【大行报告】施罗德投资：从地缘政治回归政策本质 甚么将主导债息下一步走势？

【财华社讯】7月14日，施罗德投资环球固定收益主管Julien Houdain发布观点，随着中东局势走向解决的成算增加，在市场焦点由地缘政治转移之际，我们在此概述不同情境将如何演变 - 以及我们目前青睐的投资组合配置。

有两点是显而易见的。首先，美国强劲的经济数据正削弱联储局的减息前景，并令未来一年加息的机率有所增加。其次，虽然我们的观点变得更为鹰派，但市场定价亦同样转鹰。我们仍然认为，联储局选择按兵不动(即“经济回暖”情境)的机会，比市场预期所的略高。

我们对各情境设定的概率转趋鹰派 - 但转变幅度不及市场显著

美国劳动市场趋于宽松、稳固，还是进一步收紧?

美国5月份的非农就业报告，印证了我们反覆强调的一大趋势：劳动市场已停止转弱，目前正迎来反弹。这对联储局而言极为关键，对固定收益投资者来说亦然。

目前数据显示，美国劳动市场表现强劲，但尚未步入供求紧张的状态(劳动市场过于绷紧通常对通胀而言属负面)。但正如以下图表所示，即使美国从现在到12月期间每月非农就业人口仅维持10万人的增长步伐 - 远低于近期三个月平均增长18.8万人(该数据可能因世界杯相关的招聘活动而有所夸大) - 就业人数按年增长率仍将接近1%。这样的速度是劳动市场的供应所望尘莫及的。因此，即使就业增长放缓至近期速度的一半左右，美国劳动市场在2026年下半年进一步收紧亦几乎势在必行。

美国整体及核心非农就业人口按年变动百分比(%)

谈到联储局控制通胀任务，市场迎来了一些好消息。季节性因素促成了更为温和的夏季展望，而与关税相关的压力对联储局偏好的通胀指标核心个人消费支出(core PCE)构成70-90个基点的影响--预计将在下半年趋近于零。

然而，这些利好因素将被规模相若的利淡因素所抵销。记忆体晶片价格上涨以及更广泛的科技业相关通胀对消费的全面冲击，目前尚未完全浮现。在电子产品以外，供应链压力及大宗商品价格上升，亦正推高核心商品通胀。重开霍尔木兹海峡虽有助纾缓困局，但恐怕无法根治问题。

整体而言，我们预期核心通胀将大致持平，而除非油价回落至中东冲突之前的水平，否则整体通胀率大有机会维持在3%以上。简而言之，通胀依然高企。

英国国债独厚?

我们对澳洲及加拿大债券的正面观点维持不变，两者依然是我们首选的债券市场。不过，我们上调了对英国国债(gilts)的看法。随着美伊达成协议的成算增加，市场对能源问题的忧虑有所减退，即使市场定价仍反映部分加息预期，我们预期英伦银行应该不会进一步加息。当地劳动力市场偏软，配合英国国内通胀压力(如薪酬增长及服务业通胀)逐步改善(尽管其不平均)，均支持了这一观点。

欧洲央行发出鹰派政策讯号

在6月11日举行的最新议息会议上，欧洲央行(ECB)已出手紧缩其货币政策。尽管欧元区经济增长疲弱，但我们认为这并不足以阻止欧洲央行进一步加息。事实上，其预测显示，即使在计入利率攀升的前提下，在所有时间跨度及所有预测情境中，欧元区的核心通胀均将高于目标水平。

欧洲央行核心通胀预测 - 基准及各情境

虽然我们认为这些预测成真的机率偏低，但这释出一个重要讯号，表明欧洲央行的政策倾向。除非有相反证据，否则在现阶段其立场依然维持鹰派。基于此原因，我们认为与我们的英债长仓相配，建立德国国债(bunds)的短仓将是理想的操作。

固定收益配置

在固定收益配置方面，我们将对企业信贷的看法调回中性。尽管其估值依然缺乏吸引力，但温和的宏观环境意味着中性部署(给予零分评级)是合理的。我们继续偏好新兴市场硬货币债券，以及美国机构按揭抵押证券 (mortgage-backed securities；简称MBS)。