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反向运用动态市盈率

2009年10月30日 17:18 来源: 《环球财经》 【字体:

  如何判断中国股票的价值(上)

  美国资深基金经理

  ■ 唐兵

  2008年11月至2009年7月,中国股市在短短9个月内翻了一番,给那些在2008年底盲目跟风看空市场的投资者上了很好的一课。同样,今年8月份的股市大跌在反映了获利了结的短期市场行为的同时,也说明了投资者对高估的股市价值的担心:2009年7月底,中国A股的市盈率高达35倍,为全球之首。

  许多人将这次股市的上涨和下跌,归结于货币政策作用所致,在一定程度上说,这个推论并没有错。当股市的价格处于合理的范围内时,流动性是决定股市涨跌的最直接和最重要的力量之一。但当股市的价格严重背离其价值时,流动性和股市的变化就不再是简单的因果关系。

  流动性不能准确体现价值

  在极端情况下,不是流动性决定股市的走向,而是股市的高低决定资本的流动性。低迷的股市会严重影响人们的投资热情,并导致资本流动性的进一步降低;高涨的资产泡沫则会吸引更多的投机资本,使得流动性过剩的问题愈加严重。

  国内外历次牛市的顶部往往都伴随着充溢的流动性;同样,流动性的缺乏也总会出现在最佳买入时机的熊市底部。

  没有对价值的基本认识,仅仅通过资本的流动性来判断股市价格的移动并决定投资行为,往往会导致因果倒置的错误。结果则是或者坐失投资良机,或者遭受巨大的损失。

  最直接的办法:市盈率

  在这次股市由熊转牛的过程中,流动性的作用即使存在也只能排在第二位。最根本的驱动力是被大大低估的股市价值。对于一个高速增长的经济体来说,无论从哪个角度来看,2008年底11倍的市盈率都是非常吸引人的。

  虽然股市的定价理论有很多种,但是用市盈率来确定一个股市合理的价值空间却是最简单直接,同时也是最有效的方法。

  一般说来,正常市场的市盈率应该在12至18倍之间。很明显,这个范围并不适用于具有中国特色的股市。就像一位私募基金经理所说:如果按照传统的价值理论去投资,中国的股市几乎无股可选。这个断言虽然有些极端,但却反映了目前中国股市存在的一个问题:相对于其他市场,中国上市公司的市盈率普遍偏高。简单地运用传统的市盈率来解释中国股市的价值,忽略了中国经济高速增长的客观事实,必然会丧失投资机会并导致投资决策的失误。

  反向运用动态市盈率

  为了修正市盈率的局限性,不少人喜欢用动态市盈率来确定中国股市的合理价值范围。虽然动态市盈率包括了对市场未来成长性的预期,但其随意性和不确定性带来的负面影响却不容忽视。在极端的情况下,动态市盈率往往会成为某些市场人士误导投资者的有力工具。

  关于动态市盈率,我们可以看到一个有趣的现象:动态市盈率在媒体和新闻里出现的频率和股市的价格有着紧密的正向联系。当股市价格较低的时候,在新闻和媒体上基本看不到动态市盈率的字样;当股市价格高高居上的时候,动态市盈率就会被一些市场人士频频引用,藉以证明当时的价格还是合理的。

  透过这个现象,我们至少可以得到两点启发。

  一是反向运用动态市盈率来判定股市的价值和价格。在这里,我们关心的不是具体的动态市盈率是多少,而是动态市盈率在媒体和新闻里出现的频率。当大多数市场分析人士开始用动态市盈率来“解释”当时的股市价格还在合理范围的时候,我们就可以认为股市的价值已经被远远高估了,或者说,股市的价格已经远远高于其内在价值了。

  启发之二是市盈率在确定股市价值中的重要性。在衡量一个市场的价值时,即使是泡沫的鼓吹者和爱好者也离不开市盈率,只不过在前面加上了“动态“二字。(未完待续)

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