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滞胀因果关系复杂 通胀预期证据不足

2009年06月12日 02:16 来源: 上海证券报 【字体:

  认为大宗商品价格上涨将造成通胀,是把成本当作了价格的决定因素,但决定商品价格的是供求关系。任何减少产量推升价格的力量,最终都将被市场需求的减少所抵消。最近,国债利率、票据贴现和银行债券利率都在走低,国开行的5年期债券,竞标利率只比存款利率稍高。这都在表明,市场并未出现通胀预期。

  田 立

  有关通胀预期的讨论近日又热了起来,最关注这个问题的人可分为两类:一类是经济学家,他们主要借此判断未来一段时期宏观经济的基本走势;另一类是投资者,因为通胀预期直接影响了投资预期,故而不可不察。不管从哪个角度,研判结论开始趋同:通胀就要来了。果真如此么?

  判断通胀预期最简单的方法,就是观察市场利率的变化,尤其是国债的市场利率,如果条件允许,通胀型国债利率的变化对通胀的预期反映得更直接。比如,目前普遍认可的美国通胀预期上升的结论,就是通过对10年期美国国债利率的分析后得出来的。但很显然,这些条件我们都不能说具备,别说尚且没有通胀型国债,就是一般的国债,市场充分程度也还不够,要想通过比较可靠的途径研判通胀预期比较困难。那么,眼下通胀预期上升的结论又是怎么得出的呢?

  比较具有代表性的观点是:大宗商品价格上涨将造成通胀。的确,进入4月以后,国际大宗商品价格大幅上涨,石油,去年一度跌破40美元,如今已突破70美元了,而且市场预期还会上涨。在这种趋势的带领下,大宗商品价格全面上涨。大宗商品,相当一部分是最终产品的原材料,原材料价格上升了,最终商品的价格当然也要上升了,这就是通胀预期加大的基本逻辑。

  但成本并不是价格的决定因素,决定商品价格的是市场的供求关系。说来也怪,很多经济学家分析问题是几乎到了“只唯供求关系”的地步, “供求决定资产价格”就是典型的事例之一,但奇怪的是,到了真该用这个原理的时候反倒不用了,比如商品价格。那些鼓吹成本推升价格的人,要么完全忽视了供求原理对商品价格的决定意义,要么忽略了供求之间的动态关系。但无论哪一种,推理的过程都不可能正确,结论也就没有依据了。

  举个最通俗的例子,说猪饲料涨价会推升猪肉价格,这我信,因为人们对猪肉的需求具有一定的刚性,但如果说铝涨价了电冰箱的价格就一定上涨,这我就不信了,因为市场对电冰箱的需求早趋于饱和了,任何通过产量减少推升价格的力量,最终都将被市场需求的减少所抵消,成本如何推升价格呢?也许有人说电冰箱是个例,不具有广泛性,但如果仔细研究一下目前的中国制造业现状,像这样不足以打动内需的制造业所占的比重巨大。这样看来,依靠大宗商品价格推升国内商品价格的逻辑,恐怕更多地只能停留在想象层面上了。

  现在很多人都拿上世纪70年代西方的滞胀说事,认为中国当前的情况与那时十分相似:一面是石油等大宗商品价格的猛涨,另一面经济发展的停滞甚至倒退,由此推断滞胀将很快来临的也大有人在。如果是滞胀的话,那没得说,通胀也在其中,由此推导出“通胀预期正在上升”也合情合理。但问题是,现在的情况真的和上世纪70年代一样吗?

  尽管滞与胀的因果关系错综复杂,很难说清究竟谁先谁后,但如果从生产力角度来看,滞胀的前提,实际上是生产力下降所造成的产出能力不足,也就是通常所说的经济发展出现了问题,直接表现为“滞”,而“胀”是产出能力不足的结果。这样看的话,当前中国的情况与上世纪70年代西方的滞胀实际上有着很大差别,这个差别就在于我们现在的问题不是产出能力不足,而是产能严重过剩,因此,尽管我们也正在饱受“滞”的煎熬,但涨的基础并不存在,何来滞胀呢?

  实际上,滞胀威胁论不是今天才有的,去年奥运会之前就有人预测去年底至今年初将会出现滞胀,但我们看到的却是通缩。尽管大宗商品价格的上涨会加快“消灭”过剩产能,因为将有相当一部分企业失去生存环境,但有两个问题不能忽视:即使“消灭”也需要一个过程;“消灭”了过剩的产能就一定由缩到涨了吗?这种非此即彼的逻辑存在吗?

  当然,滞胀论中有些推理是比较严谨的,比如有人就提出,所谓产能过剩结论下的供求关系认识本身可能就是错的,因为在新经济形势下人们的需求也悄然在变,比如传统燃油汽车的需求有可能被新能源汽车需求所替代,而新能源汽车的供给,至少在起步阶段一定是有限的,因此供求关系就会逆转,一旦由产能过剩变成供不应求,就是通胀的开始。对这样的推理,我先要表示敬意,因为推理者至少接受了“通胀是生产力现象”的观点,但这个推理过程依然有个致命问题:忽略了需求转化的替代过程,即人们对新产品的需求不是一下子转化的,有个交替转化的过程,而这更需要时间,等到完全转化后,难道供给就不发生变化了吗?所以,这样的观点仍然站不住脚。

  中国的市场利率不能完全充分说明市场对通胀的预期,但以仅有的几个市场化利率作为参考也未尝不可。从最近这段时间看,首先是国债利率持续走低,其次票据贴现和银行债券利率同样走低,前不久国开行发行的5年期债券,竞标利率竟然只比居民存款利率稍高。这些迹象似乎都在表明,市场并未出现通胀预期。

  (哈尔滨商业大学金融学院金融工程研究所所长)

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