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金融市场新常态:震荡即稳定

2010年12月24日 03:19 来源: 第一财经日报 【字体:

  转眼就要迈入2011年了。2011年是进入新世纪(002280)的第二个十年之始,也是布雷顿森林体系瓦解40周年。40年岁月对人类而言足以使人不惑,但全球货币体系经历40年的演变,让人感到的困惑却越来越多了。

  首先是自1971年8月15日美国关闭黄金兑换窗口后,全球货币走上了一条持续贬值的不归之路。以黄金购买力衡量,美元的购买力40年后只剩下2.5%,而剩下2.5%的购买力还在加速贬值。世界上其他货币贬值的情况也大致相同。看来,大诗人伏尔泰(Voltaire)在1729年所说的“纸币最终将回归它的内在价值——零”将被言中。这是可怕的,也是不得不让人困惑的。

  其次,人类对货币的信念正在出现动摇。在货币没有锚定、本身没有内含价值的情况下,货币的价值来自于人们共同的信念。

  人类历史上,货币的载体形式是多种多样的,有贝壳、烟草、布、盐、石头等不一而足。英文中薪水“salary”一字就来自于拉丁语“salarium”(盐)。弗里德曼在《货币的祸害》一书中就描述了20世纪初太平洋(601099)雅浦岛上居民以石头为货币的趣事。货币的历史表明,从远古到1971年,每种货币都直接或间接地与一种商品相联系。当货币从各种载体最终转向纸币并拔锚起航后,纸币的价值就只在于人们的信念。

  现在全球央行大肆印钞,使许多人对货币的这种信念发生了动摇。这是近期大量资金从传统货币领域转向投入到贵金属、基础金融及其他大宗商品的主要原因。

  自2008年来投资者投资到石油的资金上升了24%,投资到铜市场上升了58%,投资到白银上升了52%。这导致了基于17种大宗商品的指数已比一年前上升了28%。最近有报道,伦敦金属交易所的铜库存从2月份的55万吨下降至35万吨。摩根大通银行的一位客户独家买下了伦敦金属交易所铜库存的50%至80%,引起了市场的紧张。这是人们对货币信念出现动摇的明显迹象。

  第三,货币的价值储藏功能正在被颠覆。不仅纸币本身购买力在持续下降,而且世界上主要货币的利率都接近于零,这使货币的价值储藏功能荡然无存,使传统的最为稳健、安全的资产——现金成了最危险的投机性资产,迫使资金在全球流窜寻找收益。这对不谙货币本质的储蓄者、退休者带来了极大的伤害,造成了大众对金融体系的极大不信任。

  这些变化将对2011年及未来的国际金融市场产生持续的影响。在此背景下,2011年的全球金融市场将脱离不了以下五大主题。

  金融市场仍然聚焦大西洋(600558)

  第一个主题,美元与欧元的不稳定仍将是金融市场上的重大不确定因素。

  美联储在第一轮量化宽松下已购买了1.75万亿美元的国债、按揭债,第二轮量化宽松将再购买6000亿美元国债,而且伯南克明确表示若经济表现不理想、通胀受压,不排除实施第三轮及更多轮的量化宽松(QE3、QE4……)。尽管美国国内外对量化宽松的政治压力在加大,但美联储继续印钞看来势不可挡。央行基础货币不断扩张,必然削弱美元的价值,这使美元成为2010年全球最疲弱的主要货币。

  除非美国经济出现可持续的强劲复苏或美国货币政策出现转向,否则2011年美元仍将是有反弹无反转,而美元的反弹也只是基于技术超卖和对美元寻找安全避风港(safe heaven)的幻觉。

  在欧洲,欧元的结构性问题仍看不到解决的方案,未来主权债务危机恶化风险有很大机会向葡萄牙、西班牙蔓延,甚至意大利与法国都可能难以幸免。由于穆迪最近警告下调西班牙的主权评级,使西班牙的主权债风险已面临即时风险。西班牙是欧元区第三大经济体,仅2011年的再融资额就达1700亿欧元。

  除西班牙外,意大利、法国也是“大而难救”的国家。目前欧元区7500亿欧元的欧洲金融稳定机制显然已不足以救助后续可能出现债务危机的国家,而新的机制可能要求债权人分担损失。因此,欧元区主权债务的任何风吹草动都可能造成金融市场的持续震荡和欧元的不稳。看来在新的一年中,欧洲单一货币仍将面临重大考验。欧元的前路仍然坎坷。

  大西洋两岸货币的竞争性贬值及汇率的此起彼伏,仍将主导未来的全球金融市场,并将对新兴市场国家货币带来持续的升值压力。因此,尽管全球经济增长的动力和热点转向了太平洋,但2011年金融市场的焦点仍在大西洋。

  美国国债牛市会否终结

  第二个主题,债务问题仍将困扰金融市场。

  欧洲主权债务危机至今尚未找到终极解决方案。有人认为终极解决方案是以欧元债(Eurobond)取代国别债。但这要以欧元区统一财政为前提,而目前以放弃主权为前提的统一财政在欧元区还阻力重重。更重要的是,欧元债的发行成本必将高于德国债,使德国未来发债要支付溢价并提高成本,这在德国政治上会遇到很大的障碍。

  2011年初南欧国家会有大量的主权债到期并需在市场融资,欧元区主权债面临融资成本上市和市场融资难度加大的双重挑战,这在金融市场上会再次掀起较大的波澜。

  除欧洲外,美国政府的债务问题也很严重。如以政府债务占GDP的比例来看,美国与南欧国家是五十步笑百步,只是美国可以将债务货币化,少了欧元区成员国的约束而已。目前美国政府的债务达13.7万亿美元。现在民主党不想削减开支,共和党不愿加税。奥巴马总统又刚刚于12月7日同意延长前总统布什的减税计划两年,减税将使未来两年美国政府的税收减少8580亿美元,使美国政府的债务进一步膨胀。

  目前由国会制定的美国政府的债务上限是14.3万亿美元,照目前的速度,政府债务的上限在2011年5月份就可能被突破。因此,2011年美国国会进一步提高政府债务上限势所必然,否则会酿成一场重大危机。

  但国会中期选举后,共和党掌控众议院,有几位国会议员已明确表示反对提高债务上限,届时必将触发一场政治角力,造成金融市场动荡。正是基于对债务形势的忧虑,最近美国国债收益率在联储入市购买政府债的情况下仍逆向上升。国债收益率上升向美国政府发出了一个明确的信号,政府债务是不能像宇宙般不断膨胀的。看来已持续了30年的美国国债牛市有可能在2011年终结。如发生,这将是一个里程碑式的事件。

  在债务问题上,南欧国家主权债务的风险是违约,美国政府债务的风险是泡沫。债务风险一旦恶化,除冲击债券市场,造成债券投资者损失外,对银行的资产负债表也会带来新的压力。另外,若债券收益率上升过快,也会影响股市,因为债券收益率上升后,股票的风险溢价就降低了,股票变贵了。

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