金价回落、成本上行，紫金矿业 Q3 净利环比再降：周期高点还是中场休息？

10 月 23 日晚，紫金矿业（601899.SH）交出了 2026 年三季报。前三季度营收 2834.53 亿元，同比增长 11.51%；归母净利润 575.26 亿元，同比增长 51.93%；扣非归母净利润 558.42 亿元，同比增速 63.63%。对一家被称作“有色板块体温计”的资源巨头来说，市场更关心的不是“赚了多少”，而是这份利润是价格红利堆出来的，还是经营质量撑起来的。

从成本端和现金流端看，公司前三季度单位成本有所上升，但主要矿产品价格涨幅高于成本涨幅，毛利率继续提高；经营现金流保持较强水平。市场关注的重点在于，价格带动的高利润能否在后续由产量释放接续。

成本端：单位成本上升，毛利率仍在提高

公司在季报中将业绩增长归因于三方面：重点矿种产量稳步释放；“吨矿付现成本增速得到有效控制”；主营金属及副产品价格大幅上涨带动毛利率提升。公司当前总方针包括“提质、上产、控本、增效”。

按港交所披露的官方口径，前三季度主要矿产品单位销售成本与单价对比如下：

（数据来源：紫金矿业2026年第三季度报告；同比增幅按报告列示口径计算。）

成本涨幅低于价格涨幅，带动毛利率上升。前三季度矿山产铜单项毛利率升至70.34%，上年同期为64.77%。据《成都商报》测算，矿山毛利率累计约68%，同比提升近8个百分点。

中金公司10月25日发布的研报显示，三季度金锭生产成本为313元/克，环比上升2.2%；矿产铜生产成本为2.9万元/吨，环比上升3.6%。公司披露及研报信息显示，成本上行主要与两个结构性因素有关：一是黄金采用从价计征，金价上涨带动权益金增加；二是阿基姆金矿等新并购资产进入折旧摊销期，投产初期单位成本相对较高。紫金黄金国际2026年前三季度全维持成本（AISC）为1649美元/盎司，同比上升5%，公司明确主要原因为金价上涨带动权益金增加。

公司同时披露，正在通过阶段性资本开支增加换取长期成本优化空间，持续加大电气化、智能化、无人化改造投入，并计划用三年时间推动电动矿卡对燃油矿卡全面替代。截至报告期末，全集团累计投用电动矿卡1468台，境内露采项目覆盖率达55%。

现金流端：经营现金流842.76亿元，资产负债表改善

前三季度，公司经营活动现金流量净额842.76亿元，同比增长61.74%；第三季度经营现金流净额288.05亿元，同比增长23.74%。前三季度经营现金流约为同期归母净利润的1.5倍。公司在季报中表示，现金流持续稳定充沛。

现金流改善也反映在资产负债表上。据每日经济新闻援引半年报数据，截至上半年末，公司资产负债率为49.55%，自2012年以来首次降至50%以下。

分红方面，公司于7月10日推出2026年中期分红111亿元方案，每10股派发现金红利4.2元（含税）。自然年度内累计分红规模首次突破200亿元。

季度数据变化：Q3归母净利环比回落

从单季度数据看，公司一季度归母净利润200.79亿元，二季度约191亿元，三季度约183亿元，连续两个季度环比回落。第三季度营收892.74亿元，同比增速收窄至约3.2%，上半年为15.78%。

据《成都商报》测算，第三季度矿山毛利率为66.5%，略低于二季度的67.7%；第三季度净利率约20.5%，与上半年基本持平。金价较二季度回落约7%。从数据看，季度利润回落主要与价格和销量变化有关，成本端未出现明显失控。

此外，少数股东损益由78亿元升至160亿元，合并口径净利润增速约61%，高于归母口径的52%，少数股东损益占合并净利润比例上升，其具体来源需在后续定期报告中进一步披露。

后续关注：产量释放与并表进展

从前三季度数据看，公司成本在可解释范围内上升，毛利率继续提高，经营现金流保持较强表现，财务质量未出现明显恶化。后续需要关注的是，在金价红利阶段性变化后，增长能否由产量释放接续。

具体而言，朱诺铜矿新增备案铜金属量275万吨，累计569万吨，规划2026年底投产；公司于10月22日完成赤峰黄金控制权收购，后者将于四季度并表。后续可重点观察矿山毛利率能否在66%附近企稳、朱诺铜矿投产节奏，以及卡莫阿产量是否回升。