首页财经股票大盘个股新股行情港股美股基金理财黄金银行保险私募信托期货社区直播视频博客论坛爱股汽车房产科技图片

我国债券市场三大趋势

2013年03月01日 10:52 来源: 《当代金融家》 【字体:

  如今,银行间市场与交易所市场尚处分割状态、基准利率尚未形成、信用体系尚不完善......这些问题不仅导致了一定程度的风险积累,还制约着中国债券市场的进一步发展潜力。中国的债券市场应该如何发展?面临的问题可以通过什么路径来解决?带着这样的疑问,本刊记者采访了中银国际证券有限责任公司资产管理部执行总经理张彻。

  在加入中银国际证券之前,张彻在美国生活工作多年,曾在JP摩根和瑞信一波等知名国际金融机构从事利率衍生品和资产证券化相关业务,并有相关译著出版。

  下文根据本刊记者对张彻的访谈整理而成。

  市场分割有历史成因

  中国债券市场近十年来发展尤为迅速,整体规模颇为可观,但存在一个很突出的问题,就是发展不平衡,债券市场被分割成银行间市场和交易所市场,银行间市场发展迅猛,交易所市场的发展则差强人意。

  市场分割有历史成因,不是马上能解决或是能简单地解决,但是,从长远来看,这种分割肯定是不利于中国债券市场的发展。

  部分市场参与者出于某些交易习惯或市场熟悉的原因等,希望能保持银行间市场的现状。也有参与者认为,银行间市场存在重要意义或原因之一是其有利于央行实施货币政策、进行宏观调控。这一点倒值得商榷。首先,央行的货币政策应该通过央票、利率和存款准备金三大政策工具来实施;其次,通过对债券发行审核和控制来协助调控金融或经济多少有点行政手段调控味道,但是,当我国市场经济的有效性还不是很强的时候,有时候不得不辅助一些行政手段。这也是我国经济运营中有些问题不能急于解决或不能简单解决的部分原因。

  所以,解决市场分割不完全是技术问题。目前,虽然在技术层面上两个债券市场已经打通,但是,进入交易所市场发债或交易的机构还是比较少。随着市场经济改革的发展和市场有效性的提高,两个市场的统一可能是一个必然趋势。

  利率市场化是债市快速发展的前提之一

  目前,有些市场参与者认为债券发行价格不合理,债券在一级市场存在溢价,而在二级市场则难以找到基准,定价在技术上有困难。

  从一般意义上讲,债券定价的基础是需要有一个合理、有效的收益率曲线。国内不少人也把我国债券定价基准困难的原因之一归结于我国目前缺乏期限完备、为市场参与者普遍接受的收益率曲线,这种观点有一定的道理。

  美国债券的定价通常使用美国国库券收益率或伦敦银行间市场同业拆借利率(LIBOR)作为基准利率。我国的国库券或国债没有连续滚动发行的机制,不能作为构建收益率曲线的品种,所以,我国债券及其它固定收益类交易大多参照上海银行间同业拆借利率(SHIBOR)。就目前来说,SHIBOR是一个比较合适的工具,能够较为有效地反映市场资金需求的变化,但是,SHIBOR波动太大,不够平滑,反应的是较短期的市场利率波动,即市场资金受短期经济或非经济因素的影响,比如SHIBOR在季末、半年期和年底因银行大量吸收存款而出现的短暂异常飙升。

  我国债券市场需要一个更具有代表性的市场化利率来作为定价基准。在近几年,我国的利率市场化取得了很大的进展。随着我国利率市场化的完成形成,定价基准及收益率曲线将得到进一步的完善,并有助于我国债券市场的大力发展。

  信用风险意识认可和信用体系完善

  除市场分割、利率形成机制缺陷外,信用体系的不完善和对信用风险意识的认可及接受程度也在一定程度上制约着我国债券市场的发展。

  我国市场的信用体系还没有完全建立起来。目前,不论是央行负责审批的金融债、发改委审批的企业债,还是证监会审批的公司债,均是按照严格的行政标准审核,政府既是规则制定者又是裁判员。由于政府对风险零容忍,造成有一定风险的企业无法发债,想投资于有一定风险、但收益较高债券的市场参与者也无法参与。政府及相关政府部门对风险零容忍的原因之一是将债券违约视为一种较为严重的事件,或政治事件,所以,我国目前债券市场发行的债券几乎可以说是无信用风险的债券,这在全球范围内都是少见的,严重阻碍了债券市场的发展和债券品种的推出。

  发债人违约本应是一个市场行为,在市场经济的情况下,由于各种不确定性或发债人经营不善,发债人就有可能违约,这种违约风险应该由市场参入者自己承担。全国人大财经委副主任、前人民银行副行长吴晓灵多年来一再呼吁让市场本身去承担风险,但仍未见改变迹象。今年出现的一起债券到期偿还问题最终还是由地方相关部门解决。

  除了政府对违约的担忧和零容忍外,市场参入者是否完全信任相关中介服务机构和评级机构的信誉呢?换言之,我们是否建立起了一个信得过的市场化债券信用体系?在国外,中介服务机构,不论是评级机构、承销商,还是担保机构,如果做出有悖诚信的行为,一旦被发现即面临高昂代价,相关责任人可能面临牢狱之灾,公司可能倒闭。即使是监管如此严厉,国外评级仍然偶有作弊失职的事件发生。最后,如果放松对发债的管制或审批,发债人包括市政债发行人是否能得到政府和市场参入者充分信任呢?

  建立起对信用风险的认可和一个完善的信用体系是大力促进我国债券市场发债的一个重要条件。于此同时,还要尽快发展债券衍生产品市场,开发和推广各种债券风险对冲的金融衍生产品,让市场参入者有可能防范或对冲可能发生的违约风险。

  对资产证券化和利率衍生产品无须谈虎色变

  我国债券市场对于相关债券衍生品还处在初步了解、研究的阶段,监管者和市场参与者存在一定矛盾心态:一方面,能看到衍生工具对冲风险的作用和存在的必要性,另一方面,受2008年全球金融危机影响,对金融衍生品,特别是柜台交易(OTC)衍生品,还存在较强的戒备心理。

  实际上,以信用违约掉期(Credit Default Swap,简称CDS)为代表的信用衍生品是一个金融工具而已,次贷危机的爆发不是它的错,也不是担保债务凭证(Collateralized Debt Obligation,简称CDO)产品的错,而最主要的根源在于次贷发行者一开始就在次级贷款中做了假,当然,之后还有其它市场参入者和监管当局的失职,以及监管水平和监管制度的滞后。但是,客观上讲,CDS和CDO是美国近十几年来开发出的比较杰出的两个金融创新工具。2004年我刚回国时,还专门主持翻译了《CDO结构与分析》一书,应该是国内第一部介绍CDO的书籍,希望把国外金融领域的最新成果介绍到国内。(记者注:Collateralized Debt Obligations: Structure and Analysis,作者Douglas J. Lucas,Laurie S. Goodman,Frank J. Fabozzi,Wiley Finance出版)。

  10年前我国过去债券市场规模小、品种少、流动性差,易被操纵,市场参入者也少,自然无法推出衍生品,但我国债券市场发展到今天的规模,流动性和市场操纵问题已得到极大改善,市场条件可以支撑推出金融衍生品业务,市场参与者也需要相关的金融衍生产品。现在国内金融机构在推出和管理固定收益类理财产品中已变相地使用了一些信用对冲方法,比如银行发行一个理财产品,将产品分为优先劣后,劣后的资金占一定比例,如果亏损就先亏劣后的资金;如果获得收益,劣后的资金能够获得一个超额收益。实际上这就是作为劣后的机构或个人在用比较大的资金,实实在在地参入对风险的承担,以换取较高的或有收益,是以较高机会成本或资金量在做风险对冲工具,是变相的做CDS,只是与标准的CDS相比太笨拙了,但原理和想法有相似之处。

  推动CDS等创新金融工具在国内应用也有需要研究和注意的问题。由于我国债券市场的历史相当比较短,信用级别债券品种少,政府而且对信用风险采取的零风险态度,我们缺少各类债券产品较长期的违约率和回收率统计数据,对我国信用违约风险的分析和CDS定价会有一些影响。但我们不应该由于这个缺陷就不发展CDS等金融衍生产品。我们可以将国外数据作为参考,再结合中国的国情做一些修正,我们的商业银行对各类企业信用风险分析和评价应该说还是有很长的历史和很丰富的经验,也可能有可借鉴之处。

  当然,美国在衍生品发展中监管出现问题,对造成次贷危机罪无可绾。巴塞尔协议Ⅲ和美国监管当局针对衍生产品均推出更为严格的披露要求和监管措施,这对我们现在考虑和推出CDS等金融衍生产品来说又是一个很好的借鉴,可以帮助我们避免重蹈国外市场金融机构的覆辙。

  固定收益产品投资组合期限错配积聚了较大风险

  2012年的债券市场算得上一个小牛市,上半年,特别是第一季度,走得不错,但走得比较急,下半年一直在调整,目前调整还没有结束。不好说债券市场已经走到牛市的下半场,但至少是过了中场。

  判断债券市场的走势实际上就是关注利率,而要把握利率的走势,不是看央行,因为央行行长也不知道明天利率,明天是否要加息或加息,上帝也不知道。把握利率的走势要关注全球和中国宏观经济走势,当前最该关注2013年全球经济复苏情况。如果经济恢复较快,通货膨胀有死灰复燃的迹象,央行将重启加息或提高存款准备金率,收紧银根,届时债券市场肯定会应声倒下,价格下跌,收益率上升,牛市的盛宴终结。

  现在不少机构做半年到一年的短期理财产品或投资管理时,配置的却是三、五年期,甚至是七年期等较长期债券,有些组合所持债券中信用评级不高,以长期、低评级债券的高收益套取当期利润,吸引投资者。一旦市场发生逆转,就找不到接盘的人了。这其中的风险已聚集得比较大了。自2004年以来,债券市场已经历过数次断崖式下跌,很多人折戟沉沙,但却没有汲取教训,依然心存侥幸,以为自己能在牛市结束前将所持债券卖掉。历史总是重演。

  (本刊记者韩松、黄希韦对此文亦有贡献)

社区牛人

  • 宇辉战舰
    人气播主

    [简介]崇尚中长线波段交易,善于把握股市节奏,每日送出热点个股!进入直播>>

  • 老胡实盘
    人气播主

    [简介]实盘交割单100%真实发布,连续5年盈利,年平均收益高达40%。进入直播>>

  • 黑马狂奔
    人气播主

    [简介]看大盘最精准最前瞻最直接,对个股非牛不战,出手必攻直击涨停。进入直播>>

关于07的相关新闻

评论区查看所有评论

用户名: 密码: 5秒注册