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黄湘源:再论“窗口指导”不能轻言退出

2009年12月19日 06:44 来源: 每日经济新闻 【字体:

  创业板首批上市公司所创下的55倍发行市盈率,如今已经被资质差得很大的“第二代”的83倍轻易超越,后者最高发行市盈率竟然高达126倍,距目前创业板股票上市交易的平均市盈率相差无几。人们无法想象,照此趋势,资质上“一代不如一代”的创业板,其发行市盈率和上市交易市盈率将如何“一代胜过一代”?

  毫无疑问,创业板发行市盈率的竞相攀高,凸显了“窗口指导”一放就乱的乱象。它充分说明,至少在我国资本市场依然处在“新兴+转型”时期的现阶段,特别是在创业板初期发展阶段,“窗口指导”还不能轻言退出。对此,笔者早在今年9月29日的《每日经济新闻》发表的文章,就已经明确表明了自己的观点。笔者的观点有幸得到了不少业内人士的认同。最近,某资深发审委委员也公开表示:“我国创业板正处于市场建设发展初期,相关公司的发行定价有必要恢复窗口指导”。

  关于“窗口指导”的问题,中国证监会副主席姚刚不久前有一个说法,大意是说大概在一年以前,在主板发行上市的时候,当时网上有很多议论,说证监会不应该干预价格。我们觉得市场说的是对的。价格的高低绝对不应该是政府说的话,价格高低市场说了算,这是一个基本的原则。证监会也不会开倒车再回到行政干预价格的时代了。

  经济学概念上的市场选择原则,是建立在假设有效市场可以保障公平的前提之下。但是,正是因为无论是经济生活还是资本市场的现实都无法证明这一假设的有效性,才凸显了加强监管包括对市场价格机制进行“窗口指导”的必要性。在这方面,加强监管和放松管制,市场化定价和“窗口指导”不仅并不矛盾,而且是对立的统一。

  其实,包括笔者在内,市场以前对“窗口指导”的批评,并不是全盘否定或一概反对在发行定价上的所有“窗口指导”。市场反对的是一刀切的20倍发行市盈率,反对的是在发行市盈率上 “一放就乱,一统就死”的翻烧饼,但是,对当初闽东电力的88.69倍、后来突然冒头的中国人寿的97.81倍以及中国远洋的98.67倍,市场不仅一致认为需要强有力的“窗口指导”,而且对于“窗口指导”的马后炮啧有怨言。显然,对于发行市盈率上的价格操纵,“窗口指导”讳言说“不”,并不是市场意愿的真实反映。

  匪夷所思的是,市场对于“窗口指导”的批评建言,反而换来了“窗口指导”对发行价格“放松管制”的撒手不管。不管有关方面如何做出改革的姿态,也不管他们找得出多少借口,有目共睹的是,超乎常态的高倍发行市盈率,并不是市场真正根据相关新股的真实价值估测出来,而是由不正常的拍卖机制哄抬出来,是大股东为了多圈钱、中介机构为了多赚佣金、参与询价的机构为了多得到认配份额而进行利益交换的结果。这绝不是什么真正的市场化,而是违背市场原则的价格操纵。对于如此不正常的高倍发行市盈率,“窗口指导”的无原则退出,意味着发行机制市场化价值方向的迷失,也意味着市场监管机制的失职。

  高倍市盈率发行给市场所带来的不仅仅是二级市场投机炒作的风险,更是包括一级市场在内的整体市场本源性风险的凸显。目前所逐步揭露出来的现象显示,膨胀的圈钱私欲冲昏了上市公司大股东的头脑,使他们有可能冒天下之大不韪,一不小心陷入虚假信披露和内幕交易的泥淖;太多的超募资金到手之后,又有可能盲目扩张,大手大脚地浪费市场资源;“市梦率”编织起来的高成长性花环,不过是利益团体击鼓传花的工具,等传到跟风炒新的普通投资者手里时,就会变成套在他们脖子上的绞索。而一旦高倍发行市盈率的圈套不仅套住跟风炒新的二级市场投资者,而且连热衷于打新的一级市场投资者也普遍被套时,不要说二级市场,就是一级市场的好日子也就算到头了。

  可怕的是,现在高市盈率发行并不仅仅是创业板的专利,就连A股主板也成了家常便饭。有关统计显示,自今年7月以来,A股发行市盈率逐月上升一个台阶,大盘股高市盈率发行也正在成为常态。不是还有人在津津乐道于高倍市盈率发行可以收到遏制市场炒新恶习的神奇功效吗?那么,请听招商证券的破发所敲响的警钟吧。如果管理层对于发生在新股发行中的价格操纵继续无动于衷,那么,破发潮势将冲垮在沙滩上建筑起来的新股发行政绩大厦。这可不是危言耸听。

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