广成功的一个主要的原因,目前暂时有点困难。这里再提一下自主创新优势,目前来看,我们银行的80%安全芯片都是由它提供的,国外有很多公司,国内的技术相对来说比较落后的。手机支付是他独立发明的一个技术,通过理论创新及大量实践,找到了精确控制超高频距离控制的技术。这个领域计算机和手机比较擅长的地方,可以说国内唯一的一个芯片能够放在计算机上,因为所有的芯片都是国外的,包括英特尔和CPU,国内芯片他是唯一的一家放在计算机上的。

  (PPT)这也是他的市场的主导优势,他除了做移动支付之外,还涵盖了银行等比较高的壁垒,比如行业客户,不是个人客户,个人客户对品牌的壁垒要求很高,行业客户的话,对品牌的抄袭很难的。这里有很多的格局比较合理,他可以做到短期、中期的产品都有,可以持续的发展。

  物联网这一块其实公示很多了,真正能够赚钱的很少,有望在铁路领域赚点钱。真正的应用非常广,其实手机应用也是属于物联网的这一块。我们认为标签的价格,目前没有合理的模式,如果政府来率先应用,如果价格不下降,应用就不会广泛,但是价格下降的话,定要有投资拉动,我认为政府投资的话,是主要的一个因素。

  (PPT)这是中瑞思创公司拥有五大产品系列:400多种产品,标签占有率是30%、40%,这是非常高的占有率,能将EAS行业的成功经验快速应用到RFDI领域,在物联网领域跟政府的关系,资源比较好,这一块率先在物联网领域取得成功。

  (PPT)这是一个物联网标签的成本,可以看到成本越贵的话,推广起来越难。

  (PPT)这是一个比较典型的案例,是新北洋的产品,放在物联网里面的应用案例,是猪肉安全溯源管理项,这也是新北洋的利用,他可以把标签读出来,再打印到一个标签上,一个标签一两分钱,你可以发现哪个猪肉吃的有问题的话,你可以打电话查一下是哪个农场生产出来的东西。这一块的应用是非常广泛了。

  剩下的讲一下应用软件,这是一个全新的应用,计算机领域基本上都是一些相关性不强,但是也是一个新的领域的应用。平时我们所说的管理信息系统及地理信息系统,可以图形化地显示到每个地理上面。这个市场空间有600个亿,也是非常大,也是一个全新的应用。可以看到你使用了这个技术软件以后,可以把这个平面图变成立体的,这是一个典型的应用。测量面积,这一块也是你使用之前,靠着目测来应用,使用了这个软件以后,可以使用这个软件来测算这个面积。还有数字城市的应用,基于二维和三维数字地图,综合管网。可以通过自动计算的路径,搜索距离顾客最近的维修点,自动派工;

  基本上来说,计算机软硬件物资很贵。谢谢大家!

  主持人:谢谢段迎晟,下面是我们茶歇前的最后一个演讲,是我们传媒行业的分析师陈财茂,为大家演讲传媒行业的投资策略。大家欢迎!

  陈财茂:接下来我给大家介绍一下传媒行业下半年的投资策略。我们一个总的观点是:把媒体行业这个评级下调至“中性”。如果回顾一下媒体这个行业,过去五年内股值的水平,和沪深300在一个议价,大概是1.6倍至3.6倍之间,他的议价是160到260的水平,现在的议价是180至200之间的议价的水平。没有考虑基本面的问题,去年我们11月份的时候,进入到这个项目的股值,当时的股值议价120%,回顾这么几个月的情况来看,他已经跑赢了,接下来的话,他跑出的概率是非常高的,所以我们把这个行业评级下调。

  媒体这个行业股值非常贵,2010年平均的股值水平达到了50多倍以上,这么高的股值水平下,有一个问题,哪些公司值这么高的股值,哪些公司不值这么高的股值,在媒体这个行业里面,我觉得平台型的公司可能值这个股值水平,其他的公司可能不值这个股值水平。这个公司是蓝色光标和奥飞动漫,这两个公司未来可能会成为平台,短期内股值相对比较便宜一些,这是一个攻防兼备的品种,有三家公司可以考虑一下,一个是武汉塑料,一个是数码视讯,一个是博瑞传播。在我们媒体里面,现在上市公司30家不到,有两类公司,两种盈利模式,两类平台,一类依赖企业的营销开支,价值创造一是内容原创,二是依赖用户付费。可以打造成企业营销平台,这两种公司是最有价值,他作为一个平台,一般的话有大量的用户,以运营平台来说的,一边是打来的用户用它,另外是大量内容供应商,它的内容的成败是不可知,或者他的成功率非常低,他第一次成功,但是第二次不知道会不会成功。举个例子,像张艺谋拍的一个电影,很难持续地保持成功的状态,我说的意思就是说,内容的成功率是很低的,你成功的时候可以分享他的成果,失败的时候不要承担他的风险。所以,你可以自我循环,有大量的用户发展大量的用户,自我循环,分享行业的平均增长,并且超越行业的平均增长。

  另外一个就是依赖于广告开支这一块的话,其实是营销平台,道理差不多,有大量的平台,像广告代理等等一系列营销战略另外一种是大量的媒体来提供报纸、广播、杂志、户外互联网等等,如果把这个平台建立起来的话,意味着大量的企业都需要你这个平台来做他的营销服务。另外大量分散的媒体,都是需要你这个平台把他的广告销售给这些客户。一个是内容应用平台,一个是企业应用平台,如果以这个公司来看,你会发现很沮丧目前这种情况下很难找到这种公司,但是我觉得有两个公司可能会成为这种平台,第一是奥飞,另外是蓝标。

  其实我刚才已经讲了比较多,其实内容的话,这种公司在A股里面是比较典型的,在电影这个行业里面的是华影兄弟,我们在平台之间的话,有一种渠道性的公司,像电影的院线,这种渠道只能做到分享化的分享,但是真正的平台性的公司,在这个平台上会有大量的模式产生,能创造更高的商业价值。最后的话,能够超越行业的增长,但是构造这样一个平台难度非常大。

  典型的例子比如像互联网里面,像迪斯尼。在很多内容细分领域里面,都有可能去打造这么一个平台,这个平台我都选了动漫,没有选其他的平台,最近很多人关注三网的事情,关注电子书的事情,我觉得选择一个好的平台,我理解的话有很多的标准,你自己做的这个行业,是不是一个高端的行业,我给大家举一个媒体的行业增长的情况,传统的行业里面,像广告、图书、报纸这些行业,成长性在10%以内,并且过去五年一直保持这个成长,未来很难突破这个成长。但是有三个行业是成长比较高的,一个是动漫,一个是电影。过去五年的负荷增长达到30%以上,并且接下来的话,成长性在25%、30%没有问题。第二个就是说,很多公司有没有一个很好的激励,也就是他自己愿意不愿意做这个平台,我觉得在动漫和电影行业里面,管理层大有这么一个好的想法。第三我觉得这个行业本来有没有一个积淀的商业模式,比较成熟了。对他进行革命,一革命的话,肯定要有一大批人反对你,比如在书这个行业里面,因为100多家出版社,这个书的成功率是非常低的,大概能达到500万册的数量是非常少的,很多是赔钱的,这些书主流的盈利模式,现在做电子书对这个盈利构成巨大的挑战。反观电影行业是一样的道理,第一轮院线是最主要的发生的模式,现在做一个平台,如果到院线来做这么一个平台做,是很难做到的。做院线的话,意味着分享30%的成长,你很难超越他的成长。我说的意思是,有没有一个很成熟的商业模式很重要。现在的商业模式其实并不成熟,有典型的公司,可能依赖于卖央视打低他的成本,做其他的衍生产品往往会亏钱。做这个公司的话,至少使他目前的内容放在这个平台上,能产生创造最大的价值。第四,这个平台的建立,威胁到原有的商业模式。第五这个行业的管制是松还是紧,属于在管制很紧的话,其他公司是很难做的,他可能会把你赶出去。第六、就是这个平台能不能超越行业的增长,第七个是能不能做赢家通吃的局面。我觉得动漫这个行业,比其他的电影、书、有线这个行业的平台会更加有希望。

  现在动漫做的这个平台就是奥飞动漫这个平台,他绝对不复杂,他有四个比较核心的环节,一是内容的原创,二它有电视道。第三是衍生品的生产,第四要有终端的销售渠道。接下来要做的这几个事情,要不断地完善平台。他的内容原创方面,通过跟一些国外的公司,跟广州的两个公司来合作,大量的内容可以进来去做,运营商很愿意和他合作。很重要的是,你这个片子不跟他合作,卖给中央电视台不赚钱的,目前是最赚钱的模式,你非得和他合作。他在这两块已经做得非常完善了。第二要构建自己的销售渠道,第二把它的衍生品从玩具不断地衍生出去,可能会到童装童鞋里面去,第二要把衍生品扩展出去,一旦这个平台做起来以后,全国7000多家动漫公司,每年拍600篇的动画片,这样做的话,他已经可以做到自我的良性循环。

  谈到奥飞这个平台,再谈一下企业的营销平台。营销里面是比较复杂的,因为最好的公司能给这个企业做营销战略的公司,而不是纯粹地做广告代理。其实我这个设想的话,一个是有营销战略等等一系列的服务,在这个平台上服务,一旦这样子建成以后,如果你想推一个新产品,你要找一个平台提供营销服务,你发现非找这个公司来做营销服务,其他的是很差的。没有跟他讨价还价,这个在国外叫批量采购,媒体的竞争是非常激烈的。电视3000多个频道,互联网、户外太多的媒体供应,所以它的整合变得难,所以你的营销变得艰难。所以你一旦完成之后,你的增长是爆发性的。所以在这个过程中,怎么打造呢?我说了蓝标的公司,他只是有这么一个想法,有这么一个战略,有这么好的执行团队,在做这个事情。从专用的公关公司来讲,是一个很漫长的过程,其中有大量的订购,其中有横向的,有纵向的,在国际上成功的案例太多了。并且达到整个产业的垄断地位,对媒体有非常强的议价能力,对用户有非常高的企业用户的营销。

  刚才讲了两类品台,两类公司,这两个公司的话,媒体的行业股值非常贵,这两个公司的市值非常小,蓝标是20个亿,奥飞是70个亿,这两个公司非常适合去投资,而且空间是巨大的。另外选一些股值便宜一点的,现在刚批出一个预案,重组三步走,湖北省2009年底有线用户共计803万户,此次第一步先行注入340万户。

  其他的像数码视讯的话,业绩可能非常大。国内在新媒体上会有非常多的订购的机会,可能一直会持续有,所以股值会比较便宜。我就讲这些,谢谢。

  主持人:我是从上海到深圳,发现深圳并没有比上海热多少,上海往年这个时候穿短袖了,有人解释由于天气的原因,今年空调的销量可能不是太好,大家可以看到,现在其实家电类的公司股指已经非常低了。下来我们有请家电的首席分析师王念春给我们讲一下家电行业下半年的投资策略。大家欢迎!

  王念春:下面由我给大家汇报一下家电行业下半年的策略。我们主要的一个观点是认为家电行业的下半年将挖掘公司产品结构优化潜力的公司,进而获得业绩超预期的品种。我们维持对行业“谨慎推荐”的评级。我们选举品种的两条思路,一、由于内徐晓飞层次上升、行业竞争格局改变带给其中部分上市公司业绩超预期的可能。行业的竞争格局可能会因此发生改变,会带给一些上市公司一些超预期的可能。二、2010年中国劳动力过剩局面已经结束,农村以及乡镇层面人群的消费能力上升在今年有较好的收入支撑。建议选择业绩对农村及乡镇非层次升级更为敏感的公司。他们的工资收入会迎来上涨的一个阶段,有人觉得往后对于企业来讲,是劳动力成本上升的一个阶段,实际上你仔细发现,很多公司的劳动力成本占总成本的比例低于5%,甚至只在1%、2%这样的部分,因此这部分对他们的影响并不大,反而对消费层面上的影响更大一些。我们后面对这两个主线思路展开一下。

  对关键逻辑与核心假设,前期的家电有一个比较大的下跌,其实隐含了比较大的负面因素。第一是房地产销量下滑的影响。我们前期知道由于房地产的预期的销量下降,使得家电板块在3、4月份有一个比较大幅度的下跌。在下跌了以后,我们会发现家电板块从股值上来讲,可以说已经接近历史的低位,也低于历史平均的股值。这个时候我们来思考一下,从量化分析的角度,到底这个新房销售带给家电的影响比例有多高呢?我们根据历史的数据,大家对比可以看到,08年其实是商品房销售下跌比较多的一个年份,我们看到商品房的销量面积下降了接近20%,我们同时可以对比看一下,从我们空调、冰箱、洗衣机这些产品的销量对比来看,大家发现只有空调在08年下跌了6%,包括冰箱和洗衣机,他们其实反而没有下降,反而都是出现增长的情况。从这个数据对比,至少让我们感受到,家电销售的波动幅度远远低于房屋销售的波动幅度的。

  另外,我们从量化估算可以感觉到房屋销售带动的家电销售占了22%—39%的比例,如果考虑出口量,这个比率值则为家电总销量的18%—31%,假如房屋销量下降15%空调的内销量估计下降6%,内外销量下降4%,可以讲房屋销量的下降,对给我们的影响,市场上反映稍微有些过度了。

  另外就是原材料成本的上涨,二季度原材料的成本来看,已经有明显的上涨,包括钢材、铜铝的销售未来会有所下降。

  另外,大家对家电行业的几个竞争一直有担忧,对于家电行业来说,它的价格竞争是一种常态,任何时候都存在。这个时候我们更重要的是,把握在价格竞争中把握胜出企业,品牌效益来转嫁竞争带来的下滑的压力,这个时候我们把握哪些公司更胜出更为重要,而不是说仅仅端住短期对利润率的影响。

  我们重点介绍一下下半年对行业把握趋势的主要的要点。第一个要点是农村及乡镇消费表现依然非常的强劲。首先来说,我们这边做了一个对比,包括2008年农村的耐用品保有量和2009年城市的保有量的比较,之所以把这两个年份拿过来比较,说明这中间有一个很大保有量提升的空间。其实农村和乡镇则外表人口相比一、二线城市大为减少,房地产泡沫较低。

  另外,大家一直觉得家电下乡的消费刺激因素在执行了两年以后,是不是有一个刺激因素下降的效果,我们认为其实不然。在下半年很有可能这个激励效果还会放大,首先一点,他们的消费比我们的城市更具备有积极性,更多的会体现在下半年的消费旺季。在这个家电下乡的最高限价提升以后,我们在这个表里可以看到,相对的提升幅度至少都有25%,最高的有100%这样的幅度。提升以后,在今年的1月份开始提升,这个效果从产品的准备和消费者接受来说,很可能在四季度才会得到一个充分的体现,这个对于我们相关产品的销售也会有比较大的冲突作用。

  这是我们未来对消费的促进因素。另外我们想延续前面一点,就是城市和农村整个有一个更新的需要。我们从一些数据可以看到,包括变频空调,滚筒洗衣机,三门冰箱,液晶电视等等,在农村的消费比率,我们都可以看到整个国内需求是呈上升的趋势,在政策的作用下,得到一个加强。在这样一个消费层次上升的过程中,其实各个公司的表现不一样,主要是因为各个公司对未来产品的判断有一个差异,我们看到在三门冰箱的销售份额过程中,我们看到海尔生产保持快速增长的同时,我们发现美的的市场份额有一个明显的上升趋势,像包括LED背光源的液晶电视来看,大家看海信占有了市场占有率很快的上升趋势。他们把握了消费层次上升的过程中,这个公司的超预期能力就会有明显的增加。

  近期大家也关注到了家电以旧换新的范围扩展到全国,意味着什么?意味着大家城市更新的速度会加快,另外也是城市消费也会提升,这个产品来讲,也最有利于液晶电视的消费。我们估计在全国的电视存量里面,有4亿台,而且有70%的产品他们的使用年限超过了8年,我们对政策的效果也做了一个估算,大家可以看到,如果这个更新增加20%的比率以后,大家会看到那是对每一类产品销量都有8%—12%的提升。对今年下半年是一个比较好的业绩增量的预测。

  在出口方面,由于对欧洲经济的一些担忧,大家也担心,原来预期家电的出口会不会受到一定的影响。我们首先看到这个分布的区域来看,我们出后到欧洲的家电大概占到27%左右,由于我们2009年出口的基数非常的低,因为2009年大部分公司有一个巨量的下降,可以说2010年从整体来说,还是一个明显的上升促进因素,并且对于大部分的上市公司来说,他们的结算大部分还是用美元,因此我们只要建议回避其中一些对欧洲出口比较高的上市公司那就可以了。

  对于各个子行业来说,相对来讲,我们对于下半年的液晶电视的成长也是比较看好。一季度由于外资品牌大幅度的降价,使得他们在一季度的利润率受到一定的影响。我们认为下半年一个是家电下乡的限价提升作用,对电视的影响主要在四季度体现,而这些政策基本上是更为有利于国内的品牌。另外,液晶电视的更换的高增长的趋势并没有改变。

  我们看好的公司还是海信电器,像洗衣机一类的,从产品的性能来讲,未来改善的空间还是比较大,包括在节约时间,以及节水各方面降低噪音增加,我们觉得小天鹅在这个过程中有一个很好的机会。大家也看到,最近一年小天鹅的产品降价比较多,包括今年这样一个争取市场份额的同时,保持公司比较好的盈利增长。对于冰箱,下半年可能会由于基数的原因,增速可能会有所上升,通过农村的消费上升,弥补城市消费的下降。比如青岛海尔他们在一些三门、对开门冰箱的销售,通过利润的提升,给他们带来一定的业绩。

  对于小家电方面,新增品类扩展仍有较大的空间,中国小家电的类别相对来说比其他的国家低得多,即便从传统的产品替代的角度来讲,也有比较大的改善空间。从这个表格里面也可以看到,像电饭煲的产品,仍然会有50%的增长水平,包括电水壶,都是附加值比较高的产品,增长比较快。

  空调:变频空调成为未来消费主导,在空调的能耗标准调整了以后,标准所耗费的成本的差异,下半年也会有所体现。因此我们建议像格力电器传统的优秀的公司,还会有一个进一步提升的趋势。

  我们重点推荐的股票,主要受益于农村以及相对增长的,包括青岛海尔、小天鹅、美的电器,新产品快速增长下获得较好的估值定价三花股份、苏泊尔雅、浙江阳光,低估值反弹品种:格力电器。

  谢谢大家!

  主持人:谢谢王念春,下面由我给大家再讲一下旅游行业下半年的投资策略。

  我先把主要的内容给大家简要地讲一下,总体这个行业处在复苏中期,旅游市场复苏步入正常的增长轨道,行业的相对收益是存在的,还是能够跑赢市场。我们优先推荐的是下半年投资公司是五家公司。

  (PPT)这张图是我们分析整个旅游行业最核心的一张图,这张图描述的是整个旅游板块的话,什么时候跑赢大盘,什么时候跑出大盘?具体来说,当这条蓝色的线,游客的增长速度加速增长,或者是保持一个比较平稳快速的增长的时候,我们看到这个股价相对大盘一般都是跑赢的,具体表现在几个时期,比如说从09年底开始的这一轮跑赢大盘,从09年初到09年中的这一段,包括07年到07年底等等这几个阶段是比较典型的。什么时候跑赢市场呢?遇到一些天灾人祸,或者是行业本身因为经济危机方面的原因,它的增长速度下来的时候,我们看到往往它会跑出市场。所以说,判断这个行业下半年的表现,最关键的变量就是我们来判断下半年到底游客的增长速度是什么样的。那么,我们觉得目前的这个情况非常类似于04年中到05年底的一个情况,大家可以看到,在这个时期,首先是宏观的背景非常像,我们都有非常严厉的宏观调控,在04年上半年。第二块在行业方面,前面我们看到在03年有一个巨大的负增长,之后有巨大的反弹,之后有一个正常的阶段,我们在这个阶段看到股价有一个非常好的表现。

  我们重点落实到对下半年旅游市场的判断,对这一块我们大家可以看一下这张图,我们总体判断整个客源市场全面恢复的阶段。大家看这浅红色的这条线,是代表中国国内的游客,现在的增长速度已经恢复到比较正常的水平,但是还是比较高的。这个增长速度大概在15%左右。这条深蓝色的线代表是处境和入境的旅游的增长速度,最近还在加速的态势。基本上是这样一个态势。我们判断:综合来看,这条线是处在强劲复苏之后的正常增长的轨道。具体表现在各个市场来说,我这里有一个数据,简单带一下就可以,大家听一下。入境旅游一块,目前恢复到10%左右,国内游这一块目前15%左右,目前的判断也是这样,下半年是比较平稳的。具体各个市场上,开始传到形成一个非常典型的表现,这个表现就是量升价上,我们首先看酒店市场,大家可以看到平均房价开始回升,在这之前我们来看北京的,入住率回升之后,现在房价开始回升,四川也是这样,这是酒店行业的规律,也表明这个行业的盈利能力在开始提升。我们看另外行业也是这样,景区也是一样,景区1到4月份游客票价的提升非常的明显,比如四川,这里有一个四川的图,数据太多,给大家简要说一下,1到4月份,他们的游客增长了12%,但是票价的收入,门票的收入提高到了25%,也就是说,整个四川的平均票价提高了10%,这样的情况发生在北京、安徽、云南等等其他地方,这表明整个景区的盈利能力也在快速的提升,甚至已经进入了提价的周期。最近我们看到山东泰安继续大幅的提价,湖北的黄鹤楼大幅提价,已经进入了新的提价的周期。

  我们看到餐饮市场也是不错,旅行社行业出现了大幅的接待的提升,总体来说,旅行社行业今年是一个增长非常强劲,盈利也是非常好的一年,增长的幅度像国旅大的公司,增长幅度应该在30%、40%以上。

  所以我们觉得目前我们所处的时点,我们觉得下半年还是一个稳步向上的、比较强劲的增长功能。对于股价来说,结合前面这张图,我们认为未来3到6个月,旅游板块仍然可以跑赢大市,具体跑赢的幅度有多少呢?我们看一下大盘的议价,大家看一下这个已经很高了,这个值现在是150%的议价,也是2.5倍,这个是用TTM的方法,目前来说不是最高,是处在历史的平均值略微以下。在估值这样高的情况下,我们判断下半年行业仍然有超收益,但是超收益可能比较小。在这比较小里面,找一些比较好的公司,仍然能跑赢大市,我们从长期投资的视角,来选取一些比较有投资价值的公司。

  (PPT)他们看一下这是我们旅游行业的细分框架。下面这条线代表细分市场所处的增长幅度,上面这条线是盈利能力,我们最看好是什么行业呢?是这个线上的行业,它首先是高成长,第二是高盈利能力,这些行业包括酒店行业,包括餐饮,包括免税行业等等。另外,像传统的核心自然景区,我们觉得这个行业也会有比较好的稳定持续的增长。

  由于时间关系,我们先来看一下成长性公司里面,我们首先看好的细分领域是经济型酒店,大家看这个行业过去五年中国成长最快的行业,每年的成长速度是85%,这个细分市场发展到现在,也只有3700多家经济型酒店这样的规模。这个规模我们认为还有10倍以上的增长空间。当然我们简单地大家印象深刻一点,跟美国做一个比较,我们看到美国在五年前的时候,他的经济型酒店大概是5.4万家,也就是说是我们的14倍。然后它的客房也是我们的10倍以上,但是我们觉得未来10年后,20年后,中国的经济型酒店甚至我们的家数可能是美国的几倍都有可能,这源于我们庞大的国内游的人数,我们的国内游人数是美国的好几倍,这里面有大量的对中低端的连锁经济型酒店的需求存在。所以我们讲的,这个行业未来10年翻10倍,或者20年翻10倍可能都是比较保守的估计。

  我们现在看一下龙头企业,锦江之星目前排在第二位,他们的客房数量只有4万和7万多间,和国际巨头相比还是相差很大的,但是我们可以看到,外资在这个市场上并没有太强的优势,相反他们有很多的劣势,比如在成本上,比如在模式上,对本土化的理解等等方面。所以我们判断这个行业未来前五名将会是一个比较稳定的地位,会过得非常好。这样大家可以想像,这个空间会有多大。我们觉得像锦江之星2000家是有可能的,像儒家到5000家也是有可能的。

  我们看一下锦江股份也是我们非常看好的公司,我们给它设定的目标是26块钱,目前锦江股份的业务主要有两个部分,一个是连锁餐饮,这也是非常好的行业。第二块业务是锦江之星,我们测算了一下,锦江之星的价值目前是50多亿,什么概念呢?大概和儒家相比,儒家现在在美国是100亿,相当于它一半的估值。锦江之星现在的发展速度,从增速来讲,并不比儒家差,甚至比他略高一些。然后从绝对的家数来说的话,和客房数来说,是他的60%。所以简单这样一比较的话,我们看出这个公司已经有很好的投资了,我觉得这是大家值得重点去关注的一个公司。最近上海世博会已经连续7天,一个星期突破40万,本身对这一类的股票有很好的支撑,据我们了解,他在上海这边的酒店,因为世博会的因素提高业绩30%。

  另外一个我们看好的一个行业,是免费和旅游零售行业,这个行业是增长比较快的行业,而且基数比较低。我们看到(PPT)这张图,中国现在整个免费的营业额只有可怜的9亿美元,大家看9亿美元什么概念?大家看过的百货的,就相当于5、6个百货公司,这是一个很低的基数。同时我们跟全球相比,我们占全球350多亿美元的市场来说,我们的份额也只有2.7%,也是非常低的。我们再看全球的排名,我们目前的排名是在第11位左右,因此我们觉得无论是跟我们的国旅,还是跟我们的出入境旅游市场这样的规模来说,都不匹配,这个行业蕴藏了非常大的发展空间。我们认为随着奢侈品消费的快速增长,随着国家在这一方面配套政策的扶持,随着中国经济的进一步开放和出处境旅游的进一步发展,我们觉得这个行业未来5到10年保持年均20%的增速还是非常有可能的。

  在这里面我们来看中国国旅,这些公司作为唯一一家在全国扩张的公司,我们相信它的份额会提升,也就是它的增长速度会快于行业的速度。再加上零售的转型,使得毛利率会有所提升,现在的毛利率是37%,我们觉得五年内提升到40%以上很有可能,除非政策出现大的改变。

  所以我们先看中国国旅的估值来说的话,目前中国国旅目前的估价对应2011年的市盈率大概只有不到30倍,我们觉得这样对于一个股价垄断,这个突破在今年年底或者明年上半年会有所突破,这个可能性非常大,整个海南国内游客800万人,我们假设10%的人均消费,1000块钱,大家可以算一下,就已经是8个亿的收入了。而它的净利润率可以达到20%以上,这就是光这一块就有1.6亿的利润,这个比例远远是一个保守的估计,我们也是有这种政策的观察,10%肯定是保守的,20%肯定有可能。其实现在这个政策还没有开,他们已经开了登记,据说登记有1000多人,所以大家可以看出,这个市场多么的巨大,我相信中国国旅的股价应该能够翻倍。

  还有一个我们非常看好的行业,就是新兴景区,他受益于三个方面的因素,第一个因素是自驾车,第二块我们想强调,现在的西部和中部的重点省份,它的人均GDP已经类似于10年前,而这些城市的大量人口是数倍于这几个大城市,所以这些消费人群会多来大量的客源,而且新兴景区恰巧贴近客源。第三个就是4万亿投资带来了高速公路以及高铁的投资,这些方面我们相信新兴风景会有非常高的增长额,我们相信它可以分享这个市场的快速增长。这个公司是我们非常看好它的商业模式,具体来说是非常低成本的获取潜质的资源。我们判断未来3到5年保持40%左右的年均增值,这个公司目前的估值比较高。根据我们的预算,它明年的市盈率是50倍左右,如果有好的调整,比如在15块左右,我们觉得是可以介入的。

  还有一个行业,就是连锁餐饮行业,这个行业比较好的行业,这个行业的标的不多。首先这个行业增长速度比较平稳,而且比较快,每个行业都有20%的增长,像小肥羊都有30%的增长速度,而且非常的稳定。所以这一类的企业具有非常吸引人的行业经济特征,非常符合我们传统的持有的公司,但是现在也是比较遗憾,这里面的标的估值相对比较贵。目前我们觉得这个公司的话,可能是处在比较合理的估值的位置。

  第二类的话,我们比较看好一些资源类的公司,我们看好的理由很简单,这一类的公司因为稀缺的资源,所以他内容长期的有一个量升价涨的过程。大家看这个线,是黄山过去15年间的增长率,远远超过了同期的通货膨胀率,这是稀缺资源的魅力。

  我们首推的是丽江旅游,目标价是24元。其实现有业务具有很高的安全边际,明年大概到6毛钱的恢复,后年的话,不考虑提价在8毛钱左右。现在的估值在30倍,还是很有吸引力的。第二,看他的诸多亮点,未包含在盈利预测或股价语气中,包括大索道完工后可能随之提价。三股东云旅投可能注入优质旅游资源,新任董事长上台后公司可能介入玉龙雪山景区进一步深度开发等。

  另外一家我们再说一下峨嵋山,也有一定的爆发力,目前处在上升通道,也是有一些持续的,目标价是25元,可持续的原因有几个方面,一个是淡季不淡,并成为常态,费用总体可控;第二是费用的增长幅度在15%左右。第三是资本开支处于低投入期;第四酒店因激励体制的改变和景气的回升对业绩拖累减少。综合来讲,峨嵋山的盈利,它的持续改善是可以期待的。明年的估值在30倍左右,后续还有一些资产注入的可能,包括在景区方面,开发方面有些突破。这也是我们比较看好的一个公司。

  我想就跟大家推荐这几个,谢谢大家!

  下面我们应该是请造纸行业的李世新首席分析师,来给大家讲一下他们的行业策略。

  李世新:大家下午好!站在这个讲台上,一下子想到去年年底讲到今年年度的报告,也是在这个酒店,当时第一句话讲出去之后,产生了很大的效果,一半的人离开了会场。中期会我将不再讲这句话了,我就干脆直接提股票了,这一次调整的幅度不是那么大,如果今天有人走,会有点损失。

  还是先讲一个观点,这里面还是涉及到纸,我会把纸涉及到最后。纸业开始增加,今年下半年开始增加,而需求可能会变弱,对今年整个供需的变化会出现阶段性的下行。从供需来看,我个人倾向于增长型的公司,这种增长来自于两个方面,从我目前所研究的范围来看,第一有壁垒的,第二是有改善的。有壁垒的有两类,像美盈森的服务模式上的壁垒。第二种像齐心文具集成供应模式。第二类是改善型的,这种公司是集中在冠豪高新上是经营改善的故事。这二类成长型的主体,我认为可能持续的时间会比较久。而纸业的投资机会,因为我对趋势的判断不太好,所以我觉得它的机会可能估值那一块会有低估,冠豪高新是做纸的。

  重点关注品种,给大家介绍得久一点。为什么推荐美盈森,10年前左右的时间,研究部的老总跟我提过一个说法,说一家公司推荐他,超过三句话,就不要再推荐,所以我后期推荐的理由,要么是三句话,要么是一句话,曾经研究食品饮料的时候,都是一句话。第一句话我觉得是他的属性,其实属性也没有什么意义,如果是制造业大家就会认为有问题,比如盈利能力持续的偏高,是不太现实的,增长可能也不太现实。所以我觉得对美盈森区分一下它的行业属性,其实从估值角度来讲,所以我觉得美盈森给大家做一个区分,它不是制造业,是波包装业。第二,他是有壁垒的,一体化服务的模式构建的服务壁垒决定了高盈利能力。第三、三基地扩张至至少保障近三年盈利高增长,他所选择的产业布局正好是他原有的目标市场的扩容。

  具体看一下,为什么他是服务业,不是制造业?我们讲到一些基本的指标,比如毛利率,制造业的毛利率不太持续高位。(PPT)右边这张图是瓦楞纸箱的业务同业比较,它是这个行业的毛利率的顶。美盈森是这条红线,大家看到他是以人家的顶为他们的底,人家是20%,他现在是29%,2008年危机的那一年,其他的公司都在下滑,他在上升,美盈森做的事情跟这个公司不一样。而纸包装只是美盈森三类包装之一,而是最低包装的其中的一种,它的第三方采购,以及它的重型包装毛利率都要超过这个水平,综合的毛利率达到30%多一点。

  (PPT)再看这张图,ROE的公司,我相信上市公司找不到太多这样的公司,所以这种ROE的水平不是制造业轻易能够达到的,如果再不相信,这张图更有意义,固定资产回报率,我们可以找一些公司典型的纸业,固定资产的净利润的回报率是多少,是7个点。核心包装在包装领域大家知道是很优秀的公司,估价也是比较的平稳。他的固定资产的回报率是23%,美盈森是168%,他用7000万的固定资产,可以挣到1.3亿个净利润,我们估值的平台都是一样的,盈利能力就是这么强,跟他所从事的业务有关。他做的一体化包装,这种一体化包装跟我们传统的包装企业有什么区别,传统的包装企业,我这边能看到这一块,自产包装产品,美盈森做了包装产品的设计,以及包装方案的优化,它是一个咨询业,在这个链条上,其次才是包装产品的制造,为什么有制造?制造是他的客户要求的,对他的产品资质做认证的依据,所以它只是服务的载体而已,他不是必需的,他的木材是采购来的,是人造板,所以这一块是考察的需求,所以形成了这么一个固定资产投资。同时它还做第三方采购,包装辅助材料的采购,中间是物流,之后是供应商仓储管理,然后是包装作业,他是由六个流程组成的,而传统的包装企业只做了制造。而一般的包装企业,在最低端的位置,所以这就是差异。

  我们简单看一下,举个例子第三方采购,一般的厂商比如家电企业,他们要采购包装产品的话,怎么采购,他对所有的产品分别采购,而美盈森干什么,他把这些事情全部揽下,说得直白一点,就是个包工头,这个领域全部垄断了,然后进一步地去延伸。

  他有三个方面的壁垒,设计的壁垒,第二服务的及时性,第三全球环保标准的要求。从设计来讲,大家看一下,这个我怎么也说不清楚,技术上的东西在纸上画,没有什么技术含量,确实有,这些东西大家看了之后,有些不同寻常。不想多讲。

  在供货及时性上,大家看到美盈森存货期最低,技术的包装企业就是做单一产品的,做纸箱的,美盈森还包括了辅助材料,如果有一类辅助材料采购不能及时,他的配货可能拖延。还有一个工作,他还要帮客户做包装的设计,这也要用到一定的时间,在这么一个复杂的服务领域里面,他竟然比只作单一产品的服务周期还要快。第三个壁垒,是全球环保标准,这个产品在全球销售,你的包装也到了全球各地,你到了欧美市场,他对你包装环保物的要求非常过,如果做得不好,他会对你做非常高的处罚。这是美盈森跟着客户一起成长所拥有的这个机会,他必须做到这一点。反过来我强调一下,中国的包装企业不一定都比美盈森差,但是美盈森为什么会有这么一个发展,就在于它是中国正好迎来的全球制造业向中国的转移,尤其是电子通信行业,他的客户都是电子通信行业,都是世界500强的企业,思科、富士康等等这一类的企业,所以美盈森真正的价值,我觉得用一句话推荐给大家,三句话把它推出,就是四个字“客户价值”。核心包装就做中低端的,家电、食品、饮料、家具,客户没有这种需求,而美盈森的客户确实有这个需求。要不然富士康不可能那么多人跳楼,这是苹果在背后起作用的。他对这个产品的研发,对产品上市之前的保密,他不允许代工企业的员工内部交流等等这些因素,大家如果用心都知道这个事,人会成为机器人的。所以这么一个背景下,他所面临的高毛利率的客户,就愿意给他提供高毛利率的价格。美盈森在早期也不是必然成长起来的,世界500强他把的电子通信产品放在华南地区,现在往西部转移,在华南地区有很多美盈森,美盈森最终走出来,这里面一定有它的长处。500强每年还要对他们做考核,考核的时间是按季度,里面有300、400项的打分标准,美盈森都可以达到90分,其他的包装服务业能及格的就不错了,就算在这个范围之内,也不如美盈森的高。问题是在每一个环节都比别人做得好,他能持续得做得好,我们可以从很多指标看得到。美盈森财务的状况中国排名第二位,我不知道是什么标准,给大家讲一下,大家有兴趣看一下它的报表,非常的干净。

  (PPT)这个是他的盈利能力,成长怎么样。市场容量上,它的市场来自于电子通信行业的成本,基本上包装物占电子产品的成本1.5%—3%,去年他们有370亿的成长,70%左右的客户,市场份额只有1.4%。跟大家谈到这个市场的容量说明一件事,美盈森可以不依附于行业的增长,他目前在扩张,在抢份额,就是行业负增长都没有关系,他的服务能力,他的一体化的这种优势,目前正在向内地渗透。

  (PPT)这个是对三个基地的测算,我不想多讲了。

  (PPT)我讲一下西南重庆,重庆是未来不仅是美盈森,其实现在看一定是富士康未来的一个重中之重,重点发展的地区。昨天给大家发了邮件,说富士康准备在深圳的生产基地部分的生产线会迁回台湾和往西部迁移, 迁回台湾准备全机械化,那个量非常小,如果全部机械化,他就不会进一步在内地投入,所以只是一个方向而已,量不会。其次往西部,就是重庆,四川省已经跟他签下了协议,重庆是重中之重,已经通过投产,现在已经小批量生产,而他在重庆投资,背后是惠普先过去了,惠普把它的产业链全部忽悠过去了。其实那边的投资环境不需要我们再论证了,惠普已经论证完了,富士康也已经论证完了,大家知道那边用工的质量和成本,那个是一个有利的代工的地方。这是一个简单的例子,惠普今年会有2000万台笔记本的产量,大概富士康会给他生产600—800,现在我了解的情况,美盈森已经签下了这个订单,是独家的。按照重庆市政府的规划,到2015年会形成8000万电脑的总量,就是说简单算一下,每年有50%的增长。富士康把他的产业会转移过去。有一个数据,重庆市已经把电子通信行业作为它的第一支柱产业,在四年内打造成功。到2016年会形成万亿产值,万亿产值我们假设成本也是万亿,利润率不是特别的高,如果假设以收入来算的化,有几十个亿的包装市值,美盈森还是有成长的空间。这都有测算的,看得出他的产能在未来是比较容易去形成有效释放的。

  盈利预测今年是1.05元,这个没有大的问题。基本上算是一个偏低的预期,二季度会看出来,会有接近3毛钱的盈利,一季度是1.5毛,有特殊的原因,成本的上升,价格没有马上转价。二季度的毛利率会非常高,今年1.7元,他的30倍是50块钱了。而且他的成长今年40%,明年60%,我觉得算是合理的。所以他现在30倍不是合适的,到明年30倍、50倍也没有问题。所以我觉得它的空间是很大的。

  第二公司是关于纸的,我简单谈一下,冠豪高新大家不是很了解,他是中国纸业投资总公司,去年已经介入,这家公司未来会成为央企整个平台,短期成长的依据不强,他们做了很多的事情,未来这个公司可能会形成比较快速的增长,而且规模会比较大。现在比较明确的是,央企里面只保留一下纸业公司,中纸之前前身中募投,大家可以查一下如果关注的话,就会很清楚冠豪高新一定会被整合,会有不断的资产进入。冠豪高新的战略我给大家说明一下,他是中纸投的战略,他要做高附加值,低成本的战略,这个战略很有意义,他要成为全球最大的纸业企业。

  (PPT)这里面的有些数字都是比较小的,比如营业税改增值税,如果转的话,从空间上来讲放大十几倍。他有7个故事,我真不知道从何讲起,干脆不讲了。

  简单提一下齐心文具,这也是国信的项目,应该是非常的清楚,未来会找个时机来推荐它,但是现在给大家交流没有必要。这家公司如果跟美盈森比,短期看稍微逊色,但是长期看非常的好。这家公司现在的目前就是为了观察,左边是找别人代工生产的,右边是建渠道,这家公司用一句话来总结,就是“渠道”。为什么他能做成集成文具商,别的公司就做不了,中国的文具很多都是单一文具品牌,所以在这么一个产品下,不可能建渠道的,渠道的构建成本太高,齐心文具现在也是品牌上是多产品,主打产品是文件夹以及设备,他是做集成的,他的收入里面1/4是做外包的,是别人给他做的。他现在进一步扩充他的产品线,未来的趋势使得外包这一块占有很大的产品比重,他的价值在于降低了整个产业链的交易费用,他会挤压或者整合整个产业交易的链条。这家公司会成为一个轻资产、高盈利能力和高增长的公司。美国文具市场的增长率是多少?大概10个点,之前可能不超过10个点,他们在整合这个行业,齐心文具正在干这个事情,大家看他的利润比较低,费用比较高,他是企业的成长阶段,等这一阶段走完之后,他对自己的产能就不太依赖了。

  最后用一分钟的时间讲一下纸,造纸从投资上来讲,去年的中期开始放量、上扬,意味着投资转化为产能的时间是11个月,意味着今年的下半年供给会增加。我们看到最近项目非常多,今年的供需压力非常大,需求今年不太乐观,去年就不太乐观。所以供需的结果,(PPT)这张图反映了供需的一张图。新闻纸今年还是上升,明年会下行一些。总体来讲,是这根红线,加在一起是向下的趋势。

  从整个利润率来讲,这是2月份的数据,现在来看马上处于回落的趋势。危机复苏得比较快,去年复苏得很好。各种纸的毛利率的跟踪,基本上现在还处于偏高的位置是因为原料在跌价,纸还没有跌价,因为锁定跟成本的利润无关,跟供需有关。所以这些纸种会面临下跌。美盈森的成本会下降,美盈森的价格一年之内不会再降,所以它下半年的机会会更好。但是从历史上来看,大盘的PP和纸的PP是0.4到0.8的折价关系。我们更喜欢一个趋势,甚至趋势会改变估值,趋势会大于估值,这只是一些反弹的机会。谢谢大家!

  主持人:谢谢李世新,下面我们有请食品饮料资深分析师黄茂给大家讲一讲下半年的策略。

  黄茂:大家下午好!

  今天我们演讲的主题是“寻觅饮食的投资“年轮”,传统消费品的整体增长会趋于稳定,行业未来主要的投资机会来自于中低端消费升级和健康概念消费品。过去30年的计划生育使得人口红利正面临快速的消失,而大学扩招又使得其中中低端劳动力供应的下降更加剧烈。工资报酬,尤其是中低端劳动力,将却进入快速上升通道,带动相应的消费升级,社会老龄化会成为一个新的增长点。

  我们看第一点劳动力供应将出现“历史性”的拐点,中国人口年龄结构呈现典型的驼峰结构,劳动力退出在不断加快,而进入的新增劳动力在逐年递减,我们做了一个比较,55岁到59岁即将退出劳动阶段的,和10岁到14岁即将进入劳动年龄段的人口的比较,到未来可能呈下降的趋势,而且这个差距越来越大,说明下降的速度,未来15年会越来越快。我们另外看到,中国的大学扩招在过去的十年里面,经历了一个快速上升的过程。从1998年的大学每年招生100万人,到2009年大学招生600万人,10年之内翻了6倍。中国的高等教育不是愁于招生的情况,我们假设未来每年大学招生,占到每年30万的增加,到了15年后,我们看到届时中国的新增人口是1500万人,而有1000万人能上大学。从也0年代初的2500万人,回落到2009年的1600万人,而到2025年将减少到460万人,减少70%。我们认为,中国的中低端劳动力在未来会出现快速的下降。

  我们看到过去从1995年的数据来看,就是说中国无论是城市,还是农村的收入,收入的增长一直低于GDP的增长,我们随着近几年民工荒的加剧,这个趋势会出现新的扭转。我们看2010年对中国经济处于相对低位相对恢复的时候,2010年北京上海广州的最低工资标准分别上调了17%—20%,我们认为未来这个趋势还会继续延续。第一新增劳动力的减少,第二政府防止社会两极分化,都是未来劳动力快速上升的因素,刚才讲的富士康的12跳,我们看到了广州本田的罢工,一系列的事件,我们认为都标志着中国劳动力正在崛起,新的劳动力他们会对报酬的需求会越来越高,推动整个劳动力的成本,我们认为会增长超过我们的预期。

  另外,我们看到中低端消费市场还有广阔的前景,收入的两极分化,导致消费的两极分化,中低端收入人群对求爱、牛奶等更健康的饮食,消费量仍然很低,红酒还有7倍的空间,啤酒还有2倍的空间,我们看未来随着收入的上升,中低端的消费量还有很大提升的空间。中国的啤酒价格远远低于美国产品的价格,相对比较高端的红酒的价格差不多比较贴近了,再比如说茅台,现在已经和进口高档的酒的价格已经相差无极了,中国的高端消费品和国际接轨,而中低端的消费品还是有很大的差距。未来消费品的销售量有很大的提升空间,而且这个几个有很大的提升空间,这样会出现一些我们大型的龙头企业在这个行业里面崛起。

  另外,我们看到中国老龄化,这个问题谈了很久了,我们做了一个比较,我们拿中国2008年的年龄结构和日本泡沫最高的时候1900年的时候,结构是高度相似的。如果这个东西来推算的话,我们预测到2008年中国老龄人口占到14%,到2025年达到15%,中国15%的人口是在60岁以上,这个还是比较高手的一个数字。所以我们认为,未来中国的老人消费面临人口基数困扰的情况下,一个主要的亮点。

  另外,我们看到婴儿潮,我们注意到在中国25岁到15岁这个年龄段是人口上升期,这个年龄段中,男女比例逐渐拉大。大概从2005年到2009年这个结婚人数上升了50%,但是另外一个方面,我们也注意到,就是说同期的出生人数,每年的年均出生人数并没有显著的增长,这又导致了我们看了结婚后之后,大家不生小孩,并没有生小孩的意愿,在进一步下降。已经从最高峰的改革初期的一对夫妻生2.7个小孩,到近期的一对夫妻结婚只生1.5个小孩,已经低于了这个人口比值了。所以我们认为,可能是高房价抑制了生育的需求,我们认为政府未来几年,通过一系列抑制房价的需求,过去积累的生育需求可能会在未来几年集中释放。育龄妇女增长的地方主要在农村,所以我们说在农村未来几年可能会出现婴儿潮。

  从健康来看,我们说健康食品是蓬勃发展的朝阳行业。日本从70年代以后,保健产品逐渐进入了快速增长期,哪怕在日本进入一个经济的停滞期,整个健康消费品的行业保持了两位数的增长,2009年日本仅经过正式核准的保健食品的销售额就达到了近60亿美元,日本现有保健食品生产企业3000—4000家,产品超过两万余种。中国人口远超过日本,而且正在进入老龄化最快的阶段。有一定保健功能的健康食品将是食品饮料行业未来发展的方向,另外,婴儿潮也会刺激相应的保健食品的需求。

  总的来看,我们看好市场空间大,人力成本低的行业。

  从人口趋势看行业,由于劳动年龄人口也是大部分食品饮料的基本消费人群,这意味着整个行业的市场空间都会受到压力。像啤酒、消费品都会面临整体下降的压力,我们看到三个领域,婚宴用酒饮料和婴幼儿保健品和儿童零食业态奶是有一个上升的机会。

  子行业市场空间分析,四因素模型:龙头企业销售额增长+消费人群增长×人均消费量增长×单价提升幅度×市场份额。单价都有一些显著的提升空进,它可能是我们未来增长空间最大的一个行业,像葡萄酒、啤酒我们认为是未来增长比较大的一个行业。

  健康消费品有良好的抵御人力成本上涨能力,中高端消费品显然覆盖人力成本的能力最强,但是中间档次的健康概念食品也有不错的抵御能力。大众消费品中,肉制品和酒类还有较好抵御能力,整个乳制品行业则面临较大压力,相对来说它的利润可能于公司总额。

  中高端消费品:未来3—5年处于稳定增长期,分为两个中高端的消费品和大宗消费者。四大高档白酒总收入增速保持稳定增长。中高端的消费品成为稳中有升,四大高档白酒总收入增速保持稳定增长,行业保持30%的增长,这个行业的投资机会也是来自估值的机会。

  我们再看日用消费品:目前处于成本高点,今年玉米、稻谷等主要农产品面临减产,玉米价格已经同比上涨了20%,今年上半年以来,应该说从去年以来,玉米价格不断上涨,对这些行业起到了很大的压力。所以我们认为,由于大宗消费品的定价能力相对偏弱,使得下游产品的提价幅度低于成本上涨的幅度。下半年成本有望回落,但是由于养殖行业自身的周期性,生猪和原奶价格的回落可能分别要晚一些和早一些。

  整个行业的投资评级。我们看到这个行业绝对估值水平处于低位,今年以来大盘的回调,也出现了大幅的回落,主要是龙头企业的估值水平回到20—23倍之间,基本上达到2008年以来经济危机最低的估值水平。因为食品饮料行业今年持续的跌幅是低于大盘的。这样一个情况,我们认为对整个行业短期的估值,估值有向上的空间。

  行业的投资评级,我们认为是这样的,虽然行业相对估值水平是偏高一些,但是我们认为中国经济增长模式面临着重大调整,内需消费型行业会受益于上述调整,尤其是中低端消费升级将会持续推动行业的增长,而地产、银行等大市值行业中长期增长空间并不明确,因此,我们认为行业有继续超越市场的能力,有相对的盈利能力。

  我们策略建议及是战略性建仓“中低端”与“健康消费”,看好中低端消费升级和有健康消费概念的个股,尤其是其中有管理改善趋势的。对子行业有确定增长空间和趋势的啤酒、葡萄酒和屠宰于肉制品给“推荐”的产品。

  重点公司我们看好三家公司,一个是双汇发展公司,无论是肉制品,产能的扩张,还有屠宰的行业的整合,都会给这个公司未来带来30%以上的增长。

  另外一家公司是茅台,王者归来,业绩凯旋,公司经营保持强势地位,终端价格在淡季依然坚挺。茅台今年平均提价幅度在15%—20%,对业绩有相当支持。明年茅台销量有望出现较快放量。所以我们看好这家公司的业绩。

  另外一家公司是南方,处于拐点的健康消费企业。公司有一个产能释放,目前公司的市值很小,行业的趋势很好,发展空间很大,管理上有很好改善的迹象。所以我们认为这个公司有很好的长期潜力。

  这是我推荐的三家公司,茅台、双汇和南方。谢谢大家!

  主持人:谢谢黄茂,咱们下半场的时间比较长,我们剩下四个报告,我们抓紧时间。大家如果累的话,或者是饿的话,可以到外面自由茶歇。我们下面进入下一个环节,是石油石化行业的严蓓娜,有请严蓓娜。

  严蓓娜:我的行业应该说是石油天然气和石化行业,和这个场次有点格格不入,我想说虽然石油行业从70年代开始被大家认为是夕阳产业,但是总是衰而不死,总是给大家一些惊喜。这个行业自己本身存在很多内部结构的不断的提升,还有不断的转型的过程。所以在不断的转型过程中,给大家一些新的投资机会。

  首先从能源的需求角度看,我们虽然说现在一直在说的经济结构转型,其实在70年代这个转型对于像巴西、阿根廷南美的国家他们也遇到了,对于日韩这样的国家也遇到了,但是他们的情况是不一样的,巴西出现了大幅度的反弹,之后经过了5到6年逐步的修正之后,又回到了原来的状况。

  对中国的借鉴意义,如果中国这次经济转型失败了,我们还是依靠过去的传统旧能源,我们还得依靠旧增长模式,我们的经济对于能源的依赖度还是会很高,但是基本上我们还是比较乐观,对最后的结果还是可以期待的,但是在能源结构里面,我们可以看到,把它分成工业、民用、运输三个部分来看,工业是比较糟糕比较悲哀的一个过程,从60年代到70年代,日本的经济告诉我们,工业的能源需求增长非常快,到了70年代一直到现在,工业能源增长没有增长,还是和30年前一样,但是民用和运输部分增长非常快,相当于20%、30%的增长。中国的需求对日本可能稍微乐观一些,我们还有广大的中部和西部省份,这些地区我们都知道,人少地广,不停地要进行产业的交换和物品的交换和转移,都需要耗大量的能源,所以在这种情况下,工业部门的能源需求,我们觉得未来可能还会有一些轻微的增长,但是增速可能有所放缓。但是像民用和运输用途是比较乐观的,首先在运输用途这一块,中国能源的依存度上升非常快,基本上达到4月份上从没见过55%,另外一方面中国成品油还在增长,这算什么,是不是说我们国家已经消耗不了那么多的石油和成品油了,我们可以看一下,储存和出口的数据,出口占所有的原油加工量里面不到2%—4%,一直维持在比较合理的水平,库存的情况也是一个正常的反弹而已。所以说中国的能源需求,特别是石油需求,包括是不是产能过剩的言论可能下得有些早了。

  但是运输用途的能源需求,上升的过程中,我们要值得说的一点是,我们觉得电能与其说去搞5%的电动用车,不如路上大家见到的乌贼车,这种车对于整个环境的污染,包括对石油的浪费更加的严重,而且从传统的能源来看的话,我觉得天然气作为车用燃料可能要比电动车来得更为现实一点,第一他很便宜,第二他的技术非常的成熟,虽然它可能并不是在未来的50年到100年之内比较主流的驱动运输的能源,但是至少在这5年到10年之内,可以给我们争取一些时间,给这些电动车的发展腾出更多的时间。而且实际上,现在各家比较大的石油公司已经加大了投入。大家有没有注意到,上两个星期刚刚出台的天然气的价格的调整,这个调整里面特别提出了一条,就是关于车用CNG的价格,在全国各地是不统一的,有的地方是3块钱,有的地方是4块钱,这样的价格体制之下,到了年终的时候,会大规模出现了气荒,就是因为有很多的车辆去抢CNG的车,是因为它很便宜。如果说这个价格体制能够逐步地理顺,地方一方面有非常强的动力进行加气站的推进,另外对于天然气上游的厂商,获得下游的收益,进而促使他们有动力去开发开掘更多的天然气,进而让整个天然气,特别是车用天然气有一个长足的进步。我觉得车用天然气是未来增速最后的一个部分。

  另外,关于民用用途,同样也是天然气,这些进口的价格要比国产的价格贵那么多,其他的国家呢,日本的进口价格是3元—5元之间波动,就算比我们穷得多的兄弟印度,他们的天然气价格也是2.5元左右。所以说中国有能力到了这个时点,我们也有需求去发展天然气,而这个价格不能成为阻碍天然气发展的最重要的绊脚石。现在我们提高了2毛3,也就是说整体幅度是25%,它还在开始,未来天然气行业还会面临更多的问题,因为不同的气来源不同,比如路上的天然气,其实未来还是非常多的,比如煤层气,它的储量丰富,为什么到现在无论是煤炭企业,还是石油企业,都没有人有办法把它开采出来,这是机制问题,是由于天然气有开采甲烷企业的中石油、还有中石化,这样一个制度搞不清楚的纠结在里面,导致这种富足的甲烷能源没有办法开采利用,这是非常可惜的。为这些非传统的天然气的发展留下了足够的空间,我刚刚提到的煤层气,都会有一个非常快速的发展,这是天然气改革的第二步。在于天然气改革的第三步,如何制定天然气的终端价格,因为不同的价格,比如说在上海,以上海为例,我们西气东输二线,最后价可能在1.8元左右,进口的价格可能在1.5元左右,再加上其他的很多线路,这些价格是不同的,如果给不同的天然气价格进行一个综合的定价,将会成为天然气改革的第三步。我们在报告中也报告,未来有非常强的发展势头。

  原油价格维持震荡。对油价特别的悲观,因为从85美元跌到了67块,我们面临一个比较长时间的低油价时代。大家在问,08年到底像1973年还是像1979年,在1979年上升了一大步,1979年是经历了一个高峰之后,迅速的下降,那个时代的下降,那个时代计算30美金,这种下跌幅度在很多产油国从来没有遭遇的。最重要的问题不是来自于需求,而是来自于供给。1979年之后的供给发生最大的变化,是欧佩克的产能出现了大量的提升,他们发现北海的石油,墨西哥的石油比他们的价格还低。我们今天看到的是,全球的石油供给并没有出现明显的增长及并不是说三年之后石油的增长不会有大幅度的飞跃,这两个飞跃出现在两个地区,一个是巴西的石油,还有西北的深海石油。令人惋惜的是墨西哥漏油事件,只是一个替罪的羔羊而已,充满政治风险很高的地方,比如西非、尼日利亚这样的地方开采,像非传统的石油资源,乃至于像深海的资源。在2009年之后,很多公司都已经纷纷退出这些政治风险,而这一次的漏油风险告诉我们,那些技术风险不是靠高技术就能解决的,会自然给我们足够的惩罚,这一次无论在石油勘探,还是石油公司的战略方向,还是政府对于深海石油勘探的政策上,都可能会发生一个比较大的改变。所以说这一块,未来会存在不确定性。包括像中国还有很多的石油公司有非常多的成果,可能在未来3—5年内,给大家很好的回报。很有可能未来3—5年全球的石油供给又上一个新台阶。在前两天刚刚公布的一批能源统一年鉴里面,2009年出现了自1982年以来第一次下降,下降幅度非常之大。这种状况下,出现大幅度的上升,油价在2009年下半年很难看到明显的好转。

  “新36条”鼓励民营资金进入油气行业,资本密集型行业,融资成本高。这是新36条只是对原来旧36条的延续,我们会期待未来会有更多的相关政策。最主要的是,这些行业对于民营来说,并不都适合他们发展。缺乏行业经验,夜气行业的优秀人才往往是三大巨头的员工人才,民营企业要参与石油行业没有知识和经验积累,容易产生投资失误。政府沟通机会不均等,由于油气行业具有相当的规模效应,在管网建设方面可能还有跨升经营。

  国际竞争背景下统领全局的仍需国家石油公司,中国的50%的加油站和全部的上游资源都集中在国家石油公司手中,作为校尉的代表,消费型国家石油公司为主导与生产型国家石油公司达成合作,将是加强中国能源安全的最有效的途径。但是这些公司如何解困,更重要的是依靠资本市场,但是资本市场对他们来说,未来还有很大的不确定性,首先就是国际板,假设资本市场上在A股的投资者不仅可以买到中石油、中石化,关键不是谁会去买,而是以什么样的价格去买,关键在于估值问题。国际板如果开放,本质筛是人民币资本项目的部分开放,中国的投资者仍然不能充分在美国市场或者中国市场上选择买卖。因此两个股票之间的联动率并不高,我们觉得未来还是有限的调整。

  在开放的市场上,我们的估值按什么来计算,我们看一下,这是其他国家的估值情况,最高我们可以看到是我们的中海油非常高,最低的是俄罗斯天然气,还有俄罗斯石油,它的估值只不过是9倍。为什么会有这么大的差距?国际市场的投资是怎么认定,是因为他们有不同的管制风险。挪威石油非常清晰,国家的税制75%,但是有了这样明确的税率之后,资本市场很容易估值。资本市场给了他一个非常高的折价,我们可以看到,中石化的估值和中石油的估值基本上在港股市场上和他们靠拢了,但是我想中国无论是在政府的先进性上,包括对于整个石油的战略的意义角度上和俄罗斯政府还是不同的,我们在港股上的估值是严重低估的。

  但是无论如何我们现在的A股和H股巨大的差距,未来如果出现资本市场逐步开放之后,会有所收窄。但是好消息就是,中石化昨天差点破8块钱,今年的盈利是7毛至8毛之间,他的估值水平应该在10至11倍左右,已经是非常低的水平。已经差距不大了,这种情况下,我们还会觉得他会贵吗这种情况下,他已经调整削弱了这个估价往下冲击了。未来虽然国际板有冲击,但是没有大家想象的那么大。

  反过来说,中国的大股东到底做什么,让中国的石油行业健康的发展,为什么我们当初要上市?大家总是在问这个问题,我们上市的时间,其实不仅中国的石油国家在上市,还有其他的金砖四国的石油公司在上市,那个时候油价非常的低,而国家石油公司他们的低效率导致他们没有办法通过原有的体制提高效率,唯一的办法就是私有化。所以在石油市场上,看到的是私有化和国有化的循环。我想说的是中国的A股中石油中石化对投资者是负责的,我们是一个相同的国有资产给大家带来更多的资本升值和更多的财富升值,而不是想逃脱这个流通股东。所以大股东最应该做的事情就是加大回扣。现在的价格如此之低,导致了A股价格的上涨。中国的石油公司上市,其实本质上是为了解决中国石油公司的融资,融资是为了什么,不就是去海外买更多的石油,为什么不能拿中国石油的H股股票去换一些国外公司的一些股权,用股权投资的方式解决中国石油的安全,第一步要完成的对H股估价有一个合理的股值,对中国的石油资产进行回购。

  无论如何回到投资上来说,我们认为今年的三季度或者下半年,中石油和中石化把握估值优势下的反弹机会。

  主持人:谢谢严蓓娜,希望我们有请零售行业的资深分析师孙菲菲为大家演讲。大家欢迎!

  孙菲菲:大家好!我是商业零售行业的分析师孙菲菲,谢谢大家大概用15分钟的时间跟我分享中期投资的策略,我的题目是“寻找良好利基+正循环的公司。我认为中国的消费市场未来的增长速度大概在15%至20%,这个比市场的预期要高5%左右。从公司来说,我们投资的标的有一个明显的标准,首先要有一个稳定的利基市场,另外不能职守不公,必须要有新兴的业态和区域进行稳健的扩张,我们推荐的品种有苏宁电器等。

  (PPT)上面这两幅图说明中国的消费是不足的,左边这幅图讲中国GDP的情况,柱状是中国的GDP,右边是美国的消费率变化,人均在3000至5000之间,消费率会维持在62%的水平。中国去年的居民消费率是64%,1985的50%的水平逐渐下降的。原因是什么?我们认为收入增长太慢,过程政府的财政收入增长了8.8倍,全国规模以上工业企业利润总额增长了17.7倍,社零总额增长了4.3倍,城镇居民、农村居民的收入分别只增长了增长2.7倍和2.0倍。同时细心的关注,是1.5到2倍之间的,说明居民用收入中更大的比重用于消费,也就是说中国人的消费意愿并不低。

  接下来我们探讨一下现在比较流行的命题,叫做消费的黄金十年黄金十年这个概念大家从人均GDP的角度谈论的,比如美国、韩国、日本,他们的人均GDP到达3000美金的时候,会有什么样的改变。下面我会比较详细地来谈中国人的变化和结构。

  (PPT)左边这幅图是中国2020年,贫困家庭将进一步减少,中产阶级及富有家庭数量急剧上升,最底下的贫困家庭的民众会从3600万户下降到2300万户,都会成为一个急剧的上升态势。接下来讲我们以前的收入增长,最高的时候是15%,基本上都是在10%—15%之间波动。在文字的报告里面,详细地谈了中国人的财产性的收入,我们分析了美国,他在人均GDP3000至5000美金阶段,财政收入是10%,中国城镇居民的收入比重是3.2%,我们认为房产、证券存款的不断增值,总统人的财产性收入占比2020年,有可能达到10%的比重。

  另外看一个收入结构的差距,我们知道中国的城市化水平是不断提高的,但是下面两幅图我们可以明显地发现,城乡的收入差距也是不断拉大的,现在城镇人口的收入大约是城市的2倍,增长最快的不管是农村还是城市,都是在东部地区。

  收入增长带来什么样的结构变化,首先我们会引发一个享乐型的消费,人均GDP超过1000美元以后,衣着会发现变化。主要是家庭消费的用品以及服务,这个可以理解为什么苏宁电器在过去的两年里,收入增长那么快。在现阶段低端耐用品和奢侈品出现两极分化,现在的农村收入和1999年的城镇收入是基本类似的,但是右边这幅图我们发现,电冰箱、空调、洗衣机的水平比1999年的城镇低很多,还有非常大的提升空间。

  奢侈品我们目前占据全球27.5%的份额,未来会达到146亿美元,占据全球奢侈品消费额首位。可以看到无论是最贫困的家庭,还是最富有的家庭,未来它的增长最后的都是汽车品类,接着是奢侈品,接着是家庭装修以及家居用品。

  我们跟市场不一样的地方,我们认为未来收入的增长会加快,收入结构里面,财产性的收入会增加,未来消费品市场会呈现15%的增速,还有低端耐用品和奢侈品的两极分化,会持续的技术。这里我已经写完了,国民收入倍增计划引爆中国消费革命在即,在日本是非常成功的一个计划,在60年代,在经济高速增长的20年以后,日本进入了产业的瓶颈,日本的产能过剩,内需不足,价格暴涨,这些特点非常的明显。是希望在10年的时间,让日本的居民收入翻倍,事实上七年的时间,日本的收入已经翻倍了,日本的消费支出也同时在1967年就翻倍了。这是宏观的一个结论。

  另外讲到行业,我们首先认为,从03年人均GDP进入1000美元以后,就有影响我们消费的重大的变革在出现,首先是汽车进入了我们的家庭, 人们的购物在加大。人们集中购物的需求是进一步得到强化,我们看到大家对品牌,对服务的需求是进一步加强,因此在这种情况下,我们认为零售业发展基本脉络就是大分大合,到专卖店找更贴合他需求的商品。从零售商来说,很容易形成规模优势,很容易降低采购运营成本,另外更好地把握流行的趋势。这是大分快速成长的动因。为什么又出现大合呢?因为大家的购物时间少了,一站式购齐加上休闲的基本要求,这些业态将主要汇聚在“综合商业体”、“社区型购物中心”郊区型的购物心里面。

  我们看一下发达国家走过的路,是不是印证的我们的一个观点。他实现了正增长,我们发现增长速度最快的是仓储和大型的超市,1992年的时候的美国基本上大型的超市是比较少的,未来我们也会发现,沿着这样的路径向前推进。这个左轴就是市场份额的一些业态。中国的情况也是同样的路径,我们可以发现,在过去的五年中间,百货的市场份额从18%下降到12%,超市的市场分业从49.9%下降到26%。这是我们通过上述的观察给出消费者一个效用和成本的模型。

  我们认为消费者的行为一定是理性的,当他的效用购物的效用,需要更高更复杂的时候,他可能愿意支付更高的成本进行购物的行为,一瓶矿泉水可能在家楼下的便利店就可以解决了。他可能会希望去社区店里去解决,当他需要的是,一个季度更换的衣物,或者装修一些东西的时候他可能到专卖店去解决,如果一年只买一件皮衣,可以让他节省100块钱的话,他可能开车到奥特赖斯这样的店里去消费,提升他更高的效果。这是传统四种业态的分布。这个时候来了两个外人,同时消费者去了以后,除了能够实现购物的一个需要,他还能够实现跟朋友见面,家庭聚餐各种各样综合的休闲需求,他的效用会超越以往的百货店和专业店,他的成本并不是非常的高。如果华侨城是方面开发的LV,我们可以说是商业精英里面的LV。

  另外就是网购,因为你可能买到假的东西,也有可能买到商业体和百货里面的东西,这时候的效用非常高。我们可以看出,便利店奥特赖斯以及商业体、网购,都是我们认为新兴和朝阳的行业。从美国来看,前三名的零售业,行业是集中度非常高的国家,前三名占据了零售总额的34%,零售总额占据了3%也就是说,这三名上升的空间还是很大的。我们认为估价简单的逻辑,如果要上涨,必须是盈利超预期,无非就是收入上升,或者成本或费用下降。收入上升其实非常简单,对于零售和百货点店来说,要不然开新店,因为门店的扩张,或者作为品类的调整,以前做中低端的百货,你也可以进行中高端的调整。

  从而我们得出了选股的标的,从这个圈圈的左上角开始,首先是企业扩张,三种扩张都是可以的,当它扩张的时候,会出现盈利的上升,会维持和加强会体现盈利的增长,盈利的增长会带来股价的上涨,会希望再融资,或者进一步再扩张。这样就形成了扩张和盈利的正循环,这些公司是我们推荐的主要的标的。

  我们认为行业是大分大合,我们推荐的品种是首先向新兴的业态扩张强势公司,向收入增长快、低竞争的区域扩张中的强势公司,苏宁电器、鄂武商。还有经营高增长、新兴的享受型消费品种,珠宝、汽车行业。如潮宏基、大厦股份等。这样的企业很可能在集中度提高的过程中,成为收购重组的对象,他都会成为我们非常好的投资标的。

  从估值来说,长虹对沪深300只有1倍的议价。

  最后说一下苏宁电器,这是一家非常了的成长型的企业,大家对它的疑惑,他现在已经有900家店,他还能不能实现高增长,我们通过详细的国际的比较,首先他的成长速度从1%,市场占有率从1%到10%用了五年的时间,第二点他的净利润水平是提升的,苏宁在现阶段的净利润是比较高的。我们的结论认为苏宁今后的表现很可能超过1997年之后的百思买,市场跳绳到第一,市场份额是3%,而苏宁是11%。我们另外观察到,苏宁在2008年超过国内以后,做了同样的事情。所以我们综合来说,维持苏宁的推荐评级,我们看好他向二三线城市扩张的脚步,除了市场份额会持续提升以外,我们相信它的盈利能力也会有一个持续的提升。我们认为这家公司虽然收入的增长速度可能会没有以前快,但不代表他的业绩增长速度没有以前快。

  另外是王府井,2009年新开了4家门店,在一季度已经明显地看得到,一季度合乎净利润增长率是3%,他新开4家门店,对旗下的4家老门店进行改造,王府井作为企业龙头,他会给公司带来新的盈利增长点,他的投资价值是值得推荐的一个评级。

  接着是鄂武商,在武汉有三家主力的门店,占最好的面积,最难得的其中国际广场和国贸广场在2009年经过了品牌的调整,增长率达到60%和30%,有了稳健的市场和现金流的情况下,我们预计他的培育期是相当短的。所以我们认为鄂武商作为湖北的百货龙头,他的新项目非常看好,我们非常看好公司未来3到5年的发展。

  最后我介绍的一个公司就是通程控股,也是向区域扩张的典型代表,也是通用电器的家电连锁经销,占湖南省的60%的份额,每年都是扩张8到10家的水平。这是一个对电器的一个稳健利基的分析。另外有非常多的土地,今年可能会启动再融资,从这些土地中,没有贡献利润到贡献收入,到贡献利润,它将是一个除了2010年我们认为它会是100%的业绩增长以外,未来3到5年每年实现30%以上业绩的增长。

  其实我们关注和看好的消费股非常多,这里只重点介绍这四家,其他的大家可以看一下。

  谢谢!

  主持人:下面有一个环保行业的资深分析师谢达成,大家欢迎!

  谢达成:大家下午好!我讲一下对环保行业的整个策略。环保价格上涨预期加强,仍是下半年行业投资着眼点。我们预计4季度到明年上半年是一个价格完善较佳的时机,维持行业谨慎推荐。选择能受益“价涨催生的资产重组类公司,受益“价涨的产能建设加快”类公司。环保行业很多,发展阶段也是不统一的,但是我们总结了一下,我们总结的环保行业的价格大致分为三类,一类是产品价格,二是服务协议价,三是行政收费。价格机制完善一个过程,其中行政收费,引发政府于用户之间,对企业的业绩没有直接的影响。我们这个报告主要解决三个问题,一是为什么以价涨为行业全局投资关键着眼点。主要体现在两个方面,我们总结了一下,整个环保行业发展到现阶段,也是最近03年开始的市场化阶段,有一个最大的发展。

  从各个子行业的发展浪看,产能建设阶段行业爆发性增长的启动点,根本原因:我们分析了一下,最关键最本质的因素就是因为环保行业的公用性,包括民营资本的逐利性。价涨—业绩敏感性最高,运营企业“量增”的前提,因为当前的盈利水平较差,基数比较小,同时价格上涨是整个运营企业量增的前提,当前运营阶段的这些企业,他们量的增加,事实上来看,由于总的行业的盈利能力太低,所以增长速度有所缓慢。

  第二个问题,价格的上涨大家对它长期的观点是一致的。我们来强调价格上涨,我们认为下半年有两个转型,是加强价涨的预期。第一个是经济的转型。最根本的逻辑就是,我们经济转型环保行业得到很大的重视,事实上整个环保行业环境质量改善的点还很远,至少是10年。在这个阶段之前,环保行业的投入是不断的增加,我们可以看出十二五规划,预计的环保投入大概是4.1万亿,比十一五增加了110%。这么大的一个投资,但是地方的财政又比较紧张,特别在上半年房地产受到调控,5月份公布的“新36条”,实际上放开了市场的准入,但是这不够的,决定了这个价格上涨是一个前提,我们期待政府对这个价格机制的完善。

  第二个转型是行业本身也是在转型的。我们看整个环保行业,其实有两个维度在变化,第一个是标准在不断提高,另外一个就是从以城市为中心,产能建设是不断外扩的,从子行业角度来看,目前污水、脱硫的高峰期已经结束了,这一类的企业面临着标准不断的提高。这样我们看出,像污水在2012年之前全部要实行新的标准,污水有很多地区要提高排放的标准。还有十二五期间将二氧化碳将纳入十二五的指标,就显得将会加剧整个价格机制的完善。在去年已经经过了上涨,短期内价格的集中上涨,我们觉得可能放缓,三季度主要集中在一些已经听证或者已经在调的地区,或者只有分布调整规划的地区。我们去年的这一波上涨,对整个行业的影响是可以进行比较的。主要是当时上涨的覆盖率很低。我们发现集中的价格上涨,是不是发生在CPI处于下行通道或者较低水平的时候发生的。

  下半年价涨仍是投资主题,价格机制完善将较以往范围更广,更全面,垃圾处理费部分地区从无到有,有些地方是从无到有的过程。整个行业现在的估值水平,相对估值接近历史高点,但是我们认为在整个转型的背景下,市场可能对环保也有一定的议价。催化剂是《节能环保产业发展规划》中的一个政策。

  第三个问题就是整个价涨的前提下,我们选择哪一些公司。我们将环保行业的各个子行业进行大致的划分,现在目前这个污水脱硫是处于运营的阶段,或者即将运营的阶段,价格上涨对它的影响,我们分了四类,第二类和第三类是没有管网的,还有污水处理公司,这些公司其实价格上涨对它没有太大的影响,有一个比较高的估值水平。我们认为如果大公司有一个自来水工厂,价格上涨之后,你达到一定的要求,有管网的子公司,可以享受估值的议价。所以我们看好这些公司。

  对于产能建设阶段的企业,这一类企业价格上涨带来整个产能建设市场规模的扩大。工程设备类的企业,首先是获益的。我们对这一类的公司,我们关注他们的环境。主要是因为这一类项目的甲方是政府,政府比较看重项目的稳定性。可能对你这个公司之前到底拿了很多的项目,效果怎样会非常的关注。之前做过很多的项目,不管怎么获得了,这些公司在今后的拓展中,会享有比较高的优势。本身的垃圾处理占公司的比重是比较低的,所以影响会小一些。中国的垃圾处理,由于地区的发展不平衡,可能在中西部地区可能焚烧稍微有优势。

  一句话概括一下,在两个转型的基础上,价格将会上涨,全球视野,本土智慧。谢谢大家!

  主持人:下面是我们最后一个报告,电力设备与新能源行业。有请我们徐家赢。

  皮家银:我花10分钟和大家分享一下我们的研究所得。主要结论我们认为2010年电网的下降,以后的电网投资,仍然是高位的,但是增速的下滑不可避免,通过我们下半年的分析,我们寻找了两个细分的子行业,是非常有前途的,一个是电能质量的治理,一个是大容量储能系统。首先还是谈一下,我国整体的电力建设整体情况。2010年国家电网严肃推出的电网投资计划,让所有人大跌眼镜,整个电网投资计划只有2300亿,下降了30%,通过仔细的分析,我们认为电网投资的下滑仍然处于合理的范围,是处以历史高位的,由于金融危机,国家电网推出了部分的追加投资,2009年的投资是超出预期的,在这种情况下面,2010年的部分投资被提前挪到的2009年,导致2010年的投资相对的下滑。第二个就是2010年年初的设备采购价格,比2009年年初设备采购价格下降20%,什么原因呢,也是金融危机导致的全年的设备,比如变压器2009年是100万台,但是到了2010年只有80万、90万左右,同等数量的采购,单件的下降使得整个投资的下降也是可以理解的。

  但是我们了解到,国家电网在今年6月份做出的2009年到2020年的投资规划,我们可以看得到,2009年到2020年整个电网的投资规划在280至300亿之间,整个电网的投资仍然维持在300亿的投资,我们从04年到2009年整个电网投资从1000亿增长到3000、4000亿的水平,比喻成黄金时期。

  特稿压投资力力度不见放缓,根据国家电网年初提出的建设规划,他们2010年将推动5到6条线路的开工建设,这种情况下,整个特高压的繁荣和增长是可以预期的。上面我们谈了传统的电网建设;这样我们不得不谈现在比较热门的智能电网,智能电网板块我们大家都知道,经过了一轮又一轮的热潮,整个智能电网板块已经高达80至100倍,已经推迟了未来两到三年的成长,我们分析得出来,电能质量板块和大容量储能系统这两个板块是最有前途的。下面简单介绍一下这两个板块。

  第一是电能质量扰动危害,大家把电能设备比喻成一个人的话,电能设备就是人的吃的食物,吃得不好的话,人就要去医院。如果你接触了不好的电能之后,就会导致整个电网的寿命的缩短。而同时,现在随着一些高技术工业的发展,比如你在造纸厂,一个机器设备的停转,导致这个纸张达到了破坏,纸张被撕破了,导致你的产品质量大幅度的降低。发达国家中以美国为例,美国每年因为电能质量的问题损失200亿到300亿,美国已经把电能的问题作为突出的位置,而我们国家现在正处于一些工业化,或者正在进行一些高技术转移的过程中,电能质量的问题肯定是越来越受到重视的一个方向。

  我们再看一看电能质量来源的是哪些?我们通过分析,可以看得到,一些化工整流设备、变频设备、轧钢机、电铁、地铁、电车、电焊机等等,一方面越来越受到重视,电能质量越来越受到恶化,这种情况下面,我们可以合理地判断出电能质量的市场,稳步增长的市场进入一个爆发的市场。他们分析得出来,2006年到2008年整个市场的增速是25%,2010年到2012年整个市场的增速也是25%,市场的启动在2013年左右。这个市场的启动完全可以提前,资本市场的预期可能更提前一些,目前来看的话,整个市场还没有对电能质量治理市场有一些预期,我觉得今后一到两年这个市场预期可能会起来。

  第二个细分行业,就是大容量储能系统。我给大家举两个例子,一个是深圳市的用电负荷情况,我们以2008年某一天的深圳市用电负荷情况来看,要保持整个电网的负荷都是在770万千瓦,这样的话,有接近20%的电是浪费的状态。这部分能源可以通过电网的先锋填补可以节约起来,而且你为了满足几个别小时的高峰负荷,大力建设电站建设等等这方面的投资都可以节省下来,用于储能的建设。第二个例子,就是我国峰电的发展,在去年是1300万的千瓦,是因为电网不接受觉得你的连续性和稳定性比较差,对储能系统的话,可以保持整个峰电的连续性和稳定性达到储能电网的需求。

  我们可以从国家电网在张北示范项目看我国大容量储能系统走向。大家可以查一下,这个项目里面,其实核心目的就是为了处理大容量储能的系统,都可能进行大规模的推广。张北项目总功率是20兆,采用的是钠硫电池、锂电池,我们预计张北项目3年的投建期和运行后的观察,各种电池技术的日益成熟,成本的下降等相关因素,我们认为,大容量储能有望在3年后开始大规模建设。

  我推荐的公司是待变点供、平源电气、森源电气,还有荣信股份,中元华电,市场占有率很高,收益也很好,最后浙富股份。谢谢大家!

  主持人:非常感谢皮家银精彩的演讲,大家辛苦了,今天下午新兴和消费行业给大家推荐了不错的股票,希望对大家下半年的投资有所帮助,我们今天的会议就到此结束,谢谢大家!