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地产行业:政策转向利多行业发展

2012年05月24日 20:52 来源: 证券导刊 【字体:

  货币政策转变预期促进成交

  在此前的策略报告中,我们已经提出货币政策将会出现转变预期,而这种转向对顺周期股票品种的估值则具有一定的前瞻性。目前市场情况印证了我们此前的货币政策将会出现宽松的判断。

  首先是存款准备金率的下调,CPI同比增幅的回落为货币政策尤其是利率政策提供了更多的腾挪空间。可以看到,在房企资金来源中,来自银行和非银行金融机构的贷款累计同比数据,从2012年开始有了很大的改善,这与2008年末2009年初的情况非常相似。

  其次是首套房贷款利率优惠重现市场,并且力度和范围不断加大。从我们草根调研的情况来看,部分城市首套房贷款利率已经低至基准利率的8.5折,出现优惠的城市数量也在不断增多。而中长期消费性贷款的数据显示,3月新增量出现了反弹,表明成交回暖的趋势得到确认。

  一季度楼市成交的高企,是信贷、价格和需求共振的结果,而信贷政策预期及其兑现情况主导了供需双方的博弈。回顾历史,楼市成交基本是逆利率周期运行的。信贷由紧趋松预期形成之后,持币观望的刚需会开始选择性进场享受房贷利率优惠,开发商则会相机抉择,配合刚需入场加快推盘力度和增多优惠措施。在预期的引导下,供需双方合力推动成交,这也即是2012年一季度楼市回暖的主要逻辑。

  总之,货币政策由紧向松的转变预期随着准备金率下调逐渐兑现,落实到房地产行业则是首套房贷利率下浮,辅以开发商降价优惠幅度加大使得成交回暖,推动2012年以来房地产板块估值的提升。

  市场热点问题探讨

  地产信托系统性风险小

  地产信托风险一直以来被过分解读,成为一个“狼来了”的故事。一方面,房地产信托余额占全部信托的比重在2011年四季度开始下滑,而地产信托兑付将集中在2013年下半年,目前系统性风险小。微观层面上来说,规模稍大的房地产公司,系统性风险不大。随着2012年销售的回暖,2013年的地产信托出现大规模违约的风险也大大降低。另一方面,随着信贷转向宽松,流动性充沛,信托收益率(对房企而言的信托贷款成本)在2012年一季度已出现回落,进一步降低了新增地产信托未来的兑付压力。

  保障房投资高峰在2012年

  根据“十二五”规划,2011-2015年,我国共有3600万套保障房开工。2011年已完成开工1000万套,2012年计划开工700万套。根据开发节奏,2012年在建的保障房将有1800万套,这包括2009-2010年开工的部分项目陆续竣工,以及2011年完成开工的1000万套继续建造。因此我们认为保障房的投资高峰就在今年,预计全年保障房投资额将超过1.2万亿元。另外,此前分析了我国保障房制度适合采用“特惠型”,根据发达国家历史经验,我们预计政府保障房投资在财政收入的比重将由目前的超过10%回落并稳定在5%左右。

    房产税试点扩大势在必行

  住建部今年2月10日表示,对个人住房征收房地产税作为“房地产领域长效机制建设”任务的一部分,要求配合有关部门加快研究推进对个人住房征收房产税工作;李克强副总理在《求是》杂志上撰文称要逐步扩大房产税改革试点。应该说,政府对扩大房产税试点的决心毋庸置疑。我们认为,房产税试点扩大将进一步完善房地产调控体系,而使用更加市场化的税收政策则对房地产行业的长期健康稳定发展更为有利。

    行业集中度提升是必然

  一般来说一个行业集中度的提升发生于行业相对饱和、高速增长期之后。以美国房地产市场为例,1989年美国人均房屋栋数达到0.43后,其市场进入相对饱和的状态(其后人均房屋栋数并未继续增加),房地产市场集中度开始逐步提升,到1997年前五大开发商占市场份额由之前的5%提高到8%,1998年后集中度进入加速提升的阶段,到2006年超过了20%,达到顶峰。

  中国房地产行业在1998年房改后经历了十几年的高速成长,我国目前的城镇户均套数为0.94套,人均建筑面积已经达到32平米,虽然离人均35平米的小康水平还有距离,但是应该说高速发展的阶段已经一去不复返,并且随着宏观调控的深入,企业面临去杠杆化、利润率下滑等现象,进入集中度提升阶段的条件已经生成。

  国内目前正在发生的情况也印证了我们的判断。2009年以来前10名、20名、乃至前30名的份额占有率稳步上升,前20名市场份额超过18%,前30名超过了20%的市场份额。我们认为随着房地产市场本身的发展以及房地产调的长期化,未来市场集中度将会进一步提升。

  投资建议

  我们继续推荐万科、金地、保利等一线龙头,看好金科股份(000656)阳光城(000671)的成长性和华远地产(600743)的业绩弹性,对上述企业维持“买入”评级。

  万科A(000002)——迎来并购的机会

  万科是内地房地产企业的龙头,在行业集中度提升的阶段将充分收益。2012年一季度末,公司净负债率23%,远低于行业平均水平,充分体现了稳健的财务状况;在手货币资金达391亿元,为公司在行业内寻求并购机会提供了强有力的支持。

  另外,万科的产品一直以来以满足刚需为主,2012年一季度144平米以下的比例占到90%左右,产品的主流定位使得整体去化快于市场平均水平,一季度末市场份额提升至3.58%。公司2012年新开工面积将维持高位,使得市场占有率继续提升成为必然。

    金地集团(600383)——差异化企业的诞生

  金地集团是内地房地产企业差异化经营的代表,其一体两翼的战略具有独特性和前瞻性。对比香港新鸿基的转型经验,进行商品房开发的同时,在持有物业经营方面成为行业翘楚,使得新鸿基享受了较高估值溢价。

  金地集团无论是在商业地产还是房地产基金领域都进入较早,积累了许多宝贵的经验和资源,从长期来看,其差异化战略使得公司具备一定的估值优势。

  从短期来看,金地集团可售货量充裕。预计2012年上半年公司将是龙头企业中销售同比增速最高的,销售与股价都极具弹性。另外,公司股权结构分散,特别容易受到产业资本的关注,有助于其提高估值。

  保利地产(600048)——成长的标杆

  保利地产的成长是房地产企业的经典案例,自从2006年成功上市以来,其销售额与资产都实现了近10倍的增长。我们认为公司一直以来有别于其他龙头开发商的核心能力在于其强大的执行力,使得公司在短时间内迅速占有市场。截至2011年末,公司占有进入城市的市场份额为4.7%。公司继续加强了进入城市的深耕,当地市场占有率进入前三名的城市已经达到15个。2011年,公司在广州地区销售额首次突破百亿元,在成都、佛山、北京、上海、天津等5个城市的销售额均超过50亿元。

  此外,保利地产卓越的财务管控能力也帮助公司在近年来快速成长。公司管理和同费用在合同销售额中占比处于全行业低位,对期间费用率的控制提高了公司整体净利润率。

  金科股份——深耕大重庆

  作为重庆市场的龙头房企,金科新获取的土地储备集中在大西南地区。“深耕大重庆”的思路在市场调整当中有利于公司维持较为稳定的销售增长。

  2008年以来金科加快了全国扩张使得其净负债率上升较快,自2009年开始其土地投资金额占合同销售金额的比重一直超过60%,这种拿地方式对于资金的要求较高,因此在2010年开始后公司借道信托融资,累计信托融资超过50亿以解决公司资金问题。在2011年调整的市场中,公司思路开始有所转变,从“4321”战略转向“622”战略,土地投资趋于谨慎,相应的负债率也有所下滑。

  金科的产品优势较大,劣势在于其成本过高,而实际的销售均价并不高使得利润率处于较低水平。公司年内新开工计划325万平米,与去年持平,可售货量充足达250亿,但公司目前面临着优质土地储备不足的局面。尽管如此,我们仍然看好公司在大重庆地区的销售和份额增长前景。

    阳光城——看好成长性

  阳光城2012年以来采取了低价开盘快速去化的策略,截至2012年一季度末公司销售额接近18亿,其中阳光城新界销售5亿左右,阳光理想城销售5亿左右,阳光城领海项目销售8亿左右,西安项目不到1个亿的销售额。

  而公司2011年全年认购额为40亿,增长非常明显。费用方面公司仍然上升比较快,预计年内费用上升仍然会比较快,但费用增速将会下降,公司已进入一个稳步的扩张期。公司继续坚持“区域聚焦、深耕发展”的战略,在重点发展福州及周边地区市场的同时,逐步完善区域布局,扩大区域影响。从公司存货的角度看,有望成为区域市场龙头。

  华远地产——业绩弹性十足

  华远地产主要项目储备分布在北京、长沙、西安与青岛,项目土地成本非常低。公司权益未结算面积为199万平米,未来的重点在西安与长沙项目。在西安与长沙的储备分别于2007年与2008年取得,其中西安君城项目是2007年收购过来的,楼面价不及1000元,海蓝城总体地价也比较低,楼面价在1500元左右;而长沙项目是危改项目,累计下来目前拆迁成本预计每平米低于4000元,在4月份开盘后销售价格为17000元,当日销售超2亿元。

  华远地产近年来竣工面积保持增长,销售面积并未能实现较高增长,目前公司手上积累的现房较多,预计到2012年年底已竣工未结算的面积将会达到54万平米左右,而这部分未结算面积有26万平米左右是未售面积,合计货值在30亿左右。我们在销售中性的判断下,公司2012年结转金额在32亿左右,在销售乐观的情况下2012年结转金额可高达50亿,公司的业绩弹性较大。

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