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创业板新规则仍未封死借壳上市后门

2012年04月25日 03:58 来源: 上海证券报 【字体:

  去年底《关于完善创业板退市制度的方案》向社会公开征求意见,有人曾建议将“不支持”借壳上市修改为“不允许”,看来深交所部分吸纳了这个意见,《方案》最终稿仍是“不支持”。细读上周发布的新《创业板上市规则》,为了严控借壳上市,确实下了不少功夫,措施包括新增 “暂停上市公司申请恢复上市的条件”,要求公司在暂停上市期间主营业务没有发生重大变化,并具有可持续的盈利能力等。

  上述规定确实增加了借壳后恢复上市的难度,但并没有彻底堵上创业板借壳上市后门。比如,甲网络上市公司连亏三年被暂停上市,如果经营业绩尚可的乙网络公司收购甲公司的足够股份,然后再将乙公司资产注入,只要在一年内完成这些操作,那么修葺一新的公司又可能重新满足上市条件,就可恢复上市。也就是说,今后创业板借壳上市,只要不跨行业借壳即可,这与目前主板的借壳上市也没有太大区别,恐怕很难杜绝借壳上市的弊端。

  本来,股市是上市公司比拼经营管理水平的竞技场,但借壳上市保留,使得上市公司的实质内容的变化可以不经过公司辛苦经营得来,而可以通过借壳这类天外飞仙手段得来,评判上市公司的标准体系也就不复存在。由于借壳上市,目标公司股价存在巨大波动牟利空间,由此滋生出内幕交易、利益输送以及多种腐败行为。比如有的国企虽然各方面条件都可走IPO正门堂堂正正上市,但它却可能走借壳上市之途。国企资产是国家的,即便借壳上市门槛基本与IPO趋同,而借壳上市还需承担壳公司的沉没成本、借壳上市比IPO上市成本更高,但有的国企仍有借壳上市动力,不排除内幕交易者借此中饱私囊。

  其实,之前借壳上市做法一直有违反法律法规的嫌疑。正如上证所指出的:核准发行并上市的对象是特定的主体,当该主体不具备上市条件后即应退市,而欲“借壳”的公司应按照核准的条件自行上市。目前一些问题公司在暂停上市期间,力推资产重组,使得公司的本质内容发生巨大变化,早已不再是原来所核准发行的特定主体,而在重组基础上再恢复上市资格,其上市的法律内容已有了根本变化,这无异于偷梁换柱。

  当然,有些上市公司推动实质性重组目的是为了提高企业竞争力,这是应该鼓励的;而困难公司实施实质性重组也可能是为了提高竞争力,如果是为了扭转经营颓势保住上市资格,有些做法也无可厚非。问题是,该如何掌握好既允许实质重组、又禁止偷梁换柱的借壳重组的平衡呢?

  对此,笔者的看法是,我国香港股市的做法值得借鉴。香港2004年专门修改《上市规则》,规定凡是企业一旦注资规模构成“非常重大的收购事项”,比如未来收购或注入资产净值相当于壳股本身净值的一倍或以上;或是这些注入资产所贡献的盈利为原壳股的一倍或以上等,将成为反向收购个案,注入资产必须当新上市公司处理,此类交易所涉及的相关注入资产,将要通过等同新上市公司上市的审批程序。这也就是说,上市公司在保持上市资格的前提下,应对公司重组所能注入的资产有一定限制。当前A股市场小壳公司被大公司借壳装进大资产的做法,就存在非常大的制度漏洞,入主企业耗费一定的买壳成本,将来能装入的资产却没有限制,由此买壳方可获得巨量的上市股份,借壳上市就有利可图,更何况借尸还魂式的重组还将颠覆市场的游戏规则。

  事物总是在发展变化的,上市公司同样如此。有关部门核准发行并上市的对象是特定的主体,这个主体也会随时间有所变化,有的是内因引起,有的是外因引起,当然可以允许引入适度的外因助推公司向好的方向变化,但必须有个限度;只有这样,上市公司这个主体才能确保最起码的稳定,市场才能对上市公司作出较为准确的评价。这是禁止借壳上市的最根本理由。

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