□本报记者 张曙东

　　大致从4月中下旬开始，除个别星期外，央行在公开市场操作中保持着净投放资金的格局，以各种指标计算的对冲力度在过去的3个月中呈现回落态势。这是否说明流动性过剩的格局以及央行“流动性控制”的思路发生变化了呢？

　　显然不是。

　　首先，上周五央行再次向部分商业银行发行了1010亿元的定向票据，直接说明流动性过剩的格局并没有根本改变。

　　其次，如果以公开市场操作和准备金上调合计回笼量作为央行已回笼的资金，以外汇占款增量和公开市场到期资金看作待回笼的资金，二者之比作为央行回笼力度的指标，可以发现，虽然二季度的对冲力度89％较一季度的116％有所下降，但是如果与去年和前年相比，则仍然保持在高位，06年和05年全年的对冲力度分别为85％和87％。由此可见，虽然央行在公开市场操作中净投放资金，但央行的对冲力度其实并没有放松。对央行来说，流动性过剩的问题依然没有解决。

　　第三，最近公布的金融数据显示货币信贷形势仍然不容乐观。6月份，M2增速较上月上涨0.32个百分点至17.06％，依然高于16％的“调控目标”；M1的增速更是较上月上涨1.64个百分点至20.92％；而信贷增速虽然较上月有所下降，但是仍然比一季度高0.23个百分点至16.48％。“高昂”的信贷数据使得央行不能轻易放松流动性管理。

　　至于央行为什么在公开市场操作中保持净投放状态，市场上比较流行的看法主要有：一是市场对6月份CPI和投资等数据走高有着较为一致的预期，这使得加息预期很浓，二级市场利率涨幅较大，央行在优先考虑维持利率基本稳定的前提下只能缩量保价；二是由于信贷增长较快，部分商业银行超额储备率可能较低，限制了准备金率政策的使用和央票的发行；三是虽然有分析人士认为特别国债不是为了回笼流动性，但央行持有的特别国债终要投向市场，央票缩量发行为特别国债留出空间是一个可能选择；四是市场近期紧缩预期较为强烈，市场波动较大，有必要营造宽松的环境；此外，最近的3月期央票一改去年下半年以来长期边缘化的角色而担当起回笼的主力，除了与二级市场利率有关外，为三季度末、四季度市场提供一定的流动性是一个重要原因，到时候央行可能会投放较大量的特别国债。

　　从源头上看，虽然有关人士预计下半年贸易顺差呈回落趋势，但是可以肯定的是，绝对额仍将维持在较高水平；而且从国际收支平衡表的分析来看，看好人民币资产的境外资金通过各种途径进入境内套利的可能性较大。这就从源头上保证了流动性的供给，央行“流动性控制”之路还较长。