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把握股市“过渡期”路径

2009年06月26日 05:08 来源: 中国证券报 【字体:

  30年代大萧条以来,美国经济一共经历了13次衰退,其中持续时间超过10个月的有6次,我们重点分析大萧条、1980年代和1990年代初期的典型经济衰退。

  情形一:通胀制约导致大级别调整。从美国历史上经济衰退-反弹-反转间的情况看,物价上升引发货币政策转向,进而导致经济复苏的刺激机制无法持续,通常是股市较大级别、较长时间调整的主要因素。

  美国在1933-1937年的经济复苏看似很迅速,实际上却具有相当的不彻底性。这表现在:一方面失业率居高不下,甚至在1937年经季调的失业人数仍高达590万人;另一方面,投资需求异常低迷,造成长期利率水平下降。与此同时,政府颁布的《联邦工业复苏条例》在一定程度上提高了工资率和物价水平,而美元汇率的贬值则进一步推升了物价水平。从1933年的经济谷底至1937年的波峰时期,美国的批发价格指数上涨了约50%。随着物价水平的上升,美联储开始关注潜在的通货膨胀,并转向了紧缩的货币政策,一系列激进措施导致货币存量显著下降,随之而来的便是经济复苏势头停止,并进一步演变为经济和股市的二次探底。

  1970年代后期美国饱受高通胀之苦,政府把控制通胀作为宏观政策的首要任务,并将信贷控制作为主要调控手段,1980年初开始通胀趋于回落,经济趋于回升,联邦基金利率下调,货币供应量开始上升,但在经济大约反弹了三个季度后,通胀又有回升势头,联储又开始收紧货币政策,随之而来的是经济复苏中的二次探底和股市中期调整。

  从股市调整的幅度与时点看,1936-1938年间,美国经济从反弹高点滑向谷底时,经济增速从13%降至-3.4%,同期股市调整最大幅度为52.9%;1981-1982年间,经济增速从8.4%降至-6.4%,同期股市调整最大幅度为23.8%。大萧条时期股市提前反映了经济二次探底;而1980年代初期股市对经济二次探底的反应略微滞后,时间大约为6-7个月。原因可能在于经济环境的变化:三十年代美国股市经历了大崩溃以后,市场信心极度脆弱,且经济复苏缓慢、失业率高企;而进入80年代后,经济衰退的持续时间相对较短。

  情形之二:直接进入牛市。在1990-1992年的那次衰退中,美国经济于1990年底、1991年初触底开始反弹,此后在较为积极的财政政策和稳定、连续、中性的货币政策下,保持了长达十年的“高增长、低通胀”状态。

  美联储于l993午7月宣布,今后以实际利率作为对经济进行宏观调控的主要手段,并开启了中性货币政策时代,从而使经济以其自身的潜在增长率在低通胀预期下增长。经济的平稳增长使得美国股市在九十年代一路高歌猛进,1990年那次短暂的经济衰退并没有给股市带来太大影响,同期标普500指数最大跌幅仅为15.8%,此后很长一段时间内再没有大幅度的调整。这种情况除了跟适当的经济政策、经济衰退幅度较浅等因素有关外,往往还需要有新的科技革命、新产业产生提高生产力水平。

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