摩根士丹利：存储投资逻辑转向结构分化，原厂优于模组厂

AI仍在拉长存储行业的景气上行周期，但行业内部的投资逻辑正在从“涨价普惠”转向“结构分化”。摩根士丹利全球科技研究团队在7月2日发布的研报中更新了NAND供需模型，其核心判断直指当前存储投资的本质变化：行业整体仍处有利周期，但投资者不应再无差别买入，而需在产业链内部做精细化的相对排序——原厂优于模组厂，DRAM优于NAND。

摩根士丹利测算显示，AI相关NAND需求将在2027年同比增长60%，推动全球NAND市场在当年维持约9%的供需缺口。AI NAND需求从2025年的205 EB增长至2026年的400 EB，2027年将进一步上升。总量层面，短缺并未消退，AI仍然是增量需求的核心引擎。

但市场的关键变化出现在需求结构的两端。服务器和AI相关需求维持强劲，长期供货协议（LTA）为价格提供了坚实的下行保护；消费端的信号则截然不同。模组厂和分销商的库存水位正在上升，智能手机和PC客户在经历2026年第二季度的连续涨价后，销量与利润率的双重压力已开始转化为实际砍单行为。

“客户先掏220亿美元押金，签下不可取消的长期合同，还接受一个对美光而言远比历史任何时期都更有利的定价框架。”摩根大通半导体分析师Harlan Sur在近期研报中将美光最新一批战略客户协议（SCA）定性为其商业模式的“根本性转变”——从周期性大宗商品供应商，转变为拥有多年合同保护、收入和利润均有显著下行对冲的长期供应商。据招商证券追踪，美光FY26Q3实现营收414.56亿美元，同比增长345.72%，毛利率84.9%，已签署的16份SCA对应约1000亿美元的累计最低收入。

原厂与原厂之间亦有差距，这正是摩根士丹利“DRAM优于NAND”判断的底层逻辑。DRAM的LTA条款结构更优，需求可见度更高，供应纪律受到EUV光刻等高端设备瓶颈的天然制约，叠加HBM4E产能对通用DRAM供应的潜在挤压，使得DRAM在战术层面明显优于NAND。香港股票分析师协会主席邓声兴指出，截至今年首季，通用型DRAM与HBM的营业利润率差距已扩大至逾15个百分点，通用DRAM反而占据优势，印证了整个存储市场的全面景气格局。

市场有风险，投资需谨慎。本文为AI基于第三方数据生成，仅供参考，不构成个人投资建议。