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储蓄搬家和资产价格上涨还将继续

2009年12月23日 05:36 来源: 中国证券报 【字体:

  复旦大学国际金融系副教授 陆前进

  日前召开的中央经济工作会议强调管理通胀预期,因为通胀预期影响实际利率水平预期,利率和价格水平的变动影响居民对资产结构的偏好。笔者认为,通胀预期上升影响储蓄者和投资者的资产预期收益,导致居民资产结构的调整,推高资产价格,可能促使通货膨胀预期自我实现,因此,央行必须关注通货膨胀预期导致的资产结构的调整,控制通货膨胀预期和资产价格的快速上涨。

  实际上,利率和价格水平之间的关系主要体现在实际利率水平的变动。价格水平上升,名义利率不变,实际利率下降,或者名义利率上升幅度跟不上通货膨胀上升的速度,则实际利率也下降;如果价格水平不变,名义利率上升,实际利率上升,或价格水平上升的速度跟不上名义利率提高的速度,则实际利率也上升。实际利率的变动影响投资者的存贷款收益和实际购买力,投资者会调整资产结构以获得更高收益,这将影响存贷款流动和资产价格的变化。

  目前,在我国存贷款利率不变的条件下,通货膨胀预期影响实际的存贷款利率,对储蓄者和借款者都有影响。通货膨胀预期越强烈,储蓄者预期储蓄损失越大,借款者的预期借款收益越高。对储蓄者而言,通货膨胀加强,存款意味着将来损失;而对借款者而言,在物价上涨之前借款购买商品,比物价上涨之后购买同样数量的商品所支付的货币要少,即价格上涨后借款者借款购买同样的商品,要多支付货币,相当于支付的利息增加了,也就是说借款者提前借款获得了一个相对的收益。因此,通货膨胀预期上升,储蓄者不愿意当前储蓄将来消费,担心将来购买的商品数量下降;借款者愿意借款,则是由于现在购买同样的商品,所需的货币量比将来购买同样数量的商品所需的货币数量少,这样储蓄者和借款者才能避免更多的损失。如果将来通货膨胀真的上升,储蓄者用现在的储蓄购买的商品,甚至比将来用储蓄本金和利息购买的商品数量还要多;而借款者用借款资金现在购买,比将来购买能够获得更多的商品。同样,即使在将来加息的情况下,如果利率提高赶不上通货膨胀加强的速度,储蓄者也不愿意储蓄,借款者则更愿意借款。

  尽管如此,储蓄者的资金是否流出,还取决于储蓄者能否找到新的更高收益的投资渠道。目前的投资渠道主要是房地产和股票,由于房地产的资金投入较大、门槛较高,更多的居民把资金投向股市,投入的数量取决于股民对股市风险的判断和未来股市的走势。借款者是否借款,取决于是否需要扩大投资、是否有好的投资项目以及自身的借款能力。并不是每一个储蓄者和投资者,都能够避免将来的通胀风险,如果储蓄者和投资者没有好的投资渠道和投资项目,只能等待将来消费或投资,则必须承担通货膨胀的风险。当然如果将来央行开始加息,若加息幅度超过通货膨胀率预期,则储蓄者将获得正的收益,借款者也不能够获得多借款的好处。

  正是在这样的情况下,由于通货膨胀预期上升和资产价格上涨,我国出现了储蓄搬家的现象。根据央行公布的数据,今年7月、8月和10月,我国居民储蓄存款分别下降436.65亿元、439.86亿元和2672.87亿元,储蓄搬家趋势明显。当预期通货膨胀上升时,储蓄者会调整投资行为,目前主要是投向股市和楼市。同时,房地产价格上涨也吸引了资金流入,11月份,全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨5.7%,涨幅比10月份扩大1.8个百分点;环比上涨1.2%,涨幅比10月份扩大0.5个百分点。一方面,如果通货膨胀上升,储蓄购买力就会缩水;另一方面,房价持续上涨,居民提前购房的愿望更强了,进一步推动了房价的上涨,这是一个连锁反应。值得指出的是,通货膨胀率反映的是总体的价格水平的上升,它并不反映不同产品价格上涨的差异,如果投资者购买的产品是上涨较快的品种,即使实际利率为正,可能也会出现收益的损失,因此通货膨胀预期上升,将影响居民的资产收益、实际购买力和资产结构的组合。

  考虑到将来央行加息,实际利率取决于加息幅度能否跟上通货膨胀上升的速度。如果实际利率为正,本期本息的实际购买力比上期本金的购买力要高,不会出现绝对损失。但是由于通货膨胀,本期本息的购买力和上一期相比,如果加息幅度等于通货膨胀率,则本期本息的购买力和上一期相等,存款和上一期的实际收益相同;如果加息幅度大于通货膨胀率,则本期本息的购买力高于上一期,本期存款比上一期划算;如果加息幅度小于通货膨胀率,则本期本息的购买力低于上一期,本期存款没有上一期划算。因此在通货膨胀预期上升的情况下,投资者更愿意借款,希望规避将来通货膨胀的损失。明年,我国将继续实行适度宽松的货币政策,在通货膨胀预期上升的情况下,储蓄搬家和资产价格上涨还将继续,因此明年的宏观经济政策调控任务将更加艰巨。(作者系复旦大学国际金融系副教授)

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