文丨明明债券研究团队

　　当前美国经济已出现负增长而就业市场仍强劲的情形较为罕见，其主要原因为2020年经济衰退对就业造成的冲击极大，目前仅刚刚恢复至疫情前水平，劳动力供给仍十分紧张，叠加服务业较为景气推动非农就业的主要构成——服务类行业就业人数较强劲增长。未来美联储继续加息预计将增加经济下行压力，导致非农就业人数趋弱，美国经济实质性衰退或发生于明年上半年。

　　美国就业市场仍强劲受以下方面影响：第一，劳动力紧缺，7月总计非农就业人数才恢复至疫情前水平。其中仅商品生产类行业就业人数在6月恢复至疫情前水平，服务生产类行业就业人数修复至接近疫情前水平，政府部门缺口仍偏大。第二，职位空缺率仍处历史高位，劳动参与率处于历史低位，劳动力供给十分紧张。第三，消费者习惯由商品转向服务，导致服务业需求近期再度上升，推动非农就业7月更强劲地上升。

　　对于未来就业市场的展望，首先高通胀以及较快加息或抑制服务类消费热情，导致服务类行业就业人数下滑。当前服务类行业就业波动为非农就业人数的主导因素，且服务业（剔除医疗与教育业）与经济周期波动密切相关，虽然当前服务消费仍具有韧性，但预计未来在通胀持续高位运行叠加较快加息的背景下，服务类消费将趋弱，服务业非农新增就业人数（6个月平均水平）或进一步下降。

　　其次，制造业PMI走势预示着未来商品生产类行业就业人数或较快下滑。商品生产类行业就业为当前影响非农就业的第二核心因素，尤其是制造业就业，作为商品生产类就业的领先指标，制造业PMI已大幅下降，在加息的影响下，制造业PMI预计将进一步下降，因此，未来商品生产就业人数较快下降的趋势确定性较高，若制造业PMI突破50，届时商品生产就业人数压力将进一步提升。

　　总体而言，劳动力市场未来进一步趋弱确定性较高。历史上，GDP下降均会导致新增非农就业人数下滑，新增非农就业人数下滑深度也取决于GDP的下行幅度，且由于此轮美国货币政策无法在经济技术性衰退后立即转为降息，因此未来经济进一步下滑预计难以避免。考虑移民、提前退休人口等因素，我们测算得出美国非农就业人数或在明年上半年下降至20万以下，届时将导致失业率开始上升，经济也或将步入实质性衰退。

　　结论：美国历史上没有出现过经济已出现负增长而非农就业人数仍处于20万人以上水平的情形，而当前美国经济已步入技术性衰退，但就业市场仍强劲的原因主要为就业人数仅刚恢复至疫情衰退前水平，即使劳动力需求有所放缓，但劳动力仍十分紧缺。在目前服务类消费仍偏强的背景下，构成非农就业人数主要组成的服务业就业人数在支撑非农就业人数较强劲增长。由于美联储货币紧缩政策的影响料将进一步显现，且美国货币政策无法快速转为降息，未来美国持续较大的经济下行风险预计将导致非农就业人数下降，就业市场或于明年上半年明显转弱，届时进而引发美国经济步入实质性衰退。