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流动性困局!?

2010年08月28日 05:31 来源: 证券时报 【字体:

  从城投债再启到银信新规,再到开放外资进入银行间市场,管理层大动作不断,四面出击,覆盖面从银行到地方融资平台,无一不是当前的热点。在管理层的连串“组合拳”之下,未来市场资金面会有怎样的变化?

  市场依旧方向不明——地产调控数月有余,房地产价格并没有真正松动;限售股解禁和不断扩容,股票指数徘徊不前,波动率减小;城投债闸门渐开,供给放大,债券市场高位盘整,利率和信用产品均位于历史相对高位,风险增加;官方统计数据则更显示中国实体经济速度明显放缓,CPI则迫近年内高点,疑似滞胀症状初现。这究竟是结构调整的必须还是新经济模式的趋势性展开,理论界和业界争论正酣。

  而在判断决策层究竟保增长还是调结构优先上,市场感觉大方向难断,而各有关部门在技术操作层次上,落实到具体项目上,自然取舍不易。究竟是相机抉择放松相关紧缩政策,还是维持力度和规则,精确制导抑制过热部门,知易行难。市场神经被行政体系中的周期因素弄得过于敏感,在焦急等待中期盼更为明确的新一轮信号释放。

  城投债再启将肃清地方融资浊流

  长远来说,仅规范地方融资平台的运作方式并不能完全解决问题,毕竟地方政府的财政情况并未好转,筹集建设发展所需资金的强大需求还将刺激地方政府寻求其他的途径。引入市场约束,鼓励地方融资平台通过资本市场、债券市场进行融资,或是一条解决地方政府融资问题的道路。如果不考虑融资平台的城投债,目前地方债主要通过地方政府上报财政部审核后发放配额方式发行。这种方式下,地方政府基本上没有自主权,也无法控制其发债成本(相当于中央控制下的信用增级),无法按需解决地方政府的融资问题。那么,利用城投债这个模式,以市场化手段逐步解决融资平台资金来源,就成了目前仅有的可选项。这次城投债的重启就反映了管理层在这个问题上的思路。

  这次监管层不仅规范了城投债融资主体的资格问题,而且还出台了发行城投债的规范。首先,投融资平台的资产方面,根据6月底的联合《通知》,监管层将其划分成了三类。按照划分,目前大多数的城投公司不具发债主体资格,未来短期内可发城投债应是资质好、还款能力有保障的城投公司,这将不会对市场产生扩容压力。长期看,待相关细则出台、不良投融资平台清理获得成果、做实城投公司资产后,大规模的扩张才会开始,城投债的资产将明显转好,应不会出现泥沙俱下的状况。其次,在发行规范方面,监管层要求城投平台要把资产做实,公益资产不得注入公司,且不得直接担保城投债的债务。作为替代,监管层允许城投公司同政府间采用“间接担保”的“BT”模式,即城投公司同政府签订协议,由城投公司建设项目,待项目建成后,政府按协议支付给城投公司建设款,回收其项目资产及有关权利。某种程度上说,这种“BT”模式较以前的“口头担保”更加规范,更具操作性,为大规模的推广打下基础。不仅如此,从《通知》来看,地方融资平台“债务新老划断”、“ 商业化管理”的方向是很明确的,而且土地收入可以计入城投收入,这将大大增强融资平台偿债能力。

  可以看到,一方面,受到规范后,即便开闸,城投债发行量短期内应该不会很大,对市场资金面的冲击有限。另一方面,未来市场中的城投债资产质量将明显得到改善,城投债基本面的变化会刺激债券市场需求分化,从而发挥市场配置资源的初衷。

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