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当当网定价之争暴露美国市场监管大问题

2011年01月31日 06:01 来源: 上海证券报 【字体:

  长期以来,在资本市场这个地方,是以美国为首的西方人看我们的笑话,说我们这也不好,那也不好,非要我们虚心向他们学习。但当当网与摩根士丹利的发行之争,把这个局面完全颠倒了。这次发行之争,缘起美国的券商帮助中国的公司在美国上市。虽然主角都是中国人,但从监管上说,暴露了美国资本市场的问题。真没有想到,世人顶礼膜拜的美国资本市场、美国券商,竟也有这种场面——至少我从前没有想到。

  当当网上市之争,与中国资本市场并无直接关系。但我以为,此事有些教训可以吸取。如果是真心关爱资本市场,就更应该注意。

  当当网2010年12月8日在美国纽约证券交易所上市,瑞士信贷和摩根士丹利是其主承销商。上市首日,当当网收盘价29.91美元,较发行价16美元上涨86.94%,当当网首席执行官李国庆认为,投行故意压低了当当定价。他在微博上强烈抨击摩根士丹利的做法,随即有人以摩根士丹利雇员的名义出来应招。双方来来往往,争锋相对,旗帜鲜明。李国庆要求摩根士丹利定价部负责人辞职,最好把服务当当上市赚取的手续费也退还,“否则将继续爆料”。

  李国庆的要求似乎不高,摩根士丹利不会轻易认错,要定价部门负责人辞职,无异于是认错。这次国际金融危机,高盛闯了那么大的祸,其第一把手都没有辞职,在当当网上市这种小事上,摩根士丹利哪里会轻易让其高管辞职?美国券商不认错是有传统的,而且还有制度上和法律上的保障。假如美国证券交易委员会调查或起诉券商,券商也大可花钱消灾,交付罚款,但不认错。美国券商的这套做法屡试不爽。

  在这个世界上,有两类美国公司从来不肯认错,一个烟草公司,再就是证券公司(或称投资银行)。烟草公司就是靠出售有害商品赚钱的,如果认错,那就只好关闭了。投资银行业的问题虽然没有烟草公司那么致命,但作弊是投行业务的常态,小错不断,大错常有,如果认错,那业务就做不下去了。

  就当当网上市之争而言,摩根士丹利的中国管理团队有点乱——且不论争端本身的是非曲折。我以为,发行人与承销商之间的关系,有时很像张麻子与黄四爷之间的关系:资本一叶,相煎何急。资本市场的利益集团内部没有根本的利害冲突,没有理由非要分为势不两立的两大派。张麻子与黄四爷最后火并,主要问题在黄四爷,而不在张麻子。张麻子最初没有要玩命,只是想站着赚钱,但黄四爷激化了矛盾。我个人以为,争端失控时,主要责任在强势一方。比如,上级和下级发生公开冲突失控,通常来说责任在上级。上级有权有势,可以通过各种手段去化解,失控就是他的无能。

  从技术上说,定价是个大问题。很多人批评中国新股上市的定价,说是需要靠市场解决问题。但当当网的经历告诉我们,市场也并不是解决问题的根本方法。资本市场越“发达”的地方,定价问题越严重。

  李国庆先生是有点大无畏精神的。发行人向国际知名券商公开挑战,中国很少,美国更少。而李国庆先生的挑战方式也很有创意。他不去法院,不去美国证券监管机构,也不借助媒体,而是直接通过网上发文昭示天下。或许,当当的经历,应该让国人,尤其是做生意的朋友,对美国的资本市场,对美国的券商,有个比较清醒的认识了。

  (作者系中国政法大学教授)

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