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2012中国和世界经济展望:在宏观动荡中寻找微观机会

2011年12月18日 23:28 来源: 中国证券报 【字体:

  2008年,由美国次贷危机引发的金融危机通过一系列金融衍生品形成的多米诺骨牌效应,不仅波及美国实体经济,同时给欧盟、亚洲以及其他国家经济造成了巨大冲击和负面影响。2010年,在包括中国在内的各国政府数以万亿财政资源的强力干预下,全球经济出现过短暂的“回暖”,但由于这种干预措施未从根源上消除危机形成的诸多内在诱因,2011年的全球经济又在欧债危机一阵又一阵的告急声中再次滑入下行通道。

  2012年,全球经济的主题词是:衰退!

  一、欧美经济:在动荡中前行

  纵观欧美经济近年来的发展轨迹,过度举债是这轮金融危机的根源。2001年以来,美国政府为刺激经济的增长鼓励居民过度负债。低利率、零首付、房产抵押再融资等一系列过于宽松的信贷政策导致了2008的次贷危机,复杂的金融衍生品设计使得次贷危机的波及范围被放大,从金融机构到实体经济,从美国本土到海外市场,演变成一个辐射越来越广的全球性经济危机。

  大洋彼端,希腊、意大利等欧洲国家则通过过度举债维持国内的高福利维持居民的高消费,预算失控导致债台高筑的部分国家走向主权信用危机,而欧洲央行的援助计划原则上是以债务国的财政紧缩为前提条件,欧洲在紧缩的乌云下走向衰退已无悬念。

  1、如何改善国家资产负债表是美国目前面临的主要问题,走出危机的过程实际上是逐步修复资产负债表的过程。

  2011年,美国经济总体上在底部振荡。失业率居高不下,居民个人财务状况恶化是这场危机最直接的后果,10月份,消费者信心指数降至39.8,是两年半来的最低点。同时,企业投资趋于保守,这一切都导致社会总需求整体上处于低迷状态。各项指标表明,美国经济迄今为止还看不到明显的复苏迹象,新一轮经济增长缺乏动力,经济走向繁荣缺乏实业基础。

  为挽救那些大到不能倒的金融机构和主要的企业集团,美联储实行了量化宽松政策,导致财政支出和债务率骤升。政府的“挽救措施”不过是把债务从私人部门转移到政府部门,被救企业暂时避免了倒闭风险,但国家资产负债表却因此进一步恶化,目前美国的国债余额超过14万亿,GDP占比重达95%,如何消化巨额赤字是美国政府要面对的严峻挑战。

  根据奥巴马政府的计划,美国在未来10年要削减财政赤字总额2.5万亿美元,这必然拖累GDP的增长速度。

  2、欧洲面临的不仅仅是债务国的资产负债表问题,更是整个欧元区的制度性改革问题。

  欧盟在债务危机的泥潭里越陷越深,其实体经济全面下滑,10月欧元区综合PMI指数继续从49.1跌至47.2,达到2009年7月以来的最低点。经济衰退不仅影响债务偿还能力,而且影响社会稳定以及生活水平下降带来的一系列社会问题。

  欧洲要重新形成它在全球经济中的竞争力必须节衣缩食,降低工资和福利水平,改善国家的资产负债表,包括贸易收支平衡。德国十年前就意识到了这一问题,所以大幅下降工资水平和社会福利,1999年到2010年间德国的工资水平下降了15%,成本下降形成了德国在欧盟贸易中的竞争力,从而使近十年贸易顺差不断增长。而希腊、意大利西班牙及爱尔兰加入欧元区后,十年来其劳动力成本却增长了20-30%,大量贸易逆差和债务的形成与此不无关系。

  最近爱尔兰的工资下降20%,其他国家在经历衰退的过程中也要逐渐降低工资收入和福利水平,以较低的消费开支来消化债务,重建健康的国家资产负债表。但是,由于国家之间资源禀赋、经济结构、发展水平及文化背景的差异,国家之间政策的协调机制很难形成。

  欧债问题漫漫长路,制度性改革是关键,能否从货币一体化走向财政一体化,是欧盟一体化成功的关键,也是欧元区国家能否顺利解决债务危机的关键。

  解决欧债问题有两个路径,除了强化各国之间的财政约束,并逐步走向财政一体化外,欧洲央行接管欧洲事务也是一种可能。但若是后一种情况,欧元央行不排除通过欧元贬值来消化债务的可能性,欧元贬值的风险将摆到全世界人面前。但从12月10日发布的欧盟成员国峰会声明来看,通过政府间条约强化财政约束是他们目前的选择。然而,“年度结构性赤字不得超过名义GDP的0.5%”似乎在可执行性方面令人疑虑。如果说1997年《稳定与增长公约》所约定的“3%赤字率上限”是一艘看起来还算勉强可行的木船,那么2011年12月10日欧盟财政新约所规定的“0.5%年度结构性赤字率上限”则是一艘尚未出海看起来就已岌岌可危的纸船。通过罚则在跨国之间实现财政转移支付,进而变相实现欧盟的“财政一体化”,从目前来看,或许只是欧盟领导人的美好期望。

  二、中国经济:在衰退中转型

  1、中国经济在2012步入下行通道的四个指标:

  储蓄率下降。从2009年10月到2011年10月,两年内商业银行储蓄存款规模的增速从22%下降到12%。储蓄率是投资增长的基础,储蓄率下降必然带来增长动力的减弱。

  出口下滑。欧美经济低迷将使外部需求衰减,以往的出口增速难以为继。从年初以来,出口增速逐月下滑,尤其是对欧盟各国的出口增速已经跌到10%以下。预计2011年全年贸易顺差为1200亿,GDP占比不到2%。2012年的出口顺差预计与2010相若甚至略有下滑。

  地方债的再融资压力增大。2012、2013年地方债务到期的额度分别为1.8万亿和1.2万亿,是地方债务到期的高峰。要消化地方债务集中到期带来的金融风险,目前看来短期内有两种方法:一是扩大融资渠道,借新债换旧债,采取债务展期来化解期限错配问题,二是地方政府手里的国有资产通过上市,或者直接出售,获得的溢价以消化一部分债务。从长期来看,地方债将由经济增长消化一部分,变现国有资产消化一部分,由中央财政预算在必要时候承担一部分。从我国的整体债务规模来看,当前中央政府的债务占GDP的比重只有20%。即使加上地方负债,政府负债率也不超过50%,整体的“资产负债表”仍然在安全域内。因此,地方债危机最多引起区域政府的财政紧缩压力,不会导致大范围的信用危机。

  房地产价格大幅下降。从政策基调来看,房地产调控从紧的趋势在2012年基本上不会改变,部分企业资金链断裂甚至破产是房地产泡沫破裂的必然结果。在经济调整和结构转型中,一部分企业被淘汰是正常现象,优胜劣汰的过程也是资源配置优化的过程。由于房地产是下游产业,它的减速会导致中游、上游企业如钢铁、水泥、家具及各种建材、装修行业受到不同程度的影响,总体上看,房地产行业的紧缩带来的风险主要是对其他上游行业的拖累。

  2012年GDP增长预计8%左右,高速增长的时代划上句号。

  2、宏观政策所面对的纠结:

  2011年8月份开始通胀见顶,之后逐月回落,进入下行轨道。宏观经济政策也由此奠定微调基调。首先是货币政策逐渐转向,从九月份开始十年期国债收益率持续下降,十月至十一月两个月内三年期、一年期央票招标利率连续三次下调,12月5日,存款准备金率下调0.5%,以货币宽松促信贷宽松的政策取向日益清晰。其次,财政税收政策方面,为个人及小微企业减负、刺激私人投资和消费增长的政策意图也愈见清晰。

  从目前的趋势来看,2012年需求拉动型的通胀或许不会死灰复燃,但随着资源税的推出,成本推动型的通胀风险依然存在。信贷宽松刺激出来的“需求”犹如高山瀑布,既可流入“经济增长的农田”抗旱救灾,也可以流入“物价攀升的河道”推波助澜,如何在控制通胀和刺激需求之间谨慎地相机抉择?明年的宏观经济政策将会由此而纠结。

  财税政策方面,经过2008年的4万亿之后,政府维持高投资规模的空间已经非常有限,2012年,基础设施投资和房地产投资占比将会继续下降。同时,为促进经济结构的转型和“增长方式的转变”,资源税和相关产业政策将会成为主力工具。

  另外,随着土地财政的终结,地方政府推动当地经济增长的财政资源如何解决?将成为摆在各级政府面前的新课题。

  在促进产业结构优化的同时如何平衡中央财政和地方利益?也是2012年体制改革所不得不认真面对的问题。因此,2012的宏观经济政策,虽然“宽松”的旗帜微风拂面,但政策的步子或许依然会左右摇摆。

  2012年,宏观政策将以结构性政策为主,总量政策则慎之又慎。

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