周三债市整体回暖，受隔夜美股大跌影响，早盘情绪尚好，股市开盘后持续下跌对债市形成一定支撑。午后消息面一波三折，债市波动加大，先是总书记强调“动态清零”，使得市场对于疫情预期出现修正，买盘踊跃，之后工信部宣布行程卡“星标”取消，预期反向修正，卖盘集中释放，之后波动收敛趋于平静，尾盘情绪转好，收益率小幅下行，全天10年国债活跃券下行1bp。对于当天盘面，我们有如下看法：

　　1、坚决贯彻“雾天开车，看短做短”的思路不动摇。在四季度重要会议之前，一些影响市场的重要变量属于不可被研究状态，因此市场很难在中长期维度上对一些变量做出明确方向上的判断，自然也没有把握下重注。这导致了资金会比较短视，容易出现“见风就是雨”，周三午后针对疫情这一个影响变量，连续出现的两个增量信息居然在短时间内引发市场预期两度反转，就是很好的案例。

　　2、既然市场“看短做短”的格局不易被打破，那么就不要轻言利率区间震荡的格局会被打破。我们认为区间震荡也是一种趋势，和上行、下行趋势一样，没有贵贱之分，因此在策略应对上，流畅行情需要勇敢的追涨杀跌，震荡行情则需要精细的高抛低吸。如果换一种思路，我们过去一直强调的“雾天开车，看短做短”，其实和“债持不炒”有点殊途同归的意思。

　　3、制约长端利率上行有顶的原因其实很简单，市场不太相信经济复苏有持续性，甚至连阶段性的一致预期都很难出现。如果一致预期认为本轮经济复苏具有持续性，在半年以后经济甚至有过热的风险，那么不管最后被证实还是被证伪，一个月的调整时间，足以把10年国债打上40bp。

　　4、例如2019年，虽然当时上半年的复苏预期事后被证伪，但不妨碍4月份10年国债从3.0上行到3.4以上；例如2020年，经济复苏到过热最终被证实，但在初期的5-6月份，10年国债从2.5以下上行到3.1附近。

　　5、2019年和2020年的两波剧烈调整的催化剂，都是和PMI数据有关，19年3月底公布的PMI数据大超预期，成为压垮骆驼的最后一根稻草，担心了一个季度的宽信用集中在4月份爆发，10年国债快速上行；20年4月底公布的PMI数据也超了预期，那一天成为那轮熊市的起点。

　　6、因此周四公布的PMI非常重要，同时也需要密切关注市场的反应。理论上在疫后全面复工的第一个月，经济复苏向上的斜率是最陡的，如果即将公布的PMI在预期已经上修的情况下仍然大超预期，而且市场反应强烈，那么或预示着本轮疫后复工带来的复苏有一定持续性，本轮调整10年国债最终的高度或许要高看一线。

　　7、反之，如果PMI数据只是符合预期的好，而且市场反应平淡，甚至走出利空出尽的利好的行情，那么则证明本轮调整基本接近尾声，接下来还可以博弈其他几个维度的预期反向修正，届时做多长债会更有底气一些。