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发行体制改革变的不只是游戏规则

2009年05月27日 02:47 来源: 上海证券报 【字体:

  广发证券 蔡铁征 顾少波

  股票发行是证券市场最基本的活动之一,高效、合理、公平的新股发行方式,对于证券市场的健康发展有着极其重要的作用。自我国证券市场建立以来,曾实行过认购证抽签发行、存单抽签发行、网上竞价发行和网上定价发行等多种新股发行方式。2005年新股发行实行询价制度以来,市场的定价功能、资本配置效率明显提高,但是挂牌初期被集中热炒、明显偏离投资价值的“新股现象”还没有完全根治。

  证券市场是一个高度透明的市场。为什么新股高飞的现象在我国比较突出?其中一个重要的原因,就是新股发行被赋予了特殊的游戏含义,而对个中的特殊博弈,我们的市场手段还没有完全匹配起来。在新股发行中,中小投资者可以透视到众多机构的持股数量、成本,并且可以预见:机构乐于看到新股挂牌以后节节上涨。这种透明和预期,恰恰是“击鼓传花”游戏的温床,使中小投资者用一种非投资的心态去参与新股挂牌初期的交易。以我们的亲身经历来说,曾经有发行人对着挂牌后飞离的股价兴叹:我本想用持续的经营回报投资者,可股价一朝被透支这么多,万一投资者受伤了,上市公司的形象怎么办?

  询价发行是国际通行的惯例,在发行配售时兼顾中小投资者也是国际惯例。为防止新股挂牌以后被异化成“击鼓传花”,国际上采用的办法,是由经验丰富的承销商协助发行人识别短线交易者和长线投资人,使交易记录良好、对新股偏重长线的投资人起到中流砥柱的作用。在当前后股改时代的市场条件下,发行人和承销商是有足够动力去完成这一配售动作的。特别值得关注的是:在《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见(征求意见稿)》中,已经透露出引进类似手段的端倪。这次改革的意义极其深远,它不只是改变游戏“规则”那么简单——它必将触动到内涵,让新股投资完全回归到投资的本位。

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