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欧洲主权债务危机爆发的原因、进程和应对之策

2013年01月03日 11:50 来源: 中国经济时报 【字体:

  欧债危机爆发的根本原因在于统一货币和分散财政的矛盾

  尽管引发欧债危机的直接导火索是2008年全球金融危机,但正如大多数人所认同的那样,欧债危机爆发的根本原因在于欧元区“统一货币”和“分散财政”的矛盾。由于实行统一的货币制度,希腊、爱尔兰、葡萄牙等资金相对匮乏的小国可以搭德国、法国等资金充裕国家的便车,坐享欧元区统一低利率所带来的好处。同时,由于财政决策分散,各国政府在本国财政政策选择上有充分的自主权,为推动就业和经济增长,实力偏弱的国家有很强的利用低利率融资?穴而不是高税收?雪来维持其高财政开支的动机。较低的利率环境和较高的公共开支又会刺激私人部门扩大借贷规模。这样一来,这些国家的公共部门和私人部门的债务就会长期处于超量扩张状态,结果必然导致其国内工资和物价水平持续上涨。而工资和物价水平持续上涨会严重损害这些国家产业部门的国际竞争力,导致出口减少,国际收支恶化,企业盈利能力下降,政府税基萎缩。当上述矛盾积累到一定程度,必然爆发债务危机。

  

  

  

  

  

  

  

  由于欧洲国家在第二次世界大战结束后普遍建立了高福利制度,因此,很多学者将此次欧债危机归咎于欧洲所实行的高福利制度。但若仔细观察后会发现,虽然高福利制度通常会导致高失业,但高福利制度并非引发主权债务危机的根本原因。瑞典、挪威等货币独立的北欧国家,虽然长期实行高福利制度,但其国内债务问题并不严重?穴尽管失业率偏高?雪。原因在于,这些国家都拥有独立的主权货币,如果政府过度依赖发债融资,那么,可能的后果有二:?穴1?雪推高利率,抑制投资、就业和经济增长;?穴2?雪保持低利率,但会因此产生严重的通货膨胀。因此,虽然瑞典、挪威等货币独立的国家实行高福利制度,但所需资金主要是借助税收而不是依靠发债筹集的。

  在欧元区统一货币制度下,由于希腊、葡萄牙等高福利国家的政府能以很低的利率融到资金,因此,更倾向于通过大量举债而不是通过提高税负来维系其高福利开支?穴充分利用欧元区统一货币的好处?雪。因为这些国家的政府知道,由大规模发债所引发的通胀,是由所有欧元区国家共同承担而不是由其一国承担。当货币区内经济状况良好、借贷利率保持在低位时,这种融资模式尚可维系。但是一旦经济状况恶化,政府收入锐减,信用评级下调,融资成本攀升,则很容易爆发债务危机。因此,高福利制度并不是引发欧债危机的根本原因,引发欧债危机的根本原因在于“统一货币”和“分散财政”的矛盾——因为它助长了欧元区成员国过度发债融资的道德风险。

  尽管高福利制度并不是引发欧债危机的根本原因,但从长期看,高福利必然导致高失业。一方面,高福利必然伴随高税收,而高税收会增加企业税负,削薄企业利润;另一方面,高福利制度也会推高劳动力成本,从而进一步压缩企业利润。因此,高福利制度抑制企业投资,推高失业率。根据欧盟委员会的统计,最近10年,欧盟27国的平均宏观税负占GDP的比重高达45%左右,导致失业率居高不下,即使在经济景气度较高的2007年,欧元区的失业率也在7%以上。

  此次欧债危机,除因实行高福利制度导致政府过度举债外,还有另外一个重要原因:房地产泡沫。金融危机爆发后,欧元区部分成员国房地产泡沫破裂,银行坏账激增,政府因对银行实施救助?穴注资?雪,导致赤字大幅飙升,最终演变为全面的债务危机。此次欧元区债务问题比较严重的几个国家,都或多或少与房地产价格泡沫破裂有关,这其中最典型的是爱尔兰。金融危机爆发前,爱尔兰政府的债务问题并不严重,2007年政府债务余额仅占GDP的24.8%。金融危机爆发后,爱尔兰房地产泡沫破裂,银行坏账大幅攀升,为避免银行破产,爱尔兰政府自2008年起被迫对其国内银行进行注资,结果导致财政赤字大幅攀升。2008年—2011年,爱尔兰政府赤字占比分别为7.4%、13.9%、30.9%,呈加速增长态势。而在2008年之前,爱尔兰政府在绝大多数年份为财政盈余。2008年—2010年,爱尔兰政府累计向国内银行注资376.6亿欧元,并将四家银行收归国有。由此可以看出,爱尔兰债务危机完全是由房地产价格泡沫破裂引起的,而非高福利引起。欧元集团之所以提出建立永久性危机救助机制?穴ESM?雪,一个重要的目的就是为了应对在货币区制度下经常发生的因银行坏账激增而导致的政府债务危机。

  欧元区各国主权债务危机的演进过程及其未来前景

  在欧元区17国中,主权债务问题比较严重的国家包括:希腊、爱尔兰、葡萄牙、意大利和西班牙。上述国家的财政赤字和公共债务占GDP的比重均远超欧盟《稳定与增长公约》所规定的3%和60%的上限,2011年年底总债务规模约3万亿欧元。其中,有违约风险的占50%,远高于2008年全球金融危机爆发时美国银行业有毒资产的规模?穴约6000亿欧元?雪。

  主权债务危机最紧迫的国家——希腊

  希腊主权债务危机爆发的直接原因是高福利制度下政府过度举债。2009年10月,希腊财政部突然宣布当年财政赤字占其国内生产总值的比重将达到12.7%?穴而非原来预测的6.0%?雪,债务总额很可能超过2800亿欧元?穴占希腊当年GDP的113%?雪。

  此消息一经发布,立即引起了市场的恐慌,欧洲主权债务危机自此浮出水面。

  2010年4月,希腊公共债务占GDP的比重攀升至115%,政府已无力偿还即将于5月到期的90亿欧元债务,因此,希腊正式向欧盟和IMF提交援助申请,惠誉和标准普尔迅速将其主权信用评级由“BBB+”降至“垃圾级”?穴BB+?雪,希腊主权债务危机全面爆发。与此同时,爱尔兰和葡萄牙的债务问题也开始显现。为了阻止希腊等欧元区国家的主权债务危机向欧洲乃至全球市场蔓延,欧盟和国际货币基金组织于2010年5月紧急制定了总额为7500亿欧元的欧债危机救援计划,并决定向希腊先期提供1100亿欧元的紧急援助贷款?穴第一轮救援计划?雪,以确保其有能力偿还即将到期的债务。欧洲央行则在二级市场上大量购买私人投资者抛售的希腊国债。作为接受1100亿欧元援助的条件,希腊政府承诺在2010年将财政赤字占GDP的比重由2009年的15.4%降到8.7%,而结果是2010年希腊政府的财政赤字比重仅下降至l0.5%。

  2011年7月,欧元区领导人举行特别峰会,商讨希腊债务的第二轮救助方案。会议决定由新设立的欧洲金融稳定基金?穴EFSF?雪为希腊再提供1090亿欧元的援助?穴后追加为1300亿欧元?雪,并宣布将希腊贷款的还款期限从之前的7.5年延长到至少15年,至多30年,宽限期为10年;贷款利率则由之前的4.5%降至3.5%。此外,会议还倡议私人债权人在自愿基础上参与对希腊的救助。同年10月,欧元区领导人再次举行峰会,与欧洲银行业就希腊债务减记问题达成协议,后者同意将所持希腊债务减记50%,约1000亿欧元。

  2012年2月10日,欧元区财长会议针对希腊第二轮救助计划达成最终共识,援助规模由之前的1090亿欧元扩大至1300亿欧元。其中,获得救助的主要条件包括?穴1?雪完成私人债权人债券置换计划?穴PSI?雪;?穴2?雪希腊政府承诺,到2020年,将希腊政府公共债务占国内生产总值的比重由目前的160%降至120%左右。希腊议会随后于2月12日批准了救助协议。

  2012年3月8日,通过行使“集体行动条款”,希腊政府成功完成了私人债权人债券置换计划。随后,欧盟各国领导人和国际货币基金组织于2012年3月14日在布鲁塞尔正式签署第二轮希腊救援协议。IMF确认2015年再向希腊提供82亿欧元救助资金,从而使对希腊的第二轮援助资金规模由之前确定的1300亿欧元再扩大至1382亿欧元,有效期扩展至2015年。

  截至2011年年底,希腊政府的债务余额约为3500多亿欧元,分别由公共债权人和私人债权人持有。公共债权人主要包括主权国家政府、欧洲中央银行?穴EBC?雪和国际货币基金组织?穴IMF?雪等,持有的债务规模约为1500亿欧元;私人债权人主要是包括希腊在内的欧洲各国商业银行、对冲基金和私人投资者等,持有的债务规模约为2060亿欧元。通过实施私人债权人债券置换计划,希腊政府债务规模缩减1000亿欧元至2500亿欧元左右,目前主要为公共债务人持有。

  由于对希腊的第一轮援助计划还有344亿欧元尚未使用,因此,希腊在今后数年可获得的援助金额总额为1726亿欧元。具体使用计划是:300亿欧元作为对私人债权人的补偿,355亿欧元作为希腊政府在欧元体系下进行债券置换的抵押资金,480亿欧元作为对希腊国内银行系统的注资,余下的691亿欧元用于补充希腊政府2014年—2015年的预算和债务支付。第二轮援助计划签署后,希腊10年期债券利率应声而落,从35%以上高位跌至18%左右。

  我们预计,第二轮救援计划实施后,希腊政府在2013年—2015年债务违约的可能性将大幅降低。今后来自希腊的主要风险是现政府在执行财政紧缩和赤字缩减计划过程中所面临的政治风险——其国内政治斗争很可能导致希腊退出欧元区。为拿到315亿欧元第二轮援助计划的第一批救援资金,希腊议会在2012年11月8日已通过了由希腊政府制定并经欧盟、欧洲央行和IMF认可的财政紧缩法案。由于该紧缩法案之前曾遭到希腊民众的强烈反对,因此,我们预计该法案的出台,一方面将进一步加重希腊经济的衰退,另一方面也将使希腊国内政治环境变得更加脆弱。欧洲有专家做过测算,一旦希腊因国内政治原因退出欧元区,可能导致欧元区遭受1万亿欧元以上的经济损失。

  主权债务负担最为沉重的国家——意大利

  在欧元区17国中,意大利的政府债务负担最重。2010年年底,意大利政府债务余额达到1.861万亿欧元,规模仅次于德国 ?穴2.058万亿欧元?雪;政府债务与GDP?穴2010年为1.55亿欧元?雪之比接近120%,比重仅次于希腊。意大利是欧元区第三大经济体?穴全球第八大经济体?雪,一旦其债务偿还出现问题,对全球市场的冲击力将远超希腊等边缘国家?穴2010年希腊、葡萄牙和爱尔兰三国GDP总规模为5570亿欧元,债务总额为6353亿欧元?雪。就债券市场规模而言,意大利是全球第三大国债市场,规模仅次于美国和日本。根据测算,按照意大利政府的财政削减计划,2011年至2013年中期,意大利在国内债券市场的融资需求高达7560亿欧元。这意味着,一旦意大利被迫接受救助,EFSF和IMF现有救助资金加起来仍不足以救助意大利。

  欧盟各国商业银行所持意大利国债的风险敞口巨大。此前意大利国债市场因规模大、流动性好而成为许多欧元区银行的重要投资场所。根据国际清算银行?穴BIS?雪公布的数据,截至2011年6月底,全球银行业对意大利公共部门、银行和非银行私人部门的风险资产敞口总计为1.22万亿美元。其中,欧洲银行业合计占69.1%,而法国银行业占34.6%,其他海外银行占22.5%?穴约2861亿美元?雪。因此,一旦意大利国债违约,其对全球银行业?穴尤其是对法国银行业?雪的冲击将远超欧元区其他国家。届时,欧洲主权债务危机很可能演变成为一场异常严重的全球银行危机,欧元区经济乃至全球经济将遭受比2008年金融危机更为严重的打击。

  

  

  

  

  

  

  

  

  

  2011年7月之后,意大利国债收益率不断创出新高。10月,10年期国债收益率一度突破7%的市场抛售心理底线,导致三大信用评级机构纷纷下调其国债信用等级。尽管意大利债务危机不是欧元区国家中最紧迫的?穴最紧迫的是希腊?雪,但却是欧元区最为沉重的。值得庆幸的是,意大利的财政赤字比重要远低于其他几个主权债务问题国。2010年意大利财政赤字占GDP的比重为4.6%,比2009年下降0.8个百分点,而同期希腊、西班牙、爱尔兰和葡萄牙的财政赤字与GDP之比分别为10.5%、9.2%、32.4%和9.1%。2011年意大利新财政赤字继续下降0.7个百分点至3.9%。在2011年10月召开的欧盟峰会上,意大利新政府承诺,到2013年实现财政预算平衡,2014年将公共债务占国内生产总值的比重由2011年的120%降至113%。目前市场普遍预期,只要以蒙蒂为首的意大利新政府坚守其所做的财政开支削减承诺不动摇,上述减赤目标是有可能实现的。

  (作者单位:国务院发展研究中心办公厅)

  

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