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刘煜辉:真正复苏取决于新的财富创造机制

2009年06月02日 11:26 来源: 21世纪经济报道 【字体:

  刘煜辉

  面对百年一遇的危机,全世界政府对经济的下滑做出了有史以来最强有力的反击。现在的经济表现是否表明,世界经济最困难是时期已经过去?我认为,真正的复苏取决于持续的私人消费取代政府需求,取决于新的财富创造机制的出现去填平政府救市所遗留下来的天量帐单。而这方面的形势还很严峻,我们甚至都没有看到一个明确的方向。

  如何才算实现经济复苏

  判断全球经济形势,三个事情应该是了然于胸的——全球经济正在干什么?要持续多久?怎样才算终结?

  对于第一个问题,我认为,当前全球经济正在经历不可逆的再平衡过程。

  所谓“中国生产、美国消费”的搭配在过去十年扮演着全球流动性的主“水泵”,美国消费变成中国储蓄,然后通过购买美国债券流回美国。在美国,资金暖流顺着其复杂的金融加工系统,让美国的房地产和股票水涨船高,极大的提高了美国家庭和社会的财富,这些财富再循环到消费市场。

  在未来数年中,我们会看到这个中美经济体一定会有一个再平衡过程,美国高达72%的消费率将会重新回归到1970~2000年30年的均衡区间65%。中国的工业增长也会从20%以上的高位回到10%甚至以下。

  笔者对于第二个问题的判断是,这是一场典型的债务-紧缩型危机,且旷日持久。

  1933年费雪(Irving Fisher,美国经济学家、数学家)描述了大萧条的全景,回过头来看,从去年到今年发生的事情与费雪在70多年前的描述简直是别无二致。

  无非是经过一个经济异常繁荣期,投资和债务急剧的膨胀。随着资产则迅速膨胀,资产负债表变得越来越好看,过度负债的本质被深深地隐藏了起来。一旦经济增长趋缓,人们对利润期望的信心就会降低,于是便会着手销售资产以偿还债务。债务清偿导致资产廉价抛售。负债价值是不会掉的,但资产价值却快速萎缩--在硬的负债和不断下落的资产价格的双重压力下,所有部门资产负债表迅速恶化,全社会突然面临急剧的信用收缩(流动性黑洞)。

  金融部门的修复是一切修复的基础,金融部门恢复正常功能,才有可能开始为实体经济泵血,让投资和消费活动回暖。2008年11月IMF公布的全美金融机构坏帐是1.4万亿美元,最新的报告(3月份)显示,这个数字迅速上升至了2.8万亿美元,涨了一倍,新的坏帐涌现的速度远远快于坏帐处置的速度。

  为了救金融,美国基本上了这么几招:

  一是“量化宽松”超常规的货币扩张;二是改变盯市(Mark to market)的会计规则,靠盈余粉饰把金融类股的价格拉起来,让他们从市场上融资补血;三是政府向私人部门抛出了金果子,你投1块钱,政府给你6块钱的信贷额度,而且为你担保,政府信用支持你去冒这个险,意味着隐性拿纳税人的钱为私人银行股东利益埋单。所谓盖特纳的毒资产收购计划(PPIP)。

  我认为第一招债务货币化是一条不归路。至少我们看到美国的10年期国债又回到甚至超过了3月17日前的水平,达到了3.5%的高位。伯南克宣布买债后,曾一度急跌至2.5%。在9月份前,联储若不再宣布新的庞大的国债收购计划,恐怕预期都会把美国的长期国债利率推向新高,那资产价格会怎样呢?不敢预测。

  第二招使得金融类股大幅反弹了60%,现在他们开始从市场上吸金了。能吸到多少钱呢?也不知道。

  第三招毒资产计划中的收购价格是一个扯不清楚的麻烦。政府收购是可以不讲价格,反正是用纳税人的钱埋单,但私人资本是逐利的,而银行折价太多就会破产。

  估计美国最终可以靠政府的帮忙,直接或间接靠着纳税人的钱(应该是全世界纳税人的钱,因为美金毕竟是储备货币),为美国私人银行股东利益埋了单。只是时间长短的问题。

  家庭部门的修复才是资产负债表修复工程的主体。他们只能靠自己解决,当然政府的减税和福利性的支出或许能帮点忙,但主要还是要靠自己。

  由于信用紧缩和资产价格下降,被暴露于过度借贷的危害中的消费者所能做的惟一选择,就是增加净储蓄,以缓冲家庭净财富的萎缩,而这只能通过减少举债或提高储蓄率来实现。以消费的放缓为代价的储蓄增加,反过来进一步加剧了实体经济基本面恶化的速度和程度。失业增加,收入下降,消费者又要进一步紧缩开支,一个恶性的循环。这注定是一个漫长而痛苦的经济行为的调整。

  历史证明,资产负债上的衰退通常是长期持久的,而其后的恢复过程也是缓慢无力的。克鲁格曼说世界可能跟日本一样要进入“失落的十年”,并非虚妄。

  有一点可以肯定,美国居民储蓄率的确回升很快,2007年是-1.7%,2008年底上升至3.6%,现在是5%,不久将重新回到1996年以前的水平7%~10%,并保持这个储蓄率至少2~3年,家庭负债率才可能有效降下来。

  对于第三个问题,我认为这是这应该是一次全球经济长周期增长的谢幕。

  20世纪80年代以来,主要发生在美国,以信息、网络技术革命为主要内容的“重大创新活动的群集”,大大促进了美国经济的繁荣发展,“新经济”由此出现,并推动世界经济30年的长周期上升阶段的出现。

  以互联网泡沫为标志,美国经济在2001年3月出现了衰退。预示着本轮长周期进入下滑阶段。之后虽然有美国和各国强烈的刺激措施,虽然有诸如中国之类的新兴市场经济国家不断加入全球化进程,极大降低了全球制造业的成本,但长波的下滑只是被推迟。

  世界经济目前所面临的问题根源还在于:过去10年中,世界科技水平总体原地踏步,经济增长最本质的动力失去了之后,借助房地产投资和信贷消费的泡沫化推动资产型经济模式不能维持,世界经济必然陷入到一次严重下滑中去。回过头来看,被誉为全球经济史上最好的5年(2002-2007),多么像长周期即将谢幕前的最后一搏。

  带领世界经济进入下一个长周期的载体在哪里?还看不到,但是美国人必须要找到(它是领导型经济),带动创业活动的集群式并发,用新的财富创造机制(劳动生产率的加速)去填充天量的债单。

  如果美国人没能找到或者没能及时找到,印钞票致恶性通胀洗债务的后果,那将是世界可怕的梦魇。

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