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发行体制改革关键:打破二级市场潜规

2009年06月02日 01:54 来源: 上海证券报 【字体:

  熊锦秋(作者系资深经济研究人员,现居秦皇岛市)

  发行体制也是利益分配机制,由于目前发行领域基本是专业机构的天下,且已形成事实上的新股不败,专业机构能从中获取更多无风险利益。因此,笔者以为,发行体制改革成功与否的标志,一是看各方利益能否有效平衡;二是看市场价格发现功能是否得到优化。

  有专家指出,造成新股不败神话的主要原因,是新股发行定价与二级市场脱节,如果发行市盈率由市场决定而非被行政性窗口指导限制,那么就可实现一二级市场的平稳接轨。这个观点早在2000年就有,彼时甚至进行了“新股发行市场化定价”的尝试。2000年7月闽东电力发行价11.5元/股,发行市盈率高达88.69倍;用友软件600588行情,爱股发行价36.68元/股,发行市盈率高达64.35倍,等等,均远超当时二级市场平均50多倍的市盈率。但闽东电力上市首日收盘价为15.48元/股;用友软件首日收盘价为92元/股,继续演绎新股不败。事实上,如果发行价上不封顶,那么只要发行价足够高,原来公司存量资产就可忽略不计,依托公司发行所募集的巨大增量资产,二级市场价格定位相应更高(相同市净率条件),一、二级市场的差价反而可能更大。

  回顾沪深市场新股炒作的历史,其中有一定比例的新股首日开盘价基本就是最低价,若以开盘价买入,当日就可实现几十个百分点的盈利甚至翻番;即使在市况不佳时期,新股首日定位偶尔破发,表面看暂时套牢打新一族,但日后必然有实力机构将股价从低位捞起,从而上演更为波澜壮阔的暴涨行情,且屡试不爽。究其原因,不过是机构在发行市场获得大额筹码后追求自身利益最大化的表现。机构通过这些炒作实例,也促使人们逐渐形成一种思维定式和心理预期,那就是新股是座大金矿。由此使得“炒新”拥趸前赴后继在新股上市首日大胆追高来碰单日翻番运气,以低于机构成本的发行价来买新股显然被认为是不合时宜的痴心妄想,开盘价往往高得一般人不敢问津;当然兵不厌诈,机构有时也正好利用投资者羊群行为高位派筹,从而使得部分新股首日开盘价成为阶段最高价。

  之所以形成炒新文化,还在于市场为此提供了诸多现实基础,用句话归纳为“明规则缺失、潜规则盛行”。比如有的公司刚上市不久就实行大规模资产注入,使得公司基本面发生重大变化;而有的新股在价格炒高后则向机构投资者高价定向增发,直接用资金填充股价泡沫;此外资产重组等举措都是操盘机构可利用的手段。炒来炒去的股票标的,其所代表的实际内涵却可随意飘忽不定,市场连最起码的游戏规则也遭破弃;真正起作用的规则,或许就是由实力机构打造的“资金为王”的“潜规则”。

  股价,很大程度是由投资者心理预期来决定的,而在A股市场,这个预期更包括各种“潜规则”导致公司基本面变化的预期。某股票突然大幅上涨,市场不明何故,关键是主力现在还不想告诉你,等它想出货时自然会给你“讲故事”。面对如此“潜规则”,加上对机构操纵行为打击制止不力,散户要想生存,只能主动适应市场,依靠本能和直觉,在获利效应诱导下参与各种题材和概念炒作。 随着散户参与度逐渐提高,操盘机构与散户实现互动共振,这样在扭曲的市场制度环境下自然就产生了扭曲的“市场”价格。但由于这个价格是弹性十足的操纵定价,缺乏真正意义的市场性,发行定价追求市场化有何标准所依?又如何发现价格?

  有人建议缩短大小限的限售期,以抑制新股暴炒,同理,笔者认为这个建议只是一厢情愿,效果或许适得其反。因为缩短大小限的限售期事实上正迎合了“潜规则”需求,最起码大小限持股时间成本大幅降低,利用“讲故事”的话语权,他们或许可以多打几个“短平快”,或者在更短时间内将筹码甩卖到散户手里套取更多利润。

  如果新股分配向中小投资者倾斜,显然有助于打破新股不败局面,但发行体制改革的意义却已存疑。实力机构针对新股发行制度改革情况肯定会发明新的玩法,比如先往下打压逼散户亏钱交出新股筹码,筹码收够后再来下一轮炒作,可以说,将来散户新股筹码份额越多,“新股必败”的可能性或许就越大,散户的利益可能还是得不到维护。

  一、二级市场紧密相连,二级市场若不尽快完善明规则、破除“潜规则”,光是靠一级市场发行制度的改革,所起作用难免打折扣;相反,若二级市场正本清源,彻底消除机构联手操纵、以大吃小等不轨行为,一级市场的顽症或许能不治自愈。

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