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皮海洲:新股何以越发越高

2009年12月29日 12:26 来源: 新闻晨报 【字体:

  新股发行价格毫无理性的攀高已引起市场各方人士的极大关注。为此,证监会主席尚福林最近接连表示,将进一步推动新股发行制度改革,完善一级市场价格形成机制。尚福林称,“在取消窗口指导之后的发行价格和以前的发行价格相比,发行价格在往上走。这说明市场对于发行价格的约束机制还不健全,所以新股发行改革还没有完成,我们还需要不断地培育和完善市场机制。 ”

  尚福林的讲话引起投资者对新股发行制度再次改革的期待。而且,完善一级市场价格形成机制,也确实是进一步推进新股发行制度改革所面临的最主要问题。目前的新股发行市盈率少则50倍60倍,多则70倍80倍,甚至100多倍,这样的发行市盈率水平已经非常明白无误地告诉了我们目前新股价格形成机制存在很大问题。所以,完善一级市场价格形成机制,是进一步推动新股发行制度改革的关键所在。

  但要完善一级市场价格形成机制,首先就要找到目前一级市场价格形成机制的问题所在。从根本上说,目前首发流通股份所占比重偏低,这是导致新股发行价格偏高的最主要原因所在。而一级市场价格形成机制所存在的问题又进一步加剧了新股发行价格的不合理。因此,在现阶段暂时还不可能大幅提高首发流通股份规模的情况下,完善一级市场价格形成机制就显得更加迫切了。

  那么,一级市场价格形成机制的问题到底在哪里呢?笔者以为主要存在三个方面的问题。

  目前新股发行价格的形成主要有这样三个环节。首先是由保荐机构(通常也就是主承销商)提出投资报告,对发行人的投资价值作出评估,并提出新股发行定价的参考价格区间。然后由询价机构进行询价报价,而询价机构的报价又通常会参考保荐机构给定的价格区间来确定。在此基础上,再由发行人与联席保荐人(主承销商)一起根据初步询价结果,再来综合考虑发行人基本面、所处行业、可比公司估值水平及市场环境等因素来确定最终的发行价格。正是基于这样三个环节,于是三个方面的问题因此而产生。

  首先是保荐机构给出的参考价格区间本身就严重脱离了发行人的投资价值区间。虽然保荐人在保荐活动中应该保持客观公正的立场,但由于利益的驱使,为了追逐更多的承销费用收入,并且有的保荐机构同时还是发行人的股东,因此这就使得保荐机构与发行人结成了利益共同体。于是,保荐机构给出的参考价格区间往往高估了发行人的投资价值,从而误导询价机构的询价。

  其次,询价制度本身就迫使询价机构报高价。现行新股发行制度规定,询价报价与申购报价应当具有逻辑一致性,如此一来,询价报价低者就可能失去参与网下配售的机会;而报高价者,包括人情报价者,相反却可以参与配售。而且报高价者最后认购股份的配售价格与其他人也是一致的,无需为高报价承担风险。因此,现行的询价制度实际上是鼓励报高价。在这种询价机制下,新股发行价自然是越询越高。

  此外,发行人与保荐机构在询价基础上的最后定价,更是不合理的规定,也背离了“市场化定价”的原则。既然是“市场化定价”,就应该由询价机构说了算,但现在的价格决定权最后掌握在了发行人的手上,发行人为了达到最大化融资的目的,最终确定的发行价格自然也是就高不就低了。

  所以,要完善一级市场新股价格形成机制,就必须对症下药,解决上述三个方面存在的问题。

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