如何理解LPR结构和幅度的异动——5月LPR报价点评

　　5月20日，央行公布了最新一期的LPR报价，其中1年期LPR为3.7％，这与上月持平。5年期LPR为4.45％，较上月下行15bp，5年期和1年期LPR利差收窄至了75bp。本次LPR变动的幅度和结构与预期差异较大，我们对此解读如下。

　　中长期贷款需求弱，叠加地产调控放松，这是5年期LPR大幅下行的原因。LPR利率=MLF+加点，加点幅度取决于各行自身资金成本、市场供求、风险溢价等因素。如果是因为银行负债成本下降，那总体上1年期和5年期LPR应该会基本同等幅度下降，差异不会太大。本次1年期LPR未动，可能反应了银行负债成本下行尚未达到5bp。虽然央行在4月实施了存款利率市场化调整机制，但这主要是降低了新增存款利率，存量存款利率未动，总体上银行负债成本下行有限，更是难以出现拉低银行负债成本15bp的水平。本次5年期LPR大幅下行，一方面是因为中长期贷款需求弱，贷款利率也是由贷款的供需决定的，中长期贷款需求弱带来银行加点的下行。另外，政策面对地产调控继续放松，这也打开了5年期LPR的下行空间。

　　地产政策放松再加码，有利于宽信用推进。本次5年期LPR大幅下行，再叠加周末央行降低了LPR下限至当期LPR-20bp，这使得按揭利率下行空间打开。截止3月，全国首套房贷款平均利率为5.28％，而当前的全国按揭利率下限为4.25％，首套房贷款利率的理论下行空间在100bp左右。而从过往的经验来看，按揭利率的下行也将促进地产销售面积和对应的按揭贷款需求回升，从而促进宽信用。

　　LPR下行并不意味着后续MLF利率要下行，央行重点是推进宽信用，并且存在外部约束下，短期降MLF概率不高。从19年8月LPR报价改革的经验来看，LPR和MLF利率变动不一定完全同步。本次5年期LPR大幅下行，并不意味着后续MLF要跟随下行。联储进入加息周期，中美利差倒挂，人民币汇率贬值压力尚未释放完毕，这会对央行降低MLF/OMO形成约束。而且资金面也已经较为宽松，央行下调MLF的诉求减弱。央行重点在疏通货币市场利率向贷款利率传导的渠道，比如央行改革存款利率定价机制，降低按揭利率下限等。

　　债市短期震荡，关注资金面变化，但中期“逆风”或增加。

　　风险提示：货币宽松不及预期，疫情快速缓和，经济恢复速度超预期。