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QE3.5无意外出台 市场消化印钞传染

2012年12月15日 06:46 来源: 21世纪经济报道 【字体:

  12月13日,周四。美联储双管齐下,扩大量宽规模之余,还破天荒为货币政策引入“数字门槛”,以失业率维持于6.5%以上、通胀率在未来一至二年内不高于2.5%这两个数据指标,取代“某年某月”的说法,成为超低息政策何时结束的依据。

  这个被视为鸽派大胜利的政策动向,当中每月买入450亿美元长期国债(连同QE3 月购400亿美元按揭抵押证券,美联储购买资产规模,明年1月起将加码至每月850亿美元),由于不会像“扭曲操作”(OT)那样,以沽出等额短债加以抵消,美联储资产负债表势必大增。然而,这个被称作QE3.5的印钞措施,市场已作了充分消化,投资者并不感到意外。

  盯着失业率6.5%或以下

  值得讨论的是“数字门槛”。美联储把利率前景与失业率和通胀预期挂钩,早在今年8月底Jackson Hole央行年会已见端倪。会上,哥伦比亚大学教授、货币政策学说权威伍德福(Michael Woodford)发表的论文大出风头。

  时为美联储推出QE3约两周前;QE3购债行动不设上限时限,本身就被看作美联储为货币政策引入数字指标的前奏,但在政策层面上落实与伍德福理论相符的主张(一般称为“名义GDP水平目标”),却被认为言之过早;其时,明确支持引进数字指标的决策者只有芝加哥联储银行行长伊文斯(Charles Evans)。

  所谓名义GDP水平目标,说破了就是利用货币政策把名义(nominal)GDP 推上目标水平。这种东西听起来很复杂,弄通了却并不难明。简而言之,名义GDP由经济实质增长与通胀两个元素构成,只要通胀够高,实质(real,经通胀调整)GDP纵使呆滞不前,名义GDP要达标仍容易得很。中央银行别的也许不那么在行,但说到确保通胀“够高”,开机印钞便能办到,何难之有?

  在美联储决策层中,伊文斯是主张数字目标最积极的一员,但即使如此,这位芝加哥联储银行行长也不敢提倡直接引入“名义GDP水平目标”,选择中间落墨,把其一分为二,失业率和通胀两个目标并存,而“伊文斯法则”(Evans Rule)这个称谓,从此亦不胫而走。美联储这次破天荒引入跟伊文斯主张完全一致的政策框架,等于决策层内对数字目标的争辩已分出胜负,鸽派取得压倒性优势。

  伯南克虽为新的政策框架预留弹性,表明美联储在失业率外还会参考其他就业市场统计,但等于说伯南克承认,单凭失业率下降不足以确定就业市场大大改善,意味着美联储可能还会参考劳工市场参与率(labor market participation rate)等指标,以决定失业率一旦回落至6.5%或以下水平,美联储是否有必要马上加息。然而,弹性不能过大,否则数字目标便会形同虚设,美联储何必行“伊文斯法则”?

  失业、通胀哪头失火?

  新框架下的最大悬念是,面对通胀升温而失业率迟迟未见改善,决策者应该加息压抑通胀,还是维持超低利率促进就业?

  这个问题,老毕认为由伊文斯本人回答最适合。在去年9月发表的一篇演说中,这位芝加哥联储银行行长有如下一番话:“试想像,美国通胀率处于5%水平,比美联储认为与长期物价稳定相符的2%高出许多。阁下认为,任何配得上中央银行家这个称号的人会不会竭尽全力对抗通胀?答案当然是肯定的。决策者非但行动果断,还会以‘头顶着火’(hair on fire)般的迫切性应对这个问题。打击通胀如此,改善就业岂能犹疑?”

  显而易见,在伊文斯看来,美联储当务之急是确保就业市场加速复苏,而他深信在失业率回落的过程中,通胀完全没有失控之虞。

  事实会否真的这样?大萧条时期,美国一度深受恶性通缩困扰,但通胀率在1934 年初已回升至5%以上水平。就如伊文斯所言,配得上中央银行家称号的人,看到这一通胀上升势头,都应勇往直前对抗通胀。问题是,其时美国失业率只从高位25%回落少许,就业状况依然恶劣,利率还要上调吗?在此两难下,头发应为失业率高企还是通胀升温而“着火”?

  伊文斯和已奉行其“法则”的美联储诸公,可有以史为鉴?

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