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适度宽松政策下应重视债券市场发展

2010年07月22日 14:03 来源: 上海商报 【字体:

  在最近8周内,央行已连续向市场净投放资金达到9570亿元,大大缓解了流动性紧张的局面。目前市场流动性总体充裕,在国家加大调控房地产力度和股市不断下滑的情况下,出于避险情绪,投资者更青睐债券,更多的资金流向债券市场,投资者对债券需求增加。最近债券市场行情上涨也反映了投资者的偏好。

  在我国适度宽松的货币政策下,要发挥债券融资的积极作用,推动我国债券市场的发展,完善债券二级市场,加大债券市场对经济支持的力度。

  根据央行《2010年5月份金融市场运行情况》报告,2010年前五个月,银行间债券市场累计发行债券15313.2亿元,同比增加36.7%。截至5月底,债券市场债券托管量为14.4万亿元,其中银行间债券市场债券托管量为14万亿元,占债券市场债券托管量的96.9%。2010年我国将继续保持宏观经济政策的连续性和稳定性,继续实施适度宽松的货币政策,笔者认为债券是资本市场的主要融资渠道,要抓住机遇,充分发挥债券的融资功能,促进债券市场的稳步发展。

  就国债而言,长期以来,我们发行国库券的目的主要在于弥补财政赤字和为大型项目筹集资金,所以国债的期限一般为三年、五年或更长时间。实际上,国债的发行除具有弥补财政赤字等功能外,更重要的是还具有宏观调控的功能。短期国库券因期限和利率的灵活性尤其如此,中央银行调节基础货币的公开市场业务,一般都是以国债为主要工具,通过买卖国债,来改变整个银行体系的准备金总量,从而影响整个社会的货币供应量。因此我国要大力发展国债市场,丰富国债市场的国债品种,才能进一步推动国债市场的发展。

  从国债持有情况看,金融机构是最主要的投资者,商业银行通过持有短期国债作为自己的二级储备,有利于加强流动性管理,同时又提高了资金的使用效率,尤其在银行实行资产负债管理以后,商业银行通过持有短期证券能够优化资产结构,有利于商业银行经营机制的完善。相应地中央银行也会愈来愈多地通过国债市场上的公开市场操作来实现货币政策目标。早在2002年,由于央行持续的正回购,到2002年年底,央行手中持有的国债余额仅为原来的四分之一,继续进行正回购操作的空间已经不大。在2003年4月22日,央行正式通过公开市场操作发行了金额50亿元、期限为6个月的中央银行票据。由此开始央行票据成为央行公开市场业务的主要工具,但以央票为主要操作对象的公开市场操作有其局限性。显然地,央行所持有的国债的增减不会直接增加央行财务成本,相反地,持有国债到期还能给中央银行带来一定的利息收益。然而,发行央票则不可避免地要支出一定的利息,这增加了中央银行的财务成本。中央银行并不是一个盈利性组织,利息支出没有相应的资金来源。因此发展国债市场,除了满足各类投资者多层次的需求外,还要促进短期国债市场发展,发挥国债在央行宏观调控中的重要作用。

  企业债券发行的类型主要有抵押债券、担保债券和非抵押债券;利率主要有固定利率、浮动利率和贴现利率。目前我国企业债券市场的发展特点是:规模较小,一二级市场不发达;企业债券的品种单一;债券评级制度和担保制度仍不健全;企业债券的法规体系仍不完善。我国企业的融资主要通过银行贷款,债券融资相对较低,如2008、2009年国内非金融机构部门融资,其中银行贷款融资达到82.4%、80.5%,债券融资为11.8%、15.7%(包括国债和企业债),股票融资为5.8%、3.8%。而从美国的情况来看,债券融资占有较高的比例,如1970年至1996年间,企业融资40.2%来自银行贷款,35.5%来自债券,15.1%来自非银行金融机构贷款,9.2%来自股票,债券是非金融企业的主要融资形式。应该说,我国企业发行债券融资仍有较大的空间,要继续加大企业债券建设,增加企业债券市场的广度和深度,促进企业债券市场的稳步发展。

  近年来,我国银行债券市场融资规模有所增加,其中2009年三大政策银行在银行间债券市场发行债券1.2万亿元;23家商业银行发行次级债券总计2669亿元,发行量为前一年的3.7倍。银行债券的发行条件和程序以及债券的性质和企业债券类似,但银行债券和企业债券相比也有不同之处:一是企业债券发行条件较为严格,而银行债券发行条件相对较为宽松,且无须担保;二是风险比公司债券小,一流的金融机构发行的债券信誉高,发行量大,流动性超过企业债券,仅次于国债。同样,我国银行债券市场发行潜力也较大,我国要不断提高金融机构管理和经营水平,拓宽银行债券融资渠道和规模,加强防范商业银行的金融风险,促进金融市场完整债券收益率曲线的形成。

  笔者认为,在我国适度宽松的货币政策下,要发挥债券融资的积极作用,推动我国债券市场的发展,完善债券二级市场,加大债券市场对经济支持的力度。随着中国债券融资规模的扩大,货币政策的债券市场渠道也将逐步增强,债券融资对银行贷款将有一定的替代作用。如商业银行持有的债券越多,则发放贷款将下降。也就是说,商业银行如果用发放贷款的钱来购买债券,则持有的债券将增加,银行贷款将减少。商业银行购买的债券越多,则对银行贷款的挤出也越大,商业银行购买债券和发放银行贷款存在一定的替代关系,货币政策的传导渠道将更加多元化,债券市场在货币政策的传导中将会发挥更大的作用。(作者系复旦大学国际金融系副教授)

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