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James S Chanos:做空中国的最响亮声音

2010年02月10日 11:16 来源: 金融界网站 【字体:

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James S. Chanos:Kynikos Associates 主席,只做空对冲基金

  James S. Chanos最近的观点:

  第一,并不是说中国马上就会崩盘(this is not an impending call of crash),而是说中国有些行业出现了典型的过热现象,所以我们的研究可以提示一定要避免什么,而且既然西方有很多人说中国是世界经济增长的引擎,甚至是把我们拉出“泥潭”的救星,那么中国的崩盘一定会引起剧烈,而且远超乎我们想象的连锁反应。

  第二,首先需要理解,中国的经济是靠GDP 拉动,即先有一项GDP 指标,然后一切以此为中心,这点与美国等绝大多数经济体完全相反,也就造成了数据统计的不一致。在决定官员成绩的数据统计过程中,有的被重复计算,有的被双重标准,有的被刻意隐瞒--官员有动力去迎合指标。换句话说,数据统计在中国是自上而下,而非自下而上,这些数据对投资者将产生很大很大影响(implications)。历史上也有先例,苏联曾经也是计划经济的模范代表,经济增长飞速,曾被视为即将超越美国,而事实证明,计划经济最擅长的配置资源(marshalling resources),一般是首先促进城镇化,然后提高受教育水平,当然还有最重要的大量投入资本。可以想见中国有一天城镇化进程将减缓,人口平均受教育程度已经明显提高,那时高经济增长模式怎样转变,难道为了保证就业,人为使生产力倒退么?

  第三,其次投资者永远不应该忘记投资回报不断下降的历史规律(law ofdiminishing returns)。最能说明问题的数据是社会固定资产投资与GDP 的比率。中国的这项指标超过了世界上其他国家。要知道投下去的钱建造的空置的办公楼宇不仅收不回成本,而且需要维修等各项不断投入的费用。另外,中国的国有企业创造了一半的工业产出,而国有企业与需要政绩的各级政府有着千丝万缕的联系,因此所做出的经济决定可能并不是最“经济”的。

  第四,在中国,地方政府对房地产有很重要的“话语权”。地产政府为了增加财政收入自然加快向地产商放地的步伐,从而造成了严重的过度建房。同时令人担心的是,虽然中国的出口没有明显恢复,但是很多已经明显过剩的产业,新厂房仍然天天开张。在拖累经济增长的同时,也在加剧通货紧缩的步伐。

  第五,对投资者来讲,最为担心的应该是信贷的井喷(explosion),信贷的大量增加对经济的刺激作用要远胜于政府推出的经济刺激计划。去年中国6 大上市银行信贷增长42%,要知道美国在房地产泡沫最严重时(房地产最繁荣的05-07 年)金融机构的信贷增长为10-15%。这里西方投资者往往存在误区,我们都知道中国的储蓄率很高,但信贷和资产泡沫对中国也并不新鲜(上世纪九十年代),而且中国地方政府已经出现赤字问题,就是说政府层面在去储蓄化。中国政府预测的财政赤字水平如果换算成美国经济等量来看,已经相当于美国没有推行TARP 计划之前的赤字水平。

  第六,媒体都喜欢引用我的那句话,中国问题胜过1000 个迪拜。有些玩笑的成分,但我的确认为中国的住宅市场已经达到了疯狂的地步。越来越多的中国人将住房视为保值手段(store of wealth)。中国的中产阶级会购买两至三套住房,宁可冒有一套空置的风险。这在我不可理解,我个人在迈阿密也只有一套住房。我只能说,将房产视为保值方式,是每一个房地产泡沫和危机的重要标志!考虑到中国社会保障体系的不够健全,相当于很多中国家庭通过银行按揭贷款被过高的资产价格牢牢套住,这就涉及到就业,社会安定等方方面面。商业地产领域也是一样,众所周知,我们通过做空商业地产赚了很多钱,包括近两年在美国和上世纪八十年代末日本等地。官方数据显示,中国商业地产空置率达到警戒线20%,但是上海北京等一线城市依然有新的办公大楼新建落成。租金在一度稳定后又出现大幅下降,我们的预测是一线城市商住租金将继续面临不小压力。本来与房地产无关的工业企业抱着“一夜暴富”的心态(get rich quick mentality)也加入地产行列,这样的景象我们在八十年代的日本也见到过,后果相当可怕。现在中国在建的非住宅地产的面积是26 亿平方米,相当于300 亿平方英尺的办公空间(office space),相当于每一个中国人,无论男女老少拥有5 英尺乘以5 英尺的办公空间。(一平方米大约为10.764 平方英尺,5 英尺相当于1.5 米)。

  第七,很有趣的是,我们发现几乎所有的外资投行都在说“买入中国”,并作出各种产品推荐,这在我们看来反而是个很“好”的讯号。次贷危机发生过程前后,我们都知道很多大投行一边向客户推荐CDO,一边自己做空。投行们一边看好中国,一边在自己的大宗商品交易中做空,我认为值得注意!

  第八,中美关系中最有趣的现象在我看来应该是互相“照镜子”,从对方身上找解决自身问题的方法:中国借助资本主义做法,取得快速发展;而美国则在资本主义出现危机后,借助社会主义来“救火”。

  第九,在上述情况下,怎样不赔钱,怎样存钱,怎样赚钱?因为我们最关注的是中国过热的房地产,所以我们做空的对象也是与建筑材料有关的国家、行业和公司,世界范围内,中国的房地产泡沫提供了大量需求,也拉高了很多商品的价格,这些价格有一天会遇到“气囊”(air pocket,高空飞行中使飞机下沉甚至螺旋式下降的气流)。

  第十,我们预测中国泡沫破灭的催化剂和时点:的确,对做空的投资者,时点比起只是做多的投资者更为重要。但是所谓的催化剂只能是马后炮,因为如果对做空者是明摆着的催化剂,对所有投资者都是一样,总不能依靠“中央两周后决定加息”这样的消息来做空吧。只能找出所有对中国经济构成最大威胁的因素,然后进行各种情景假设。比如现在我们看空中国,哪些公司会受到最大影响,市场对这件事情的认识怎样,是完全正面,还是完全忽略了风险因素。举个例子,我们找到一家公司80%的铜都出口到中国,那么再来看这家公司的流动性如何,财务状况如何。做空公司的投资也是一样,作为专门做空的对冲基金,我们几乎所有最成功的投资都被证明是过早介入。因为我们研究分析的基础是公开资料,如财务报表和公司经营计划等,能做到的只是在盈利公告前做出决定。做融券更是如此,因为要借入证券,所以受到面临流动性限制,注定要比别人“早”,也更有可能在最初阶段遇到“利空”。

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