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华泰证券:指数基金热的冷思考

2009年11月28日 08:40 来源: 中国证券报 【字体:

  今年指数基金大行其道,甚至出现了一个月内共有9只指数基金共同发行的壮观景象,一时间指数投资甚嚣尘上。指数基金果真优于主动管理的基金吗?

  指数基金是否优于主动管理基金,这个问题是许多投资者最关注的。但回答却取决于投资期限的长短以及所处的市场环境。在上涨阶段,指数基金无疑跑得比主动基金快。但长期来看,在我国指数基金投资并非最佳选择。原因就在于,支撑指数基金的根本理论是有效市场理论,即专业投资者长期无法战胜市场,市场在信息上是有效率的。而恰恰我国目前的市场离有效甚远,大起大落频繁,政策效应明显,基金经理更有信息优势。因此总的来看,我国主动型的基金更能够跑赢指数基金。

  与成熟市场相比,我国股市的突出特征是市场大幅度波动频繁。以上证综指为例,自1991年9月至今,日涨跌幅超过5%的占所有交易日的4.90%,平均20个交易日即有一次暴涨或暴跌。而美国道指自1928年以来,一共2万多个交易日,日涨跌幅超过5%的占所有交易日的1.08%,100个交易日中才会有一次剧烈的价格变化。其次,我国换手率高,存在过度投机。第三,我国股市政策性特征明显。第四,机构投资者比例低,个股系统性风险较高。所有这些特征,都有助于主动型基金战胜指数基金。在市场上升阶段,固然指数基金为优。如2006年和2007年,指数基金收益比同期的偏股型基金分别高出10%和20%。但将时间期限放长,我们考察了代表封闭基金平均业绩的上证和深证基金指数,以及代表开放股票型基金的中证股票基金指数,并以沪深300代替指数基金,期限为03年年初至今。上证基指、深证基指、中证股票基指和沪深300的累计收益分别为407%、380%、385%和203%,可见三个基金指数均大幅度超越了沪深300指数,表明主动型基金在此期限内业绩优于指数基金。在03年至今,上证基指、深证基指,中证股票基指分别有80%、70%以及90%以上的时间内累计收益超过沪深300。可见,长期来看,主动基金优于指数基金,原因就在于我国股市并非有效的,低效率的市场给了主动基金更多的创造收益、避免损失的机会。

  那为何今年指数基金如此热火朝天呢?毫无疑问,是今年指数基金赚钱的“近因效应”起了作用。在一些情况下,后出现的信息会比先出现的信息影响更大。这种模式被称为近因效应。当人们能够更加清楚地记得后出现的信息而不是先出现的信息时,近因效应便起作用了。2009年以来,指数基金涨势喜人,打动了不少投资者。其次,人们对熊市时指数基金的悲惨遭遇有选择地忘记了,即重建了记忆,对于某些具体事件,记忆受到了他人言论的影响。当投资者决定投资于指数基金时,所回忆的都是有利于指数基金的片断,不利的内容自动地被忘记了。由此可见,正是这两个心理学上的偏差,使得投资者只看到指数基金短期的好,而忘记了,长期而言指基很可能不是主动基金的对手。

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