周三债市有所回调，早盘情绪尚可，10年国债10最低下行至2.761，之后止盈盘出现，随着央行OMO缩量至20亿，以及工业企业利润数据表现尚可，利率持续上行，盘中最高上行至2.7725。国债期货多日来终于收阴线，属实不易，期货收盘后现货情绪回暖，10年国债10尾盘下行0.5bp，收于2.7675。对于当天盘面，我们有如下看法：

　　1、在7月初央行首次OMO缩量至30亿时，我们可以拿央行多次强调价格比数量重要说事，这是因为当时的市场对隔夜利率下限的预期是调升至1.5以上，从赔率的角度，隔夜在1.5的位置去淡化央行的紧缩信号风险不大，因为短时间内隔夜不可能加速回升至2.0附近。

　　2、但是在隔夜1.0时，央行OMO进一步缩量至20亿，这时还执着于重价不重量，就可能导致胜率和赔率双低。央行在过去几周已经通过OMO连续释放收紧的信号，现实的资金泛滥既有6月份专项债拨付到支出环节进度偏慢的影响，也有地产负面事件导致央行有必要阶段性通过宽货币维稳的意图。所以当后续专项债支出节奏加快，以及地产负面事件被认为可控后，隔夜利率触底回升是必然的。

　　3、虽然一些投资者称，当前的中长端利率并没有充分反映1.5以下的隔夜，所以隔夜即使回升至1.5，长端利率调整的风险也不大。我们不太认同这种说法。资金、中短端利率、长端利率，我们可以理解为三类资产，理论上它们对同一个信息或逻辑的定价效率是一样快的，指望靠同一个逻辑先去做多中短端利率，曲线牛陡，再去做多长端利率，曲线牛平，这种剧本只存在于逆周期调节时代，在跨周期调节下，曲线只有牛陡和熊平两种形态。

　　4、所以当前债市逻辑似乎又回到5月底6月初时，面对如此宽松的资金面，以及地产负面信息、总理讲话等信息催化，曲线只能走牛陡行情，长端利率下行非常纠结，虽然过去三周行情看似流畅，并且很多同业言必称逼空，但实际上，10年国债10也仅从2.8525的高点向下8.5bp而已。

　　5、如果因为资金低位以及曲线较陡去做多长债，这就犯了针对同一利好交易两次的错误，我们应该反过来思考，在过去一段时间如此多利好共振的情况下，10年国债都无法大幅下行并突破前低2.7，下一阶段长端利率下行行情还能如此流畅吗？

　　6、这一波利率下行行情，利好不可谓不多，但在如此多利好的情况下，10年国债10在2.76~2.77位置明显遭遇到阻力，这应该还是跟我们之前提到的，2.75这个关键点位有关。

　　7、基于往年经验，二季度政治局会议会在7月30日或31日开，也就是说周四和周五是信息真空期，如果因为FOMC会议上美国加息靴子落地导致国内债市交易一波利空出尽的利好，那将是比较合适的止盈机会。