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十年前十年后 原点和新起点

2012年11月22日 08:43 来源: 每日经济新闻 【字体:

  2011年12月,当上证指数再度行至2245点时,距2001年这一点位首次出现已过去整整十年。

  十年前,2245是一轮牛市的终结点,也是4年熊市的起始点;十年前,2245并不是“谁”,它变身为一个符号,沉痛地提醒投资者,中国A股市场刚刚经历的十年只是浮云。若从数字上来理解,的确是这样。

  然而,真是这样吗?就像“一个人不可能两次踏入同一条河流”,A股市场也不可能两次经历一模一样的2245点。与十年前相比,我们有了中小板、创业板,还有融资融券业务;与十年前相比,我们的证券制度更完善;与十年前相比,A股数量几乎增加了一倍;与十年前相比,我们的机构投资者队伍壮大了,个人投资者对资本市场的认识也越发深刻。

  翘首新十年期待五大新政

  虽然上证指数回到了十年前的原点,但市场的脚步从未停止,尽管这一发展与荆棘相伴。下一个十年,仍有5方面的改革新政值得期待。

  队伍扩编壮大机构投资者

  投资人队伍在过去十年中发生了翻天覆地的变化,英大证券研究所所长李大霄对《每日经济新闻(博客,微博)》说:“目前市场遇到投资人不足的瓶颈,另一方面,我们又有庞大的储蓄资金和民众资金需要寻找出路。”

  时间是最由不得人作对比的。2001年的职业股民,长期蹲在证券公司大厅里,看报纸,聊消息,一个热点会很快传遍整个营业厅,也有部分股民通过网络查看资讯,进行交易。不管是采用哪种交易方式的股民,对技术分析手段,总能聊上几句,而那些对技术研究精通者通常会被周围人称为“炒股专家”。

  2011年,技术派仍然存在,而且衍生了更多更先进的技术分析手段,但对上市公司的研究、对行业的了解、对宏观经济形势的分析,悄然成为主流,因为股民开户数已从十年前的6000多万户发展到如今的超过1.6亿户,增长了1.67倍,股民的结构也发生了变化,新增的股民中大多数是年轻人,以及有理财需求的中产人群。

  投资人队伍在过去十年的改变,不仅体现在股民的数量和结构上,更重要的是机构投资者的出现和壮大。2001年之前,中国的基金数量少得可怜,不足以成为一股投资力量。而现在,开放式基金的数量已接近900只,资金规模超过2万亿元,其中偏股型基金数量在600只左右,资金规模约1.7万亿元。在2002年发布《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》之后,我国的QFII制度正式启动,2003年7月,QFII第一单出炉,至今QFII的资金规模已发展至近100亿美元

  毫无疑问,机构投资者的壮大,让A股市场的投资人更加专业、理性,也为整个市场的完善提供了良好的土壤。

  2011年12月14日,证监会新任主席郭树清在证监会内部会议中指出,将加大力度培育机构投资者队伍,研究加大鼓励各类长期资金投资股票市场的政策措施,适当加快引进QFII步伐,增加其投资额度,尽快出台人民币回流资本市场(RQFII)实施办法,逐步扩大港澳地区投资沪深股市实际规模。

  未来十年,这一趋势得到延续,机构投资者将成为股市的绝对投资主体,除了基金、券商自营、QFII等,还会有更多新的机构投资者加入。保险资金投资股票和股票型基金的比例也已在2010年明确为合计不超过20%。

  激活退市机制让“死水”流动起来

  诚然,为解决国企资金困难而生的A股市场中,上市公司良莠不齐,IPO造假,亏损企业戴了N年ST帽子仍然僵而不死,导致上市公司形成“宽进严出”的畸形局面,上市容易,退市难,A股市场被业内人士戏称为“一潭死水”。

  究其原因,退市制度形同虚设是最为市场诟病的问题之一,但这不能否认过去十年,整个市场在退市机制形成上的进步。2001年之前,只有《公司法》规定了上市公司不按规定公开其财务状况,或对财务会计报告作假,或有违法行为,以及最近三年连续亏损的,将暂停上市。实际操作中,并没有企业暂停上市。2001年,证监会推出了《亏损上市公司暂停上市和终止上市的实施办法》,详细规定了暂停上市、恢复上市、终止上市的一系列程序,立即出现A股市场第一家因连续亏损而退市的上市公司PT水仙。退市通道的开启,也让“越亏越炒”的概念在投资者脑海中逐渐淡去。

  遗憾的是,随即开启的三板市场,让退市制度再一次形同虚设,至今这个问题仍未解决。

  不符合条件的上市公司能否尽快退市牵涉到许多顽疾的解决。如果退市机制能良好运转,投资者对“ST”股的追逐之风必将平息,届时会重拾价值投资之道。此外,已经建立的做空机制也才会得到有效运行。退市机制能否被激活如此重要,所以在创业板推出之时,创业板上市公司的退市制度迅速成为关注焦点,市场呼吁之声此起彼伏,监管层也作出了回应。

  上个月,深交所已拟定了《关于完善创业板退市制度的方案》,并向社会公开征求意见。该方案在原有制度基础上,增加了“连续受到交易所公开谴责”和“股票成交价格连续低于面值”两个退市条件。有市场人士指出,2012年或许会延续这一趋势,进一步推出更严厉的退市政策。

  未来十年,A股市场强力贯彻退市制度已可预见。

  强化公司治理从重融资到重回报

  2001年初始,证监会连续两天宣布查处亿安科技(现为ST宝利来(000008),000008,收盘价7.96元)涉嫌操纵案和中科创业(现为ST康达尔(000048),000048,收盘价8.36元)违规操作案,市场为之震动,随后,有庄股背景的个股集体大跳水。针对当时的市场,经济学家吴敬琏抛出了著名的“赌场论”,甚至认为股市连赌场都不如,因为赌场还有规则可言,股市却有人偷看了底牌。

  在2001年之前的两年里,证监会对200多件违法违规案件进行了调查,成立了9个稽查局,但类似事情仍然层出不穷,主要表现在上市公司信息披露延迟或造假,再加上部分上市公司改制不彻底,内部管理混乱,虽然那时《证券法》已经开始实施。其实,比较普遍的观点还是认为,2001年之后,中国证券市场才步入法制时期,对上市公司的治理也开始逐步到位。

  2002年,《上市公司治理准则》发布,规范了上市公司运作。2004年“国九条”提出,要完善证券发行上市核准制度,重视资本市场的投资回报,要采取切实措施,改变部分上市公司重上市、轻转制、重筹资、轻回报的状况,提高上市公司的整体质量,为投资者提供分享经济增长成果、增加财富的机会。随后的股权分置改革更不用多言,虽然过程曲折,阻力颇多,最终还是实现了A股市场的全流通,解决了最大的历史遗留问题。

  2007年《上市公司信息披露管理办法》颁布,对上市公司各项信息的披露作了详细的制度规定,同时废止了过去零散的信息披露规定。2008年,证监会又发布了修改后的《上市公司收购管理办法》,为大股东增持打开方便之门。同年,国资委宣布支持中央企业增持或回购上市公司股份。

  可见,过去十年,对上市公司的监管并非毫无建树。更值得一提的是,针对上市公司普遍轻回报的状态,2008年证监会出台了相关政策,要求进行再融资的上市公司现金分红比例不低于最近三年净利润的30%,当时这个“强制分红”条款只针对有公开再融资要求的公司。直到今年11月,证监会主席履新之后,相关发言人表示已上市公司需明确红利回报规划,包括现金回报方案和分配决策机制,且要求IPO公司在招股说明书中明确分红方案。随后便出现了首批IPO企业在招股说明书中承诺现金分红,其中就包括颇受市场关注的新华保险(601336)(601336,收盘价26.44元),该公司承诺每年现金分红不少于可分配利润的10%,并且在明年三季度之前,实施完毕不少于10亿元的特别分红。

  深化IPO改革正本清源保量更保质

  一直以来,参与新股申购,是大资金及机构投资者稳定的利润来源,运作模式也很简单,一级市场定价较低,而新股上市一般都会遭到爆炒,稳赚不赔。况且,在原来的新股发行制度下,资金越多,中签几率越大。有人算过一笔账,在上一波大牛市时期,打新股的年化收益率能达到30%。然而,资金不足的中小投资者却无缘这一利润盛宴,他们只能在二级市场上以较高价格买入。

  这一明显不合理现象在2009年被打破了。当年,证监会发布了《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》,虽然名为指导意见,却是新股暂停申购9个月后出台的一部力争让新股发行市场化的IPO改革制度。随后,桂林三金(002275)(002275,收盘价14.18元)成为第一只IPO新政后发行的股票。上述指导意见对每位投资者参与新股申购的账户数、单笔申购上限都作出了规定,并且在IPO询价制度上开始市场化。

  新政执行两年至今,的确解决了部分问题,例如一定程度上抑制了新股上市首日的爆炒,让更多中小投资者能申购到新股,新股定价也更市场化。但同时又衍生出新的问题,如最终的结果是新股发行价格过高,违背了新政让一二级市场价格接轨的原意,现在的情况是申购价过高,上市就破发,参与网上申购的个人投资者也只是新股价格的被动接受者,没有发言权,少数参与询价的机构把控着定价权。更为恼火的是,许多企业一上市业绩就“变脸”,如丰林集团(601996)(601996,收盘价10.17元),上市首个季度就出现业绩下滑。

  可以说,新股发行制度的改革还需要更深入,同时也需要多个配套政策的出台。值得注意的细节是,证监会新任主席上任后,立即出现新股过会失败案例增多的情况,这已被市场解读为“更严厉的审核”,从源头把关新股质量。

  中投顾问IPO咨询部分析师崔瑜表示,2012年,我国上市审核制度将极力避免企业上市圈钱的行为,审核条件上更加市场化,对企业经营业绩的波动容忍度放宽,但对企业长期盈利能力及内控能力审核难度将大幅提升,主要表现在强化审核募投、经营现状、市场化分析、组织架构、内控能力量化等方面的能力,以此保证企业长效盈利能力,保护投资者利益。

  做空机制是时候加大马力了

  过去十年中,与股权分置改革一样具有里程碑意义的是做空机制的出现,A股市场终于迈入了双边市格局。

  2010年3月底,沪深交易所通知融资融券试点正式实施,A股市场从此有了做空机制,这离2006年证监会发布《证券公司融资融券试点管理办法》已过去4年,可见,管理层对A股市场引入做空机制的谨慎程度。2010年4月16日,首批4个股指期货合约正式挂牌交易。

  不过,融资融券业务开展伊始,融资者远远超过融券者,虽然对A股市场长期单边市格局吵吵嚷嚷了很多年,但真正进入双边市时,投资者显得有些拘谨和矜持,思维方式的转变也需要一定时间,毕竟这才过去一年多。

  2011年10月28日,证监会发布了《转融通业务监督管理试行办法》,同时发布《关于修改〈证券公司融资融券业务试点管理办法〉的决定》和《关于修改〈证券公司融资融券业务试点内部控制指引〉的决定》。再加上10月19日,中国证券金融股份有限公司正式获得国家工商局的企业名称核准,转融通业务已箭在弦上,该业务将为证券公司开展融资融券提供资金和证券来源,打破证券公司券源不足的限制,大大活跃融资融券市场。

  而只有融资融券市场的活跃,才能真正让做空机制发挥作用,起到平滑市场波动、增加流动性、让市场监管更有弹性等多种功效。未来十年,是A股市场做空机制建设发展的首个十年,拥有成熟做空机制的市场值得期待。

  投资新十年现金奶牛价更高

  2245点斗转星移十年已过,上证指数涨幅归零。

  过去十年里,中国GDP每年以超过8%的速度增长,人均收入也在逐年增加,但作为经济发展的晴雨表,股市为何没有起色呢?这一明显的背离不能简单地归结于股市失灵,从设计到运营,从监管到执行,其中掺杂着太多的复杂因素。

  可是,对于部分投资者来讲,股指没涨并不代表没有投资收益。假如有人在2001年买入贵州茅台(600519)(600519,收盘价201.78元),持有十年后,涨幅超过28倍;如果买张裕A(000869)(000869,收盘价112.02元),这期间的投资收益超过12倍;如果买云南白药(000538)(000538,收盘价55.92元),收益率超过13倍。

  谁说A股市场没有价值投资?只是许多投资者一味追逐“黑马”带来的暴利,而忽视了“白马”创造的稳定收益。

  随着证券市场的投资标的不断扩容,监管制度不断完善,投资者结构不断更新,网络信息传播更加发达,“跟庄”会过时,“打探小道消息”也会过时,但价值投资却不会过时,只会根据新的情况演变出新的方法。

  十年验证:A股白马跑赢巴菲特

  在证监会出台强制分红政策之前,A股市场就已经存在一批现金奶牛了,最典型的代表是贵州茅台和张裕A,还有佛山照明(000541)(000541,收盘价10.41元)等。事实证明,这些具有良好现金流、业绩稳定增长且愿意现金分红的上市公司,在过去的十年里,股价表现很好。

  以2001年为起始点,来自巨灵的统计数据显示,除了贵州茅台、张裕A分别上涨28倍和12倍外,中联重科(000157)(000157,收盘价7.51元)涨幅超过15倍,格力电器(000651)(000651,收盘价17.03元)超过12倍,双汇发展(000895)(000895,收盘价73.45元)超过9倍,泸州老窖(000568)(000568,收盘价40.26元)超过11倍,类似的例子还可以列举上百个。

  试问,有多少投资者在过去十年里获得了超过10倍的投资收益?事实证明,价值投资才是经得起时间考验的,即使在眼下这个为人诟病、个人投资者占多数的A股市场,仍然有价值可寻。

  由此计算,如果坚持价值投资理念选择上述白马股,那么在过去十年间,投资者的年度复合收益率超过30%并非难事。谁都赞同“几乎没有一个专业投资人能在自己的职业生涯中保持复合增长率20%,除了巴菲特”这句话,而事实上,巴菲特能做到的年度复合增长率也只在20%左右,而A股市场却制造了资产每年以30%速度增长的投资奇迹,这不仅好于回到原点的上证指数,还跑赢了投资大师巴菲特,当然后者坚持的时间更长。

  相反的是,在过去十年投资收益为负的名单中,一连串ST股名列其中,尽管它们当中有的还曾连续涨停,风光一时。

  选股标准:治理+业绩+分红

  应该说,刚刚过去的十年中,A股市场的价值投资理念已经生根发芽,从最初的“嗤之以鼻”,到现在的不断探索,甚至不少人已开始尝试,并得到了甜头。特别是2005年股权分置改革启动以后,全流通让A股的价值投资具备了基础条件。

  通过对上述白马股的特点分析,不难发现,前十年价值投资的选股条件主要有三点:一是公司治理良好。这是上市公司长久发展的根本;二是业绩稳定增长。从统计的数据看,酿酒,煤炭,医药上市公司在过去十年中业绩增长普遍较好,也是白马贡献最多的行业;三是稳定的现金分红。一般而言,业绩好、治理好的上市公司都会有持续、稳定的现金分配方案。

  下一个十年,价值投资理念将更加深入地根植于投资者心中,而市场环境也发生了变化,过去对价值投资的选股标准不一定会适用。现在新的情况是,管理层对上市公司公司治理方面的监管更加严格了,而且趋势是越来越严。同时,财经媒体的活跃发展,也从第三方的角度对上市公司进行监督,违法违规事件暴露得更快,难以隐形。所以,未来十年,大部分上市公司必须在公司治理上下够力气,也会出现越来越多治理良好的上市企业。

  此外,做空机制的大力发展,使得暴涨暴跌更需要强劲的理由支撑,否则很容易出现投机现象。一旦要对某家公司讲“故事”,绝对不能是忽悠性质的,否则股价的上涨只会引来更多的做空者。谨慎、理性、淡定将成为投资者时刻铭记的关键词。

  过去十年,贡献白马股最多的来自医药、酿酒和资源等行业,这是在白马股出现后统计而得的结论。考虑到十年前A股上市公司标的并不全面,单个或几个上市公司的发展并不能完全代表整个行业的前景。现在,A股市场有2000多家企业,今后还将越来越多,特别是创业板推出后,上市了一批细分行业的龙头,上市公司对行业的代表性增强了。因此,未来十年哪些行业能够快速发展是白马成长的关键因素。

  新十年:现金分红是首选

  既然市场环境趋向规范,新十年的价值投资该如何继续?

  让我们回到股市财富来源的根本上市公司现金分红。的确,即使是十年投资总收益超过10倍,甚至20倍的白马股,它们每年分配的现金计算得出的股息率,仍然是偏低的。

  不过,未来十年,对现金分红的重视程度将远远超过过去的十年,可以从两个方面得到线索。首先,监管层对上市公司现金分红,以制度的形式加以固定,现在IPO过会公司基本都承诺每年现金分配比例不低于可分配利润的10%。其次,从现实的分红情况看,趋势是向好的,2001年以来,有现金分红的上市公司占比已由原来的30%提高到2010年的60%以上,也就是说去年已有超过半数的上市公司进行了现金分红。而最近三年的数据显示,实施分红的上市公司数量分别为856家、1006家和1321家,现金分红金额分别为3423亿元、3890亿元和5006亿元,这还是证监会强制分红政策出台之前的数据。

  那么,在良好的公司治理这个基本条件下,新十年价值投资首选现金分红持续稳定的上市公司,当投资者开始追捧具有分红口碑的上市公司,也将反过来促使更多的公司实施分红政策。在上述两个特点满足后,可特别关注那些细分行业的龙头企业,只要行业的发展能进入快车道,它们就将成为最终的受益者。

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