一、CPI上行主要受食品拉动，核心CPI仍弱

　　7月CPI环比上行至了0.5％，其中CPI食品项环比上涨3.0％，较前值回升4.6个百分点，是拉动CPI的主要因素。进一步来看，猪肉价格环比明显回升，这主要是因为高温天气使得运输成本提升，叠加部分养殖户压栏惜售。蔬菜价格也出现超季节性回升，高温天气影响鲜菜产量和物流。油价下行带动CPI能源相关项目价格回落。终端需求弱，核心CPI环比0.1％与前值持平，明显低于正常年份水平。

　　二、猪价仍存上行空间，后续CPI仍将上行，8-9月破3％可能性较高

　　生猪供给在前期出现过一轮去产能，能繁母猪存栏量增速下行。这将对后续猪肉价格走势带来支撑。需求面来看，基建投资在3月仍有可能上行，并将带动建筑业工人增加，从而拉动猪肉需求。另外，餐饮业也将在疫情缓和后进一步恢复，从而增加需求。因而后续猪肉价格依然存在上行的空间。综合来看，CPI将震荡上行，8-9月可能在3％以上，之后小幅回落。

　　三、海外需求的回落将带动国际定价大宗商品价格下行，这将驱动PPI延续下行

　　7月PPI加速回落主要受油价下行拖累。7月PPI环比回落1.3％，较前值回落1.3个百分点，低于市场预期。除日本外，发达国家主要央行均在快速收紧货币，通过抑制需求来抑制高通胀。美欧经济下行压力加大，这对于国际定价的大宗商品带来下行压力，我国输入的商品价格也将回落。近期CRB工业原材料价格已经开始快速回落。国内地产投资还偏弱，难以逆势带动工业品价格回升。在高基数下，后续PPI将继续回落。

　　四、核心CPI处于低位映射内需偏弱，后续CPI可能破3％，但央行预计难以收紧货币来应对

　　CPI存在破3％的风险，但是核心CPI依然处于低位，内需偏弱。央行货币政策用于调控总需求，内需偏弱的情况下，央行难以收紧去应对。通胀对债市影响有限。

　　债市震荡为主，预计10年国债利率在2.7％-2.9％之间。影响后续债市走势的关键变量是资金面宽松的持续性。8月预计资金面依然无虞，因而债市环境友好，10年国债利率预计在靠近2.7％附近窄幅波动。建议配置3-5年期品种，进可攻退可守，期限利差也较厚。但随着财政支出减弱，9月资金面可能会逐步开始收敛。如果收敛的速度较快，则债市利率波动区间或将上移。

　　风险提示：货币宽松不及预期，疫情快速缓和，经济恢复速度超预期。