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易宪容:宏观政策可能处于长时间空窗期

2012年08月18日 02:38 来源: 证券日报 【字体:

  今年7月份的经济数据陆续公布之后,由于所公布的数据,如CPI、PPI、工业增加值、出口、新增贷款、住房投资及社会零售总额等数据,都逊于市场预期,有些数据甚至创下近期新低。对此,不少人都预测,为了“稳增长”,中国政府将通过各种宏观调控政策来刺激经济增长,新的经济政策将不断出台。比如,住房宏观调控政策逐渐放松,宽松的货币政策工具动用得会更为频繁。但实际上,到目前为止,新的宏观调控政策并没有出台,反之,国内宏观调控政策出现少有的空窗期。对此,我们可以从两个方面来理解。

  首先,从房地产市场的情况来看,尽管从5月份开始,一线的住房销售与价格有所回升,但是1-7月份,全国的住房开发投资及销售,其增幅全面回落10%以上,而住房开发投资增长回落一定会影响到整个社会固定资产投资增长,这是目前国内经济增长下行的主要原因之一,也是全国许多行业出现全面产能过剩的原因之一。但是面对这种情况,中国政府并没有因为这种情况改变当前房地产宏观调控政策,认为房地产宏观调控要坚持下去,全国房价水平要回归理性。房地产泡沫吹大并破灭将会给中国带来严重的经济危机已经成了政府之共识。

  因此,早些时候,央行下调存款准备多率及减息,好象冲破两年来中国房地产宏观调控的最后一道底线,让不少城市的住房市场销售与价格又开始回暖,房地产市场预期开始逆转,整个市场以为国内的房地产宏观调控会进一步放松,甚至于有人认为现有的住房限购与限贷令会逐渐取消,但实际上其情况并非如市场所预期的那样,当前的住房宏观调控政策不会有多少改变。即使国务院住房督查组回京之后,有消息传出全国性房地产税将可能在全国展开试点,但是该政策出台要有不少基础条件准备,政策要出台仍然要有一个较长的时间。可以说,就目前的情况来看,国内房地产政策除了在住房交易环节的税收更容易出台,储备条件比较简单之外,下半年房地产宏观调控政策基本上会处于空窗期,即政策变动的可能性不会太大。

  其次,从央行的货币政策来看,7月份的信贷增长疲软、CPI与PPI快速下行甚至负增长、人民币汇率开始贬值及外资的流出等,这些都央行的货币政策调整或放松信贷提供了较大的空间。但是从当前银行信贷增长的情况来看,尽管7月份的银行信贷增长只有5400多亿,比市场预期的增长要少,但是这并非是市场许多人理解的企业对银行信贷需求的疲软,而是当前中国金融市场的融资方式和融资工具及银行的信贷行为发生较大变化。比如说,2003年以前银行信贷在整个社会融资中的比重达90%以上,而到2011年这种比重下降到58%了。而今年上半年情况也是,整个社会融资总额达到7.8万亿,银行信贷比重也只在60%左右。而7月份社会融资总额达1.02万亿,银行信贷所占的比重只有53%,但当月企业债券发行达到4000亿以上。也就是说,当前政府是希望更多的融资渠道解决企业融资问题。而直接融资渠道既可降低企业融资成本,也可降低银行的风险。当前市场的流动性并不是不足。更何况央行还可通过公开市场操作来管理市场的流动性。

  对于7月份的CPI,市场都把它作央行货币政策工具变化最重要的参考数据。在市场上许多人士看来,早些时候,央行突然在一个月内两次降息,很重要的理由就是CPI的快速下降为央行利率下降提供了空间。所以,在数据公布之前,央行就动用货币政策工具打了一个提前量。在我看来,这有一定的道理,并非全然。央行突然降息,很大程度上是要降低地方政府融资平台及国有企业重大项目的融资成本,帮助国内银行来降低风险。当时CPI的下行只是一个契机。

  所以,CPI下行到“1时代”时,即7月份CPI同比增长1.8%,央行是否会根据该指标运用货币政策是相当不确定的。因为,7月份的CPI同比增长下行到1.8%,更主要的是基数效应,7月份的CPI环比则是上升的。更为重要的是,中国以食品为主导的CPI体系,特别是以猪肉价格波动为主导的CPI体系,当猪肉的价格开始回稳时(政府正在采取措施),国内农产品(000061)的价格由于自然灾害开始上升时,8月份以后的CPI可能面临逆转回升。再加上国际市场大宗市场价格开始上升(比如石油及粮食),输入型通货膨胀很快就会传导到国内市场。同进国内外金融市场的流动性泛滥并没有多少改变同样是影响国内物价水平的重要因素。

  对于人民币汇率贬值及外资流出中国,由于人民币升值时大量外资流入中国的基础货币效应的减弱,这自然为央行下调银行存款准备金率提供了巨大的空间。但是当前人民币贬值及外资的流出并非是单向度的,而是双向度的。在未来的时间,尽管人民币仍然会处于一个升值区间,但会改变早几年那种单向度升值的情况。在这种情况下,外资流动同样是双向度的。特别在当前国际上量化宽松的货币政策仍然十分盛行的情况下,这种双向度将成为常态。在这种情况下,如果央行进一步动用货币政策放宽流动性,国内通货膨胀的压力也可能会火上浇油。所以,央行的货币政策可能会采取静观其变的方式,以不变应万变。

  总之,在未来半年的时间里,整个宏观经济政策可能处于一个较长时间的空窗期。无论是房地产政策还是货币政策都会是如此。在这此政策空窗期,不是完全没有经济政策出台,或货币政策工具不变化,而是宏观经济政策会以静制动,以不变应万变,见招拆招,变政策的被动为主动。正如央行第二季度货币政策报告中所指出的那样,央行会综合运用多种货币政策工具组合,引导货币与信贷适度增长,保持合理的社会融资规模及优化流动管理等,而不是根据现有数据的表象作简单与判断。

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