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警惕美元“高空坠落”

2012年06月06日 23:33 来源: 中国证券报 【字体:

  强势货币一般需要国际收支顺差,特别是经常项目的顺差予以支撑,尽管不排除在特定历史阶段,经常项目逆差国的货币会大幅升值——如2008年的美元,但从长期趋势看,顺差国货币具有更加坚实的长期升值支撑,如当年的德国马克以及近年来的人民币。从这个经验事实出发,我们有理由怀疑当前美元强势的长期可持续性。

  美国国际收支经常项目长期维持高额逆差,2006年最高时一度突破8000亿美元。次贷危机爆发后,美国经常项目逆差一度萎缩,2009年最低跌落至3766亿美元,仅为2006年的47%。但2010年以来,美国经常项目逆差明显反弹,2010和2011年逆差规模均超过4700亿美元,IMF预计今年将达到5100亿美元。

  在经常项目大规模逆差的前提下,美元走强需要两个有力的外部支撑。一是顺差国出口商放弃持有本国货币,将挣来的美元留在手中,无论这种动机是出于对本国货币的贬值预期,还是出于对本国政治、经济或社会不稳定的忧虑,都将直接缓解美元抛压。二是投资者将其他货币资产转换成美元资产,从而导致外汇市场上对美元的巨额需求。大规模资产转换的动力要么是对原投资地政治、经济动荡的忧虑,比如战争,要么就是美国出现了投资潜力巨大的新兴领域,如上世纪90年代的互联网。

  不难看出,经常项目大规模逆差的前提下,一旦顺差国及其他主要经济体政治、经济形势趋于稳定,或者美国的增长动力削弱,对美元的支撑力量将立刻弱化。我们从1985年以来美元的整体走势可以非常清晰地看出这个规律。美元贬值的历史实际上也是美国经常项目逆差不断扩大的过程,上世纪80年代,美国年均经常项目逆差约778亿美元,90年代上升至约1230亿美元,2000年至2011年经常项目年均逆差则暴增至5560亿美元。1985年美元指数一度高达164,目前约为83左右,27年里美元指数大约贬值50%。在此期间,虽然两次海湾战争、科索沃战争、互联网繁荣以及欧债危机等各种政治、经济事件均曾对美元构成阶段性支撑,但并未扭转美元指数整体下滑的趋势,即使在欧债危机如火如荼的最近几年,美元指数也只是在70-90之间区间震荡。

  首屈一指的逆差规模顺理成章地成就了美国全球最大债务国的地位。按照市值计算,截至2010年底,美国海外负债总额约为19.2万亿美元,净债务约为2.58万亿美元。由于美国的海外资产大多以东道国货币计价,而对外负债则主要以美元计价,这使得美元贬值可以立即导致海外资产升值,从而降低其净债务负担。不难发现,常年的高额经常项目逆差为美元提供了贬值的基本面动力,而贬值又为美国逃废债务提供了合法便利,除非美国能够恢复顺差,否则这种循环很难打破。

  市场舆论的轰炸往往使人忘记最基本的常识与逻辑,有太多人因为欧债危机而过度妄言美元长期走强。须知,在欧元诞生之前,美元就是一个长期贬值的“软币”,即使欧元区最终解体,市场的重新定价也会使资本重新追逐顺差国货币。此外,解体后的欧洲,由于大量廉价资产的出现反而可能成为投资洼地而吸引资金蜂拥而至,那时大规模的资产转换就会变成对美元的压力。即使是在欧债危机肆虐的当下,美国对欧洲的投资步伐也并未放缓,2009-2011年,美国对欧“猪”五国的直接投资总额约1000亿美元,比2006-2008年的直接投资总额提高约100亿美元。2009-2011年美国对欧洲的总体直接投资规模更是高达5400亿美元,与危机爆发前三年基本持平。从这个意义上看,欧债危机的确是欧洲的“危险”,美国的“机会”,但同时这也提醒投资者,切莫对美元期望过高。

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